又是黑石。
春節前夕，全球 PE 之王——黑石正式宣布以 222 億美元關閉了最新的全球二級市場策略第九期基金（Strategic Partners IX，簡稱 "SP IX"），約合人民币 1500 億，一舉締造了全球最大規模 S 基金。同時，黑石也完成由 GP 主導的一隻規模 27 億美元的接續型基金，換言之一舉募集了近 250 億美元。
黑石的名号，在江湖中并不陌生。創建于 1985 年，黑石集團是世界知名頂級投資公司，至今管理規模超 9500 億美元。身為全球 " 四大 PE" 之一，黑石在一級市場也十分活躍，此次準備巨量資金進入 S 基金，無疑被視為風向标之一。
我們把目光拉回國内——回顧過去一年，北京和上海不約而同地在 S 基金上全面發力，背後的曆史大背景是中國創投行業經曆二十餘年爆發式增長，折疊在其中的資金總量之大超乎想象，如今随着大批基金到期，大量 LP 排隊等待退出。為此，我們看到中國從南到北都開始了 S 基金探索。
這是中國乃至全球創投曆史嶄新一頁—— S 基金。
黑石，締造全球最大 S 基金
一出手 1500 億
不出手則已，一出手令人咋舌——黑石殺向了 S 基金。
所謂 S 基金，即 Secondary Fund，是一種專注于私募股權二級市場的基金，是通過買入 LP 或者 GP 的二手份額或投資項目組合，在實現溢價後出售獲利的一種基金投資方式。通常而言，S 基金交易項目往往是打折出售。
值得一提的是，黑石此次 222 億美元（約合人民币 1500 億）的 SP IX 基金，超越法國私募股權機構 Ardian 在 2020 年關閉的 190 億美元第 8 期 S 基金，成為迄今全球募集規模最大的 S 基金。要知道，Ardian 是全球最大的 S 基金投資機構。
事實上，黑石 S 基金的重要平台是于 2013 年從瑞士信貸手中買下 Strategic Partners。資料顯示，Strategic Partners 成立于 2000 年，并入後成為 Blackstone Strategic Partners 條線。數據顯示，截至 2022 年 9 月 30 日，在并入黑石的近 10 年中，Blackstone Strategic Partners 的管理資産規模，從不到 100 億美元，增長至 670 億美元。
時至今日，Blackstone Strategic Partners 已是全球最活躍的私募二級市場參與者之一，在私募股權、基礎設施和房地産闆塊，已完成 1900 多筆交易，而該機構目前的全球主管是創始成員之一的 Verdun Perry。
對于此次黑石官宣 S 基金完成募集，Verdun Perry 表示，" 我們非常感謝投資者的持續支持。我們仍然緻力于為投資者所代表的數百萬受益人創造強大的風險調整回報。憑借龐大的規模和我們的多戰略足迹，我們認為我們完全有能力利用整個二級市場的巨大和不斷增長的機會。"
黑石的一舉一動曆來在一級市場極具風向标意味，此次進軍 S 基金，引動轟動。而過去幾年，美元 S 基金早已摩拳擦掌，躍躍欲試。
2022 年 2 月 19 日，科勒資本旗下的科勒（北京）私募基金管理有限公司落地北京，成為首隻在京設立的外資 S 基金管理人。更早之前，LGT 資本成功募集雙 S 基金，總募資金額達 60 億美元，将為中國的 LP 和 GP 在退出方面提供更多選擇和流動性解決方案。據悉，LGT 資本兩支 S 基金募集規都達到上限。
還有 TPG —— 2021 年 2 月，全球另類資産管理公司 TPG 宣布已簽署收購新程投資（NewQuest Capital Partners）多數股權的最終協議，新程投資将成為 TPG 平台的一部分。幾乎同一時間，成立于美國費城的私募股權投資管理公司漢領資本也宣布，漢領 S 基金第五期完成最終關閉，該基金超過了 30 億美元的目标規模，最終以 39 億美元關賬。
S 基金火爆
北京到上海，IDG 高瓴都來了
過去一年，S 基金江湖的熱鬧有目共睹。
其中最為轟動的是—— 2022 年 11 月底，上海引領接力行健私募基金合夥企業（有限合夥）完成設立登記，标志着上海引領股權接力基金（簡稱：S 基金）運營工作正式全面啟動。
該 S 基金管理人由上海國有資本投資有限公司旗下的上海孚騰私募基金管理有限公司擔任，總規模 100 億元人民币，首期 30 億元，主要圍繞數字經濟、先進制造、醫療健康、消費服務等行業開展投資。這也是近期國資主導的最大 S 基金之一。
這一次，上海醞釀已久。早在 2022 年 7 月底，浦東金融改革創新項目落地暨引領區産業發展基金成立大會召開，為了更好建設股權份額轉讓平台，浦東推動上海市首支 S 基金——上海引領接力創業投資合夥企業一期（有限合夥）成立，總規模 100 億元人民币。如今，這個超級 S 基金正式運營。
S 基金的出資人有哪些？我們透過 LP 之一上海優甯維生物的公告可知，合夥人認繳出資金額為 6.031 億元，其中上海國投資本管理有限公司認繳出資額 30000 萬元，認繳出資占比 49.74%；上海浦東引領區投資中心（有限合夥）認繳出資額 20000 萬元，認繳出資占比 33.16%；優甯維認繳出資額 5000 萬元，認繳出資占比 8.29%；山東省國際信托股份有限公司認繳出資額 5000 萬元，認繳出資占比 8.29%；觀芮企業管理咨詢（上海）合夥企業（有限合夥）認繳出資額 200 萬元；上海孚騰私募基金管理有限公司（GP）認繳出資額 10 萬元，認繳出資占比 0.02%；上海東鑫恒信投資管理有限公司（GP）認繳出資額 100 萬元，認繳出資占比 0.17%。
與此同時，頭部機構也來了—— IDG 資本與徐州市宣布将共同組建規模約 100 億元的二手份額基金，重點包括清潔能源及技術、雙碳經濟等能源領域，以及智能制造、半導體、消費和服務、大健康等多領域産業。還有高瓴，"S 基金是新策略。對于高瓴長期看好的領域，我們既做股權投資，也購買二手資産。目前，我們正在與地方引導基金合作，推進 S 基金落地。"
政府引導基金也熱情高漲。2022 年 5 月，南京首支市區聯動、市場化運作 S 基金——紫金建邺 S 基金在金魚嘴基金大廈舉行簽約儀式。據悉，紫金建邺 S 基金由南京市創新投資集團和建邺高投集團聯合發起，總規模 10 億元，主要出資人包括南鋼股份、東南基金、盛景嘉成、天心投資等。該市場化 S 基金将瞄準存量私募股權投資基金份額的交易機會，投資優質基金的二手份額，探索政府引導基金退出路徑。
中國創投海量的存量項目尋求退出機會，S 基金登上曆史舞台。現在，從北京到上海，中國超級創投之都均在探索 S 基金實踐之路。标志性的一幕是，北京早前成為國内首個基金份額轉讓落地的試點城市。
2022 年，北京 S 基金市場首支做市基金落地；此外北京科創接力私募基金管理公司（簡稱：接力基金管理公司）正式注冊落地于通州運河商務區，目标交易規模為 200 億人民币。還有通州，将給予新設立的 S 基金管理機構和合夥人最高不超過 3000 萬元一次性開辦支持。這是國内迄今為數不多明确獎勵 S 基金落戶的措施。
伴随着中國創投邁入新階段，S 基金大爆發勢在必行。
當估值開始下調，抄底機會來了？
為何要成立 S 基金？
衆所周知，S 基金的誕生主要是為了解決中國創投市場的退出問題。如今大批基金到期，清算擺上了桌面。私募股權基金一般都有明确期限，多數基金投資期加回收期平均在 7-10 年。2006 年左右，國内大量美元基金設立；2010 年左右，大量人民币基金設立，到目前也陸續進入退出清算期。
據不完全統計，到期清算的基金規模超過 1.3 萬億。投資機構不論是出于聲譽考慮，還是出于滿足 LP 需求的考慮，均有通過私募股權二級市場清盤的強烈需求。
尤其是 2022 年，受疫情、國際關系等因素的影響，IPO 破發、估值倒挂成為常态，VC/PE 退出困境愈演愈烈。要麼 LP 謀求主動退出，要麼 GP 要給到期的 LP 一個交代，S 基金開始火爆。而在所有 LP 群體中，大量政府引導基金退出迫在眉睫，這也是國資主導 S 基金熱鬧的原因之一。
"2022 年 VC 都十分珍惜手中的彈藥，項目估值下跌的情況下，S 基金抄底機會來了 "，此前北京某頭部 VC 合夥人曾向投資界表示。" 作為投資人，肯定希望在相對低點買入，再适時賣出 "。
但挑戰也擺在眼前。" 中國股權市場經過這些年發展，現在市場當中有更多的轉讓機會出來。當然也有不少挑戰，第一個就是定價，要有定價的能力，對底層資産的判斷能力，這比較重要。" 北京泰康投資 CEO 黃升軒曾表示。而第二個挑戰，則是盡調和信息的不充分，比較依賴 GP 或轉讓方，底層項目公司不能充分了解，" 這個不像我們做直投項目時可以對項目進行全面盡調。"
此前，清科研究中心發布《2022 年中國私募股權 S 交易研究報告》，當中提及中國 S 市場從起步到爆發僅經過了短短數年，而在缺乏積累的情況下，市場不可避免地暴露出種種問題：
交易火熱化，但投機型交易占比高；
交易主體多元化，但專業機構占比少；
交易類型豐富化，但價格發現機制缺乏；
交易平台已建成，但生态系統仍不完善；
其中，我國私募股權二級市場估值方法論與實踐研究尚未在市場中形成相對統一的規範标準，影響價格認定與交易達成。清科研究中心調研統計，93.8% 的機構認為資産定價是 S 交易的重點和難點，缺乏政策指導、實踐經驗和競價機制是我國 S 交易市場未形成統一估值标準的主要原因。
一半海水，一半火焰。一邊是 S 基金夾雜着大量 " 撿便宜 " 的動機大舉進場，另一邊是整個市場依舊蠻荒，距離建立起成熟、穩定、透明、高效的市場體系，還有漫長且曲折的征程。路漫漫其修遠兮，中國 S 基金的曆史序幕已經徐徐拉開。
本文來源投資界，作者：劉福娟，原文：https://news.pedaily.cn/202301/507185.shtml
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