圖源：視覺中國
藍鲸新聞 11 月 7 日訊（記者 翟智超）繼如祺出行（09680.HK ) 、嘀嗒出行（02559.HK）成功登陸港股後，吉利集團旗下曹操出行有限公司（下稱 " 曹操出行 "）也将備戰港股 IPO。
日前，曹操出行更新了招股書，再次向港交所提交上市申請書，華泰國際、農銀國際、廣發證券（香港）擔任聯席保薦人。據了解，這是曹操出行今年以來的第二次遞表，首次遞表已經是半年前。
藍鲸新聞記者注意到，曹操出行在 2021 年至 2024 年上半年累計虧損近 80 億元。同時，公司獲得訂單主要依賴于第三方聚合平台，雖然平台會給曹操出行帶來巨大的用戶流量，但也會讓其成本大增。
另外，在盈利難解、合規風險高懸以及市場競争格局的不确定性等多種因素共同作用，使得當下網約車企業上市之路充滿艱難。
盈利困于 " 獨特模式 " 之中
曹操出行成立于 2015 年 5 月，孵化自吉利集團。IPO 前，吉利集團董事長李書福通過旗下 Ugo Investment Limited 持有公司 83.9% 的股份，爲其實控人。公司主要業務包括網約車、順風車等，具體到網約車，又分爲惠選服務和專車服務。據了解，曹操出行在全國 24 個城市，擁有一支由 3.1 萬輛定制車組成的車隊，這是目前中國規模最大的定制車隊，也是公司運營之獨特模式。
雖然曹操出行營收在不斷增長，但難以突破盈利困境。2021 年— 2024 年上半年，公司營收分别爲 71.53 億元、76.31 億元、106.68 億元及 61.6 億元；歸母淨利潤分别爲 -29.51 億元、-19.72 億元、-19.16 億元和 -7.67 億元。
之所以造成如此局面或源于其獨特的運營模式。由上述可知，公司所擁有定制的自有車隊，而這些車隊有高昂的運營和銷售成本，吞噬了利潤的持續增長。
招股說明書顯示，曹操出行的銷售成本包括給出行服務司機的收入補貼、折舊費用、車服成本及付給運力合作夥伴的傭金。過去三年，這個數字分别爲 89 億元、79.7 億元、100.52 億元（前兩年的數據都高于營收）且大部分都用在了給司機的收入及補貼上。而且，自曹操出行成立以來，有超過 300 萬名司機使用曹操出行，而公司累計向司機支付了超過 300 億元的服務報酬。
對比同樣赴港 IPO 的同行嘀嗒出行，則因輕資産運營方式，早已實現盈利。2021 — 2023 年，嘀嗒出行的收入在 5.7 億元— 8.2 億元之間，遠低于曹操出行，但其淨利潤分别爲 17.3 億元、-1.9 億元和 3 億元。
一位金融人士向藍鲸新聞記者表示，公司出現巨大虧損并難以盈利會讓投資者對其未來的盈利能力産生擔憂，影響市場對其的估值和投資意願。尤其在 IPO 時，這可能成爲一個重大阻礙，因爲投資者更傾向于投資具有良好盈利前景的企業。
收入過度依賴第三方平台
雖然曹操出行号稱國内第三大網約車平台，但市場份額相比第一名卻相差甚遠。據咨詢機構數據顯示，2023 年，滴滴以 75.5% 的市場份額遙遙領先其他對手，T3 出行以 6.2% 的市場份額位列第二，而曹操出行雖然位列第三，但市場份額僅占 4.79%。
或爲了實現訂單規模的迅速提升，曹操出行加強與多個平台合作。據招股書顯示，曹操出行對聚合出行平台的依賴度呈逐年上升趨勢。2021 — 2023 年，曹操出行通過聚合平台獲得的訂單 GTV 分别達到 39 億元、44 億元和 89 億元，占同期總 GTV 的 43.8%、49.9% 和 73.2%。三年間，曹操出行已由之前的超過半數訂單來自自營渠道，轉變爲超過七成收入來自聚合平台。
然而，第三方聚合平台也讓曹操出行的成本大增。财務數據顯示，曹操出行的銷售及營銷開支由 2021 年的 5.06 億元增長至 2023 年的 8.36 億元。其中，各報告期賦予第三方聚合平台的傭金分别爲 2.77 億元、3.22 億元、6.67 億元，各期占比分别爲 54.7%、50.3%、79.7%。
圖源：招股說明書
業内人士表示，高度依賴聚合平台，雖然爲曹操出行帶來大量訂單，但是也讓它隻能成爲單純的網約車公司，而成不了真正的網約車平台。沒有互聯網平台特有的 " 網絡協同 "，其内在價值則被大幅削弱。這種行爲不僅增加了公司的運營成本，還可能導緻未來在與聚合平台的合作中議價能力降低，影響公司的盈利水平和業務獨立性。
實際上，曹操出行自身也意識到這個問題，其在招股書中表示 " 我們依賴第三方聚合平台處理大量訂單。如果聚合平台行業進行整合，我們可能因議價能力有限而不得不接受不利條款 "。
更爲關鍵的是，随着時間推移，第三方聚合平台的弊端也逐漸凸顯。在黑貓投訴上，曹操出行被投訴超過 8000 次，涉及曹操出行車費異常高出預估費用，要求正常價格計算及道歉，故意繞遠路，多收了八公裏的費用等。
圖源：黑貓投訴
另外，公司是否合規運營也一直受到市場關注。據媒體報道，曹操出行品牌旗下，約有 5 萬名活躍司機尚未取得網絡預約出租汽車駕駛員證，存在一定的合規風險。
上市難，不上市更難
滴滴之後，國内網約車企業 IPO 一度遇冷。這背後的主要是在盈利難解、合規風險高懸以及市場競争格局的不确定性等多種因素共同作用，使得網約車平台上市之路充滿艱難險阻。
天使投資人郭濤在接受媒體采訪時分析，盡管曹操出行連續虧損，但其營收的增長顯示出公司的市場擴張和用戶基礎的增加，這是資本市場看重的潛力指标。而上市則能夠爲公司提供資金支持，幫助其進一步擴大市場份額、優化服務和技術投入，同時提高品牌知名度和公信力。
誠然，對于曹操出行而言，上市之路困難重重，但是不上市則會面臨更爲艱難的處境。
2017 年 11 月至 2021 年 8 月，曹操出行曆經三輪境内融資，其中最近的一次 B 輪融資發生于 2021 年 8 月，融資金額達 18 億元，至今已有三年之久。
另據數據顯示，在 2021 年至 2023 年以及 2024 年上半年期末，曹操出行的短期債務及長期債務的短期部分分别爲 24 億元、35 億元、52 億元及 56 億元，長期債務的長期部分則分别爲 14 億元、21 億元、24 億元及 29 億元。
值得注意的是，曹操出行在 2023 年雖然實現了正向的經營現金流量，但金額僅爲 1.36 億元，遠不足以支撐其龐大的債務規模和運營支出。因此，曹操出行不得不通過大量借款來維持業務運營。
巨額債務壓力下，曹操出行資金面更爲吃緊。截至今年 2 月末，其賬上的現金及現金等價物爲 8.99 億元，同期短期借款高達 51.76 億元，資金缺口爲 42.77 億元，經營的流動性面臨較大挑戰。對此，曹操出行表示，公司在未來可能面臨流動資金不足的風險。
如此背景之下，上市融資顯然成爲緩解債務壓力的 " 救命稻草 "。值得注意的是，曹操出行拟将 IPO 的部分募資用于償還三筆銀行借款，本金分别爲 2 億元、3 億元以及 2 億元，借款期限均爲 1 年，還款時點分别爲今年 11 月、12 月以及 2025 年 4 月。而這三筆銀行借款主要是爲采購車輛提供資金并支持曹操出行的營運活動而産生。
