中新經緯 12 月 22 日電 題：底部已現，黃金已步入上行通道
作者 高瑞東 光大證券首席宏觀經濟學家
査惠俐 光大證券
近兩年，美國通脹持續走高，黃金的價格卻并未表現出 " 水漲船高 " 的現象，黃金究竟是否具備 " 抗通脹 " 功能？一方面，黃金的 " 抗通脹 " 更多表現為 " 抗通脹上行 "。另一方面，當利率上行速度超過通脹速度時，黃金作為 " 無息資産 " 持有成本升高，與黃金具有相似金融屬性的債券吸引力上升，此時，通脹上行，黃金價格卻可能下跌，這也就是導緻近期通脹高企、金價走弱的原因。因此，盡管通脹水平會影響黃金價格，但是通脹水平并非黃金價格的決定因素。那麼，黃金的主要定價因素是什麼？
黃金的金融屬性主導黃金價格。
黃金兼具金融屬性、貨币屬性和商品屬性。作為商品的黃金供需偏剛性，作為貨币的黃金主要體現為與美元的相對價值，黃金的金融屬性則表現為投資需求，由實際利率定價。如今，與避險、抗通脹和資産配置相關的投資需求，是黃金的主要需求，實際利率也成為黃金重要的定價因素。從數據角度看，我們研究發現黃金價格與實際利率高度負相關，自 2003 年以來兩者負相關系數絕對值高達 0.88，兩者呈現 " 此消彼長 " 的形态。
為何實際利率是黃金定價的錨？
一則，從避險角度看，" 貨币天然是黃金 "，長久以來人類社會對黃金價值的高度認同賦予黃金避險作用，美國抗通脹債券 ( TIPS ) 收益率可代表美國實際利率，TIPS 作為美國财政部發行的國債，也具備較高信用等級，市場風險偏好降低時，資金流入推動黃金價格上漲、TIPS 收益率下跌。
二則，從抗通脹角度看，黃金購買力長期保持穩定，不受單一國家貨币價值變化影響，TIPS 計息方式依賴于美國 CPI ( 消費價格指數 ) 同比數據，CPI 上行時投資者可以獲得更多的利息作為補償，此時投資者也期望通過購買抗通脹的黃金和 TIPS 保護本金。
三則，從資産配置角度看，黃金是一種無息資産，實際利率可以視為持有黃金的機會成本，兩者存在負向傳導。實際利率上升時，作為無息資産的黃金吸引力降低，金價下降，反之，當實際利率走弱時，黃金價格走強。
展望看，黃金價格已步入上行通道。
從經濟基本面看，美國經濟已出現放緩迹象，11 月美國制造業 PMI ( 采購經理指數 ) 降至收縮區間，住房市場正在快速降溫，美債利率曲線深度倒挂。從通脹視角看，11 月美國通脹明顯回落，環比及同比數據均大幅低于市場預期，服務價格帶來的通脹高粘性問題已出現邊際松動。從貨币政策看，12 月美聯儲加息放緩，我們預計 2023 年 3 月或停止加息，曆史經驗表明，美債利率多提前于美聯儲加息終點回落。多因素共同作用，實際利率已步入下行通道，帶動黃金價格上漲。同時，美元作為黃金的計價貨币，對黃金價格形成 " 尺度效應 "，2023 年美元強勢基礎或将轉弱，對黃金價格的壓制放緩；從資産配置視角看，從加息結束到降息周期，黃金均是優勢資産。 ( 中新經緯 APP )
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