文 | 市值觀察，作者 | 大師兄，編輯 | 小市妹
近 10 年來，我們見識過很多由盛及衰、暴漲暴跌的産業闆塊，锂電、光伏、創新藥 ……
但是，要論波動幅度之大，疫苗絕對不能被跳過。
暴跌 80%
過去幾年，A 股除了銀行、電力、煤炭等極少數高股息行業外，其餘行業普遍大跌，即使跑出過無數大白馬的消費和醫藥，也沒能幸免。
而同時具有消費和醫藥特征的疫苗行業，表現更是慘不忍睹。
與最近 5 年的曆史高點相比，在上證指數最大區間跌幅不到 30% 的情況下，疫苗指數同期最大跌幅近 80%。相比之下，中證醫藥指數跌幅在 60% 左右，中證新能源跌幅不到 70%，疫苗堪稱 A 股最慘行業之一。
疫苗龍頭股，也難獨善其身。
本輪下跌行情，康希諾最大跌幅接近 95%，沃森生物和智飛生物最大跌幅接近 90%，華蘭疫苗最大跌幅 70％，表現相對較好的萬泰生物，股價也已腰斬。
疫苗股，曾經也是 A 股最牛闆塊之一。
根據同花順的數據，2015 年到 2021 年間，疫苗指數從不到 1000 點最高上漲到 30000 點以上，區間最大漲幅超過 30 倍。同期上證指數最大漲幅不到 20%，中證醫藥指數最大漲幅不過 1 倍出頭，即便是包括锂電、光伏龍頭在内的昔日大牛行業中證新能源，最大漲幅也不過 5 倍左右。
上輪牛市中，疫苗龍頭的股價表現，不亞于明星行業裏的明星公司。智飛生物最大漲幅接近 30 倍，沃森生物超過 15 倍，最強悍的是 2020 年 4 月登陸主闆的萬泰生物，上市之初直接飙出 26 個漲停闆，不到 2 年時間，最大漲幅接近 40 倍。
▲疫苗指數月線圖，來源：同花順
暴漲暴跌的背後，是疫苗行業業績的冰火兩重天。
2015 年到 2021 年，國内疫苗新品不斷湧現，民衆接種意識逐漸提高，疫苗行業迎來了超快的發展時期。
6 年時間裏，疫苗行業第一巨頭智飛生物營收從 7 億左右增長到 300 億以上，淨利潤從不到 2 億，增長到 102 億；萬泰、沃森等疫苗公司，業績也出現數倍甚至數十倍的增長。
2021 年之後，疫苗行業增速逐漸放緩，連龍頭公司都逐漸出現罕見的業績大降迹象。
2023 年，萬泰生物營收同比下降 50.7％，淨利潤下降 73.6％；沃森生物營收同比下降 19%，淨利潤下降 42%；智飛生物在營收創下曆史新高的同時，淨利潤比 2021 年曆史最高峰時期也下降了 20%。
今年上半年，萬泰營收繼續大降 67％，淨利潤大降 84％；沃森營收下降 33.88%，淨利潤下降 62.53%；智飛營收下降 25%，淨利潤下降 47%。
超級内卷
股價、業績雙殺的陰影之下，國内疫苗行業近年來出現的價格戰也透出絲絲寒意。
今年 5 月，國藥集團打響四價流感疫苗降價第一槍，集團下屬的長春所、武漢所、上海所生産的四價流感病毒裂解疫苗中标價格下調，從 128 元 / 支降到 88 元 / 支，降幅約 30%；随後華蘭生物和北京科興也加入降價行列，兩家公司旗下多款四價流感疫苗均下調至百元以下。
國内最早獲批四價流感疫苗的華蘭疫苗，或許是受本輪價格戰沖擊最大的公司。
作爲疫苗行業的細分龍頭，四價流感疫苗是公司最重要的收入來源之一。今年以來的價格下降，導緻去年業績還大幅增長的華蘭疫苗，上半年營收和淨利潤均下跌 70% 以上，毛利率同比下降了近 30 個百分點。
▲來源：同花順
下跌更慘烈的，是過去一苗難求的 HPV 疫苗。
今年 3 月，萬泰生物中标江蘇省二價 HPV 疫苗采購項目，單支中标價格爲 86 元。
萬泰生物二價 HPV 疫苗的馨可甯，獲批時間爲 2019 年 12 月底，是第一款獲批的國産 HPV 疫苗，上市之初價格爲每支 329 元。不到 5 年時間，馨可甯價格下降已超過 70%，也直接導緻今年上半年萬泰的營收和淨利暴跌。
國内另一款二價 HPV 疫苗，是沃森生物的沃澤惠，于 2022 年 3 月獲批上市，同年 5 月沃森生物中标南京市二價 HPV 疫苗，中标價 246 元 / 支。
今年 8 月，山東省發布一則二價 HPV 疫苗采購成交公告，沃森生物旗下子公司澤潤生物以 2794.65 萬元中标 101.62 萬支，單支中标價格爲 27.5 元。不過兩年多時間，沃澤惠降幅達到 88%，意味着沃森生物的三季報或許會比較難看。
流感和 HPV 疫苗屬于非免疫規劃疫苗，由公民自費并且自願接種，價格主要由市場調節。除了新生兒減少帶來的需求萎縮外，供給端的同質化競争，是價格下降的更重要原因。
萬泰和沃森之前，國内 HPV 疫苗主要來自智飛生物代理的默沙東疫苗。由于國産疫苗缺位，HPV 疫苗在内地一度供不應求，價格居高不下，智飛生物也憑借代理默沙東疫苗，賺得盆滿缽滿。
國際巨頭的超級大單品往往引發國内企業的 " 跟風 " 研發。最近 5 年來，獲得國家藥監局批準的 HPV 疫苗有 5 款，其中有 3 款爲二價 HPV 疫苗。爲了研發出國産 HPV 疫苗，萬泰生物用了 16 年時間，沃森生物耗時 17 年，或許誰也沒有想到，當初被寄予厚望的國産 HPV 疫苗，繁榮周期竟如此短暫。
流感疫苗的競争環境同樣殘酷。華蘭的四價流感疫苗于 2018 年獲批，随後６年裏，國内疫苗企業一哄而上，獲批的國産四價流感疫苗至少有 7 款，價格戰自然難以避免。
還有希望嗎？
面對國内激烈的競争環境，很多疫苗企業開始發力國際市場。
開拓國際市場當然并不容易，因爲疫苗出海有嚴格的市場準入制度，而且市場份額主要掌握在默沙東等國際巨頭手中，國産疫苗的認知度很低。
幾年前的疫情，成爲中國疫苗企業出海的重要契機。期間快速響應的國産新冠疫苗，憑借先發優勢在全球特别是發展中國家備受歡迎，爲其他國産疫苗後續開拓國際市場打開了一條通道。
本輪價格戰之前，國藥集團旗下的武漢所就已經開始在國際市場布局，并在亞非市場率先取得突破。
2022 年 12 月，武漢所自主研發的四價流感疫苗成功在肯尼亞完成注冊；2023 年 10 月，武漢所首批出口非洲的四價流感疫苗發往肯尼亞；2024 年 5 月，武漢所研發的四價流感疫苗成功中标 2024 年阿聯酋采購訂單；
憑借新冠疫苗在全球赢得聲譽的科興控股，也有更多的疫苗走向海外。
今年 5 月 30 日，科興在土耳其投資的合資企業 SINOVAC 科興，中标土耳其甲肝和水痘疫苗長期供應項目；2020 年以來，SINOVAC 科興陸續向土耳其供應新冠疫苗、甲肝疫苗、流感疫苗和水痘疫苗，累計近 9400 萬劑。
在二價 HPV 疫苗領域，國際業務最先突破的仍是國内龍頭萬泰生物，公司主要方向同樣是 HPV 疫苗普及率較低的亞非拉等發展中國家。
早在 2021 年，萬泰生物二價 HPV 疫苗就已取得 WHO 的預認證，今年半年報顯示，目前已在摩洛哥、尼泊爾、泰國、埃塞俄比亞、哈薩克斯坦等 18 個國家獲得上市許可。
國外市場任重道遠，疫苗企業當前的首要任務，其實還是要深挖國内市場。
公開數據顯示，目前我國流感疫苗總體接種率爲 3% 左右，9 到 45 歲适齡女性的 HPV 疫苗的接種率也不到 10%，遠低于歐美及東亞地區水平，很多國産疫苗的市場滲透率，還有很大提升空間。
疫苗總體滲透率的提升，很難靠降價實現。像 HPV 等非免疫規劃的二類疫苗，并非價格敏感型市場，主要靠接種意願驅動，大幅降價并不能換來銷量的大幅上升。
要提升接種意願，有賴于疫苗創新能力的提高。
8 月 26 日，國家藥監局藥品審評中心（CDE）官網顯示，萬泰生物九價 HPV 疫苗上市申請獲得受理，爲首個申報上市的國産九價 HPV 疫苗。考慮到國産疫苗的價格優勢，萬泰的九價 HPV 疫苗很可能大幅拉升公司業績，一定程度上也成爲萬泰生物在本輪疫苗熊市中相對抗跌的重要原因。
更重要的，還有國家免疫政策未來的變化預期。
價格大幅下降之後，如果 HPV 和流感等諸多自費疫苗能變成國家免費提供，或者給予更多政策補助，疫苗行業的成長邏輯或許又會得以重新回歸。
