圖片來源 @視覺中國
文｜氨基觀察
一家新銳的 mRNA 疫苗公司，價值幾何？在兩年前，艾博生物給出的答案是，200 億元。
2021 年 8 月 20 日，艾博生物完成總額超過 7 億美元的 C 輪融資，投後估值接近 200 億人民币。這也一舉刷新了中國生物藥企 IPO 前單筆融資紀錄。
但如今，傳信生物賣身百克生物給出的答案是，8.5 億元。并且，交易的條款極其嚴苛，不僅需要分步進行，更攜帶對賭條款。
雖然兩家企業并不在同一條線上，但巨大的落差，依然指向一個事實：mRNA 公司的紅利期是短暫的。
新冠疫苗帶給 mRNA 公司的紅利已如煙般散去，隻留下尚未完全成熟的 mRNA 技術，以及不知道未來駛向何方的企業在原地躊躇。
去向何方，成爲了 mRNA 企業所面臨的共同難題，市場自然不再願意耗費極高的價格加入豪賭。
2 年時間，mRNA 領域的各明星公司從備受矚目走向艱難掙紮，參與各方不說摔得鼻青臉腫，但失去的時間與錯過的機會已無法挽回。
或許，那些投資人會懊惱，當初應該慢一點，更謹慎一點；創始人會後悔，當初應該快一點，更快一點。
但商業世界裏沒有如果。
mRNA 選手的 " 屈辱 " 賣身
雖然在常規認知裏，賣身可以套現，但傳信生物要想完成這筆交易并不容易。
6 月 27 日，百克生物表示将會按照一次定價、分期實施的原則，分步對 mRNA 公司傳信生物進行增資及股權收購，并最終持有其 100% 股權。具體來說，百克生物對傳信生物的收購分爲三步。
第一步，百克生物會先出資 1.5 億元收購傳信生物 17.64% 的股權。照此計算，當下傳信生物估值不過 8.5 億元。
第二步，百克生物對傳信生物二次增資。不過要想達到第二步，傳信生物必須達成以下裏程碑：
1 個 mRNA 疫苗項目完成臨床前研究，并啓動 Pre-IND 會議
2 個 mRNA 疫苗項目完成臨床前候選化合物（PCC）分子确認。
第三步，百克生物對傳信生物完全收購。到達第三部也需要達到以下裏程碑中的 2 個：
1 個 mRNA 疫苗項目完成Ⅰ期臨床試驗受試者入組
1 個 mRNA 疫苗項目研究者發起臨床試驗（IIT）首例受試者入組
1 個 mRNA 疫苗項目完成臨床前研究并啓動 Pre-IND 會議。
從這些條約中，我們也不難察覺這起并購合作是從戒備、不信任的起點開始的，百克生物對傳信生物 mRNA 的研發能力并不能信任，因此選擇用一個個裏程碑，來保證自己的權益。
此外，百克生物還用對賭協議給自己加了一道 " 保險 "：
如果傳信生物沒能在二期增資款交割後的一年時間内達到并購裏程碑，百克生物有權利以 0 元的價格，獲得傳信生物的一部分股權。
看到這裏，你可能會有這樣一個疑問：面對這樣并不平等的并購案，傳信生物又爲何會妥協？答案在于，爲了活下去。成立于 2021 年的傳信生物尚無造血能力
截至 3 月 31 日，傳信生物尚未有收入，淨資産僅剩 6228 萬。按照 2022 年一年虧損 4348 萬的趨勢來看，傳信生物資金最多支撐一年時間。
但眼下，随着 mRNA 熱度消退，囊中羞澀對傳信生物，很難再從投資機構手中融到錢。
爲了生存下去，傳信生物不得不接受這些嚴苛條約，并背負上對賭協議。
失去的新冠紅利
百克生物提出的嚴苛收購要求，也展示出了一個殘酷的現實，如今投資者對于 mRNA 公司的熱情已陡然下降。
将時間拉回到三年前，一場突如其來的新冠疫情，将 mRNA 技術推到了舞台中央，超高的保護率、超快的研發速度，無不凸顯出這一新技術的無限潛力。
mRNA 公司也受到了前所未有的追捧。而國内，當時布局 mRNA 領域的公司尚處于初創甚至萌芽階段，可選擇标的寥寥，但國内投資者又不願意錯過這一風口。
在這種情況下，蜂擁而入的資本，都将眼光投向幾家相對靠譜的 mRNA 企業上。這也就有了，艾博生物刷新中國生物藥企 IPO 前單筆融資紀錄的故事。
但随着新冠疫情的消退，新冠疫苗帶給 mRNA 公司的紅利正在快速消退。這一點，我們可以通過 mRNA 賽道兩大領頭羊的表現得知。
2021 至 2022 兩年時間，BioNTech 和 Moderna 憑借 mRNA 疫苗分别賺了 375 億美元和 360 億美元，成爲了生物科技領域最亮眼的兩匹黑馬。
但在 2023 年第一季度形勢急轉直下，受新冠疫苗收入大幅下降影響，二者營業收入分别同比下滑 26% 和 70%。
體現在公司市值上，巅峰時期，BioNTech 與莫德納的市值分别爲 1100 億美元、1890 億美元，但如今二者市值分别回落至 255 億美元、460 億美元。
國而内玩家的情況更爲尴尬，2021 年至今國内 mRNA 療法市場整體處于 " 坐冷闆凳 " 的狀态。
目前國内僅有石藥集團一款 mRNA 疫苗獲批上市。其他 mRNA 疫苗玩家，在燒了數十億元之後，卻還是顆粒無收。并且可以預見，短期内國内的 mRNA 産品距離獲批上市、實現商業化，仍然有着相當遙遠的距離。
錢投進去了，卻遲遲看不到回報，在這種情況下，不少投資者選擇離開 mRNA 賽道。所以我們也能看到，2021 年後國内大部分 mRNA 企業，都未曾再獲得資本的青睐，相關企業的估值也在 2021 年達到峰值後，一路下跌。
回到百克生物來說，其既不想錯過 mRNA 未來的巨大可能性，但也不想在 mRNA 的布局方面花上太多的冤枉錢，所以選擇不見兔子不撒鷹的并購方案，也就可以理解。
探索前進方向的跟随者
百克生物對于 mRNA 賽道的糾結，也是大部分藥企的共同心聲：
大家都知道 mRNA 技術未來有很大的發展空間，不過短期内，除了新冠疫苗外，mRNA 技術的實際落地還難以實現。
雖然，此前 " 用 mRNA 技術将所有的疫苗重新升級一遍 " 的呼聲，一度給 mRNA 技術寫下了巨大想象空間。
但遺憾的是，目前爲止，mRNA 技術的下一個想象空間還未真正開墾出來。如今，mRNA 技術針對 RSV 疫苗、流感疫苗的征服戰，并沒有重複 mRNA 技術在新冠領域的碾壓之勢。
當然，mRNA 技術還有其他的用武之地，比如癌症疫苗。不過，眼下 mRNA 癌症疫苗距離真正落地尚有遙遠的距離，BioNTech 此前預估 mRNA 癌症疫苗可能要在 8 年後才會上市。
回到國内來說，布局癌症疫苗者寥寥無幾，且進度都處于相當早期的階段，在這種情況下癌症疫苗，對于國内 mRNA 企業來說還是一個可望而不可即的夢。
投資者不買單、藥企自身也尚未挖掘出 mRNA 技術的用武之地。在這種情況下，mRNA 技術對國内玩家的實際價值有限。
在 mRNA 領域，這種現實與理想的進退維谷也不難理解。
在新冠紅利的驅動下，國内幾十家公司，一擁而入 mRNA 賽道。但實際上，mRNA 技術依然僅處于發展早期階段，如果不是新冠疫情的突然來襲，或許 mRNA 技術想要成功産業化落地，依然需要很長的時間。
這也決定了，mRNA 技術還需要很長一段時間去發育成熟、找到另外的前進方向，而這個過程不會太容易。
但 mRNA 技術的未來毋庸置疑，它一定能在未來的創新藥研發中，殺出一條血路。隻不過，在未找到明确的方向前，注定會有藥企會倒在探索之路上。
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