文 | 陳之琰
編輯 | 劉旌
整整十年，地平線終于登陸港交所。10 月 24 日上午，這家智駕科技企業 IPO 首日便大漲 28.32%，總市值超 660 億港元。這也是港股今年最大的科技 IPO。
「暗湧 Waves」曾複盤過許多家明星公司融資故事。這些故事的内核，大體都是财富效應帶來的悔恨或唏噓。地平線的融資曆程卻并非如此。
作爲一個明星創業者，餘凱創辦地平線之時，恰巧是資金和信心都充沛的年代。地平線最初的融資可謂順風順水，也誕生了不少美元基金式的都市傳說。但故事很快就進展到了艱深而具體的環節：一個由多家産業資本、一個個訂單累積而成的階段。
據「暗湧 Waves」的不完全統計，過去十年，投資過地平線的機構加起來超過一百家。其中單單是它的 C 輪，就拿到了幾十家的投資，甚至先後分成 10 次左右才完成。這也是中國創業公司此前幾乎未有的盛況。
對投資人們，回報當然是金标準。如果參照地平線此刻的市值，很難說這是一筆驚人回報。但接受我們訪談的投資人又都表示，從第一天開始，他們就知道地平線所做之事勢必是艱難的，即便是以 IPO 論英雄，現在依然爲時過早。
爆裂增長的年代裏，一家公司的成長中，通常充滿了王侯将相的資本故事。但在地平線的故事裏，無論是财務投資人，還是産業投資人，扮演的都是一個 " 适當位置 "：既不可或缺，但也不會喧賓奪主。
「暗湧 Waves」訪談了近十位地平線的投資人，試圖解析一個問題：在一個由科技主導的創業時代裏，在一家公司、一個産業、一次創新的演進過程中，投資扮演的角色究竟是什麽。
傳奇故事年代
線性王淮：第一個決定投資的人
這筆投資說來話長。
兩人第一次見面是在 2013 年 11 月 19 日、TechCrunch 在上海舉辦的第一屆國際創新峰會上。當時餘凱的身份還是百度深度學習研究院常務副院長；王淮則已經從 facebook 離開，他寫的那本《打造 Facebook》，已經是科技圈的暢銷書，他本人則在做一些天使投資。
在 TechCrunch 的會上，他們各有環節，本來也彼此不相識，隻知道是 " 朋友的朋友 "。加上微信後，便乘興在附近的星巴克聊了很久，話題據說是 " 深度學習如何改造世界 "。
此後兩年，無事發生。不過王淮隻要去北京出差時，就會約上餘凱聊聊。其間，餘凱很多次提到人工智能深度學習可以如何改變世界，盡管還遠沒有後來 " 算力 + 算法 " 軟硬件結合的方向，但直覺告訴王淮知道眼前這個人必須投。
王淮後來提到，對這樣一個 " 有技術、有想法、有憧憬 " 的創業者，他在用一種潛移默化的 " 種草策略 "：時不時讨論 " 要不要一起出來做點大事？"" 如果選擇創業我能如何支持？" 雲雲。所以在談及這筆投資時，王淮說他是把餘凱 " 忽悠 " 出來創業的。
地平線也成爲了王淮創辦線性資本後的第一個項目。以此爲原點，線性而也成爲了國内爲數不多 " 隻投科技的 VC"。
從上市後的結果來看，對于曾經動辄幾十倍、上百倍回報的 VC 來說，地平線給早期投資人帶來的回報不算驚人。
" 在科技投資裏，十倍綜合回報已經是頂尖了。我們對地平線的投資是遠超這個回報的。" 王淮曾不無感慨地說道，科技投資本就是一場 " 不賺賠率賺勝率 " 的遊戲，更具價值的是餘凱的對科技改造世界的理想。
高瓴：" 意義很大的一個半小時 "
不久後，王淮把餘凱引薦給了高瓴。2014 年 9 月，高瓴最先見餘凱的人是李良。
李良 2005 年就在高瓴，是高瓴創始合夥人之一。畢業于清華大學自動化和系統工程專業，學科上的親近性讓他和餘凱很聊得來。很快，李良便帶他在高瓴的北京辦公室見了張磊。
餘凱曾回憶過與張磊的第一次見面：一個半小時，" 意義很大 "，" 特别有共鳴 "。
此時的地平線還沒有完全決定以車爲落地場景，但三人聊了很多有關汽車産業鏈、mobileye（以視覺算法和芯片爲核心業務以色列公司）、以及汽車相關的産業和業務場景。在那個自動駕駛發展的初期階段，投資行業内關注到 mobileye 的人并不多。但交流中餘凱發現，張磊與李良做過縱向研究。
餘凱本來擔心他要做的事又難又耗時漫長，投資入們都不容易理解。沒想到，高瓴很快就做出了投資決定。張磊還鼓勵他說，" 創業者應該去享受一段不被人理解的創業時間。當别人都把你當傻子的時候，正好可以好好去做。"
投資迅速達成。此後，高瓴對于地平線的意義一方面是資源上的，比如對接了包括美的、百麗這樣的合作方，幫助創業初期的地平線找到第一輪重大客戶和業務落地場景，更重要的可能是戰略上的共鳴和理念上的啓發。餘凱曾提到張磊總是不斷提醒規避 " 短期行爲 "，" 他喜歡引述明朝開國功臣朱升進谏朱元璋的策略：高築牆，廣積糧，緩稱王。"
在餘凱後來的公開表達中，能看到這些理念的影子。比如 2023 年地平線市場占有率達到第二名時，餘凱明确表示過長期當第二名也挺好的。
高瓴對地平線總計投資了 7 輪。2017 年，李良加入董事會。
對高瓴來說，地平線肯定是他們早期投資的古早案例了。過了幾年，高瓴不但推出了高瓴創投，後來還索性成立了專門的 " 高瓴種子 "，而李良正是這一業務的負責人。
五源：又一個 " 雷軍時刻 "
決定投資後，張磊主動向餘凱提出，此時的高瓴畢竟不是主業做早期的，還可以給他推薦一個位朋友，此人特别擅長輔導天使輪。
于是，張磊又帶來了五源資本的劉芹（當時還叫晨興資本）。
餘凱曾分享過這段經曆：當張磊提出要給他介紹劉芹時，他暗自竊喜：" 這可是買一贈一啊。" 劉芹和餘凱在很多場合都回憶過他們的第一次見面：北京四季酒店，從晚上 9 點聊到淩晨 3 點。酒店的餐廳陸續關門，他們被不同的服務員 " 趕來趕去 "。
但當餘凱對劉芹道出 " 打造機器人的計算平台 " 的初步想法，劉芹的第一反應是 " 這個願景太大了 "。
餘凱的創業方向在劉芹 16 年的投資經驗之外。劉芹入行做投資是 1999 年。當年 1 月，雷軍投資的卓越網上線、2 月馬化騰發布 OICQ、4 月馬雲創辦阿裏巴巴、9 月王志東就任新浪 CEO。多年下來，" 中國人擅長商業模式創新 " 似乎已經成爲一級市場投資的金科玉律，而餘凱竟然說 " 要爲機器人打造大腦 "。劉芹覺得這太小衆，而且這事兒太難了，當時中國人從沒幹成過。
但五源的特點在于，會持續關注和支持跨行業、有巨大願景的創業者。與之類似的情況是，劉芹在投資小米之前，也曾與雷軍深夜通話 12 小時。
彼時彼刻，電話那頭是從未做過手機的 " 外行 "，正如此時此刻，從未接觸過硬件的 " 外行 "。" 真正的創新往往都是外行帶來的。" 在 2020 年末的一次訪談中，劉芹曾對「暗湧 Waves」這樣說。
最終，在對人工智能未來抱有共識的前提下，餘凱的一句話打動了劉芹：不了解算法的人是做不好算力的。
劉芹事後向「暗湧 Waves」複盤過 " 直覺 " 背後的更深層邏輯：在計算機時代，能夠帶來全行業變量的關鍵在于 Intel 和微軟，一個提供計算平台，另一個提供操作系統。與此相比，餘凱從一個高維的角度出發，爲自己找準了兩個重要定位。" 如果你了解計算機産業，就會明白，軟件必須依賴于硬件計算平台，計算架構必須先行定義。他一上來就要解決這個行業裏面最有價值和最難的一件事。"
然後，就是五源經典的 " 非共識和精選超配 " 投資策略了。2015 年 7 月，地平線完成首輪融資，五源是這一輪的領投方。
結合「暗湧 Waves」訪談中獲悉的多方說法，劉芹是财務投資者中，參與地平線戰略制定、調整最深的投資人之一。根據招股書，到上市前，五源是地平線最大的财務股東，持股 6.3%。
2020 年 10 月，在五源更名的 CEO 峰會上，餘凱略帶幽默地說道：好的投資人要找到那些沒有經驗、但有初心有夢想的年輕人。而劉芹有一個優點是，他還會去找 " 那些有初心但沒有經驗的老年人 "。地平線上市後，餘凱表示：五源是 VC 投資機構中真正的 " 科技信仰者 "。
五源确定領投之後，金沙江創投、創新工廠等後續幾家投資機構卡線加入。當最終條款落定，地平線首輪的估值已較最初價格上漲超 60%。
紅杉中國：從賭這個人，到賭這件事
紅杉中國和地平線的聯系最早可以追溯到 2014 年：當時還在百度的餘凱就見過沈南鵬和周逵。
周逵向「暗湧 Waves」回憶：彼時餘凱還是一個懷抱夢想、有遠見卓識的 " 科學家 "。" 随後在人工智能、電商、芯片等大方向上，我們一起讨論創業機會并一拍即合，積極投資地平線種子輪。"
十年間，紅杉中國參與了地平線種子輪及 C 輪融資。如果說 " 投人 " 是其早期最爲核心的投資邏輯，當地平線将業務收斂到智駕軟硬件、并攻克下多家車企客戶之後，公司愈發務實的發展走勢則加強了紅杉中國 C 輪加碼的決心。
地平線成功登陸港股後，周逵少見地發出了感情強烈的祝賀：恭喜地平線！恭喜餘凱！今天地平線公司邁上了一個新裏程碑！
真格：奇妙的命運
真格的投資故事比較奇妙。
徐小平是未來科學大獎的捐贈人之一，2015 年時組委會邀請徐老師去看辦公室，其時方愛之也陪着一起。沒想到那天餘凱也在。彼此就這麽認識了。
當時，餘凱已有創業的打算。于是，真格連續在 2015 年 9 月和 2016 年 7 月兩輪投資地平線。
方愛之事後說，投資地平線是真格 " 有史以來最奇妙的項目獵取故事 "：并非來自彼此的苦苦相尋，而是一次偶然相遇。
但曆史的更奇妙之處在于，當事人自己也沒有發現命運的隐線。
那場令王淮與餘凱結識的 TechCrunch 峰會，其實徐小平也在場。當時十八屆三中全會閉幕後不到十天，情感充沛的徐老師在現場爲創業者們播放了一首葉倩文的名曲《潇灑走一回》。他聲音如虹地對在場的人說：" 歲月不知人間多少憂傷，何不潇灑創業一回？創業的黃金十年，到來了！"
青雲、衆爲和今日：投資來自南大校友
在餘凱的衆多投資人中，有兩位他的校友：同樣畢業于南京大學的徐新和于曉璐。
徐大姐無需過多介紹，今日資本是地平線的 C1 輪投資人。而于曉璐先後供職青雲創投和衆爲資本，分别爲地平線的 A 輪和 C 輪的投資人。
2015 年末，于曉璐還在青雲創投做投資總監，青雲此前主要的投向是清潔技術，但也試圖在此之外尋找一些新機會。
于曉璐看遍了市面上所有能看的 AI 項目，在與師兄餘凱聊完後，将地平線推上了投決會。決定此時落子的因素有二：首先是餘凱本身的吸引力，不僅在于其教育從業背景，也在于地平線已有軟硬結合的思路，與當時所有做自動駕駛創業公司的路徑都不同；其次，青雲基金周期較長，也從客觀上實現了對地平線的投資耐心。
" 兩個判斷：第一，地平線選擇的方向絕不是一條好走的路；第二，餘凱可能是最适合做這件事的人。" 于曉璐對「暗湧 Waves」的所述，可以代表絕大多數早期押注地平線投資人的心态。也正是因爲餘凱想做成的事太難，在 A 輪進入的機構都手握 " 長錢 "。
同在青雲這一輪的投資者是雙湖資本和祥峰投資。前者是龍湖地産的家族辦公室；後者則背靠淡馬錫。三家機構都是算較爲長青的基金。
2016 年，青雲創投參與了地平線的 A 輪投資。于曉璐後來加入衆爲資本後，同樣看好地平線的前景，又在地平線的 C 輪中領投了一個輪次。
而徐新投進地平線時，已是 2020 年底。徐大姐領投之後，也正式拉開了地平線史上知名的——大 C 輪。
從 2020 年底到 2021 年 6 月，地平線 C 輪融資分成許多輪次、曆時半年，雲鋒基金、CPE 源峰、中金資本、IDG 資本、君聯資本、黃浦江資本等一衆機構湧入，此舉在中國公司融資史上都是具有開創性的一筆。
至于 C 輪到底進行了多少輪，市面上并沒有統一的說法。投資人口中的答案也不盡相同，有說 7 輪的，也有說 12 輪的。
DST、Baillie Gifford：美元基金裏最極緻的錢
開啓 C 輪融資後不久，地平線于 2021 年初便宣布獲得了 Baillie Gifford（柏基投資）等機構聯合領投的 4 億美元融資。其 C 輪最開始的 7 億美元融資目标已完成近 8 成。而早在五年前，地平線還曾獲得了 DST 的投資。
至此，地平線就已在 VC 和資管兩個維度拿到了全球美元基金中最頂級的錢。
這兩筆投資各有背景。Baillie Gifford 是有百年曆史的英國老牌資管公司、全球知名的長線基金，也是特斯拉的第一大機構股東。Baillie Gifford 因其投資中顯示出的長期主義與巴菲特的伯克希爾哈撒韋并稱爲投資領域的兩大高峰。
Baillie Gifford 對中國市場有長期研究。2008 年發行了第一支中國基金，并于 2019 年在上海設立辦公室，在一二級市場投資了包括網易、騰訊、阿裏巴巴、京東、美團、拼多多等超過 100 家中國企業。
而 DST 的投資更多是 Yuri 個人的偏好。DST 有個不成文的規矩：5 億美金以下的案子，Yuri 個人投；5 億美金以上的項目，DST 基金來做。
在餘凱與 Yuri 認識之前，後者其實就對他有所耳聞。2016 年 1 月，地平線團隊到他家吃飯的時候，Yuri 告訴餘凱，他知道地平線是世界上最頂尖的深度學習團隊。投資地平線也源于物理學家出身的 Yuri 對于人工智能的強烈興趣。在見餘凱之前，Yuri 還和 Google CEO Larry Page 一起到現場看 AlphaGo 在韓國的比賽。
投資地平線後，Yuri 曾問餘凱："10 年後，我們的生活将因地平線的存在而發生什麽改變？"
餘凱答道：" 那時，你的身邊将圍繞着各種智能設備：自動駕駛汽車可以來到住宅門口接你，空調知道你睡覺時最舒适的溫度是多少，冰箱知道你喜歡的食物即将吃完而自動爲你下單購買……你身邊的設備如同有五官，可以感知環境；有反饋，可以人機交互；有大腦，可以作決策判斷。"
CVC 們，一個都不能少
地平線的融資故事當然不僅限于上述。
這家公司的特殊性在于：它是一家由科學家創辦的科技公司。這決定了地平線不僅需要拿 " 本無區别的錢 "，也需要拿 " 帶着資源的錢 "。
先合作再投資，幾乎是地平線所有産業股東的進入方式。其中，最值得說道的是英特爾和上汽。
英特爾是最早接觸到地平線的産投方。起因是一次合作中，一個原本需要兩年完成的事地平線團隊通過一個半月就做了出來，這讓英特爾非常吃驚。旋即以 " 超過很多财務投資人的決策速度 "，成爲 A+ 輪的領投方，拿到了那一輪的最大份額。公開資料顯示，2017 年 9 月，英特爾以 2000 萬美元投資地平線，IPO 前占比 2.1%。
餘凱自述接受英特爾投資的原因有這麽幾個：第一，英特爾在芯片行業多年的領導地位，從設計到制造是一體的；第二，英特爾強大的 CPU 資源，對自動駕駛領域複雜度極高的計算是很好的支撐。同時，地平線還與英特爾約定 " 不站隊 "，處理器可能用英特爾，也可能用英偉達。
拿到英特爾投資後餘凱還對媒體自信地說過：" 我還可能用自己的處理器不是嗎？"
除英特爾之外，地平線在半導體領域的産投方還包括 SK、韋豪創芯等。
而上汽對于地平線在汽車領域立足也起到了關鍵作用。
地平線招股書顯示，上汽持股 8.78%，在所有機構中占比最高。據「暗湧 Waves」了解，上汽對地平線的産業投資其實是一個 " 水到渠成的結果 "。
早在 2014 年，上汽就提出了 " 電動化、網聯化、智能化、共享化 " 的新四化發展戰略，而當時的地平線也是國内率先提出軟硬一體的智能駕駛解決方案供應商。兩家汽車産業鏈上的公司就此相交，雙方也從 2017 年前後開始了前期的預研及合作。
2018 年，上汽成爲第一家投資地平線的車企，雙方的合作更加緊密。
有多位财務投資人告訴「暗湧 Waves」，在地平線早期探索中國首款車規級 AI 芯片 " 征程 2" 的過程中，上汽投入的資源 " 相當多 "，給到了地平線非常多嘗試、調整、攻克難關的機會。比如，爲地平線芯片端和車端的結合提供多個應用場景，從而加快了其實現車規級芯片在國内率先量産的步伐。
幾乎可以這麽說，2019 年 " 征程 2" 的流片成功背後，上汽扮演着地平線在 " 汽車産業引路人 " 的角色，而這一作用在地平線 2019 年末将業務向汽車全心聚焦之後，顯得更爲重要。
此後到 2021 年，地平線完成了長安和理想項目，量産智能駕駛芯片的能力得到了市場驗證。再後來，不同的車企開始主動找上門來。包括廣汽、比亞迪、長城汽車、長江汽車、東風汽車、一汽、奇瑞、大衆在内的多家車企都先後進入地平線的股東序列。
從車企的角度看，落子國内 " 算法 + 算力 " 第一的地平線，在穩定供應商、開拓智能駕駛版圖上等方面有其意義。而對地平線而言，客戶成爲股東的名單越來越長對其産品銷售、進一步研發叠代亦是關鍵的布局。
這兩年，大衆則是地平線産投中的另一個關鍵先生。
2022 年 10 月，地平線與大衆汽車旗下智能化軟件公司 CARIAD 成立合資公司酷睿程（CARIZON）。自 2023 年開始，地平線向酷睿程授權高級輔助駕駛及自動駕駛解決方案相關的算法及軟件。今年上半年，地平線從酷睿程獲得的授權收入達 3.51 億元，占上半年總營收 9.35 億元的 37.6%。
在拿到大衆的投資之後，餘凱還曾和高瓴的李良一起去了歐洲，把歐洲所有大的車廠都拜訪了一遍。爲後續産業鏈進一步拉通、上下遊的大量合作打下了基礎。
與大衆的合作，也被視爲地平線下一步開拓國際市場的一個信号。
大 C 輪盛況的背後
寫到這裏，是時候回頭看看真正的主角餘凱。
2000 年南京大學碩士畢業後，餘凱在慕尼黑大學獲得計算機科學博士學位，後進入西門子和美國 NEC 研究院做深度學習。2012 年加入百度，次年牽頭成立了百度深度學習研究院。
一個有着實實足足學術背景的科學家，會是一個好的創業者嗎？
早期進場的投資人們對這個問題是忐忑的。畢竟對于他們中的大多數人來說，2015 年前後投資硬科技和科學家創業者可能都是第一遭。但幾乎所有因餘凱技術能力和願景而成爲地平線股東的投資人，都會在後期爲其 CEO 的執行力和銷售力折服。
王淮評價餘凱既有 leadership 又有 salesmanship。劉芹說：" 在今天 to B 的 CEO 銷售裏面，餘凱是非常卓越的。" 而君聯則認爲，在餘凱帶領下的地平線團隊具有 " 遠大格局和前瞻性、有較強的商業落地能力和豐富的企業管理經驗 "。
于曉璐則這樣評價：" 餘凱是一個情商與格局兼備的企業家。他圓融但又有原則、有底線，能用最容易讓人接受的方式解決棘手問題。"
Wishland Capital 創始合夥人張豔曾在雙湖資本時投資地平線。在她的印象裏，餘凱并不是醉心科研的科學家，盡管其認定的算法 + 算力的路線很前沿，但管理團隊始終重視應用和客戶的聲音。" 餘凱是個和光同塵的人。"
餘凱自己的認知則更清晰，他認爲一家好的 to B 公司 CEO，必須在非常強硬的同時 " 身段柔軟 "。也正因此，地平線在業内對客戶有 " 保姆式服務 " 的說法。
而地平線融大 C 輪的故事則從另一個側面說明了，好的科技創業者在 leadership 與 salesmanship 之外，還需要有對大環境的敏銳，對決策的自信，以及一絲絲的好運氣。
2019 年底，地平線在戰略層面将消費、安防、汽車三塊業務進行收斂，專注于汽車領域，并在疫情發生前裁掉了 500 名員工。到 2020 年，特斯拉的興起帶動了整個汽車行業的發展。随着後來全球經濟放水，資本市場變得非常火熱。
2020 年下旬，餘凱 " 在賬上還趴着很多錢 " 的背景下，開啓 C 輪融資。原本的計劃是投前估值 35 億美元、融資 7 億美元，通過幾個小輪次籌集 8 億美元後，餘凱團隊意識到資本市場出現了 " 不太正常 " 的熱度。于是，就在不少公司努力推高估值的時候，地平線反其道而行之，維持原本估值不變的情況下，繼續融了更多輪，一次性籌集了 16 億美元。
地平線的大 C 輪包括多個小輪次，除了前述大牌 PE、半導體與車企産業資本、一衆老股東等外，還吸引了國泰君安國際、韓國 KTB、base 香港的 Aspex 思柏投資、對沖基金 CloudAlpha Tech Fund、Neumann Advisors，日本最大的非銀行金融機構和最大的綜合金融服務集團 ORIX，山東高速資本、英才元資本、元钛長青基金和中信建投等一衆機構。
據「暗湧 Waves」了解，其中的不少入局者是沖着地平線美股上市的夢想去的。那段時間，地平線與字節跳動也是求購老股的需求中出現最多的兩個名字。
地平線于 2021 年 6 月宣布完成整個大 C 輪融資。一個月後，中國企業赴美上市急轉直下。
餘凱頂着股東稀釋股份的壓力、堅持 C 輪擴大融資的決策令祥峰投資合夥人夏志進印象深刻。後來發生的事也證明當時決策的正确。地平線因此擁有了一個更好的競争身位。而坐擁更充足的資金使得地平線在後續與大衆談判時，顯得更開放、更柔軟也更冷靜，進而從同期談判的其他公司中脫穎而出。
" 不能在懸崖邊跳舞。" 這是一句餘凱很愛說的話。
對于如今一級市場的人們，這句話也不過時。
（頭圖來源 ｜《一個都不能少》劇照）
