" 我們在疫情前的投資中，過度強調了 " 買好的 "，而忽視了 " 買的好 "，這是我們對組合最大的反思和調整之處。"
" 美好的成長願望現在看來，往往是階段性的，而終局的分紅回報才是投資的歸宿。"
" 隻有具備充分過冬能力的公司和投資策略， 才能保證我們不是在不停追逐某個時間點流行的趨勢，卻逐漸走在舒适而方向錯誤的道路上漸行漸遠，對真正的冬天無法應對。"
10 月 24 日，銀華基金旗下著名的 " 南宋派 " 基金經理焦巍，在三季報中再現 " 神文 "。季報中，焦巍彙報了組合投資内容的變化，同時，解析了變化背後基金經理思路的反思和修正，并提出以什麽策略來應對投資的 " 冬天 "。
連虧兩年，必須面對現實
在三季報中，焦巍通過兩部分對基金的投資策略與運作分析向投資者進行了彙報。其中第一部分是解讀投資組合發生的變化；第二部分則爲這些變化背後基金管理人思路的調整。
通過三季報公布的基金投資組合，可以發現焦巍的公司布局和二季度末相比發生了非常明顯的變化，而引發這些變化，以及焦巍個人思路轉變，并開始反思的根源，或許是基金在過去兩年多時間未能獲得正收益的現實。
焦巍的代表作是銀華富裕主題，該産品三季度末的規模位 132.83 億元，從規模來看，處于近兩年來的底部水平。2021 年 6 月 30 日，銀華富裕主題最高規模達到 256 億元，随後出現不斷下滑的趨勢。今年中報，規模隻剩下 131.35 億元，第三季度略有反彈，這也得益于銀華富裕主題在第三季度實現了 2.6% 的正收益。
或許是業績上的壓力，使得焦巍不得不去反思，包括其底層邏輯到底如何的問題，策略是否具有長期性的問題，以及每一筆投資和每一個策略是否在這種最差的情況下依然能夠安然度過。
焦巍在季報中說，過去兩年未能獲得正收益的投資，使我們認識到必須面對現實，那就是在一個存量甚至減量博弈的市場，投資的難度在系統性增加。如果自忖沒有即時參與博弈并事後果斷退出的能力，那麽事前 say no 也許是次優選擇。
重大調倉：醫美 " 不香 " 了
接下來看調倉。
焦巍的投資組合，長期來看偏重大消費領域，包括白酒、啤酒、化妝品、醫美，以及部分中藥龍頭。不過，今天其三季報發布後，細心的投資者會發現，其重倉股變化很大。
首先，白酒依然是其重要的布局反向，但細分來看也有調整。
焦巍坦言，他對白酒闆塊的判斷出現過失誤。那就是延續了三年前頭部企業上拉價格，次高端企業在擴張周期獲利的傳統套路。但在實地調研中發現，次高端企業在行業整合期更加受制于高端企業的降維打擊，而安徽江蘇這些地方的龍頭反倒受益于地方經濟和根據地的牢固得以發展。
焦巍指出，白酒作爲中國經濟的縮影，率先反應了這種 k 字形的格局。基于此，白酒持倉基本放棄了次高端，回到了圍繞濃清醬香型龍頭和兩個地方龍頭的 3+2 陣型。
具體到個股，五糧液退出前十大重倉股，保留了茅台、山西汾酒、泸州老窖和古井貢酒。
其次是啤酒，在啤酒闆塊，焦巍也是做了減法，重慶啤酒退出前十大重倉股，隻保留了青島啤酒。
實地調研的數據顯示，啤酒消費升級的趨勢仍在持續，但同時也伴随着低端消費的總量持續下降。這一量和價的左右互搏，帶來了邊際資金對短期銷售數據的博弈和股價波動。啤酒的生鮮化和高端化将成爲此輪升級的主趨勢，對此基金管理人仍然保持信心。
接下來，是投資組合中最大的變化，減少了化妝品和醫美的布局，同時增加了衣食住行其他
三個方面的分散投資。
今年一季報中，愛美客、貝泰妮、珀萊雅，三家公司進入前十大重倉股，二季報剩下一隻珀萊雅。而到三季度末，與化妝品醫美有關的個股全部退出。
焦巍表示，女性消費品的投資除了頂奢品牌，其他次高端和潮流品牌都在世界範圍内發生了變化。 女性消費種類似乎更容易受制于口紅效應的影響，并且在短時間集中傾向于某一種類和品牌後再突然轉向。這造成了女性消費品除了有限的幾個頂奢品牌外，容易出爆品，但也容易出棄品。
增加紅利投資，重倉殺入煤炭石油
前面提到，焦巍在過去兩年中未能取得正收益，今年大概率可能還會虧損。這樣的情況，引發了他在投資思路上的反思，同時其底層邏輯也面臨極端方式的考驗。
焦巍表示，在這種情況下，與其期盼或者預期市場調整過去和市場能對自己的組合重新賦予高估值，不如搞清周期的位置，以及确保組合在不管任何情況下都能經得住折騰的魯棒性。焦巍坦言，在疫情前的投資中，過度強調了 " 買好的 "，而忽視了 " 買的好 "，這是我們對組合最大的反思和調整之處。美好的成長願望現在看來，往往是階段性的，而終局的分紅回報才是投資的歸宿。
真正擁有持續現金流分紅能力和持續增長壁壘的公司，隻要估值合理，反倒在市場調整這個試金石下可以逆流而上。抛開短期的資金博弈和喜好因素，投資最終還是會回到買公司、市場先生、安全邊際和能力圈四個基本因素上。而隻有具備充分過冬能力的公司和投資策略，才能保證我們不是在不停追逐某個時間點流行的趨勢，卻逐漸走在舒适而方向錯誤的道路上漸行漸遠，對真正的冬天無法應對。基于此，在第三季度，焦巍加大了紅利投資，重倉殺入煤炭石油闆塊，包括中國海油、中國神華和山煤國際。
每日經濟新聞
