每經 AI 快訊，2023 年 12 月 30 日，中泰證券發布研報點評北新建材（000786）。
投資要點
事件 1：公司發布限制性股票激勵計劃，計劃以 13.96 元 / 股的價格首次授予 347 名激勵對象 1082.6 萬股公司股票。
事件 2：聯合重組嘉寶莉方案出爐，公司拟以現金 40.73 億收購嘉寶莉 78.34% 股份，收購完成後成爲嘉寶莉的控股股東。
股權激勵彰顯業務發展信心，公司規模、效率和經營質量有望齊上台階。公司股權激勵考核期爲 24-26 年，從解除限售的業績考核條件來看，以 22 年扣非歸母淨利潤爲基數，24-26 年扣非歸母淨利潤複合增速應分别不低于 27.7%、33.08% 和 25.43%，且高于對标企業 75 分位值或同行業平均水平，以此測算 24-26 年公司扣非歸母淨利潤規模應分别不低于 42.64、61.63、64.73 億，測算 25-26 年同比增速分别爲 44.53%、5.02%，25 年考核增速較高，我們預計背後一方面是考慮到公司石膏闆、防水主業和海外市場穩健增長推升盈利修複，另一方面或隐含此次收購嘉寶莉如在 24 年順利完成，24 年或将隻在部分時間并表，25 年全年并表後會對公司産生更多利潤貢獻，從而提升業績增速。業績增速考核目标之外，解除限售還須滿足：① 24-26 年扣非淨資産收益率分别不低于 17%、18%、19%，且高于對标企業 75 分位值或同行業平均水平；② 24-26 年經濟增加值改善值△ EVA＞0。業績考核目标較爲積極，且須高于對标企業 75 分位值或同行業平均水平彰顯了公司對業務發展的信心，同時考核扣非淨資産收益率、經濟增加值改善值等指标彰顯了公司對經營質量的重視，股權激勵有望充分調動公司上下幹事創業的積極性，公司規模、效率和經營質量有望齊上台階。
控股嘉寶莉方案落地，或将重塑建築塗料行業競争格局。嘉寶莉收購估值爲 52 億，對應 22 年 2.68 億淨利潤的 PE 爲 19.41 倍，低于 A 股可比上市公司三棵樹、亞士創能估值水平。嘉寶莉原始股東承諾 24-26 年嘉寶莉集團實現扣非稅後歸母淨利潤分别不低于 4.13、4.62 和 5.19 億，25-26 年同比增速分别不低于 11.86%、12.34%。嘉寶莉 22 年、23 年 1-7 月實現毛利率分别爲 33.36%、36.06%，實現淨利率分别爲 7.42%、9.58%，處于行業較高水平。如此次控股嘉寶莉順利落地，北新旗下燈塔和嘉寶莉将各擔北新塗料在工業和民用端發展的重任，憑借北新作爲央企的強大資金和渠道資源優勢，塗料翼業務有望加速發展，防水和塗料作爲北新建材 " 兩翼 " 業務的核心，秉承收購整合 + 内生優化思路，23 年北新防水在經曆内部調整優化之後，23H1 收入增速領先行業，彰顯出央企背景賦能的強大競争優勢，如此次收購成功落地，北新塗料将跻身中國第 4 大建築塗料企業，塗料 + 防水兩翼有望打開公司未來成長空間。北新建材觀點重申：公司是石膏闆行業龍頭，國内制造業的極緻典範，未來仍具備較強的成長性。核心看點在于：1）石膏闆低成本和高定價權優勢凸顯，高端化提升盈利。公司成本優勢和高定價權領先行業，截至 2023 年中産能 33.88 億平，中長期目标 50 億平，成本優勢和定價權将進一步鞏固。随着龍牌、泰山牌等中高端産品占比提升，産品價格以及毛利率中樞将穩中有升；2）輕鋼龍骨和石膏砂漿發揮強協同效應快速增長；3）防水和塗料業務成長空間大，擴張速度快，防水新規出台加速行業出清，推動行業擴容，利好龍頭份額提升；4）股權激勵推出激發公司上下幹事創業活力，促進各業務闆塊融合，加快推進一體兩翼戰略布局落地。
盈利預測：暫不考慮嘉寶莉并表帶來的影響，我們維持盈利預測，預計 23-25 年歸母淨利潤分别爲 36.78、43.57、50.95 億，對應當前股價的 23-25 年 PE 分别爲 10.7、9.1、7.7 倍。維持 " 買入 " 評級。
風險提示：下遊行業需求大幅下滑；石膏闆價格大幅下跌，産品中高端化不及預期；海外拓展不及預期；龍骨、防水、塗料等業務拓展不及預期；防水新規落地進度不及預期；信息更新不及時的風險；收購整合不及預期的風險
( 來源：慧博投研 )
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( 編輯 曾健輝 )
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