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文｜全球财說，作者｜蘇杭
" 現在縣城的人都這麽有錢嗎？"
兩年多沒有回過家的小 A 走在老家縣城的路上，忍不住發出了這樣的感歎。
在刻闆印象中，" 大金鏈子小手表 " 成爲東北人的象征已經足以體現出當地人對于黃金的喜愛，但一座人口不到 50 萬的東北小縣城，城中心的一條 500 米的步行街兩旁竟然開了近十家金店，仍然令人歎爲觀止。甚至有同一品牌的兩家門店僅相隔幾十米，街邊的幾座商場内還分别開有數家黃金首飾店鋪。
小 A 的媽媽告訴她，縣城房價低，居民開銷不大，通常都認爲黃金能保值，最近幾年又漲價漲得快，大家就都去買黃金了。
而且，在縣城的社會裏，戴再貴重的奢侈品也往往沒什麽人認識，而一件金燦燦沉甸甸的黃金首飾卻絕對是生活富足的象征。
近幾年，低線城市對黃金珠寶的消費潛力要大于一、二線城市。弗若斯特沙利文數據顯示，2017 年至 2022 年，三線城市黃金珠寶産品的銷售複合年增長率爲 11.0%，預計 2022 年至 2027 年将以 6.6% 的複合年增長率增長。
四線及以下城市 2017 年至 2022 年、2022 年至 2027 年的複合年增長率則更分别達到 11.5%、6.8%，遠高于一線城市的 6.7%、5.0%。
各大品牌也嗅到了此商機。
如夢金園黃金珠寶集團股份有限公司（以下簡稱 " 夢金園 "）就在 9 月 28 日遞交給港交所的上市申請中表示，計劃到 2026 年 12 月前新設 33 家自營店，并将主要集中精力在三線及以下城市，以及門店密度相對較低的中國新一線及二線城市開設門店。
除了夢金園，11 月 10 日，老鋪黃金股份有限公司（" 老鋪黃金 "）也遞交了港股主闆上市申請。
巧合的是，兩家公司均曾在 2020 年申請深市主闆上市，又先後折戟，加上此前多次沖擊深市主闆失敗的周六福珠寶股份有限公司（" 周六福 "），黃金品牌在經營和 IPO 上經曆了冰火兩重天。
金價上漲，品牌盈利能力分化
2020 年以來，黃金價格始終處在曆史高位，進入 2023 年漲勢則更加明顯。
近期，受美聯儲暫停加息以及降息預期的推動，黃金價格更是水漲船高。12 月 4 日 COMEX 黃金盤中一度達 2152.3 美元 / 盎司，創下曆史新高。
Wind 數據顯示，截至 12 月 14 日，COMEX 黃金收報 2051.30 美元 / 盎司，較年初漲約 12.57%；倫敦現貨黃金 2046.10 美元 / 盎司，年内漲約 12.90%。
國内的金價上海金基準價 12 月 4 日早盤價達曆史新高 482.53 元 / 克，12 月 14 日早盤價 475.05 元 / 克，午盤價 475.37 元 / 克，年内最高價差超 70 元 / 克。
黃金飾品價格更是直沖 600 元每克，最高一度達到 630 元，目前各大品牌的報價大多在 600 元 -615 元之間。
雖然近幾日有所波動，但整體來看漲幅仍然較大。
年輕人回想起曾被自己當成樂子的 " 中國大媽與華爾街的黃金大戰 "，紛紛歎服 " 大媽們 " 的智慧，于是 " 質疑大媽、理解大媽、成爲大媽 "，前赴後繼加入了買金大軍。
中國黃金協會數據顯示，2023 年前三季度國内黃金消費量 835.07 噸，同比增長 7.32%。根據各地媒體 12 月以來的報道，一些品牌的線上渠道及部分門店的銷售額同比增長近 50%。
行業整體在增長，但具體到每個品牌就情況各異。
2023 年上半年，夢金園總收入爲 93.16 億元，同比增長 38.67%，淨利潤爲 1.06 億元，同比僅增 4.85%。同期，老鋪黃金收入 14.18 億元，同比增幅達 116.12%，淨利潤 1.97 億元，同比大增 232.22%。
時間向前推，各大品牌的收入及盈利能力分化則更加明顯。
2020 年 -2022 年，2000 年成立的夢金園收入便已超過百億，各年分别爲 108.34 億元、168.71 億元、157.24 億元；淨利潤分别爲 1.74 億元、2.24 億元、1.81 億元，淨利率分别爲 1.61%、1.33%、1.15%。
同期，成立近 20 年的周六福的收入分别爲 20.82 億元、28.29 億元、31.60 億元，淨利潤分别爲 3.86 億元、4.29 億元、5.83 億元，淨利率分别爲 18.55%、15.16%、18.44%。
品牌成立于 2014 年的老鋪黃金收入分别爲 8.96 億元、12.65 億元、12.94 億元；淨利潤分别爲 8802.5 萬元、1.14 億元、9452.9 萬元，淨利率分别爲 9.83%、9.01%、7.30%。
回收業務拉低夢金園毛利率
商業模式的差異帶來了淨利率的差異。
夢金園雖然自诩爲高純度精工金飾專家，2020 年 -2022 年及 2023 年 1-6 月（" 報告期 "）的毛利率卻分别僅 5.9%、3.2%、4.8% 及 5.7%，其中尤以特許經營網絡，也就是加盟和省級代理模式的毛利率最低。
即便與本就毛利率不高的同行業其他公司的加盟模式比，也處于較低水平。
既然并非加盟模式的原因，那就不得不令人猜測是受回收業務的影響。
爲了提高客戶黏性，增加門店客流量，夢金園推出每年一次的 " 一元換款 " 活動，允許消費者通過以舊換新向加盟商或自營店将所購買的舊 " 萬純 " 系列産品換爲 " 萬純 " 系列的新款産品，每克僅收取 1 元加工費，并允許自營門店消費者及加盟商使用舊黃金産品作爲交易價格的部分對價。
截至 2020 年 -2022 年及 2023 年 1-6 月（" 報告期 "），舊料業務占夢金園黃金采購數量的比例分别爲 67.5%、49.9%、40.8% 及 25.5%。
以上海黃金交易所實時交易價格估計，作爲支付對價一部分的舊黃金金額分别爲 68.83 億元、80.78 億元、57.97 億元及 23.17 億元。
而招股書顯示，報告期内與夢金園有舊料業務往來的加盟店，毛利率分别僅 5.2%、3.3%、4.1% 及 4.9%。
老鋪黃金營銷費用率高企
相較而言，" 經中國黃金協會認證的中國古法手工金器專業第一品牌 " 的老鋪黃金毛利率就要高出很多，報告期内分别達到 43.1%、41.2%、41.9% 及 41.7%。
這離不開老鋪黃金的 " 高端定位 "。
與一衆珠寶品牌主攻下沉市場的趨勢相反，老鋪黃金瞄準的是高淨值人群，走的是奢侈品牌路線。
截至目前，老鋪黃金共有 29 家門店，全部爲自營，且均分布在一線及新一線高端商業中心如 SKP、萬象城等之内。
" 老鋪黃金 " 天貓旗艦店，有 " 堅持純正、純粹的‘中國皇家古法手工制金工藝’标準 "、" 老鋪黃金制金技藝源自北京工美花絲廠制金老匠師 "、" 由原清宮廷造辦處金匠一脈傳承而來 " 的介紹，而對于克價爲何如高的疑問，客服回複稱：" 老鋪黃金的金器，以古法手工制金工藝匠心打制。從金器造型、工藝細節，到肌理印記、顔色質感，與其它工藝黃金都有着很大的差異。"
不過，古法手工也并非老鋪黃金獨有，不少品牌都推出過古法工藝産品，如夢金園就在招股書中表示，其産品最顯著的特點是在生産過程中運用了 2008 年被評爲中國非物質文化遺産的古法珠寶匠造工藝 " 金銀細工制作技藝 "。
相比于工藝上的投入，銷售費用上的投入産生的效果可能更顯著。
報告期内，老鋪黃金銷售費用分别爲 1.90 億元、2.62 億元、2.97 億元及 2.50 億元，銷售費用率分别爲 21.21%、20.75%、22.96% 及 17.63%。遠高于老鳳祥、周大生、周大福等品牌，僅低于以營銷見長的迪阿股份。
周六福曾遭大量投訴
相較于夢金園和老鋪黃金，周六福的淨利率最高，毛利率也處于相對較高水平，2020 年 -2022 年分别爲 37.62%、34.92%、39.22%。
而促使周六福能達到如此高毛利率的一個重要方面是公司除了加盟模式及直接銷售外，還開展特許經營活動，也就是許可加盟商使用經營資源收取特許經營費，通過許可加盟商從外部供應商采購産品使用 " 周六福 " 品牌銷售收取品牌使用費。
2020 年 -2022 年，周六福的服務費（包括品牌使用費及特許經營費）收入分别爲 3.21 億元、4.76 億元、7.08 億元，分别占總收入的 16.06%、17.58%、23.14%。
而這部分的毛利率分别高達 99.33%、99.87%、99.98%，對毛利的貢獻分别達到 42.40%、50.28%、58.99%。
不過，貼牌多了對品牌形象終歸并非好事，一個例子是，深圳市市場監督管理局羅湖監管局出具的證明顯示，2017 年 1 月 1 日至 2023 年 2 月 6 日期間，周六福共被投訴 344 次；深圳市消費者委員會出具的證明中，2015 年 1 月 1 日至 2023 年 3 月 6 日，周六福共被投訴 107 次。
2017 年至 2022 年間，周六福曾累計 7 次登上質檢黑榜，遭到多地市場監督管理部門的通報。
11 月 17 日，周六福主動撤回了申請，終止了此次 IPO，雖然在周六福口中，此次撤回 " 表明了企業對社會政策調整的積極響應，以及對未來發展方向的深刻洞察和主動掌控 "。
但招股書顯示，2023 年 3 月，各投資方與周六福及其實控人李偉柱簽署補充協議，約定此前約定的反稀釋、共同出售權等條款自始無效，但保留了實控人的股權回購義務，也就是說，若公司未能在 2024 年 6 月 30 日前實現在上海或深圳證券交易所挂牌上市或以投資方同意的估值被上市公司并購，李偉柱需要按年回報率 10%（單利）計算的投資本金和利息回報之和，在接到通知起 90 日内付清全部回購價款。
如今在限期内登上 A 股失敗幾乎是闆上釘釘，不知周六福是否會改道港股以避免觸發回購。
金價走勢存在較大不确定性
2021 年，在年輕人中間突然興起了一陣 " 攢金豆 " 的熱潮，不少人在小紅書、微博等平台曬出用玻璃瓶裝的 " 小金豆 "，這些 " 小金豆 " 大多 1g 一顆。對于喜歡黃金又買不起大件的一些年輕人來說，一個月花幾百元買一顆 " 小金豆 "，既能 " 無痛 " 攢錢，又能滿足對黃金的喜愛。
這股熱潮也側面反映出了年輕人逐漸成爲了買金的主力。
随着黃金價格上漲，不少攢了金豆的人想趁此時賣出卻遭遇了 " 回收陷阱 "。雖然金豆本身屬于投資産品，但售價卻遠高于投資金。部分品牌 " 小金豆 " 的售價與回收價往往相差百元以上，且不能置換成首飾。
據澎湃新聞報道，周大福規定，小金豆屬于投資金隻能打折回收，老廟黃金、中國黃金等 10 家小金豆淘寶銷量靠前的線上金店，僅有 4 家客服明确表示可以在一定條件下置換成店鋪的其他金品。
同時，近幾日金價的大幅波動也令不少此前購買黃金準備用于投資的年輕人膽寒，本想攢出 " 年輕人的第一件金飾 "，卻買到了 " 年輕人的第一個教訓 "，對黃金的投資勢必會更加謹慎。
此外，黃金能否維持此番漲勢存在諸多不确定性，除了目前市場對于美聯儲降息的預期過于強烈，推動黃金價格大坡度上漲，強勢美元導緻包括人民币在内的其他大部分貨币兌美元出現貶值，也助推了國内金價的上漲。
一旦未來兩方因素發生逆轉，金價的上漲可能無法維持甚至轉入下降區間，或許到那時黃金市場将會逐漸回歸平靜，各大品牌又将回到比拼内功上來。
