作者 | 張逸虹
10 月 14 日，傳奇影業（Legendary Entertainment）宣布，已完成購回大連萬達集團在該電影公司的剩餘股權，标志着 2016 年這場 " 世紀交易 " 走到了終點。
2016 年 1 月 12 日，萬達宣布收購傳奇影業 100% 股份，估值達到 35 億美元，成爲中國曆史上最大的跨國文娛行業并購案。王健林更是稱自己 " 想要收購一家（好萊塢）六大 "。
在 2016 年萬達電影以 372 億元估值收購萬達影視及其全資子公司傳奇影業被駁回後，2018 年的重組中，萬達影業以 120 億元估值收購了萬達影視，但此時傳奇影業被剝離在外，不再是萬達影視的子公司，并 " 尋求獨立上市 "。
AI 作圖 by 娛樂資本論
2017 年 8 月，國務院辦公廳轉發國家發展改革委、商務部、人民銀行、外交部《關于進一步引導和規範境外投資方向的指導意見》，限制房地産、酒店、影城、娛樂業、體育俱樂部等境外投資。萬達的海外投資就此停擺；此後，更是反複地傳出流動性危機的流言。
2022 年，阿波羅基金投資 7.6 億美元，成爲傳奇影業的少數股東。考慮到阿波羅基金收購時有媒體報道稱其股份 " 有重大影響 "，以阿波羅基金投資時擁有傳奇影業 20%-49% 股份來算，7.6 億的投資額對應的估值爲 15.5 億美元（110 億人民币左右）至 38 億美元（270 億人民币左右）；這意味着萬達收購後的六年内，萬達以 35 億高溢價獲得的傳奇影業，給萬達帶來的賬面收益至多微乎其微。
2024 年，我們要如何重新理解這場 " 世紀交易 "？
萬達困局：不得不賣
從雄心勃勃地扛起中國影視行業沖進好萊塢的旗幟，到叫停所有海外收并購項目，萬達隻花了短短幾年時間。或許，這場世紀交易從開始就是一個錯誤。
萬達集團的流動性風險是衆所周知的。根據萬達 2021 年宣布退出 AMC 董事會、全面出售 AMC 時給出的理由，萬達正向" 聚焦國内 "、" 輕資産 "的戰略轉型。
需要注意的是，萬達脫手影視行業資産，并不僅僅是出于影視業務的戰略考慮。比起影視，房地産才是萬達最核心的定位和制約。在去年 7 月 23 日萬達電影易主儒意時，就有媒體曾援引知情人士消息稱，此次萬達将出售的資金用于償還旗下萬達商管7 月 23 日到期的 4 億美元債的本金。
萬達集團 " 剪不斷，理還亂 " 的财務困局，牽扯到對賭、IPO、重組等方方面面，本身就具有極強的傳奇色彩，任何一個環節都值得展開讨論。
然而，用最簡單的方式概括，萬達面臨的局面仍是債權融資和股權融資的雙重流動性壓力。從這個角度來看，萬達從未真正從 2017 年的 " 股債雙殺 " 中走出來過。
從債權角度來看，随着萬達商管的公司債陸續到期，在償還本金的壓力面前，萬達曾經想過發新債還舊債，但最終并未執行；短債比例持續上行，對企業的周轉能力提出了更大的要求。
股權融資方面，萬達商管離開港股後再登陸 A 股失敗，子公司珠海萬達商管再戰港交所繼續失敗。當上市的未知數日漸提升，王健林不得不讓出了自己對萬達商管的絕對控制權。
最後的最後，用股權換現金，成爲整個萬達集團目前最可行的出路。
傳奇影業：無需留下
2016 年，這場世紀交易剛剛披露時，娛資曾發文表示：萬達和傳奇的交易，是 " 門不當戶不對 " 的結合，傳奇無法給萬達提供想要的資源。盡管事實表明最後先出現裂痕的是萬達而非傳奇，整合的陣痛仍以另一種方式應驗。
現在的傳奇影業對于萬達來說，早已不是那個讓萬達心動不已的 " 打開海外市場的一步大棋 "。至于萬達所缺失的上遊業務，也有了儒意這個 " 上位替代 "；因此，當引以爲傲的協同效應不複存在，和平分手自然是最好的選擇。
萬達對于傳奇而言，同樣不再是一個可以依靠的大樹。
萬達和傳奇結合的初衷，是打造 " 中國大片 "，以期在中美市場 " 兩頭吃 "。但這批以《長城》爲代表的 " 中國風好萊塢大片 " 的口碑票房雙雙不及預期，使得 2017 年傳奇影業的創始人托馬斯 • 圖爾宣布辭職時被媒體猜測爲 " 受到萬達施壓 "。
盡管萬達事後回應稱并非因爲《長城》失利影響，但之後萬達派往傳奇影業的幾任臨時 CEO 都收效甚微，加上海外投資受阻與内部流動性壓力的雙重影響，傳奇影業在 2018 年萬達電影重組後，逐漸走向邊緣位置。
事實證明，傳奇影業要做 " 中倉片 "，用不着萬達幫忙。
我們選取收購前、剝離後、現在三個時間節點，發現：盡管是獨立制片公司，在和華納、環球等主流公司的合作協議的加持下，傳奇影業在全球電影市場中始終能占領一席之地。
和萬達合作的那些年甚至是傳奇作品最少、表現最差的日子。2016 年的《魔獸》位列全球第 18 名，而《長城》則在第 27 名。變成萬達在美國的 " 留守兒童 "、回歸好萊塢懷抱後，傳奇的境遇反而又柳暗花明。
2018 年傳奇和萬達漸行漸遠以後，傳奇影業走出了自己的三條路：
第一條路，繼續争取中國市場。在做 " 中倉片 " 方面，傳奇有自己的 IP 和能力。2016 年的《長城》和《魔獸》的中國市場占比近 50%，但近幾年的哥斯拉 IP 下的各個怪獸電影在中國持續跑出亮眼的成績，則更能佐證傳奇在中國市場的能力。
第二條路，發揮獨立制片公司優勢。近兩年來，《沙丘》無疑是讓傳奇影業走向聚光燈下的最重要的系列作品。第一部斬獲奧斯卡多項大獎，第二部沖進全球前十。
第三條路，嘗試流媒體。疫情期間，傳奇影業的《神探夏洛克小姐》登陸奈飛，後拍攝第二部。但從去年傳奇牽手索尼時發布的聲明 " 傳奇影業與索尼将一同緻力于将影片的院線發行作爲其他‘下遊’窗口的驅動力以及電影實現長期價值的方式 " 中，我們不難猜測傳奇的心頭好仍是院線市場。
好萊塢在中國：獨立制片公司的未來
萬達入局傳奇的時間節點，正是全球電影市場騰飛的時候。
2016 年，北美票倉終于建成，此後至今北美年度票房未發生較大波動。同時，随着《星際穿越》、《侏羅紀世界》等影片點燃全球，好萊塢開啓新一輪的全球化。
此時，作爲此時正在冉冉升起的新票倉，中國的電影市場同樣熱鬧。2014-2017 年，進口片票房逐漸攀升，來自好萊塢的大片總能在熱門檔期和全年票房中占據頭部位置。
然而，國際地緣政治格局開始發生變化。2017 年地緣沖突不斷，2018 年中美貿易戰開始；逆全球化減緩了文化的認同和融合。從此，好萊塢占領新票倉的願望失效，本土票房占比持續攀升。
而在中國的影視行業中，2017 年一部《戰狼 2》，直接将國産大片指向了一個新的方向——不要好萊塢，要新主流主旋律。從 2018 年開始，新主流大片轟轟烈烈，萬達前期花大價錢積攢的海外資源優勢瞬間瓦解。
趨勢的逆轉是所有人都始料未及的，這也是爲什麽我們說從事後的角度看去，這個兼并從開始就是一個錯誤。
在肉眼可見的未來裏，好萊塢不可能再次複刻十年前在中國的輝煌。
2018 年以來，不僅是好萊塢在中國年度電影排行中愈發靠後，中國觀衆的口味也和其他地區發生極大偏差。不同于過去一部《侏羅紀世界》全球都在看的盛景，今年在北美地區反響良好的《頭腦特工隊 2》、《神偷奶爸 4》等作品在中國都反響平平。
平均票房方面，由于引進片經過嚴格篩選，而國産片基數相對較大，引進片的平均票房領先于國産片。但差距正在縮小——這同樣表明，進口片正在失去優勢。
未來，我們大膽預測：1）以好萊塢大片爲代表的進口片不可能再次恢複領先地位，而是作爲國産片在頭部影片供給不足或表現不佳時的調劑與補充。2）經過多年嘗試，好萊塢同樣不會再對中國市場抱有過高期待，因此其創作将繼續向本土市場風氣和需求靠攏。3）各地優質小衆影片與國内文藝類小成本作品競争，成爲黑馬的可能性增加，因此利好傳奇影業等獨立制片公司。
結語
據《好萊塢報道》，萬達退出後，傳奇影業将由管理層和阿波羅私募基金平分其所有權；而後者表示對管理層充滿信心。去年，據外媒報道，傳奇影業在摩根大通的幫助下獲得了一筆 5 年期的 8 億美元信貸額度。
如今，徹底與萬達解綁的傳奇影業得以百分百地獨立決策。這筆回購對傳奇影業無疑是一件喜事，正如 CEO Josh Grode 所稱 " 正确的時間、正确的地點 " ——如果傳奇影業真如管理層所說 " 流動性足夠充裕 "，那麽傳奇影業可謂是 " 無痛恢複自由身 "。此後，傳奇可以繼續其目前在好萊塢的制作決策，以及在中國市場的發行戰略。
而對于萬達而言，與 AMC 和傳奇 " 分手 " 也并不意味着對文化行業的悲觀，而是應更多地被理解爲全集團斷臂求生的收縮戰略，以及剝離海外業務的決心。畢竟，當前萬達所面臨的困局，早就不是一個影視行業可以說明白的了。
10 月 18 日，在連賣萬達廣場、又賣傳奇影業等公司後，王健林又對萬達的人事任命做了重大調整，張春遠接棒肖廣瑞擔任萬達商管的董事長，被認爲是有望推動萬達文旅和商業管理的深度整合。
風雨中的萬達集團，其文娛版圖中的資産的處置和整合遠未結束。
