圖片來源@視覺中國
文 | 錦緞
除非你天賦異禀，否則在股市依靠直覺在做決策就是來送錢。
一個合格的飛行員，首先應該是一個儀表飛行員，能夠不擡頭，隻依靠儀表讀數完成全部的飛行駕駛動作。
同樣，股市也需要我們隻需要看指标，就能有一套先不管長期能不能賺錢，至少邏輯上能夠自洽的投資策略。我們所依賴的這些指标，就是我們自己的股市儀表盤。
01 我們的儀表盤
如果我們有幸能去參觀一架民航客機，比如空客A330的駕駛艙，你就會發現這樣的場景：
琳琅滿目的儀表盤和密密麻麻的旋鈕，讓人望而卻步，這會讓我們充分的意識到，開飛機是一個門檻很高的技術工種。
但有一件事卻特别耐人尋味，我們絕大部分人，居然都以爲炒股比學開飛機簡單多了。簡單到隻需要券商開個戶，敲個代碼，買入就可以了。
如果你是來股市消費的，那我覺得無所謂。但如果你真的對自己每天忍着PUA，勤勤懇懇打工掙來的錢負責，那你需要付出的，并不比學開飛機少。
我們今天要講的，就是進入股市，需要觀察的一系列的宏觀指标。
股市首先是一個資産市場，核心無非就是三碗"面"，一碗是上市公司的"基本面"，另一碗是進進出出的"資金面"，最後一碗就是我們每天琢磨的"技術面"。各類宏觀指标也對應着這三大類。
基本面指标的核心，是判斷經濟和股市處于周期的哪個階段，類似于飛機的飛行路線圖。
資金面指标，判斷的是股市中資金的水位，類似于飛機的高度表。
技術面指标，則用來判斷飛機的飛行姿态，類似于飛機的姿态儀。
基本面指标包羅萬象，對周期的分析各類理論也是層出不窮，我們隻選擇最常見的指标。至于技術面指标，我們日常接觸到的最多，可以大概略過，重點是市場關注度不高，但又非常重要的資金面指标。
我們下面的數據，大部分引用的是iFind（同花順），除此之外主要來自于Value 500網站。
02 基本面指标
股市需要了解的基本面指标包含兩類，一類是經濟基本面指标，另一類是股市基本面指标。經濟基本面指标主要用來判斷當前宏觀經濟所處的周期階段。
經濟基本面指标一：CPI、PPI和滬深300同比走勢
CPI和PPI是市場非常關注的兩個物價指标，其中CPI是消費者物價指數，反應的是居民端的物價水平，而PPI是工業品出廠價格指數，反應的是制造行業的價格水平。
市場對CPI走勢是有诟病的，認爲指數存在失真的情況。
我并不認爲CPI指數有問題，隻是對我們研究股市的意義不大。CPI是消費者物價指數，跟每一個居民的日常生活緊密相關，隻要社會治理沒有出大問題，日常調控是必需的，消費者物價指數出現大的波動反而是問題，連印度政府都對洋蔥西紅柿漲價如臨大敵，我們整天炒币炒期貨炒股票，就是沒人去炒糧食，因爲龍之逆鱗，觸之必死。當然你說CPI裏面沒有包含房價不合理，從來就沒有哪個國家把買房當成消費的，都是算在投資裏面。
PPI相對波動比較大，可以用來觀察股市。我們把PPI指标跟滬深300同比漲幅疊加在一起就可以發現，PPI的指導意義不大，PPI指标大部分時間要落後于滬深300同比漲幅，也就是說，滬深300指數是PPI的先導指标。
從經濟意義上講，PPI作爲工業品出廠價格指數，跟企業尤其是中遊制造業的盈利水平比如ROE是緊密相關的。股票作爲經濟的晴雨表，顯然要比實際盈利能力的漲落表現的更快，這也是PPI落後于股價走勢的核心原因。
從當前PPI的走勢來看，明顯是見底向上了。雖然最近一段時間滬深300走勢不佳，但我們還是發現，滬深300同比漲幅确實已經提前于PPI反應了。考慮到滬深300同比漲幅尚未回正，那很大概率還有相當的上漲空間。
經濟基本面指标二：主要工業品産銷量同比增速
主要工業品産銷量同比反應的是經濟基本面到底處于周期的哪個階段。我們簡單選了四個工業産品：叉車、金屬切削機床、客車和貨車。從中可以發現，叉車處于小周期向上，金屬切削機床目前處于底部，而客車和貨車基本都快處于小周期高點了。
經濟基本面指标三：波羅的海指數
BDI指數是國際航運價格指數，是一個常用的宏觀經濟指标，主要用來反應全球GDP的成長率，當然也包含因爲某些自然災害而産生的波動。自1996年以來，BDI指數的最高峰出現在2008年，跟當時A股的大牛市基本重合。那是一波由中國大宗商品需求爆發所帶來的全球性的大宗商品牛市，海運需求的激增也産生了海運價格的曆史高點。
海運的一個周期非常長，各種研究結論不一，一般認爲是18-25年，跟一條船從下水到報廢的時間相當。2008年BDI達到高點之後，對船運公司的傷害很大，由于當時很多長單都是在高峰期簽下的，價格處于高位，在BDI指數回落時很難取消，這造成了2010年後船運公司巨虧，比如當時的中國遠洋，現在的中遠海控。
受疫情影響，BDI指數在2021年底出現一個小高峰，但總體看并不符合正常的船運周期，屬于擾動的概率大。
從1996年以來，BDI指數平均數在2100點左右，該指數最新的數據是1400點左右，位于40%百分比分位，整體上處于正常偏冷的狀态。
既然經濟基本面有自己的周期，股市當然也有自己的周期，兩者并不一定同步。股市基本面指标主要有兩個，一個是巴菲特指标，另一個是霍華德指數。
股市基本面指标一：巴菲特指标
巴菲特指标指的是股市總市值與GNP的比值。2001年，巴菲特在《财富》雜志的一篇文章中表示，股市總市值與GNP的比值，在70%-80%時買入比較好，在100%時屬于估值合理，當超過200%時就屬于"玩火自焚"。
出于統計數據可得性的原因，我們一般用GDP來代替GNP。
根據Value 500的數據，中國最新的股市總市值與GDP的比值是65.47%，應該說從這個指标看，中國股市确實是被低估的。
但如果我們從A股2014年以來的數據看，現在的比值也不算低。在2007年的那波牛市中，這個比值最高到過128.3%，按照巴菲特的标準看，當時也不算高估。
考慮到當前的上市公司收入和淨利潤體量都比2007、2015年時整體高得多，上市公司對實體經濟的滲透率也高得多，可以說應上盡上，這個指标确實有很大的上升的空間。
我們總會見到中國股市的巴菲特指标飚到200%的，我一點都不悲觀，可能就在未來的兩到三年内。
股市基本面指标二：霍華德指數
霍華德·馬克思有一本暢銷書《周期》，很多人的評價是說了一堆非常正确，但又沒有意義的廢話。所謂道不輕傳，法不賤賣，師不順路，醫不叩門，一本88塊的書就希望人家把壓箱底的東西教給你，就純屬白嫖了。
霍華德實際上已經給了大家明确的指引了，就是上面那張圖。你隻要對照表裏面所列的項目，看當前市場到底是左邊的項目多還是右面的項目多，就能大概判斷當前市場所處的狀态。
我們A股目前的狀态，明顯是右面的項目多，也就是妥妥的底部。
從經濟周期到股市——美林時鍾
美林時鍾在金融從業人員的眼中，是一個大筐，隻要需要，什麽都可以往裏裝，隻不過實際意義近乎爲零。
這種觀點私下裏很普遍，但這其實低估了這個大筐的作用。美林時鍾其實是提供了一個非常棒的思路，就是他建立了從宏觀經濟狀态到大類資産表現的映射框架。工具很好，但是什麽時候能用很關鍵，你不能手裏拎個錘子，看誰都是釘子。
美林時鍾在康波周期的回升和繁榮期相對更爲有效，但在衰退和蕭條期則價值不大。原因是在回升和繁榮期，經濟總體上冷熱分明，各個階段表現清晰，經濟基本面起的作用更大，而在衰退和蕭條期，經濟小周期冷熱區隔不大，事件性因素比如政策或者突發事件往往影響更大，美林時鍾的判斷難度就很大。
就A股當前的情況來看，小周期肯定是處于左上的衰退與複蘇中間的階段，而且大方向是複蘇，但是經濟整體卻沒有複蘇的感覺，就是因爲我們處于康波蕭條期的末端，即使複蘇也是弱複蘇。
03 資金面指标
資金面指标是我們關注的重點，基本面和技術面的判斷都有那麽一點玄學在裏面，但是資金面指标卻比較客觀，并且因爲不太受關注，反而有了那麽一定的實用性。
資金面指标按照來源分成三大來，宏觀資金面指标、大類資産配置類資金面指标，海外資金面指标。這其中宏觀資金面指标主要體現了國家層面的金融政策，大類資産配置資金面指标則主要體現了股債性價比以及股市自身的資金充裕程度，海外資金面指标則反映了我們最近非常關心的北上資金進出問題。
宏觀資金面指标一：M2與GDP的比值
金融上有一個基本的概念：
（α）M0=人們手中的現金；
（β）M1=M0+企業活期存款；
（γ）M2=M1+企業定期存款+居民存款+其他。
作爲經濟指标來說，我們最關注的是M1和M2。對于M2市場存在很多誤解，所以我們必須先以M2開頭。2022年底中國M2總量是266萬億人民币，對應的GDP是121萬億，兩者的比值是2.2倍。
從M2和GDP的走勢看，以1990年爲起點，中國M2與GDP的比值就是逐年升高的，2022年2.2的比值在國際上隻比日本低一點。而且，中國M2的總量，基本上相當于歐盟、美國和日本的總和，如果我們把M2看成央行印錢的總量，就能輕易的得出結論，中國的貨币供應量是洪水滔天，現在的人民币貶值非常合理。
實際上這麽得出結論是輕率的，因爲至少美國的M2就跟中國央行的M2定義不同，美國的M2中剔除了10萬美元以上的定期存款，放在了M3裏面，而M3指标，美聯儲自從2006年開始就已經不公布了，到底是多少你猜。
中國的高M2簡單的歸結一下原因，就是過去持續20年的基建和房地産大時代。金融學有一個簡單的總結："借貸創造貨币，還貸消滅貨币"，266萬億的M2，對應14億人口，相當于人均借貸19萬。其他地方不好說，北上廣深地區，購房人人均房貸不止19萬吧。
所以，高M2主要還是跟發展階段有關系，後續随着房地産業務走向長期穩健狀态，M2的總量和與GDP的比值也會進入一個穩定的平台。
與大家理解的大放水相反，M2與GDP的高比值，不僅不會帶來通脹，實際反而是通縮的表現。不管用什麽口徑，中日韓三國的M2與GDP的比值，排名都跳不出全球前五。三個國家除了都是東亞國家，房地産在經濟中的地位都是一樣的。這也是爲什麽最近很多人都在講資産負債表衰退，原因無他，三個國家的情況太像了。
公衆号"笑傲投資"曾經表達過一個觀點，那就是"債務貨币導緻通縮，權益貨币導緻通脹"。我的理解是，以房地産爲基礎的債務經濟，債務越多，經濟增長壓力越大，因爲現金流都用來還貸了。
徹底解決M2與GDP的高比值問題，短期很難有特别好的辦法，因爲房貸的期限太長了，隻能靠做大權益貨币來對沖，而權益貨币的主要來源是股市IPO。這也是爲什麽我們從現在起，長期看好股市的原因。
宏觀資金面指标二：股票市值與M2的比值
上面我們講過，中國的高M2主要跟地産基建發展階段有關，市場上很多人認爲，我們這麽高的M2也就是貨币供應量，随便漏一點到股市就是那就是天量。其實不然，266萬億的存量M2，其中很大一部分都是類似于長期房貸之類的業務，看上去量很大，但基本上都是鎖死的。水确實是泛濫，但下面大部分都是陳年的老冰塊，除非長期的氣候變化，能夠流動的實際量并不大。
根據value 500的數據，我們可以發現，在2007年的那波牛市中，股市總市值與M2的比值最低的時候到過10.64%，最高的時候是81.1%，彈性巨大，應該說這一波牛市确實是值得大書特書。相對而言，2015年的這一波牛市就有些平淡，比值最低的時候大約在20%左右，最高的時候接近50%，相對2007年彈性顯然小了很多。
目前中國股市總市值跟M2的比值不到30%，從2016年以來的數據看，這個比值當下處于一個長期比較安全的位置。
宏觀資金面指标三：M1、M2同比和滬深300同比走勢
M1、M2除了總量之外，最有效的是同比增速走勢。由于M2增速基本上走成了一條直線，參考意義不大。我們實際應用的是M1增速、M1-M2增速差這兩個指标。從走勢上看，M1增速和M1-M2增速差基本一緻，M1彈性略大一些。
疊加了滬深300同比走勢之後，我們可以發現，M1增速和滬深300同比走勢基本一緻。背離的地方出現在2015的大牛市，這一次明顯M1增速跟股市走勢完全不相關。
市場對M1增速和M1-M2增速差比較關注的時期是在2010年左右，當時M1增速跟滬深300同比的走勢确實基本一緻，研究自然非常有意義的。但2015年這一波牛市不按常理出牌，股市在M1同比仍處于低位的時候就已經暴漲，而當M1增速高位的時候反而股價最低，信仰破滅之後，市場關注度就大爲下降。
總體來看，滬深300指數同比走勢跟M1增速、M1-M2增速差的走勢是非常貼合的。從邏輯上講，貨币供應量決定股市走勢，哪怕不是完全決定，也是高度正相關。
當前M1增速爲2.2%，M1-M2增速差爲-8.4%，都是曆史低位，股市下一步上漲的概率大。
宏觀資金面指标四：中國社融同比與滬深300指數
中國社融同比走勢跟滬深300指數走勢基本一緻，除了2015年牛市剛好處于社融同比下行階段。社融同比跟M1、M2走勢具有一定的相關性，本身也是比較重要的金融指标，跟滬深300走勢基本一緻也符合通常的邏輯。
下面我們看大類資産配置類資金面指标。我們知道，投資者的投資方向很多，除了股票之外，至少還有房地産和債券，大類資産配置主要是在股票、債券還有房地産這三者之間做平衡。
大類資産配置類資金面指标一：格雷厄姆指标
巴菲特價值投資理論的老師格雷厄姆，提出過一個選股标準，那就是用每股盈利除以股價，得到盈利收益率，這個收益率必須要高于2倍的AAA級債券收益率。
申萬宏源金工團隊出過一個大師系列報告，用格雷厄姆的選股思路做過回測，但是最近幾年的選股結果并不好，具體過程在聚寬社區有複原，感興趣的可以自己去搜。
我們如果用A股的盈利收益率去除以國債的收益率，就得到了格雷厄姆指标。Value 500選取的是上交所全部A股的盈利收益率作爲分母，分子是10年期國債的收益率。
把格雷厄姆指标和滬深300走勢圖放在一起，可以很明顯的發現，除了2018年開始的那一段之外，大部分時間，格雷厄姆指标跟滬深300走勢呈現負相關。如果你斜向上畫一根直線，格雷厄姆指标和滬深300會沿着這根直線對稱排列。
這很容易對我們做決策産生困擾。
首先，按照格雷厄姆的标準，該指标大于2的時候股票就具備了投資價值，可實際從2011年開始至今，大部分時間這個指标都大于2，用來擇時的指導意義不大。
唯一有用的是，當格雷厄姆指标小于1.5時，代表指數已經超漲，可以離場了。
其次，格雷厄姆指标總體上是提升的。從2011年以來，該指标大于2.5時基本代表股票已經具備性價比，預示着股價即将反彈，但是最近兩年，最高點卻在2022年10月份沖到了3.17，最近的值是3.05，這讓高點可能也失去了意義。
我們現在能做的判斷是，當前的A股，能不能漲不知道，但确實沒什麽風險，因爲哪怕按照極度價值的格雷厄姆的标準的，現在A股離高估都還很遠。
大類資産配置類資金面指标二：股債利差與滬深300指數
跟格雷厄姆指标原理基本相同的是股債利差，格雷厄姆指标是盈利收益率除以10年期國債利率，是一個比值，而股債利差是盈利收益率減去10年期國債利率，是一個差值，兩者的用法基本相同。
從2006以來的數據看，滬深300指數的股債利差基本與指數呈現負相關。從2016年以來，股債利差基本圍繞着4%上下波動，當股債利差超過6%時代表股票具備投資價值，當利差低于3%時，則代表股價處于高位了。
當前滬深300指數的股債利差爲5.99%，可以認爲已經具備中長期投資價值了。
大類資産配置類資金面指标三：實際利率與滬深300指數
實際利率一般來說跟股票指數呈負相關。實際利率指的是債券投資者在剔除通脹率之後的利率，實際利率越高，固定收益資産的吸引力越大，自然的投資股票的預期收益率就越低。
Value 500用十年期國債收益率和CPI的差來表征實際利率。從曆史走勢看，2015年之前結果跟理論預測基本一緻，當實際利率處于高位時，滬深300指數總體處于低位。但從2015年之後，雙方的走勢就開始趨同。我們的解釋是，2015年之後，由于宏觀調控的能力加強，CPI已經不再是一個好的宏觀觀測指标。
如果我們将CPI換成PPI，對2015年以後的解釋能力就強了很多。2015年之前，10年期國債收益率與PPI之差和實際利率走勢基本一緻。2015年之後，10年期國債收益率與PPI的差值跟滬深300的走勢基本是負相關的，也符合實際的金融理論。
關于CPI，還有一個指标是CPI與PPI之差，從上圖的走勢我們可以發現，CPI和PPI增速差與10年期國債收益率和PPI之差的走勢基本一緻，跟滬深300走勢呈現負相關關系。
從指标的結果看，無論是CPI與PPI的剪刀差，還是10年期國債收益率和PPI的差值，目前都處在高位上，并且有下行的趨勢，也就是說，當前滬深300指數有上行的動力。
大類資産配置類資金面指标四：新建商品房價格指數
中國的股市，曆來跟房地産的關系是一團亂麻，剪不斷，理還亂。有意思的是，如果我們把新建商品房價格指數的圖搬出來，可以發現一個問題，那就是2006年開始的這波牛市，高點和低點剛好跟房價指數的高低位一一對應。而2013年以後，房價指數跟滬深300指數就可以逐漸背離，呈負相關的關系。
我們的理解是，2010年之前，中國的經濟增長和流動性泛濫帶來了各類資産價格的水漲船高，這一次上漲地産和股市可以說是雨露均沾。但在2010年之後，流動性推高了房地産，但卻對股市沒有什麽實質性的影響。2015年那短暫的牛市部分來源于地産價格下降之後帶來的資産荒。
考慮到中國居民資産配置的主流是房地産，買房在過去二十年成爲信仰，即使到今天，這個信仰也沒有真正的被破除。随着房地産行業大周期逐漸結束，我們有理由認爲，股市的機會逐漸來臨。
從邏輯上講，下一波牛市的高點和市場參與度至少要超過2015年，因爲沒有了房地産分流之後，這一次的資本配置的主流方向就是股市。
大類資産配置類資金面指标除了能反映股債房地産三者性價比的指标，還有三個指标直接表征股市的資金進出情況，包括下面的新增投資者戶數、混合型基金發行、股權融資金額以及融資餘額與流通市值占比。
大類資産配置類資金面指标五：新增投資者戶數
中證登公布的每月新增投資者戶數，是一個非常有效的市場熱度指标，理論上投資者先開戶後入場，所以是股指的一個先導指标。按照法規規定，中國公民一個人最多可以開立3個股票賬戶。
根據中證登的數據，截至2023年7月，中國投資者數量大約爲2.2億戶。曆數2004年以來的數據，月度新增投資者戶數最低的時候不到10萬戶，而在2007年牛市頂部時最高将近900萬戶，相當于全民炒股了。
這個數據的問題在于随着時間的推移，越來越多的人自然而然的開立賬戶，新增戶數的意義在減弱。但從中我們也可以發現一些問題，2007年牛市頂部時，月度新增投資者戶數接近900萬，而到了2015年，最高戶數隻超過了400萬，這說明2015年的牛市在金融行業和全社會的影響力遠遠沒有超過2007年牛市。
當前最新月度新增投資者數量還不足100萬戶，想要市場表現的初步活躍，這個數字至少需要翻倍，也就是200萬戶。
大類資産配置類資金面指标六：混合型基金發行
基金發行一直有所謂的四大魔咒，陰魂不散，就像寒夜裏報喪的烏鴉，這四大魔咒分别是：88魔咒、爆款基金魔咒，冠軍基金魔咒和千億基金發行魔咒。
所謂88基金魔咒，指的是當市場上的偏股混合型基金的股票倉位到了88%的時候，就表明最後的機構已經入場，市場已經沒有了新的子彈，大盤即将下跌。
爆款基金魔咒。當有新款基金爆賣的時候，往往市場也處于過熱狀态，新基金成立之後有一段時間的建倉期，建倉完畢，大概率也處于一段時間内的高點，套住基民的概率很大。
冠軍基金魔咒。前一年的基金業績冠軍，往後的業績通常會比較慘淡，甚至會出現排名倒數的情況。原因是排名第一和排名最落後的基金，操作風格具有相似性，往往是極端的風格或者極端的行業組合。既然屬于極端風格，那就肯定不能長久，一年排名優秀，一年落後也很正常，這屬于均值回歸的範疇。
千億基金發行魔咒。當某個月權益類基金發行超過一千億的時候，基本也代表着市場處于高點，随後大概率大盤會回落甚至反轉。
基金發行之後，一般會在一個月之内建倉，因此新基金發行是市場指數的先導指标。從發行數量看，2007年的大牛市權益類基金發行整體數量不高，影響比較大的是2015年的大牛市，無論是混合型基金還是純股票型基金，頂峰的月度發行額都超過了1000億。2020和2021年是機構牛市，權益類公募發行額同樣也是遙遙領先，混合型基金頂峰期月度發行額接近4000億。
總體看，混合型基金月度發行額超過1000億就已經标明市場處于高景氣狀态，當前7、8月份兩月的單月發行額還不到100億，基本代表市場處于極度冷清的狀态。
大類資産配置類資金面指标七：股權融資數額
從理論上說，股權融資金融往往與指數正相關，因爲指數高位的時候，市場活躍，融資活動也很頻繁。從實際數據看，滬深300指數是股權融資金額的先導指标。
一般來說，月度股權融資金額低于1000億基本代表股權融資處于低位。8月份股權融資金額雖然接近1300億，但仍然是過去兩年的較低水平。
大類資産配置類資金面指标八：融資餘額與流通市值占比
融資融券代表着股市的杠杆，一直是表征市場景氣度的核心指标。從體量上看，滬市的融資餘額與流通市值的比值并不高，從2019年以來的數據看，通常在2%上下，當前融資餘額與流通市值的比值是1.84%，相對曆史水平是偏低的。
但是融資對股市活躍度的貢獻卻很高。
應該說這個數據出來的時候，還是蠻超出我預期的。我也沒想到融資買入額居然可以達到每日成交額的10%左右的水平。
從比較的角度看，跟A股的這個比值有一拼的是台灣股市，根據麥格理的分析，台灣股市在高點的時候這個比例也不過6%，金融工具包打滿的美國一般情況下也隻有2%，日本更是一般隻有2%。這充分說明了一點，中國股市具有非常充裕的流動性。
A股的融資買入額與日成交額的比值一般在10%左右，2022年以來市場疲軟，這個比值降到了8%左右，最近又有了比較大幅度的提升。
融資買入額與日成交額比值的高點出現在2015年牛市期間，最高到了20%，而且提前滬深300見頂，這可以作爲判斷下一次牛市頂點的一個指标。
自從2014年底滬港通開通以來，A股的資金就不再局限于大陸，A股也成爲全球大類資産配置的一部分，外資的影響也在逐漸加大。對于海外資金面，我們主要關注以下五個指标：
海外資金面指标一：人民币彙率與滬深300指數
人民币彙率是我們關注的核心宏觀指标。自2005年721彙改開始，人民币彙率開啓市場化改革。總體上看，人民币彙率跟美元指數強相關，美元弱則人民币強，反之亦然。美元指數從2014年開始逐步走強，人民币相應的也處于弱勢。
人民币彙率和滬深300指數的關系，體現的是中國資本市場對外開放過程。A股對外的通道，目前主要的就是滬深港通，其中滬港通開通時間是2014年11月17日、深港通開通時間是2016年12月5日。
從圖形上看，深港通開通之後的2017年，滬深300指數走勢開始跟彙率走勢反向。在此之前，雙方是井水不犯河水。
最近我們的體會更深，人民币彙率貶值，滬深300指數就一直萎靡。
海外資金面指标二：北上資金
自2014年底滬港通開通以來，北向資金在很長一段時間内實際主導了A股的配置風格。總體來看，北向資金累計淨流入的數額一直是不斷增加的。截至2023年8月底，北向資金累計淨流入達到1.86萬億，雖然在全部A股流通市值中占比不高，但心理影響比較大。
北向資金對A股影響力最大的階段主要體現在2016-2020年，這段時間北向資金淨流入逐漸增加，高的時候每月超過500億人民币，北向資金的投資思路也深刻影響了A股的市場風格，導緻整個市場更傾向于藍籌大消費行情。但是從2020年下半年開始，北向資金淨流入增速放緩，對A股的影響力整體趨向邊緣化，更傾向于脈沖行情。北向資金單月淨流入高點在出現在2023年1月，1443億。
2023年8月份，北向資金淨流出将近900億，創自滬深港通開通以來的單月淨流出之最，這跟淨流入高峰的1月份相差就7個月，市場整體對外資的走向也極爲悲觀。
海外資金面指标三：上交所倫交所黃金價差
還有一個可以反映外資流入流出的指标是上交所倫交所黃金價差。從2014年以來，上交所黃金相對倫交所黃金長期處于溢價狀态，但整體維持在每克10元以内。通常當人民币彙率大幅升值時，比如2020年這個溢價會變成負數，進入2023年9月份以來，由于人民币的貶值，這個溢價飚到了30元每克以上。這個價差表明當前人民币存在着一定的貶值預期，或者說，資金有外流的預期。
對于當前的股市資金外流問題，其實并沒有什麽好擔心的。從2014年滬港通開通以來，北向資金就一直是淨流入的，短期的流出并不能說明什麽問題。
北向資金淨流入的過程，就是人民币國際化的過程，至少我們認爲這個過程還剛開始。2022年，中國對澳大利亞的貿易逆差高達4173億人民币，對沙特阿拉伯逆差2654億人民币，就像美元回流一樣，這些人民币也需要一個渠道回流到中國，顯然當下估值并不高的中國股市就是一個合理的大類資産配置方向。
現在有一批網紅經濟學者，核心觀點是換美元去投美股和日股，從過去幾個月的結果來看，确實不錯，彙率上賺了一筆，美股日股也賺了，雙赢了屬于是。
如何選擇其實已經牽扯到信仰了。其中比較有意思的是，這位網紅認爲美元強勢的基礎是ChatGPT所引領的生産力的提升，然後又說自己不太懂技術。
從康波周期的角度看，本輪大周期的創新推動力就是信息技術，但結果我們也看到了，蛋糕沒有做大隻是改變了切蛋糕的方式。從計算機、互聯網一直到現在以ChatGPT爲代表的AI，都是信息技術的一種。最近我們深扒一位塌房的帶貨主播的背後，會發現天量的流量帶來的收益實際隻集中在極少數頭部，到了最後廠家和消費者都成了受損方。以互聯網爲代表的信息技術一開始确實方便了廠商和消費者，某種程度上也做到了"讓天下沒有難做的生意"，但到了後期對GMV和流量的追求又反過來侵蝕了生産端和消費端的利益。
真正決定人民币基礎的是中國的制造實力，核心體現在能源成本上。中國在新能源尤其是光伏和锂電上的長期持續的投資，到今天建立起的近乎無敵的全産業鏈，才是人民币币值的内在基礎。
海外資金面指标四：中美國債利差及滬深300指數
中美國債利差與滬深300指數的邏輯鏈是中美國債利差首先影響人民币彙率，人民币彙率影響短期外資進出，外資進出影響滬深300指數。
在CPI正常波動的前提下，10年國債利率反應的是一個國家長期的生産率。如上圖，長期看，中美國債利差跟人民币彙率呈現負相關關系。中美國債利差上行期，對應的是人民币彙率升值趨勢，而當中美國債利差下行時，人民币彙率就開始趨向貶值。
目前大家比較擔心的中美國債利差倒挂其實并不是一個大問題，因爲在2008年以前，也曾經有過長時間的倒挂現象。中美利差，客觀上反應了雙方所處的經濟周期不同。作爲世界最大的消費國，美國周期的基礎是消費，而中國周期的基礎是生産，生産和消費周期不同步，本來就是常态，何況最近還想玩脫鈎，隻不過從2010年以來，中美國債利差長期上行，産生了一定程度的錨定效應。
在2016年以前，中美國債利差跟滬深300指數走勢相關性并不大。自2016年之後，外資尤其是北向資金的影響力逐步顯現，中美國債利差與滬深300指數的走勢也開始同步。從本質上，中美國債利差通過彙率影響北向資金，再通過北向資金帶動滬深300指數，這是一個完整的邏輯鏈。
從預測的角度看，除非美元的信仰徹底崩塌，否則大概率上降息是一個半年内就能見到的大概率事件，後續利差縮窄之後滬深300指數自然會有一個向上的動力。
對于現在股市中煎熬的韭菜們來說，如果你已經在場内了，躺平就行了，反正美國明年11月份大選，要是能撐住到那個時候還不降息，那我就真相信"Make America Great Again"能成。
海外資金面指标五：标普500與美國國債收益率
美國股市号稱世界三大資産支柱之一，滿倉美股，定投納斯達克，是一個牢不可破的信仰。你看上面這張圖，代表美國股市的标普500指數，一路向上。
但這個指數也并不是一直漲，也有過長期橫盤，隻不過都在1970年之前。1929年标普500的高位，要一直到1954年才會突破，這其中有25年時間不漲。這中間經曆了第二次世界大戰，以及世界性的大蕭條。
美股一直漲是一個閉環，簡單的說就是要爲石油美元找一個長期的可持續的投資方向。
讓我們看上面這張圖。在1975年之前，美國大部分時間在進出口貿易上相當克制，主要年份都是順差。1975年之後畫風突變，從1976年開始到現在，美國已經實現了連續47年貿易逆差，累計貿易逆差達到15.5萬億美元，占到2022年美國GDP的61%，按當前的市值計算，可以買下大半個美國的上市公司。
連續47年的貿易逆差，并沒有帶來美元的大幅貶值，反而從1971年開始一直到現在，衡量美元相對世界主要貨币購買力的美元指數一直都非常穩定。這就奇怪了，經濟學裏的格裏芬難題告訴我們說貿易逆差和币值穩定不能共存，美元從1976年開始已經連續47年貿易逆差了還沒有出現問題，難道美元是真正的例外，已經跳出經濟規律了？
那當然不是，美元在70年代初經曆了布雷頓森林體系的崩盤，經曆了10年才摸索出了這套現在看長期行之有效的石油美元體系。
這個體系的核心要經過兩步，第一步就是美元從布雷頓森林體系的挂鈎黃金到綁定石油，沙特等産油國賣石油隻收美元，其他國家要買石油隻能去換美元，從而使美元成爲全球貿易貨币，單單這樣并不能形成閉環，第二步更關鍵，要讓美元再次回流美國。
讓美元回流美國真的是個技術活，這累積的天量貿易逆差不能對美國的物價形成沖擊，否則就會形成惡性通貨膨脹，這個體系也會塌。
美聯儲找了一個最佳的蓄水池，那就是美國股市。我們一直講，美國股市長期上漲是因爲美國人的養老金都在裏面，其實不僅僅于此，美國股市可以回調，但絕對承擔不了十年八年長期橫盤甚至下跌的後果。因爲長期的持續的貿易逆差所累積的外部資金，需要有一個穩定可靠的投資渠道，慢牛就是一個必然的選擇。
我們知道有美元潮汐，周期性的收割各路資金，但美聯儲哪怕讓本國的養老金承受損失都不敢讓中東的美元資産受損失，因爲那相當于直接挖了石油美元的根。
經濟學，首先得是政治經濟學。政治經濟學同時也一定是經濟學，慢牛不是說你想要你能來的，善戰者無赫赫之功，這需要很高的操盤水準，在這方面，美聯儲說自己是第二，沒人敢說自己是第一。各國經濟學家們對美聯儲的信仰，也不是一朝一夕形成的。
最近講到了跟A股一樣曾經長期不漲的日本，日經指數從1989年到2009年，連跌20年，給出的解釋是："經濟不漲、消化泡沫、通縮提款"。可日本股市從2009年開始到現在，已經漲了13年了，我們能把這個解釋反過來，是因爲"經濟增長，泡沫消化，小幅通脹"麽？顯然不能啊，經濟增長和通脹這兩個東西，在日本一直沒出現啊。
日本股市要看日元，日元已經是美元的附屬貨币，一榮俱榮，一損俱損，從2009年到現在，日本股市已經成爲了美國股市的一部分。
其他經濟指标對于标普500來說，起一定作用，但不是主要的。從美國的名義利率和實際利率之間的關系看，自1950年之後，美國10年期國債的名義利率不斷提升，最高的時候接近16%，但實際利率并沒有跟着提升，基本在2%左右震蕩，隻是部分年份有過突然的躍升，80年代之後，名義利率和實際利率雙雙回落，直到最近又出現突然的跳升。
從實際利率和标普500的走勢看，1950年之後，标普500就開啓了單邊上漲行情，很難說按照金融理論，美國實際利率跟标普500指數就應該呈現負相關關系。
從美國國債的期限利率結構看，最近出現了明顯的利率倒挂現象，即10年期國債的到期收益率理論上應該高于短期比如說1年期的國債收益率，但實際卻是相反的，這在經濟學上通常被認爲是美國即将處于衰退的标志。
海外資金面指标六：美元指數與黃金、原油價格
我們在石油美元中提到過，石油美元和美股一直漲是一個閉環，但是，我們也知道，天下沒有不散的筵席。觀察這個閉環是否牢固主要看兩個指标，第一個是中東石油的支付貨币是不是還是美元主導，第二個就是看美國的通脹水平。第一個指标沒問題，石油美元嘛，石油都不用美元做貿易貨币了，那這個體系肯定是崩了。第二個是檢查石油美元是不是有溢出，簡單說就是逆差的美元沒有進入資本市場而是直接進入消費領域，拉高了美國的物價水平，那意味着經濟學規律的回歸，即貿易逆差實際帶來的是本币的貶值。
石油美元的松動首先體現在第一個指标上，雖然中東還是用美元作爲石油的支付貨币，但俄烏危機下，俄羅斯已經接受人民币作爲支付貨币，而且，越來越多的資源型國家接受人民币作爲支付貨币。
第二個指标最近表現的尤爲突出。
理論上，美元作爲大宗商品的支付貨币，在沒有地緣危機的前提下，美元指數跟原油價格應該是呈現負相關的關系，但從2020年開始，原油跟美元指數的走勢居然開始趨同。
黃金也出現了同樣的情況，從2020年開始，黃金跟美元指數也開始趨同，都創了階段性的新高，這跟以往美元強則黃金原油弱的常識不一樣。
這其實反映了一個結論，那就是市場對美元的信心有所下降，部分美元不再按照以往的設計進入美國資本市場形成閉環，而是去搶購大宗商品避險了。
最近一年，原油和黃金的走勢也不同。黃金跟美元指數出現了負相關，但原油依舊是跟美元走出了同步的節奏。
自從上個世紀80年底石油美元正式運轉以來，美國的CPI一直都非常溫和，高點也不過5%左右，隻不過2020年以來的這一次通脹，最高到了9.1%，接近10%的水平，上一次這麽高的通脹還要追溯到1981年。
美國通脹是對石油美元體系的一次預警，雖然我們現在并不能判定石油美元體系已經走向終結，但是2020年以來黃金和原油反常态的暴漲，說明這個體系已經出現了消解的迹象。
美元的相對實力在下降，這是一個顯而易見的客觀事實。
04 技術面指标
技術面是我們日常看盤中最常用的指标，每個人都有自己偏好，我們今天主要看兩個指标，A股市場的估值和恒生指數的情況。
技術面指标一：A股市場估值
A股的估值是一個我們非常看重的指标，甚至是很多人關注的核心指标。
關于估值我們需要了解的規律有下面三個：
首先，估值很高并不意味着會跌，因爲有戴維斯雙擊，同樣估值很低同樣也不意味着會漲，因爲還有戴維斯雙殺，對這個A股的老韭菜一定非常的有體會。
其次，看整體估值市淨率要比市盈率好。影響市盈率的因素，經濟周期很重要。周期高點的公司，盈利也在高點，看上去市盈率不高，但實際馬上就要走下坡路了，估值反而會越來越高。而市淨率雖然也受周期的影響，但相對來說沒有市盈率受的影響大。
最後，不同指數之間估值差異很大，受IPO發行節奏的影響，曆史數據可能沒有太多的比較意義，不能刻舟求劍。
從市盈率的角度看，當前主要的指數估值基本上都處于曆史低位，彈性最大的創業闆指市盈率不到30倍，基本上是曆史最低。
從市淨率的角度，當前的估值也基本上處于長期曆史低位。我們不能得出結論，下一步指數就該漲，但總體看當下股市的安全邊際比較高。
技術面指标二：恒生指數
恒生指數是我們除标普500之外，最關注的一個海外市場指數。恒生指數跟标普500指數一樣，總體一直是向上的。從市盈率角度來看，基本上維持在10-20倍之間，有波動，但彈性并不大。
雖然2021年以來，恒生指數出現了大幅回調，但總體來看估值并沒有絕對低估，從百分位看，恒生指數當前的市盈率在過去10年處于43%分位，近3年最低，爲25%。
從1990年以來，恒生指數跟美國10年期國債利率走出了比較完美的負相關曲線。
如果我們把日經指數與恒生指數放在一起看，就會發現實際從2000年起，日經指數和恒生指數的走勢就已經開始同步，這印證了日本股市和香港股市本質上都是美股的延伸，真是日月所照，江河所至，都是日不落美元的一部分。但從2021年3月份開始，雙方就開始有了明顯的分野。恒生指數掉頭向下，日經指數小幅回調之後繼續向上，同樣，德國DAX指數也跟日經指數走勢趨同。
從恒生指數與滬深300指數之間的走勢看，滬深港通将A股與港股充分的連接在了一起，從2016年起，港股走勢開始與A股趨同，并且在2021年表現出了跟随A股而與美元體系的美國、日本和歐洲股市相背離的趨勢。
05 寫在後面的話
針對股市，我們共總結了三大方面共25個指标，具體情況可以見下表：
在這25個指标中，目前最重要的是霍華德指數、M1M2同比和人民币彙率，這三個指标跟滬深300指數的對應關系也最直接。從中長期看，經濟指标是一個體系，研究這些經濟指标需要時間和經驗。誰也不能指望幾個指标構成的體系就可以包打天下，我們建議要遵循的原則主要有兩個。
一個是"星星之火、可以燎原"，要對指标的突變有着足夠的敏感度。當市場大的風格變換出現，或者決定性的拐點就在眼前的時候，一定有一些指标提前預警，這就需要你提前做好預案。
從這25個指标構成的體系來看，目前的指數大概率是處于一個長期底部區域。如果你在這個點做投資，長期看虧損的概率不大，而且，越跌下去風險越小。
問題不是現在，而是将來有一波牛市你怎麽才能全身而退。我現在提這個問題，絕大部分人都會覺得我是異想天開，虧多了腦子糊塗了。實際上，牛市最常見的是這麽一種狀态：賺了一點賣了，很高興，可是股市接着漲漲漲，自己按捺不住全倉加杠杆入場，結果咣當一下牛市就結束了，自己被套在最高點，連以前賺的都虧進去了。
在這25個指标中，至少有兩個指标給你提示了高點，一個是融資買入額與日成交額的比值，當這個比值超過20%時，就代表股市已經過熱；另一個是格雷厄姆指标，當這個指标低于1.5時，代表股票相對債券性價比很低，可以離場了。
第二個原則是"東方不亮西方亮，黑了南方有北方"，市場總會給機會。
除了極少數的大牛市和大熊市期間，股市基本上都是結構性行情，這25個指标可以讓你找到指數之外的主題性機會。以混合型基金的發行量爲例，如果公募資金是市場資金的主流，那市場風格就會偏價值和大消費走向，因爲一般的公募基金，50億市值以下的公司都很難進入投資股票池。再比如股權融資，當IPO節奏放緩時，小市值股票的溢價就會顯現出來。
市場現在的問題不在于市場本身，而是出在中美博弈的大局上。
客觀的說，我确實對面對的困難估計不足。我一直以爲，大家都是唯物主義者，生産力說話，紙面數據一擺，我鋼鐵年産10億噸占世界一半，造船能力是你的230倍，勝負早就已經決定了，還能翻出什麽浪花來？
可我還是見識淺了。當我把美國的曆史翻一遍，不禁倒吸一口涼氣，美利堅的曆史，真的是細思極恐。
我們都知道，美國被稱爲"燈塔國"，來源于《聖經》："你們是世上的光，城造在山上是不能隐藏的"，建立美國的清教徒們相信，美利堅是上帝挑選出來領導世界的"山巅之城"，是全人類的"燈塔"。
問題是，由不得你懷疑，美利堅自從建國以來的運氣，真的很難讓人不相信美國是上帝的寵兒。
俄羅斯唯二稱得上"大帝"的女沙皇葉卡捷琳娜大帝，号稱"如果我能活到兩百歲，整個歐洲都會匍匐在我的腳下！"，在位35年，發動了九次對外戰争，付出了高昂的代價，才開疆拓土67萬平方公裏。
但這在美利堅面前根本算不了啥。美國最早是北美13州，面積隻有80萬平方公裏，1783年英國承認美國獨立之後，又送了150萬平方公裏，美國總面積達到了230萬平方公裏。到了1803年，正在歐洲與反法聯盟苦戰的拿破侖财政緊張，就将面積210萬平方公裏的路易斯安娜以1500萬美元的價格賣給了美國，這讓美國的國土面積生生的膨脹了一倍。
至于阿拉斯加就更具戲劇性了。這塊土地170多萬平方公裏，原本屬于沙俄，好巧不巧當時沙俄正跟奧斯曼土耳其開打，戰敗的沙俄政府财政差點破産，就主動到美國推銷阿拉斯加，問題是當時的美國對這塊北極之内的大冰箱不感興趣，沙俄死乞白賴的上門，甚至連賄賂美國議員的招數都用上了，最後是以720萬美元的價格，把這塊土地給請了出去。
今天的美國，領土總面積937萬平方公裏，這其中380萬平方公裏，40%的領土面積，是花了2220萬美元買來的。
你說你看了你酸不酸？德國曆史上著名的"鐵血宰相"俾斯麥，就曾經這麽說，"上帝眷顧着傻瓜、酒鬼和美國人。"
至于上個世紀以來美國撿的大漏，那更是不值一提。
兩次世界大戰把整個歐亞大陸打爛了，全世界的人才和資源都流到了美利堅，二戰結束，美國的工業生産能力最高到了全世界的80%。
美蘇冷戰，最後是蘇聯自己就地解散，四分五裂，美國又一次躺赢。
這一次次的勝利，讓美利堅上上下下都相信，什麽曆史社會經濟規律，全都靠邊站，自己就是那個哪怕子彈裝滿玩輪盤賭也會卡殼的例外。
教員曾經說過，"美帝國主義者很傲慢，凡是可以不講理的地方，就一定不講理，要是講一點理的話，那是被逼得不得已了。"
說實話，要是一路走來能有這麽樣的運勢，我都覺得現在的美利堅是太慫太保守了。
我相信大家都看過一部美國電影《阿甘正傳》，一開始我們用他來學英語，"Life is a box of chocolates, you never know what’s you are going to get."，簡單隽永，後來我們又把他當成了勵志電影，在倒黴的時候放給自己看。
直到今天，我才讀懂了這部電影的另一層含義。《阿甘正傳》自身，完美體現了美國的價值觀，是一部最能反映美利堅精神内核的電影。
這個價值觀可以用一句話來總結，那就是"美利堅是上帝的寵兒，山巅之國，是人類的例外"，美利堅生來就應該被祝福，幸運隻不過是人生的底色。
電影中的阿甘，在從事捕蝦業務因爲競争激烈一無所獲時，每個禮拜六都去教堂祈禱，直到後來奇迹真的發生了。
如果這都能用來勵志，那真的太低估人生的苦難，太讓人絕望了。我們普通人，但凡能有阿甘百分之一的幸運，都能混成人中龍鳳，何況阿甘簡直就是各種buff疊滿了。
事實上，美利堅一直都堅定的認爲，阿甘就是自己的真實寫照。
在貼吧的時代，有一句流行的回複："樓主好人，下輩子美利堅"。跟這麽一個運勢爆棚的對手做敵人，真的很讓人絕望。
但是我們還是要相信邏輯，相信曆史的輪回。千年古國的優點就是，一切當下的曆史都能在故紙堆中翻到先例。
1867年7月，曾國藩在跟自己的心腹幕僚趙烈文的一次對清朝國運的閑聊中，趙烈文這麽做出了這樣的預言："天下治安一統久矣，勢必馴至分割，然主爲素重，風氣未開。若非抽心一爛，則土崩瓦解之局不成。以烈度之，異日之禍必先根本颠仆，而後方州無主，人自爲政，殆不出五十年矣。"，斷言清朝熬不過50年。對于曾國藩的質疑，他接着說，"君德正，然而國勢隆盛之時，士大夫食君之祿報君之恩已經很多。本朝創業太易，誅戮又太重，奪取天下太過機巧。天道難知，善惡不相掩，後君之德澤，未足恃也。"
按照中國曆史的經驗，創業太易，奪取天下太過機巧，并不是一個優點，反而是大大的缺陷，何況誅戮太重也是完美照進曆史現實。
我們還知道，在股市裏憑運氣賺到的錢，最終會憑實力虧回去。
物必自腐而後蟲生，我們要做的隻是等待。
等待的時候我們不妨看下面這首詩：
送瘟神·其二
春風楊柳萬千條，六億神州盡舜堯。
紅雨随心翻作浪，青山着意化爲橋。
天連五嶺銀鋤落，地動三河鐵臂搖。
借問瘟君欲何往，紙船明燭照天燒。
