一
不經意間，賦能美好生活的數字經濟演繹新模式新業态之際，亦帶來增長之問。
穿梭在城市大街小巷的外賣騎手被時間嚴格綁定。他們每接一單，系統就開始計時，超時可能意味着差評和收入的減少，不得不在壓力和風險中穿行。
倦怠在城市寫字樓、居民樓的人被各類 App 牽引。他們每下一單，系統會随之分配優惠券，并分析用戶畫像；他們在充盈着折扣等促銷活動的 " 低價 " 環境中網遊。
低成本、低價環境中生活的芸芸衆生，享受着數字經濟帶來的便利，同時也在不知不覺中成爲經濟 " 機器 " 運轉系統的一部分。
從早上醒來查看天氣預報、穿衣出行、購物，到晚上用 App 點一份外賣，在大數據與算法的驅動下，人們的生活越來越依賴于 App。由此，生活日趨數字化與算法化，但成本低、效率高——這兩點恰是電商平台的最大 " 賣點 "。
拼多多的異軍突起在昭示人們的消費邏輯變了？低價或 " 物美價廉 " 的商品在國外也受追捧？
這或是人性使然。2023 年 11 月，拼多多集團發布的截至 2023 年 9 月 30 日的第三季度财報顯示，2023 年第三季度收入爲 688.4 億元，同比增長 93.9%；旗下跨境電商平台 Temu 的銷售額突破 50 億美元，在其上線一周年之際的 9 月，單日 GMV 達 8000 萬美元。
請注意：Temu 的簡介是 Team Up，Price Down ，翻譯過來就是 " 買的人越多，價格越低 "。
截至 2024 年 1 月 5 日，拼多多市值 1949.4 億美元，市盈率 30.81 倍，報 146.74 美元 / 股；而阿裏巴巴報收 72.96 美元 / 股，市值 1857.9 億美元，TTM 爲 10.24 倍。
2023 年 12 月開始，拼多多的市值首次超過阿裏巴巴，引起市場關注。這可能意味着，越來越多的人青睐低價或 " 物美價廉 " 的商品，無論國内還是國外。
資深私募投資人士馮建安說：" 拼多多上的東西很多很便宜，挺好的水果一兩塊錢一斤，最多個頭小點。還有挺好的無抗富硒雞蛋，30 枚 1800 克上下，24 塊錢。"
現在，不隻是外賣小哥，似乎人們都直接或間接地 " 困 " 在系統或平台裏了？
" 也不是說‘困’在平台裏了，而是收入的問題，賺錢不易，省錢就成了方法。誰都想潇灑花錢，問題是要有這個本錢。" 馮建安說。
馮建安認爲，價格這麽低，想讓 CPI 轉正，或許是個難題。其畫外音是，低價、低成本也是當前增長的煩惱。但是在他看來，這可能也是高質量增長的必經之關，低價、低成本，更多是産能過剩所緻；對出口而言是優勢，對内則是劣勢，因爲利潤低。
2023 年 11 月的 CPI 數據顯示，物價再度走弱。考慮到 " 有效需求不足，部分行業産能過剩 " 的情況，銀河證券分析，2024 年上半年 CPI 與 PPI 可能都會延續低位運行狀态；預測 2023 年 12 月的 CPI 爲 -0.2%、PPI 爲 -2.7%，降幅收窄但仍爲負值。
某種意義上，或許拼多多的崛起有其必然性。新技術、新産品、新模式、新業态下的普通居民開始選擇拼多多，這何嘗不是一種新内需呢？
此 " 低價 "" 低成本 " 非彼 " 低價 "" 低成本 "。按照北京大學國家發展研究院教授周其仁的話說：雖然一般商品和服務的價格，大體由市場供求決定，但關鍵的生産要素價格，包括地價、利率、彙率、金融服務費，以及電價、教育、醫療和其他生産性服務費率等領域，行政幹預依然廣泛存在，嚴重幹擾各類主體的投資決策。
與此同時，低價與通貨緊縮隐患又不無相關，盡管它們是不同的經濟現象。低價和低成本在某些情況下可能是積極的經濟信号，表明效率提高和市場競争，但如果這些現象普遍存在并持續時間過長，可能會導緻通貨緊縮，從而對經濟産生負面影響。
2024 年仍然是變數較大的一年。據西京研究院分析，中國的系統性風險可能進入真正的深度出清階段，從金融到财政，從貨币到信用，從股票到房産，都需要來一次深度的重構和重估，以便适應去房地産化的 " 高質量發展 " 階段。如何告别房地産，日本用了三十年，美國用了十五年，中國需要多長時間？
二
内外宏觀環境生變，消費邏輯變了，對應的投資邏輯可能也會變。
微觀個體與宏觀大局的共振并不意外。中國經濟複蘇呈波浪式、曲折式，若系統性風險步入深度出清階段，則非一朝一夕得以完成。2024 年仍需系好 " 安全帶 "，人們開始精打細算，消費方式傾向實用且有品質也是應有之義。
事實上，盡管出口總規模變化不大，但地域分布變了，這意味着，消費、投資、出口格局都變了。
" 我們的出口總規模變化不大，變化的是地域分布，增加了對東南亞出口，其中很多轉口到了歐美。不然，東南亞怎麽可能消化得了那麽多從中國進口産品。" 馮建安說。
央視網消息稱，回顧 2023 年，中國外貿克服了外需疲弱、價格下行等多重挑戰，實現了近 42 萬億元人民币的進出口規模、14% 以上的出口國際市場份額。新的一年，中國将與世界共享中國式現代化帶來的新機遇，繼續成爲拉動世界經濟增長的重要引擎。
國家外彙管理局最新統計數據顯示，截至 2023 年 12 月末，我國外彙儲備規模爲 32380 億美元，較 11 月末上升 662 億美元，升幅爲 2.1%。
原國家發改委财政金融司司長徐林指出，當前國内經濟面臨結構性減速壓力：勞動力要素下降，人口紅利消失，15 — 60 歲勞動力人口逐年淨減少，勞動力成本在過去 10 年持續上升 10% 以上，由于勞動人口和老齡化失衡，撫養比變化，儲蓄率受到影響，在生産投資也産生聯動反應。
在徐林看來，當生産要素資源受影響，如果效率提升是可以彌補其不足，但并無明顯效率提升，而出現全要素生産率增速下降。" 另外國際貿易秩序變化，出口受阻，投資市場彌漫着悲觀情緒。" 他表示。
現實中，資本依然糾結，市場信心不足。細觀于 2023 年底升溫的 A 股市場情緒，在 2024 年開年之際又降溫了。
2024 年開年第一周，或受美聯儲會議紀要未如市場預期偏 " 鴿派 " 的負面影響，全球股市低迷，歐美股市下行，納斯達克指數跌幅較大。
新年首個交易日，滬深股市開盤下行，當日，上證指數跌幅較小，創業闆指數跌 1.87%。之後 3 天，A 股持續低迷，上證指數 1 月 5 日報收 2929.18 點，新年第一周跌幅 1.54%。1 月 2 日至 5 日，深證成指與創業闆指數則是四連陰，周跌幅分别爲 4.29%、6.12%。
不過，1 月 5 日，大盤股表現相對強勢，如銀行闆塊大漲，四大行漲幅約 2%，包括權重較大的兩桶油及煤炭股也是收漲，這令上證指數跌幅較小。
1 月 5 日晚間，中國人民銀行、國家金融監督管理總局發布《關于金融支持住房租賃市場發展的意見》明确，支持住房租賃供給側結構性改革。金融支持住房租賃市場發展應突出重點、瞄準短闆，主要在大城市，圍繞解決新市民、青年人等群體住房問題，支持各類主體新建、改建和運營長期租賃住房，盤活存量房屋，有效增加保障性和商業性租賃住房供應。《意見》自 2024 年 2 月 5 日起施行。
此外，值得一提的是，PSL 時隔近一年重啓，釋放了哪些信号？
2023 年 12 月，三家政策性銀行新增補充貸款 3500 億元，PSL 餘額增至 3.25 萬億元，爲 2023 年 2 月以來首次淨新增。
東吳證券認爲，當下消費的彈性并不足以對沖仍尋企穩的地産和開始放緩的基建，在 2024 年财政發力路徑不定與提高資金效益訴求的背景下，PSL 重啓能夠接續此前增發國債的穩增長力度，用城中村改造等 " 三大工程 " 來彌補市場出清帶來的缺口，支撐年初經濟 " 開門紅 " 的成色。
貨币政策方面，東吳證券認爲，PSL 操作有投放基礎貨币的效果，且近期跨年資金面整體維持寬松，降準的期待或許不高，但存款利率調降落地疊加制造業 PMI 等宏觀數據波動，MLF 降息的時點可能前置到今年一季度。
華寶證券分析，當前國内經濟仍在慢修複過程中。中央經濟工作會議提出，要堅持穩中求進、以進促穩、先立後破；要加快構建新發展格局，着力推動高質量發展。後續政策有望進一步加碼，鞏固和增強經濟回升向好态勢，持續推動經濟實現質的有效提升和量的合理增長。
外圍市場上，美國利率與美元指數快速下行。堪稱全球資産定價之錨的 10 年期美國國債收益率在 2023 年年末收于 3.88%；相比 2023 年 10 月 19 日的峰值 4.98% 回落 110 個基點。銀河證券研究院分析，同期中國 10 年期國債到期收益率從 2.72% 回落至 2.56%，對應中美利差從 -220 個基點的倒挂程度收窄到 -130 個基點。美元指數 2023 年年末降至 101.38，相比 2023 年 10 月 3 日的峰值 107.07 明顯回落，對應美元兌人民币彙率從 7.3 以上回到 7.1 以内。
至于美聯儲 2023 年最後一份會議紀要并未如市場預期般偏 " 鴿派 "，交銀國際研究分析，會議紀要顯示了委員會對通脹回落的進展更有信心，且認爲當前利率已達峰，對應聲明中加息措辭的軟化，均反映了本輪加息周期的完結。雖然紀要提及 2024 年可能會降息，但仍具有較大的不确定性，特别是經濟增長狀況可能會逆轉預期的降息路徑，降息判斷仍需審慎。
然而，市場對降息的押注并未明顯降溫，利率期貨市場隐含的利率路徑仍顯示美聯儲将于 2024 年 3 月開始降息，且全年降息 5 — 6 次。
随着中美利差的收窄、中國央行可能的降息安排，包括市場押注美聯儲二季度開始降息，屆時市場情緒是否會回暖，投資信心是否得以重振？
" 當前影響全球經濟和金融市場的最主要變量，是美元持續兩年的暴力加息周期進入了拐點 "，西京研究院分析，" 市場一緻預期 2024 年二季度美元将進入降息周期，這表明投資者對美國經濟軟着陸并不樂觀。但看衰美國經濟存在着一定的風險。"
A 股開年不利，2024 全年表現尚存不确定性，但多數投資觀點認爲，美元降息的預期已經打開，外部流動性環境大幅改善，A 股 2024 年走勢将好于 2023 年。
愛建證券認爲，市場整體的弱勢特征未變，而節前的上揚隸屬于股指超跌技術性反彈是大概率事件，因此，預期短期股指寬幅震蕩難以避免，密切關注人民币彙率和人氣指數的動向，把握市場節奏控制倉位精選個股操作。
三
今非昔比，資本之惑在于：風險出清過程中，與資本市場對應的實體經濟增長修複難免會有波折。
與此同時，大數據與算法驅動下的低價、低成本環境，若長此以往，也會對新經濟的新增長模式提出新挑戰。
" 爲什麽二十大報告提出要高質量發展，是因爲經濟增長不能主要再靠資本密度的增加來推動了，債務增長過快導緻靠資本投入的模式難以持續下去。" 中泰證券首席經濟學家李迅雷說，所以中央非常強調要高質量增長和實現經濟轉型。
李迅雷說：" 過去 15 年中國 GDP 增長當中 42% 來自投資拉動，也就是資本形成，而其他國家經濟增長中靠投資來拉動的比重就 20% 左右。但要馬上改變這種模式也很難，因爲它是長期形成的，也是多年來‘政府在資源配置中發揮重要作用’的優勢。"
他認爲，目前最大問題還是有效需求不足。至于市場方面，經過三年的調整，A 股估值水平已經步入價值投資區間，資本市場或能夠見底回升。
那麽，當一個經濟體面臨低價、低成本，且産能過剩，包括消費者信心不足等諸多問題的時候，應該如何進行高質量發展，怎樣提振資本市場的信心？
很顯然這是一項複雜的挑戰。可能的策略是：經濟結構與人口結構的高質量發展。這意味着着力推進産業升級、提高效率和質量、注重環境保護和可持續發展、推進市場和制度改革等。
低價、低成本增長模式短期内可以帶來價格優勢和市場份額的提升，但長遠來看，它可能會導緻質量下降、創新能力減弱和經濟活力的喪失。因此，亟需各方共同努力，通過促進創新和提升消費者意識來實現健康、可持續的經濟增長。
唯如此，一級市場也好，二級市場也罷，資本或許才能在一個質量和效率并重的環境中實現良好回報，由内至外，助推經濟穩健發展。
