文 | 海豚投研
吉利汽車（0175.HK）于北京時間 2024 年 6 月 28 日港股盤後時間發布了 2024 年一季度報告，要點如下：
1. 毛利率環比下滑：一季度公司整體毛利率爲 13.7%，環比 23 年下半年下滑 2.3%，預計由于新能源品牌毛利率下滑所緻。
一季度新能源車普遍處于銷售低谷，規模效應沒有釋放，同時新能源車競争加劇，新能源車 ASP 和毛利率預計都處于承壓狀态。
2. 銷量價格雙提升帶動整體收入端同比增長：一季度公司實現總銷售收入 523 億，同比提升 56%，銷量端由于去年一季度吉利新能源轉型期，新能源車基數較低，以及一季度中國星的熱賣，同比提升 48%。
單車 ASP 據海豚君估算基本與 23 年下半年環比持平，其中吉利主品牌單車 ASP 有所上行，預計由于吉利燃油車相對高價的中國星的熱賣，以及海外占比的提高所緻，抵消了吉利旗下新能源車的降價影響。
3. 但新能源車銷售進度較全年目标仍偏慢：2024 年 1-5 月吉利新能源品牌銷量也僅達到 25.4 萬輛，相比全年 81 萬的目标僅完成 31%，主力車型銀河 L7，領克 08 相比去年月銷上萬的成績都僅回落到 6000 輛左右，新能源轉型速度仍不及預期。
4. 下半年混動打法比較被動，策略上主推純電車：相較比亞迪在 DMI5.0 技術加持下開啓的新品周期，吉利新一代混動要 2025 年才能量産，混動打法處于被動狀态，下半年推出車型以純電爲主。
5. 研發費用有所控制，經營費用率有所下滑：本季度銷售費用相對剛性，營銷費用主要用于吉利新能源品牌極氪，領克和銀河的新車上市，研發及管理費用相對克制，主要由于極氪一季度研發費用大幅削減，經營費用率從 23 年下半年 13.4% 環比下滑 1% 至 24 年一季度 12.3%。
6. 單車淨利下滑，但合資公司帶來利潤增量：淨利下滑幅度低于核心主營利潤，主要由于合資公司領克的減虧，以及剝離聯營公司睿藍帶來的利潤增量。
整體觀點：
從吉利一季報業績來看，收入端基本符合海豚君的預期，但毛利率端低于海豚君的預期。
一季度毛利率僅 13.7%，環比 23 年下半年下行了約 2.3%，海豚君推測可能由于吉利新能源品牌的毛利下滑所緻。一季度極氪毛利率僅 12%，相比 23 年下半年 15.2% 下滑 3%，銀河由于龍騰版降價，預計毛利率也呈現環比下滑趨勢。
但整體收入端表現不錯，銷量價格雙提升帶動整體收入端同比增長，海豚君預計主要是吉利燃油車相對高價的中國星的熱賣，以及海外占比的提高，抵充了旗下新能源品牌降價的不利影響。
但從銷量端來看，2024 年 1-5 月吉利新能源品牌銷量也僅達到 25.4 萬輛，相比全年 81 萬的目标僅完成 31%，主力車型銀河 L7，領克 08 相比去年月銷上萬的成績都僅回落到 6000 輛左右，新能源轉型速度仍不及預期。
從全年來看，相較比亞迪在 DMI5.0 技術加持下開啓的新品周期，吉利新一代混動要 2025 年才能量産，意味着吉利新産品周期的開啓至少要等到 2025 年，今年混動打法仍處于被動狀态，。
吉利下半年推出車型仍以純電爲主，但純電競争激烈，且在極氪 001 後再無爆款車型出現，預計吉利今年新能源品牌銷量仍然很難有大的爆發。
目前吉利 2024 年的 PE 在 14-15 倍，處于比較合理的價位，但在新能源品牌今年銷量難以有大的爆發情況下，上行空間可能有限。
以下是詳細分析：
毛利率環比下滑 2.3%，預計由于新能源品牌毛利率下滑所緻
2024 年一季度公司整體毛利率爲 13.7%，環比 23 年下半年下滑 2.3%，預計由于新能源品牌毛利率下滑所緻。
一季度新能源車普遍處于銷售低谷，吉利也不例外。一季度吉利新能源品牌銷量僅 14.4 萬輛，新能源車占比從 23 年下半年 33% 環比小幅下滑至 24 年一季度 30%。
而由于新能源車規模效應沒有釋放，以及新能源車競争加劇，海豚君預計吉利旗下新能源品牌毛利率環比下滑。
分品牌來看，一季度極氪毛利率僅 12%，相比 23 年下半年 15.2% 下滑 3%，銀河由于 3 月對龍騰版降價促銷 ( 降價幅度 1-2 萬 ) ，預計毛利率也呈現環比下滑趨勢。
來源：公司财報，海豚投研
收入端同比提升 56%，由銷量和 ASP 提升共同貢獻
2024 年一季度，公司實現總銷售收入 523 億，同比提升 56%，主要由銷量和單車 ASP 提升共同貢獻。
從銷量端來看，2024 年一季度總銷量 48 萬，同比提升 48%，一方面由于 23 年一季度正處于吉利新能源轉型期，新能源車基數較低，另一方面由于 24 年一季度吉利旗下燃油車銷量表現不錯，中國星系列處于熱賣狀态，實現同比增長。
從單車 ASP 來看（海豚君按照汽車銷售收入占總收入的比例與 23 年下半年持平來預計），一季度吉利單車收入據估算約 10.6 萬元，基本與 23 年下半年持平。
分品牌來看，吉利子品牌極氪由于競争加劇，新款極氪 001 上市相比老款價格下滑 3.1-5.7 萬元，以及高價車極氪 009 占比下滑極氪單車 ASP 也從 23 年下半年 27.3 萬下行到本季度 24.7 萬。
但吉利主品牌（包和幾何，銀河，吉利）單車 ASP 環比 23 年下半年上行約 0.34 萬至 9.4 萬（據海豚君測算），高出海豚君預期，海豚君認爲可能主要是吉利燃油車相對高價的中國星的熱賣，以及海外占比的提高，抵充了銀河降價的不利影響（吉利新能源品牌銀河由于比亞迪榮耀版的降價上市，在 3 月對銀河龍騰版降價 1-2 萬元）。
新能源車銷售進度較全年目标仍偏慢
2024 年 1-5 月，公司累計銷量 79 萬輛，同比增長 42%，2024 年全年銷量目标 190 萬輛，已完成全年銷量目标 42%，海豚君預計按目前銷售進度全年目标達成無礙。
但從新能源車業務來看，公司在 2024 年 1-5 月共銷售新能源車 15.8 萬輛，同比增長 44%，但相較于吉利 2024 年 81 萬的新能源車銷售目标，完成進度僅 31%，預計難以達成。
分品牌來看：
1）銀河：銀河品牌主要定位 10-20 萬元新能源車，目前以插混車型爲主，車型價格帶與比亞迪重疊，成爲直接競品。
銀河由于比亞迪榮耀版于 2 月的降價上市的沖擊，也先後在 3 月和 4 月對銀河 L6 和銀河 L7 進行了降價，降價幅度達到 2-2.5 萬元。
但銀河 L6 目前 9.9 萬元的起售價相比直接競品比亞迪秦 plus dmi 仍貴了接近 2 萬元，而銀河 L7 雖然在價格上相較比亞迪宋 dmi 榮耀版略有優勢，但銷量仍然呈現頹勢，繼 23 年達到月銷上萬成績後又有所下滑。目前來看降價對于 L7 銷量提振有限，5 月僅實現 5600 輛，預計由于受到比亞迪宋 dmi 榮耀版上市的沖擊所緻。
2）領克：領克品牌同樣也優先插混 SUV 策略，23 年成功打造爆品領克 08 PHEV，實現銷量過萬的成績。
但同樣也面臨着銷量難以持續的局面，24 年 5 月銷量下滑至僅 6000 輛。
3）極氪：極氪品牌主要定位 20 萬以上純電車型，極氪 001 目前是最暢銷車型。
極氪 001 在降價上市後（新款極氪 001 上市相比老款價格下滑 3.1-5.7 萬元），銷量迅速回升，24 年 5 月銷量已經恢複到 1.35 萬輛，極氪 001 改款相比競品仍然有很強的競争力，預計銷售勢頭将持續。
但極氪 007 表現相對一般，上市 6 個月銷量也僅維持在 4000 輛上下的成績，極氪仍迫切需要打造下一個爆款來接力。
吉利下半年混動打法較爲被動，策略上主推純電車
從吉利今年上新車型來看，混動車型僅推出領克 07 和銀河 L5，相較于比亞迪由 Dmi 5.0 開啓的新品周期，吉利混動打法上比較被動。
由于比亞迪在 2024 年 5 月發布了 DMI 5.0 技術，DMI5.0 技術可以實現百公裏油耗 2.9 升（NEDC 下），滿油滿電續航 2000 公裏，預計會對燃油車和直接競品形成巨大沖擊，比亞迪 2024 年正處于大新品周期内。
吉利混動打法一直處于對比亞迪的跟随戰略，吉利也即将推出雷神混動系統，滿油滿電最高續航将突破 2000 公裏，預計百公裏油耗将進入 2L 時代，但吉利雷神混動要在 2025 年才開始量産，今年混動打法仍然較爲被動。
而吉利今年在新車型上仍以純電爲主，其中領克和銀河首次推出純電轎車領克 Z10 和銀河 E8，但純電車型價格帶上與極氪有一定重疊，預計可能會形成一定的銷量蠶食。同時純電車的競争更爲激烈，吉利自極氪成功打造極氪 001 爆款後再無爆款車型出現，純電預計也很難實現銷量端的大幅增長。
研發費用有所控制，但單車淨利下滑
2023 年上半年吉利汽車實現歸母淨利潤 15.7 億元，同比增長約 1%，略超市場預期 15.1 億元。但淨利率下滑從 2022 年上半年 2.7% 下滑至 2023 年上半年 2.2%, 單車淨利也從 2529 元降低至 2317 元。
吉利 2024 年一季度淨利 14.2 萬，基本符合海豚君預期，銷售費用相對剛性，營銷費用主要用于吉利新能源品牌極氪，領克和銀河的新車上市，研發及管理費用相對克制，其中極氪一季度研發費用大幅削減，經營費用率從 23 年下半年 13.4% 環比下滑 1% 至 24 年一季度 12.3%。
核心主營利潤率由于毛利率下滑較大，從 23 年下半年 2.5% 環比下行 1.2% 至 24 年一季度 1.3%，但淨利率僅下滑 0.8% 至 2.7%，單車淨利從 2023 年下半年 0.38 萬元下滑至 24 年一季度 0.33 萬元，主要由于合資公司領克的減虧，以及剝離聯營公司睿藍帶來的利潤增量。
