文 | 巨潮 WAVE，作者 | 小盧魚，編輯 | 楊旭然
10 月中旬，因重大資産重組停牌多日的松發股份，發布了資産置換重組預案，計劃通過重大資産置換及發行股份購買資産的方式，獲得恒力重工 100% 的股權。
該公司将從原來的日用陶瓷制品制造行業，蛻變成造船業中重要的民營機構。松發股份和恒力重工的實際控制人都是恒力集團的當家人陳建華、範紅衛夫婦，此舉也被視作恒力集團提升造船業權重的裏程碑事件。
雖然全球經濟發展面臨着諸多不确定性，但造船業，尤其是中國造船業的繁榮已經是明牌，是極具發展确定性的領域。因此，仍在吸引重量級資本的加碼投入。
并購重組作爲一種資本工具，也在這個過程中有了用武之地。就像松發股份這個之前運作的并不太成功的殼資源，本次有望發揮重要的作用。
而中國船舶與中國重工這兩個國企老玩家，也有望通過并購重組成爲新的巨無霸，代表中國船企在世界範圍内獲得更大的話語權。
01 訂單
這兩年中國的新老造船企業們，頻頻傳來在手訂單、新增訂單的好消息。
成立于 2022 年 7 月的恒力重工，靠拍下 STX（大連）造船有限公司等 13 家公司名下資産快速上手造船業務，首制船 6.1 萬噸大宗散貨船在 2023 年 3 月開工，一年後便已提前完成交付。
根據 clarksons，恒力重工 2024 年至今的新簽訂單規模爲 182 萬 CGT，在手訂單中的散貨船占比最高，達到 43%，集裝箱占比約 29%，整體訂單規模在全球排名約第十五名。
民營船企中數一數二的揚子江船業，2024 年至今的新簽訂單規模爲 286 萬 CGT，在手訂單船型以集裝箱船爲主，占比達到 60%，氣體船、散貨船、油輪各占 11%、10%、10%。
國資船企中，中國船舶旗下江南造船、外高橋造船、廣船國際、中船澄西四大造船廠合計在手訂單 1269 萬 CGT，中國重工旗下大連造船、武昌造船、北海造船合計在手訂單 562 萬 CGT，光看合并後的訂單量便知行業龍頭地位将更加穩固。
中國船企在訂單上的強勢表現，讓人民币結算的新增場景也随之而來。
中國船舶旗下的滬東中華近期宣布，将爲加拿大 Seaspan 建造 6 艘公司自主研發的 13600TEU 大型集裝箱船建造合同，并提到該批訂單将采用人民币結算，是迄今爲數不多由國外船東以這一新支付方式直接在中國船企簽下的造船大單。
須知 2024 年上半年，出口船舶占中國船企新接訂單量的 93.5%，也就是說中國船企的絕大部分客戶是國外船東。接受人民币結算這個新方式的國外船東越多，中國船企就越能減少彙兌風險和利率風險。
這其實也是中國船企在探索如何應對 " 訂單太多了 " 這種煩惱。
因爲造船這種重工業行業，生産制造周期較長，船企在接到訂單隻能收到部分首付款，需要自己以訂單爲擔保向銀行借款購買材料設備、支付人工費等費用。最後船舶下水交付，船廠收回貨款并償還銀行貸款。
中國船企手握多筆訂單、同時建造多艘船，就需要一直維持着較高的銀行貸款總金額，并且每年支付較高的财務利息，對船企的利潤率其實很有影響。
滬東中華 2024 年收入預計 230 億，淨利潤率理想情況下也才 4%，中國船舶淨利率差不多也是這個這水平，中國重工的淨利率則更低，目前隻有 2.44%。當然這裏面也有前期承接的低價訂單拉低了當期淨利率的影響。
訂單數量與産能之間的矛盾也不太好平衡，造船行業并不是可以講 " 薄利多銷 " 的地方，死在擴産能這件事上的重工業企業也不少。對現在不缺訂單的中國船企來說，完全可以思考更長遠的事情。
02 融資
融資成本對船企來說，稱得上生死攸關之事。船舶行業因爲訂單交付周期的緣故，非常依賴銀行貸款，借款利率不僅能決定船企的生死，甚至還能影響一國船舶行業的興衰。
這幾年韓國造船業被中國比下去、甩開來，就有兩國利率差異的因素。
韓國跟随美聯儲加息步伐，2021 年下半年以來多次上調基準利率，多次采取降息和降準的措施。目前中國貸款利率已經較韓國低 40% 以上，比主要競争對手更低的資本成本爲中國造船業帶來了更大的競争優勢。
中國有能力、有規模的船舶融資機構也多，根據勞氏日報發布的 2023 年十大船舶融資機構榜單，中國進出口銀行以 185 億美元的抵押貸款組合，穩居全球第二大船舶融資機構。
交銀金租則擁有逾 180 億美元的船舶資産，是中國最大的船舶租賃公司和全球頂級的船舶融資公司。
但是在銀行借款之外，股權融資是否也能爲船企排憂解難呢？從行業領頭羊 " 中船系 " 的種種資本運作來看，這是有可能的。
2019 年中國船舶工業集團有限公司（" 南船 "）與中國船舶重工集團有限公司（" 北船 "）實施聯合重組，新設中國船舶集團有限公司。後來該公司無論是淨利率還是 ROE，都明顯高于船舶制造行業的平均水平。
2023 年，中國船舶全資子公司外高橋造船以債權換得海運股份 34.97% 股權，在不占用經營現金流的情況下既抵沖了巨額減值壞賬，又能換取一家優質船運公司未來業務發展的長期收益。
如今中國船舶又将換股吸收合并中國重工，相比于現金收購，換股吸收合并可以降低交易成本、減少現金流出壓力。不管從産業整合還是資本市場表現來看，都是一種相對代價小、收益大的操作。
恒力重工的前身 STX（大連）造船有限公司，也因爲上市公司操刀的并購重組，有望獲得新生。
根據松發股份公告的交易方案，除重大資産置換外，還包括發行股份購買資産、向不超過 35 名特定投資者發行股份募集配套資金，通過股權融資爲恒力重工這家财務狀況還掙紮在盈虧平衡線上的船企輸血。
松發股份股價表現（自 2024 年 6 月至今）
在此之前，恒力集團已經在用内部資源爲恒力重工鋪路，比如根據恒力石化的公告，2023 年恒力石化與恒力重工及其控制公司發生了 2.07 億元的關聯交易，交易事項爲向其采購商品、設備等。
這座曾經的北方最大單體船廠，曆經近 10 年十餘次拍賣均以流拍告終，直到被恒力集團接手并導入殼資源，才算是重新回到了大衆視野裏，未來也将有更多的融資可能性。
03 景氣
每當并購重組話題度升高的時候，投資者難免會擔心又是資本脫離産業實際的炒作行爲。但以船舶行業目前的景氣度來說，的确值得新老玩家進來騰挪資産，合縱連橫，好好運作一番。
船舶行業當下的發展空間是廣闊的，根據克拉克森統計，船舶投資額方面，預計 2024 至 2034 年，全球船舶投資需求總額預計将達 2.3 萬億美元，其中新造船投資需求約 1.7 萬億美元。
雖然全球經濟大環境存在一些不确定性，不一定符合經典的 " 經濟增長→航運市場繁榮→造船市場繁榮 " 産業規律，但是全球範圍内的船舶 " 老齡化 " 問題同樣可以帶來造船企業的訂單。
有券商測算過，全球平均船齡在 2023 年達到 13.7 年，以數量計 41.8% 船舶船齡超過 20 年，在此情況下，隻要海運貿易需求及運價不出現大滑坡，未來幾年必然湧現大量船舶拆解并催生船舶更換需求。
需求可觀，但能承接的産能卻有限。這催生了量價齊升的邏輯。
2008 年金融危機後，全球船廠都經曆了大量破産和資産重組，活躍船廠數量從 2008 年的 1033 家下降至 2024 年 8 月的 376 家，中國活躍船廠數量則從 2008 年的 464 家下降至 2024 年 8 月的 161 家。
中國船企目前的産能有多少？根據中國船舶工業行業協會數據，2024 年 1-9 月，我國造船完工量 3634 萬載重噸，同比增長 18.2%；新接訂單量 8711 萬載重噸，同比增長 51.9%；截至 9 月底，手持訂單量 19330 萬載重噸，同比增長 44.3%。
這三大造船指标以載重噸計，中國的産能分别占了全球總量的 55.1%、74.7% 和 61.4%，處于絕對的領先地位。而且從中國的産能利用監測指數看，當前造船市場供不應求，新船造價在未來一段時間内會維持高位。
有利可圖，自然就能吸引新玩家進入，也能讓老玩家想出新操作。
早就開啓國際化戰略的恒力集團選擇進軍造船業，一方面是因爲有利于産業多元化，開拓新的收入增長來源，另一方面也是因爲造船業務将爲恒力的原油、煤炭和産成品運輸提供支撐，同樣有利于恒力現有的業務。
雖然造船這件事門檻不低，但是以中國船舶行業的發展成熟度，恒力此時加入賽道的危險程度并沒有十年前，也就是 STX（大連）造船有限公司破産的時候高。
從技術角度來看，去年造船業的 " 三大明珠 ", 即航母、大型 LNG 船、大型郵輪，已經被中國全部摘取。
即便在韓國具備領先優勢的 LNG 船領域，中國也在逐步蠶食其份額，去年大型 LNG 船韓國的接單份額還有 80%，中國隻有 20%，今年 1-9 月韓國的接單份額已下滑到 62%，中國則提升到 38%。
加上利率和勞動力成本的差距，此消彼長，韓國船企的優勢就更不明顯了。曾經是韓國企業的 STX（大連）造船有限公司，如今資産也要被恒力重新盤活，冥冥之中豈不是自有天意？
早已是行業龍頭的中國船舶，則要思考如何避免行業惡性競争、提高中國船企在國際上話語權的問題。體量夠大，說話才能有底氣，更何況船舶行業的集中度本來就有提升趨勢，自然需要收并購等資本工具。
曆史上，日、韓船舶産業也是憑借着政府财稅優惠政策，船舶配套産業鏈的不斷完善，以及頭部船企合并重組和專業化分工，才實現了該行業的繁榮昌盛與國際領先。而現在中國高層、金融機構和船企在做的事情，又何嘗不是如此呢。
