Arm 上市的盛宴，究竟是實力和潛力所緻，還是資本推動的泡沫，這樣的疑問已經開始在市場中萦繞。
一年前，在軟銀集團 2022 财年第一季度（4 至 6 月）财報會議演示文檔的第一頁，軟銀董事長兼社長孫正義的團隊放了一幅畫名叫《颦像》，
這是日本知名曆史人物德川家康的自畫像，在輕敵冒進吃了生平唯一的敗仗（三方原合戰）之後，命畫師将自己狼狽逃竄的樣子記錄下來，用以自警。
借用這幅畫，孫正義巧妙地承認了自己在糟糕業績面前極爲尴尬的樣子，品嘗了失敗的味道，" 軟銀沒扛住科技股暴跌和日元貶值，在半年裏虧損了 6 萬億元，我也需要深刻的反省，時刻銘記這一教訓。"
一年後，軟銀旗下芯片設計公司 Arm 在納斯達克上市，不僅成爲今年以來全球最大規模 IPO，也是美股市場近 16 個月最大規模的 IPO。
Arm 在公開發行前認購火爆，并獲得了包括蘋果、谷歌、英偉達、台積電在内的基石投資者的支持。交易日當天，Arm 股價一路狂飙超過 20%，市值也很快升破 600 億美元，遠超此前以 51 美元／股定價的 545 億美元估值。
首日大漲後，軟銀所持的 Arm 股票價值增加了約 120 億美元。雖然這能夠給軟銀提供更多的資金，也幫孫正義挽回了一些因爲投資失敗而丢失的顔面，但他并不能因此而松上一口氣。
令人意外的是，作爲 Arm 背後的掌舵人，孫正義也缺席了敲鍾儀式。
内憂外患，拿阿裏 " 抵債 "
孫正義最近幾年陷入了軟銀債務過重的自我懷疑之中。究其根本原因，是在阿裏巴巴之後，難覓成功的投資。
此前，軟銀曾雄心勃勃地大舉擴張，憑借着投資阿裏帶來的千億美元回報，孫正義在全球尋求收購投資和機遇，連續完成了數起十億美元規模，甚至百億美元級别的投資和收購交易，涉及電信、遊戲、新能源、芯片、機器人等諸多行業領域。
然而，在随後的幾年時間，孫正義遭遇了一個又一個失敗投資，作出了一次又一次錯誤決策，不僅讓基金的投資者損失慘重，也讓他的的投資眼光遭遇了嚴重質疑。
例如軟銀曾斥資 40 億美元收購了英偉達股份。然而，就在 2019 年，幾乎在英偉達股價的最低點，軟銀僅以 30 億美元的價格抛售了這部分的股票止損，不僅無緣 2020 年的科技牛市，更錯過了英偉達後來的飙升狂潮。
但更令軟銀和孫正義蒙羞的還是 WeWork 的投資，他本人也不得不承認這是一筆 " 愚蠢 " 的投資。孫正義原本以爲自己在 WeWork 創始人亞當 · 紐曼身上看到了又一個馬雲，最終卻收獲了最慘烈的滑鐵盧。
軟銀大廈将傾始于 2020 年春天。
2019 财年，願景基金投資虧損高達 180 億美元，軟銀集團整體虧損 130 億美元。2021 财年虧損 160 億美元，2022 财年更是虧損了令人震驚的 320 億美元。
爲了獲取資金用于投資以及彌補虧空，軟銀隻能不斷抛售阿裏持股套現，在阿裏的持股比例也從超過 30% 直到目前不到 4% 的象征性比例，退出了阿裏董事會。從其截至 2023 年 6 月末止的季績來看，軟銀手上的阿裏巴巴股份差不多已經全部變現，于 2023 年 6 月 30 日的持股市值或隻有 0.02 萬億日元，相當于其持倉價值的 0.1%。
但巨頭的反彈也是迅速的，采取極端融資手段，孫正義把軟銀從反面案例帶回正面教材隻花了一年。
然而，AI 時代的到來讓孫正義再次燃起了冒險的熱情。對于孫正義來說，Arm 乃 " 全村的希望 " ——他押注的是 AI 發展浪潮爲 Arm 帶來的商機。
Arm 是什麽？
2016 年 6 月，就在英國脫歐不久後，孫正義去往了土耳其海濱度假勝地馬爾馬裏斯會見 Arm 董事長斯圖爾特 · 錢伯斯和首席執行官 Simon Segars。
雖然軟銀對 Arm 的持股當時隻有 1.45%，但在一家海濱餐廳裏，孫正義對這兩個英國人提出了第一次全購報價。
幾天之後在倫敦，在雙方聘請的投行參與下，軟銀和 Arm 進行了更多的價格談判。錢伯斯想要更高的價格，但孫正義難以讓步。盡管 Arm 的曆史成績不錯，但下一任買主更關心它的未來上升空間。
幾乎沒有人知道，就在 1999 年基努裏維斯在《黑客帝國》中使用諾基亞 8110 手機，這款形狀像香蕉一樣彎曲的手機就已經搭載了 Arm 的芯片，它和之後的型号一共賣了數百萬台，還帶動了全球手機使用 Arm 芯片的旋風。
而這也讓 Arm 從一家籍籍無名、需要費盡力氣尋找大客戶的初創公司，過渡成長爲了具有一定知名度的成熟公司。
盡管如此，随後的智能手機市場卻進入了一個瓶頸期，從而也拖累 Arm 無法進行業績突破。在 2016 年 6 月前的 12 個月裏，Arm 的股價最低曾見每股 8.25 英鎊，最高也僅達到每股 11.4 英鎊。
最終，僅共計用時 50 天，在 2016 年 9 月 6 日，軟銀就正式完成了對 Arm 的收購，和其他的跨國交易相比，軟銀收購 Arm 可以用 " 快馬加鞭 " 形容。
軟銀收購 Arm 是有史以來亞洲在英國的最大金額投資，原在納斯達克、倫敦證交所雙重上市的 Arm，就此順勢完成退市，成爲軟銀的私有公司。
但将 Arm 收入囊中四年之後，軟銀就開始推動 Arm 再次易主。這一次，它要接受的是美國芯片公司英偉達的全購要約，也就是在短期内第二次 " 換血 "。
然而，由于英偉達體量巨大，Arm 又在部分領域扮演關鍵角色，市場 " 反壟斷 " 呼聲四起。谷歌、微軟、高通在内的同行競争公司，公開反對英偉達收購 Arm，宣稱這起交易将危及 Arm 的獨立性，并可能傷害競争。
盡管英偉達和 Arm 據理力争，但它們的信心也在複雜的監管、持續的同行輿論壓力下變得越來越弱。2022 年 2 月 8 日，英偉達和軟銀聯合發表聲明，被迫終止這場交易。
交易失敗後，孫正義對于 AI 的熱情并沒有消退，反而馬不停蹄地開始推動 Arm 獨立上市。
2022 年 11 月，在軟銀财報的發布會上，除了一場權力交接外，更重要的是孫正義爲 Arm 的即将上市搖旗呐喊，"Arm 是我精力的源泉、快樂的源泉、興奮的源泉。"
孫正義稱，當前能對改善軟銀業績做出的 " 最好貢獻 " 便是思考 Arm 的未來該如何發展。" 今後數年，我将緻力于 Arm 的爆炸性增長。"
做出了這樣的誓言後，孫正義幾乎消失在了媒體的視線中。
借人工智能的支點，撬動更大的地球
北京時間 2023 年 8 月 22 日淩晨，Arm 的招股書 " 千呼萬喚始出來 "。
在招股書中，Arm 提及 47 次 " 計算（computing）" 和 45 次 " 人工智能（AI）"，開始了對下一代芯片科技的逐浪。
同時，Arm 将自身定位爲 CPU 行業的領導者，主要業務爲設計、開發和授權高性能、低成本、高能效的 CPU 産品和相關技術，這也是其立身之本。
據悉，有超過 260 家公司報告稱，他們在上一财年中發貨了基于 Arm 的芯片，其中不乏亞馬遜、谷歌母公司 Alphabet、AMD、英特爾、英偉達、高通、三星電子等全球巨頭。
不誇張地說，Arm 的芯片無處不在。招股書透露，Arm 自成立以來芯片出貨量累計超過 2500 億顆，運行着世界上絕大多數的軟件。另據 Arm 估計，全世界有大約 70% 的人都在使用基于 Arm 的産品。
所以孫正義也确實等到了 AI 的春天。
Arm 宣稱，預計他們在 2025 年的 " 總潛在市場 " 将達到 2466 億美元。在 2022 年，潛在市場中 48.9% 的價值由基于 Arm 的芯片設計所創造，而 Arm 則向芯片設計商收取 1.7% 的授權費用。" 芯片設計的成本及複雜度還将上升，我們的貢獻度将繼續提高。"Arm 稱。
例如在汽車市場方面，IVI、ADAS、發動機管理、車身和底盤控制等均需要芯片。Arm 預計汽車芯片市場将從 2022 年的約 188 億美元增長到 2025 年的約 291 億美元，複合年增長率爲 15.7%。
Arm 稱，其在汽車市場的市場份額最高的是 IVI 和 ADAS 等技術更先進的功能領域。2022 年，Arm 的全球市場占有率達到 40.8%。随着 ADAS、電氣化、IVI 以及最終的自動駕駛性能需求增長，汽車芯片的種類還将繼續多元化。
無論從上市估值還是募資規模的角度，Arm 被認爲 2023 年全球規模最大的一筆 IPO。
不過，Arm 上市的盛宴，究竟是實力和潛力所緻，還是資本推動的泡沫，這樣的疑問已經開始在市場中萦繞。
透過招股書，Arm 最新營收也一覽無遺。2021 财年至 2023 财年，Arm 年收入分别爲 20.27 億美元、27.03 億美元、26.79 億美元；淨利潤則分别爲 3.88 億美元、5.49 億美元、5.24 億美元。
可以發現，Arm 的營收水平在 2023 财年出現了下滑。而這種下滑趨勢仍在繼續——在截至 6 月 30 日的最新财季，Arm 季度收入同比下降 2.5% 至 6.75 億美元，淨利潤從上一财年同期的 2.25 億美元降至 1.05 億美元，同比減少過半。
爲此，Arm 在招股書坦言，如若未能保持來自中國的收入、進入中國新的和現有的市場或在中國獲得新業務領域的吸引力，或 Arm 在中國的競争中失去市場份額，可能會對其經營業績和競争地位産生重大不利影響。
此外，目前整個芯片行業仍在與銷售低迷作鬥争，庫存過剩加劇了這一局面。尤其是在智能手機市場——這正是 Arm 目前最核心業務，沒有之一。就連芯片巨頭高通也撐不住，直言來自手機制造商的訂單仍在下滑。
并且，Arm 目前仍處于 AI 的邊緣，更多是專注 CPU 的架構基礎，而不是創建大模型所需的 GPU 以及 AI 專用芯片的架構。
外界開始擔心，Arm 的業績不足以支撐 600 多億美元市值。
不過孫正義暫時熬過了冬天。
今年第二季度（軟銀第一财季），願景基金在連續五個季度巨額虧損之後，終于扭虧爲盈，實現了 11 億美元的投資盈利。軟銀 CFO Yoshimitsu Goto 一方面承認盈利是來自有利的市場狀況，另一方面表示軟銀将開始恢複投資活動。
另一方面，對孫正義和軟銀來說，Arm 成功上市不僅帶來實際投資回報，更讓軟銀和孫正義重新燃起了鬥志，再度吹響了大舉投資的号角，他表示，目前軟銀集團 85% 的投資資産都是與 AI 相關的海外公司。但 Arm 會不會是孫正義的最後一戰，無人知曉。
