作者 | 王晗玉
編輯 | 潘心怡
在供應端應出盡出，行業迎來政策拐點之後，地産需求端或将開始發力。
12 月 15-16 日，中央經濟工作會議在北京舉行。在房地産方面，會議除提出有效防範化解重大經濟金融風險，滿足行業合理融資需求之外，還在提出 " 把恢複和擴大消費擺在優先位置 " 時，列舉支持消費的三個方向，首個就是 " 支持住房改善 "。
房地産是最大的消費，同時也是目前制約消費最大的阻力。會議專門提出支持住房改善消費，或表明商品房銷售市場有望迎來企穩複蘇。
此前 " 金融 16 條 " 釋出後，多家銀行向房企開出千億規模授信；11 月 28 日，冰凍 12 年的房企股權融資再開閘，為地産股持續了近一個月的上漲行情又帶來一番刺激。
伴随股權融資放開，碧桂園、萬科 A、世茂股份、金科股份、大名城、新湖中寶、華夏幸福等多家房企也紛紛啟動配股、增發計劃。
不過觀察此類個股的市場表現，盡管在過去一個月來連續經曆上漲，但多家股價仍處低位，甚至市淨率小于 1。在破淨的低位籌劃增發，這意味着這些公司的股票将被 " 賤賣 "。
房企為什麼選擇在 PB 小于 1 的階段低位增發？此時入場，投資者是抄底還是接盤？本輪地産股的上升行情又能持續多久？
01 低位大額增發，無奈賤賣股票
12 月 12 日，胡潤研究院發布《2022 紅顔會 · 胡潤女企業家榜》，碧桂園聯席主席楊惠妍以 750 億元财富登頂榜單首位。這是胡潤研究院連續第十七次發布此榜單，也是楊惠妍第十次成為 " 中國女首富 "。
榜單顯示，位于前四位的女企業家均來自房地産行業，分别是碧桂園楊惠妍、龍湖吳亞軍、新鴻基邝肖卿和富華陳麗華。而在行業經曆政策調控與市場下行之後，楊惠妍與吳亞軍的個人财富相較上年分别下降 59%、23%。
企業家個人财富的下降，一定程度上來自公司市值縮水引起的所持股票價值縮水。
以楊惠妍為例，本次榜單财富計算的截止日期為 2022 年 9 月 15 日，碧桂園當日的市值約 639 億港元。而一年以前，碧桂園市值接近 1600 億港元。根據 2021 年年報披露，楊惠妍 2021 年底持有碧桂園 61.25% 股份。
此外，在 12 月出售碧桂園服務股份前，楊惠妍還持有碧桂園服務 43.15% 股份。而碧桂園服務從 2021 年 9 月 15 日至 2022 年 9 月 15 日市值也縮水超過 1100 億港元。
與此同時，就在胡潤榜單發布不久前，碧桂園服務還公布了一項楊惠妍的賣股計劃。
12 月 9 日，由楊惠妍全資擁有的必勝有限公司與摩根大通簽訂配售協議。根據協議，必勝公司将向若幹獨立投資者出售碧桂園服務 2.37 億股股份，配售價為 21.33 港元 / 股。
通過此次賣股，楊惠妍将合計套現 50.55 億港元。交易完成後，楊惠妍持股比将由 43.15% 減少至 36.12%。
而回到地産主業，碧桂園也在近一個月内接連兩次配售新股籌措資金。
至 12 月 14 日，碧桂園最新一期配售完成，共計有 17.8 億股股份以每股 2.7 港元的價格成功配售，相當于配售事項完成後公司已發行股本約 6.44%。
碧桂園表示，此次配售事項所得款項淨額估計不少于約 47.41 億港元，拟用于為現有境外債項進行再融資及一般營運資金。配售完成後，楊惠妍通過必勝公司對碧桂園持股比下降至 52.61%。
配售新股籌得的數十億港元可為公司補充流動性，但配售期内，碧桂園市淨率已低至小于 0.5。如果不是極度缺錢，為何公司會以不到淨資産一半的價格把股票 " 賤賣 "？況且此前碧桂園剛獲得十家銀行超過 3000 億元授信 " 力挺 "。在有銀行信貸支持的情況下，公司為何不謀求銀行資金，而要選擇以并不劃算的價格配售新股？
實際上，與碧桂園類似，前述宣布增發計劃的地産個股中，股價跌破淨值是普遍現象。如金科股份 12 月 19 日 PB 為 0.37，新湖中寶為 0.56，萬科也僅 0.93。
在房企工作多年的投資人朱酒向 36 氪分析，進入 11 月以來，地産股整體迎來強勢回調，推動行情上漲的動力主要有兩股，一是防控不斷優化，二是房地産供給端不斷釋放利好。
" 作為受防控和供給端雙重影響的行業，地産股全面上漲是順理成章的。" 朱酒解釋說，以港股民營房企為代表的内房股由于負債、銷售、彙率、港股環境等問題全方位集中式爆發，在今年下半年出現嚴重暴跌，當下在大環境出現拐點時，也自然會迎來恢複性上漲。
不過這些個股的股價大部分仍然低于上半年收盤價。如碧桂園在 12 月 19 日的股價為 2.95 港元 / 股，6 月 30 日尚有 4.86 港元 / 股。
" 這是因為在當時（2022 年上半年）還沒出現‘情緒殺’，市場是根據企業内在價值來定價的。所以近一個月的‘情緒漲’自然也很難越過這一關隘。"
朱酒認為，一定意義上，近一個月地産股股價上漲就是為了保證增發的順利實現。
那麼在當前階段申購的投資者算是抄到底了嗎？對此朱酒分析，後續支撐大部分民營房企股價繼續上漲的動力有限。因為對于近一年多幾乎無地塊進賬的它們來說，未來三年内或都難以遏制銷售和利潤的下滑。
02 大股東上岸，小股東買單
觀察多隻地産個股當前表現，在連續上漲一個月後，市盈率僅在 3-4 倍之間。而從提前鎖定利潤的銷售數據來看，2022 年結轉利潤下滑已成必然趨勢。因此待到 2023 年 3 月年報披露後，多數地産股 PE 或将達到 6-7 倍。
再往前回顧近一年的土地市場，除去龍湖、濱江等少數幾家，多數民營房企無法正常拿地。這意味着，其 2023 年的銷售業績還将繼續下滑，進而将影響兩三年後的利潤表現。
行業數據同樣預告了這一趨勢。中指研究院最新公布的 2022 年 11 月銷售數據顯示，今年前 11 月，全國百強房企銷售額同比下降 42.1%。
具體到企業，碧桂園前 11 月累計權益銷售額 3354.4 億元，同比下降 37.35%；萬科累計實現合同銷售金額 3772.2 億元，同比減少 33.14%。
" 對于民營房企，除了極少數公司之外，未來三年都會經曆利潤持續下滑的過程，出現虧損也是大概率事件。兩三年後，如果股票還能保持現在的價格，這些個股的 PE 可能就會超過 20 倍，甚至可能是負數。" 朱酒說。
而到那時，目前的估值修複也就成為黃粱一夢。
朱酒坦言，" 房企比外面的資金更清楚自己的家底。現在就是能套現多少就套多少，能賣多少股權就賣多少，由股民負責掩護大股東上岸。"
誠然，12 月 15-16 日的中央經濟工作會議釋放了積極信号——在供給端的措施應出盡出之後，需求端或将跟進提振。不過即便未來幾個月商品房銷售迎來市場拐點，手中存貨已不多的衆多房企或也難真正獲益。
本次中央經濟工作會議報告再提支持剛性和改善性住房需求，廣東省城規院住房政策研究中心首席研究員李宇嘉認為，這在 2023 年更加重要。
首先，解決保交樓、房企風險處置，前者需要增量資金，後者需要市場信心，這決定了需求端保持一定的活躍度。其次，2023 年由于外需下行，基建近兩年提前發力，疫情後消費的動力需要提振，穩增長的壓力很大。
此外，朱酒還提到，除集中讨論房地産的報告第五條之外，報告所闡述的 " 恢複和擴大消費 " 以及 " 增強消費能力，改善消費條件，創新消費場景 " 或也釋放了積極信号。
首先，報告在上述内容後專門強調 " 多渠道增加城鄉居民收入 "，這或表明當前制約消費的主要問題在于 " 收入 " ——自 2021 年下半年以來，房地産開發、建築行業陸續出現規模性裁員，上下遊産業鍊面臨大量債務違約，這最終将影響數以億計從業者的收入。而 " 多渠道增加城鄉居民收入 "，一定程度上也需提振這些行業的景氣度。
其次，報告列舉了恢複擴大消費的三個方向，首個就是 " 支持住房改善 "。朱酒分析，房地産是最大的消費，同時也是現在制約消費的最大阻力。"要擴大需求，增強消費，房地産是繞不過去的。"
李宇嘉也表示，中央經濟工作會議預示着房地産管理的基調開始轉向全面穩定、複蘇市場和需求。" 近期，熱點城市松綁限購限貸，" 三支箭 " 進場，供需兩端全面發力就是有力的證據。"
加之當前疫情影響正在積極修複，李宇嘉預測，明年一季度地産将開始企穩——資産價格下跌态勢得到控制，銷售、開發、開工等全鍊條下跌态勢亦将得到控制。
不過，即使在多地限購限售政策放寬，以及市場信心的修複下，房地産銷售端出現回暖，但大部分出險房企個體或已難享受實質利好。畢竟在沒有地塊進賬，手中資産又接連出售的過去一年，這些房企的家底幾乎賣光了。
因此，回到在這場集體增發中買入地産股的投資者視角，在大面破淨的階段拿到公司股票，表面上看像是抄到了底，但實質更像是護送沉在這場危機中的大股東們上了岸。
