滴灌通再次出現在話題中心。
10 月 23 日，加華資本創始合夥人宋向前在朋友圈和微博連續兩次發長文，質疑滴灌通的模式，主要包括如下三點：
1. 世界上不存在滴灌通所宣稱的 " 非股非債 " 模式，滴灌通的本質是貸。
2. 爲覆蓋其他項目損失，滴灌通的利息收入應不低于 20%，而這無限接近高利貸的标準，即 24%。因此滴灌通更像高利貸，是升級版 P2P。
3. 滴灌通設計了大陸找門店放款、香港和海外融資、澳門交易所做資産證券化的三地跨境結構，其本質是監管套利。
在宋向前看來：" 現在好多 VC 都琢磨搞滴灌通，大家都彼此心照不宣地理解了這個業務的放貸實質。"
面對如此激烈的批評，滴灌通 MicroConnect 官方微博時隔數小時才幽幽回複：" 感謝宋總對滴灌通的關注，歡迎您随時聯系我們進行交流。"
這不是滴灌通第一次受到質疑，事實上，在它誕生伊始，各種批評便如影随形。
李小加曾在接受 36 氪專訪（《獨家對話李小加：隻要需要錢開店，滴灌通就是 " 最好的錢 "》）時曾解釋過一些質疑。在李小加看來，滴灌通面向的實體領域無所不包，它可以将小店未來一段時期的現金流折現，以聯營的形式每天從小店的收入中按約定比例抽成，直到收回全部收益，這其中股權被一點點釋放回去，即一種 " 階段性遞減的股權 "。
它不是債權，因爲不要求小店提供擔保（這也是宋向前從法律和實操角度主要質疑的點）；它也不是股權，因爲其最後的結果是滴灌通不占小店任何一股。
除去道德層面外，滴灌通更多受到的質疑還來自于風控層面。畢竟滴灌通投資的标的是小微企業，他們較多分布在各省市的大街小巷，做慣了鄰裏街坊生意的店家，可以用其他方式獲得收入，而非滴灌通接入的門店收入現金流系統。
并且，滴灌通目前已經投資了約 400 個品牌，1 萬家店，總金額在 15 億人民币左右。這是個非常龐大的基數，所以哪怕每年隻有 1% 的糾紛，也會使人焦頭爛額。對此，李小加認爲，滴灌通能承擔一定的壞賬風險，隻防止系統性欺詐。每個品牌的風險敞口在起步階段大概是 7-8 個百分點，今後的目标是控制在 2% 以内。
宋向前的長文發出 8 小時後，這場戰争的另外一方才出現——不是李小加，而是前小滿茶田創始人、現永川資産創始人劉子正。
面對宋向前的三個質疑，他一一反駁：
1. 非股非債的産品自古有之，名爲夾層 ( mezzanine ) 。理解老一輩人半路出家，不是金融出身，過去十年更是讓大家覺得股權就是全世界。
2. RBF 無抵押無擔保，是投資而不是債權。所以拿 LPR 或是 24% 說事兒是嚴重的概念混淆。
3. 不要站在道德制高點批判滴灌通與 RBF，在人家門店 300 家時候 10 個億投入 pre-IPO 的動作，也不能稱作 " 支持小微 "。
在這裏必須解釋一下劉子正反複提及的 RBF 是什麽，以及他爲什麽會将其和滴灌通放在一起回應。
滴灌通可以說是 RBF 的一種模式，RBF 全稱是 Revenue Based Financing，特點是：第一，不分享利潤，而是分享收入；第二，非永續分享利益，優先分享，到期離場；第三，融資用途受限，隻用于投入産生現金流的經營行爲中。
RBF 之下還有一個變種名爲 RSO，與滴灌通最明顯的區别之一在于：滴灌通投資的對象是小店、夫妻店，而 RSO 最合适的标的是連鎖品牌的單個門店，比如隻投北京店而非上海店。（在「暗湧 Waves」往期文章《股權投資之外，一級市場的一條蹊徑丨入局》中詳細闡釋了這幾種模式的特點與區别。）
不管 RBF 的本質是否像宋向前批判的那樣，其實是債權與債務的關系，但它都與股權相去甚遠。而這也正是籠罩在整個一級市場從業者上空的疑問：股權正在經曆怎樣的挑戰？
投資人們也在流向滴灌通。有早期 VC 投資人感慨：今年已聽說有三四位一級市場投資人加入了滴灌通。有人迫不及待打聽滴灌通的薪酬待遇，也有拒絕了 offer 的人認爲去滴灌通做投資人，還不如去商管公司做招商經理。
這裏有滴灌通本身的原因。
今年 8 月，滴灌通宣布完成 4.58 億美元的 C 輪融資，估值進入 10 億美元獨角獸行列。翻看滴灌通過往的融資記錄，滴灌通是 " 達則 ABC 輪 "，投資方有紅杉中國這樣的頂流 VC，也有李嘉誠的家辦維港投資。
當然也有一些股權世界的 " 信心不足 " 問題。股權投資本質上像是一種擊鼓傳花遊戲，花要從一個人手中傳遞到下一個手中。其中有一位玩家退出，遊戲還可以繼續玩下去，但後面的玩家都退出了，遊戲也就結束了。
股權投資内核中的一大弊端顯現，即獲利手段其實來自于優秀的資本接力。
但跳槽去滴灌通就可以讓自己的 " 擊鼓傳花 " 玩下去嗎？正如上文所說，這是一種從股權到 DRO（每日收入分成）工作的變化，要尋找的标的也從 " 能夠 IPO 的項目 " 變成了 " 無法 IPO，但未來現金流不錯的項目 "。難怪有中後台從業人員向「暗湧 Waves」表示，自己事實上更适合去滴灌通，因爲他此前的工作内容是現金流模型。
無論如何，從股權投資到滴灌通，其背後昭示的也是時代語境的變化。
站在争論對面的兩人隻有唯一一點共識：" 股權繁榮是過去十年的事情了。"
