文 | 任倩
一起特殊的資本退出，出現在了中國生物醫藥界。
「暗湧 Waves」獨家獲悉，近日康橋資本（CBC Group）旗下瑞橋信貸基金通過藥品特許權融資，實現對一家生物制藥公司 Paratek 的成功退出。
這筆投資始于 2020 年 12 月，瑞橋信貸基金向彼時藥品尚未在中國上市銷售的 Paratek 提供了總計 6000 萬美元的投資，雙方約定這筆投資的還款來源是 Paratek 的核心産品紐再樂 ® 在美國一定比例的淨銷售收入分成以及其與大中華區合作夥伴再鼎醫藥簽署的授權許可協議下大中華區的全部特許權使用費。
而本次退出，源自 Paratek 在約定時間内進行了提前償還，這也使康橋在這筆投資中總計收到達 8500 萬美金的還款及分成。這意味着，在不稀釋公司股權的情況下，康橋不到三年拿回了本金，并且獲得了 2500 萬美金的回報。
于康橋資本而言，這是一家過往在一級市場長袖善舞的醫療 PE 機構主動做出的創新嘗試。而對于當下的行業來說，或許是一個更爲明智的解法。
藥品特許權投資是私募債權在醫藥領域的應用，具有期限長、結構靈活、還款計劃可定制等特點。這種方式在美國非常成熟，但在中國并不常見。
有别于傳統一級市場 " 以資金換股權 " 的方式，藥品特許權投資的本質特性在于：尋找那些處于商業化階段已有産品上市或将上市，但賬上現金較少的企業，聚焦不依賴于資本市場起伏的現金流資産，以分享公司的部分營業收入作爲投資回報。
在生物醫藥這樣一個需要漫長周期，如今仍然主要依靠 IPO、并購方式退出的行業，藥品特許權融資提供了另一種思路。
01
什麽 " 神仙 " 賺錢方法？
2019 年底，康橋資本 CEO 傅唯去中東募資時，對方主權基金的負責人問：你們能不能成立一支基金，專門尋找有現金收益的資産？
其實背後的意思是，開辟一類與資本市場及地緣政治有關風險不直接關聯的投資，不拘泥于形式。
當時藥品特許權融資這一在美國已運用成熟的方式在亞洲還非常陌生，一級市場正處于狂奔矢突、以股權資本接力做高估值的時代，人們根本沒有意識到挑戰即将來臨。
但傅唯快速行動了。他爲這家後來成爲瑞橋信貸基金一期唯一 LP 的中東主權财富基金量身定制了産品、招聘信貸投資團隊，用募來的 3 億美金投出 6 個項目。瑞橋一期預計能給投資人帶來兩位數以上的淨收益回報。
傅唯給「暗湧 Waves」算了一筆賬：一個專利藥的專利期大概 10-15 年，當其進入市場銷售之後，如果每筆特許權投資可以在此時間段内獲得 10% 以上收益，最後的投資回報率大概會在 2.5-3 倍。
制藥行業是典型的技術和資金密集型行業，藥品研發周期較長，往往伴随着大量的資金需求。基于藥品特許權的融資并不直接對醫藥公司進行投資，而是投資某一藥物的權益，一般從藥物專利持有者手中購買已經或即将獲批上市藥品的特許權。
國外藥物特許權投資機構中的領頭羊是 Royalty Pharma。2022 年财報顯示，Royalty Pharma 手握 35 款已經商業化産品的特許權使用費，僅靠着這 35 款産品的分紅，2022 年其收入達 21 億美元。
另一組數據更誘人：從 2012 年到 2022 年，Royalty Pharma 斥資 83 億美元購買開發階段候選産品的特許權使用費、裏程碑和相關資産。截至 2023 年 1 月 31 日，這些收購中 64 億美元的産品已獲得批準。也就是說，成功率爲 77%。
國内生物制藥行業首單藥品特許權投資（公開的），是 2022 年 3 月瑞橋信貸基金 4000 萬美元投資的依生生物。後者專注創新型傳染性疾病和腫瘤領域生物制品的研發和商業化，現有核心産品 YSJA（依生君安）是首個在中國開發的無鋁佐劑凍幹狂犬病疫苗，在中國實現上億人次的接種。
對于企業來說，通過釋放未來的藥品價值，在不稀釋股權的情況下獲得滿足近期需求的資金，也不失爲高明的解決方案。
Paratek 專注于抗菌素耐藥性研究，處于商業化階段，在今年 9 月被 Novo Holdings 和 Gurnet Point 以 4.62 億美元的對價收購。雖然抗生素在中國市場潛力巨大，但鮮少有美國投資人會将公司未來在中國市場的價值寫進估值報告裏。傅唯認爲，這是以亞洲爲主投資機構的機會。
事後來看，這一投資爲 Paratek 未來的管線研發提供了充足的資金，并幫助公司替換了當時高成本的貸款。當天融資新聞公布後，Paratek 的股價上漲 30%。
" 當涉及亞洲醫療健康公司或與亞洲夥伴合作的全球企業時，私募債權和特許權模式可能是受歡迎的資本解決方案。" 康橋資本高級董事總經理兼信貸基金負責人 Michael Keyoung 博士認爲，Paratek 項目的成功退出，反應了亞洲和全球醫療健康公司在當前充滿挑戰的資本市場中，對私募債權融資方式的青睐。
02
一種選擇
中國醫療健康支出和市場規模持續性增長，公司成長到一定階段必然開始有意願使用信用類資金以擴張業務、進行收并購及資本運作等，而傳統金融機構缺乏對醫療行業機會進行信用評估的能力，對該類企業提供的信用支持不足。
這就催生了私募債權投資機會。傅唯告訴「暗湧 Waves」，作爲在發達國家市場已被廣泛驗證且可規模擴展的成熟策略，美國醫療健康行業私募債權的投資規模在 400 億美元左右，" 預計中國市場的規模會在 1000 億人民币以上 "。
爲了抓住機會，傅唯組建了一支同時擁有醫療信貸交易和項目開發能力的團隊。其中負責人 Michael Keyoung 是醫學博士，在 2017 年加入前就創辦過兩家醫療公司，還曾擔任美國一家風投公司的泛亞區負責人。董事總經理成玲曾就職于鼎晖投資、德意志銀行等，在私募債權、投行和保險公司有豐富經曆。董事總經理陶誠曾在摩根大通、德意志銀行任職，董事總經理俞琳曾在奧本海默、BTIG 醫療健康投資銀行與 KKR 醫療健康私募團隊工作。幾位高管在相關行業都有着 20 年以上的豐富經驗。
成立于 2014 年，康橋資本一直以 " 投資 + 重度運營 " 的策略示人，至今管理規模超 500 億元，可以稱得上亞太地區成長最快的醫療基金。過去三年，這家 PE 早已從單一股權投資拓展成一個資管平台，甚至一個生命科學産業設施平台。
一個例證是其在産品品類上的延伸，包括控股型收購、固收類基金、不動産基金，覆蓋了 PE（孵化、Buyout）、瑞橋信貸基金、康橋醫療健康産業設施平台與健橋成長型基金。
其中最值得考究的是 2020 年成立的康橋醫療健康産業設施平台，獲得荷蘭最大的養老金資産管理公司 APG 和康橋資本的首輪 5 億美元募資，近期完成第二輪關賬，累計募資 8.75 億美元，新加入 LP 爲阿布紮比知名主權基金穆巴達拉。
「暗湧 Waves」了解到，康橋醫療健康産業設施平台團隊成員 55 人，曾先後爲 70 多家中國和全球頭部的生命科學企業提供産業設施服務交付了超過 100 個複雜的生命科學産業設施項目，總體規劃和設計了超過 1000 萬平方米的生命科學産業設施。
2021 年底，康橋資本、合肥産投集團與合肥市肥東縣共同投資組建專注慢性病與老年相關性疾病領域的海森生物。去年海森生物收購武田制藥在中國内地的部分處方藥業務并達成協議，正式接管武田制藥管線之後，海森生物在 2022 年 Q2Q4 的銷售額增長了 47%，規模體量接近 20 億元。
今年 4 月，海森生物又宣布完成了 3.15 億美元的新一輪融資，由康橋資本和穆巴達拉投資公司共同領投，一定程度上證明了康橋與産業投資型地方政府合作運營的能力。
而如今，傅唯給予謀求退出和當期收益的 LP 更多的選擇權，幫助他們尋找長期穩定增長的現金流，" 這正是國内 LP 也比較渴望的。"
