本文來源：時代商學院 作者：孫沐霖
來源 | 時代商學院
作者 | 孫沐霖
編輯 | 孫一鳴
4 月 24 日，深圳北芯生命科技股份有限公司（下稱 " 北芯生命 "）IPO 審核狀态變更爲已問詢，該公司拟登陸上交所科創闆，主營業務爲心血管疾病精準診療創新醫療器械研發、生産和銷售。
時代商學院發現，由于頻繁進行股權融資，北芯生命實控人持股比例僅爲 18.71%，且與第二大股東持股比例隻相差約 8 個百分點，該公司存在控制權變更風險。此外，實控人合計與 34 名股東簽署了涉及回購股份責任的對賭協議，押注北芯生命上市。
2019 — 2022 年前三季度（下稱 " 報告期 "），北芯生命虧損持續擴大，估值卻從 2020 年 2 月的 7.94 億元增長至 2021 年 7 月的 52.99 億元，增幅近 6 倍。
與逾 30 家風投 " 豪賭 " 上市，實控人持股比例不足 20%
資料顯示，北芯生命成立于 2015 年 12 月，由宋亮、陳麗麗、矽基仿生、付曉陽共同出資設立，設立時上述股東的持股比例分别爲 75%、10%、10%、5%。
自成立以來，北芯生命不斷引進風投機構進行股權融資，實際控制人宋亮的持股比例由此降至 20% 以下。
據招股書，2019 年初，宋亮對北芯生命的直接持股比例爲 26.55%，較 2015 年 12 月已大幅下降。除宋亮等創始股東外，其餘 5 名包含風投機構在内的外部投資者合計持有北芯生命 51.32% 的股份。
此後，北芯生命繼續引入外部投資者。招股書顯示，截至 2023 年 3 月 24 日，北芯生命的外部投資者已多達 34 名 , 其中風投機構合計 32 家。此外，北芯生命無控股股東，宋亮通過直接和間接方式分别持有北芯生命約 16.15% 和 2.56% 的股份，持股比例合計爲 18.71%，不足 20%。
據招股書，宋亮同時擔任南京北芯共創信息科技合夥企業（有限合夥）（下稱 " 北芯共創 "）、南京北芯橙長企業管理合夥企業（有限合夥）（下稱 " 北芯橙長 "）、南京北芯同創企業管理合夥企業（有限合夥）（下稱 " 北芯同創 "）的執行事務合夥人，并通過上述企業合計控制北芯生命約 29.57% 的表決權，該比例接近 30%。
而北芯生命第二大股東紅杉智盛、第三大股東 DechengInsight、第四大股東國投創合分别持有北芯生命約 10.18%、9.67%、7.15% 的股份，與實控人宋亮的持股比例較爲接近。
由于北芯生命實控人持股比例較低，且該公司股權較爲分散，若股東間因經營方向發生意見分歧，不排除存在股東内鬥或公司控制權變更的可能。
北芯生命在招股書中也表示，本次發行後實際控制人的持股比例将進一步降低，公司存在控制權發生變化的風險。
據《上海證券交易所科創闆股票發行上市審核問答（二）》規定，公司認定存在實際控制人，但其他股東持股比例較高與實際控制人持股比例接近的，且該股東控制的企業與發行人之間存在競争或潛在競争的，保薦機構應進一步說明是否通過實際控制人認定而規避發行條件或監管并發表專項意見。
需注意的是，截至 2023 年 3 月 24 日，北芯生命、實控人宋亮與 34 名股東簽署了對賭協議，約定若北芯生命在 2024 年 12 月 31 日前未能完成合格上市，北芯生命實控人及 / 或員工持股平台需回購投資方所持有的北芯生命全部或部分股份。
據《上海證券交易所科創闆股票發行上市審核問答（二）》、《首發業務若幹問題解答（2020 修訂）》規定，投資機構在投資發行人時約定對賭協議等類似安排的，原則上要求發行人在申報前清理，但同時滿足以下要求的可以不清理：一是發行人不作爲對賭協議當事人；二是對賭協議不存在可能導緻公司控制權變化的約定；三是對賭協議不與市值挂鈎；四是對賭協議不存在嚴重影響發行人持續經營能力或者其他嚴重影響投資者權益的情形。
招股書顯示，該對賭協議處于終止但在一定條件下可恢複狀态。北芯生命在招股書中表示，約定北芯生命對回購責任 " 自始無效 " 的《股東協議》簽訂于 2022 年 9 月，早于财務報告出具日，可視爲北芯生命在報告期内對該筆對賭不存在股份回購義務。
虧損持續擴大，估值卻飙升 5.67 倍
除了存在控制權變更風險，北芯生命的估值短期内大幅飙升也值得關注。
招股書顯示，2019 — 2022 年前三季度，北芯生命的營業收入分别爲 2.91 萬元、167.46 萬元、5176.21 萬元和 6091.32 萬元，扣非歸母淨利潤分别爲 -2145.16 萬元、-5426.46 萬元、-1.61 億元和 -1.33 億元。2019 — 2021 年，北芯生命的扣非歸母淨利潤爲負且持續擴大。截至 2022 年 9 月 30 日，北芯生命尚未盈利且存在累計未彌補虧損 5.07 億元。
值得注意的是，在虧損持續擴大的情況下，北芯生命的估值卻飙升 5.67 倍。
據招股書，2020 年 3 月，北芯生命進行了第一次股權轉讓及第一次增加注冊資本，股權轉讓價格約爲 224.45 元 / 出資額，增資價格約爲 280.57 元 / 出資額，以 280.57 元 / 出資額計算，北芯生命的投後估值約爲 7.94 億元。
2020 年 12 月，北芯生命迎來第二次增加注冊資本，增資價格爲 424.25 元 / 出資額，北芯生命的估值約爲 13.8 億元。
2021 年 5 月，北芯生命進行第二次股權轉讓，北京荷塘國際健康創業投資合夥企業（有限合夥）以 1043.73 元 / 出資額的價格轉讓北芯生命股權，而矽基仿生、陳麗麗、宋亮以 954.26 元 / 出資額的價格轉讓北芯生命股權。按 1043.73 元 / 出資額計算，北芯生命的估值約爲 36.51 億元。
北芯生命整體變更爲股份有限公司後，2021 年 7 月，北芯生命第五次增加注冊資本，境内認購方的認購價格約爲 1286.55 元 / 股，境外認購方的認購價格爲 201.48 美元 / 股。按照認購當日的彙率計算，境外認購方的認購價格約爲 1351.93 元 / 股，由此可得，北芯生命的投後估值約爲 52.99 億元。
不難發現，2020 年 3 月— 2021 年 7 月，即約一年半時間，北芯生命的投後估值從 7.94 億元增長至 52.99 億元，增幅高達 5.67 倍。
值得一提的是，資料顯示，曆經多輪估值暴漲後，北芯生命曾于 2021 年 8 月 18 日向港交所遞交招股書，拟在香港主闆挂牌上市，但此後其港股 IPO 并無進展，于 2023 年 3 月轉戰科創闆。
【參考資料】
《深圳北芯生命科技股份有限公司首次公開發行股票并在科創闆上市招股說明書（申報稿）》. 上交所
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