圖片來源 @視覺中國
錯失 " 水果第一股 " 後，百果園終于登陸資本市場。
1 月 16 日，水果連鎖零售商深圳百果園實業 ( 集團 ) 股份有限公司（以下簡稱 " 百果園 "）正式在港交所上市，股票代碼為 02411.HK。此次，百果園全球發售約 7894.75 萬股股份，每股定價 5.6 港元，約募資 3.66 億港元。
當日開盤，百果園即漲 16.43%，盤中持續走高，一度漲近 25%，市值超百億港元。截至 19 日收盤，百果園報 6.08 港元，較前一日跌 1.46%，總市值為 96 億港元。
作為港股 2023 年的第一個消費 IPO，加之市場反饋正向，百果園一時風頭無兩。但回顧這一路走來，不僅經曆了模式數度調整，而且多次輾轉港股和深市，可謂坎坷。如今，身處高度分散、競争激烈的市場，百果園仍然面臨諸多挑戰。
一年營收百億，八成依賴加盟店
百果園，由餘惠勇夫婦創立于 2001 年，最初隻是一家 51 平米的水果小店，開業生意意外火爆，當時有報道稱，第一天銷售額達到了 1.9 萬元，首月銷售額近 41 萬，這讓餘惠勇下定決心開 " 連鎖 "。
然而，剛開到第三家直營店，餘惠勇便發現，門店生意雖好，開店成本也高，實際并不賺錢，于是轉向了 " 輕資産 " 的加盟模式。該模式下，百果園擴張迅速，至 2008 年已有 100 多家門店。
隻是随着體量變大，加盟模式天然存在的弊端難免暴露，即不便于統一管理和運營，導緻門店貨品的品控和服務問題難以得到有效解決。因此，之後的三年裡，百果園喊停了加盟模式，并以參股的方式陸續回收加盟店的控制權。
直到資本開始入局。天眼查信息顯示，自 2015 年至 IPO 前，百果園一共進行了 7 輪融資，投資方達 20 多家，包括深創投、中金資本、招商資本等機構。其中，僅 2018 年一年，百果園就獲得了 3 輪融資，B 輪融資規模達到 15 億元；2020 年 3 月最後一次股權交易時，百果園估值達到 120 億元。
在資本的加持下，百果園再度開啟加盟模式，且擴張速度進一步加快。2019 年至 2021 年，百果園新開門店數量分别為 928 家、695 家和 865 家。截至 2022 年 11 月，百果園共有 5613 家門店，其中 5594 家為加盟店，占比高達 99.67%。這些加盟店中，又有 4556 家由百果園管理，1038 家由區域代理管理。
正是這些加盟店，支撐起了百果園的百億級收入。據其招股書，百果園的營收 2019 年時為 89.76 億元，在 2020 年受到疫情影響略降至 88.54 億元，但 2021 年一舉突破百億大關至 102.89 億元。2022 年上半年，百果園營收繼續增長了 7%，達到了 59.15 億元。
來自：百果園招股書
收入主要由四部分構成：水果及其他食品銷售占比高達 97% 左右，特許權使用費及特許經營收入占比不到 2%，餘下是會員收入和其他收入。其中，由百果園管理的加盟店的收入占産品銷售收入的比例，2019 年至 2022 年上半年分别為 87.9%、84.5%、81.3% 和 80.3%。
利潤率僅 3%，創始人稱有提升空間
盡管規模已相當可觀，百果園還是不太賺錢。
招股書顯示，2019 年至 2022 年上半年，百果園的淨利潤分别為 2.48 億元、0.46 億元、2.26 億元和 1.90 億元，淨利潤率僅為 2.8%、0.5%、2.2% 和 3.1%。
事實上，水果零售行業的毛利率本就不高。如百果園在招股書中所言，" 相比于發達國家，中國傳統的水果價值鍊普遍存在低效率、多層次配送，導緻損耗率較高等問題。根據弗若斯特沙利文報告，行業損耗率普遍在 35-45% 範圍内波動，疊加多層次分銷成本後，行業利潤率較低。"
不過，2019 年至 2022 年上半年，百果園的毛利率分别為 9.8%、9.1%、11.2% 和 11.5%，呈上升趨勢，卻仍低于某友商，同期平均毛利率為 17.6%，且低于行業平均水平，安信證券研報稱生鮮電商行業平均毛利率在 15% 左右。
這與其供應鍊模式有關。據了解，百果園一早就切入了水果種植和采後處理環節，但其生産基地的生産和品種有限，主要還是依賴從源頭或者經銷商手中進行采購，導緻成本增加。
反映在招股書中：2019 年至 2022 年上半年，百果園的銷售成本分别為 80.99 億元、80.46 億元、91.33 億元和 52.37 億元，占總營收的 90.2%、90.9%、88.8% 和 88.5%。其中采購成本占比均在 95% 以上。
此外，進軍大生鮮領域和發展線上業務，也拖累了百果園的毛利率。2019 年，百果園線上毛利率為 2.8%；随着大生鮮訂單線上銷量上升，配送費用及包裝費用增加，2020 年線上渠道的毛利率降至 -4.9%；2021 年和 2022 年上半年，該數據均有所改善，分别為 -0.3% 和 -0.1%，隻仍處于虧損狀态。
值得注意的是，在敲鐘發言裡，餘惠勇表示，百果園在毛利方面亦有很大的提升空間。從招股書公布的上市融資用途看，其計劃通過改善供應鍊體系，收購發展聯盟，孵化自主品牌産品等來改善。
水果零售三巨頭角逐資本市場
在水果零售界，素有 " 南百果、北鮮豐、西洪九 " 的說法，三者在同一個時代成長起來，走出了不同的路子——百果園和鮮豐水果都通過加盟進行擴張，隻前者側重 2B 模式，後者則是 O2O 模式；洪九果品主打 " 端到端 " 模式，做的是批發生意，如今又将在資本市場展開角逐。
2022 年 9 月 5 日，洪九果品率先登陸港交所，拿下 " 水果第一股 "，上市四個多月，其股價最高漲超 146.25%，後大幅跳水，目前報 33.4 億港元，較發行價下跌了 16.5%。在此之前，洪果九品在 IPO 大門外徘徊了三年之久。
百果園也曾苦 IPO 久矣。2020 年 6 月，百果園首次向證監會提交境外 IPO 審批申請，計劃到港上市，未果；同年 11 月，又與民生證券簽署上市輔導協議，改為在深圳創業闆上市，也無後續；2022 年 5 月，百果園再向港交所遞交了上市申請，之後提交的資料失效；到如今第四次招股才成功上市。截至 1 月 19 日收盤，百果園股價報 6.08 港元，較發行價漲 8.57%。
鮮豐水果也已經在上市的路上。據悉，早在 2019 年底，鮮豐水果就與中信證券簽署上市輔導協議，于 2021 年 1 月終止輔導，僅僅過了 1 個月，轉而選擇中信建投證券成為輔導團隊，目前已經完成 A 股上市的第一期輔導工作。
根據弗若斯特沙利文的統計，中國水果零售市場的市場規模由 2016 年的 8237 億元，增至 2021 年的 12290 億元，複合年增長率為 8.2%，到 2026 年有望達到 17752 億元。其中，按 2021 年水果零售額計，前五大參與者合計占總市場份額僅為 3.6%。
這意味着，水果零售市場規模巨大且行業分散，有足夠的空間留給巨頭整合和發展。
對三小巨頭來說，上市隻是一個新的開始，未來不僅要解決自身的供應鍊問題，繼續與對方競争，還要面對生鮮電商、即時零售等新晉玩家。
（本文首發钛媒體 App，作者｜劉萌萌）
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