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◎智谷趨勢（ID：zgtrend） | 震谷子
一萬億特别國債的靴子終于落地，回應了外界對當下經濟的預期。
據新華社報道，10 月 24 日，全國人大常委會批準國務院增發國債和 2023 年中央預算調整方案的決議草案，中央财政将在今年四季度增發 2023 年國債 10000 億元，作爲特别國債管理。全國财政赤字将由 38800 億元增加到 48800 億元，預計赤字率由 3% 提高到 3.8% 左右。
七天前，智谷趨勢已經在文章中提到了箭在弦上的萬億國債到來的可能性（點擊閱讀）。但這筆國債仍然令人産生了兩大意外。
第一個意外，新聞報道中特意指出赤字率提高到 3.8%，這不僅突破了年初定下的 3% 的目标，也超過疫情時期的曆史最高點（3.7%）。
提高赤字率意味着财政政策的正式加碼。萬億國債會意味着财政擴張周期就此拉開大幕嗎？
第二個意外，年底突然擴大财政預算，極爲罕見。
這旨在做好穩增長的預期管理。隻不過，穩的可能是明年的 "5%"。
萬億特别國債落地，加上各地接近破萬億的特殊再融資債券以及專項債額度，中國财政已經 " 三箭齊發 "。
現在，人們大約更想看到的，是種種超預期大招背後，撸起袖子拼經濟的那股勁兒。
從萬億特别國債本身的政策意義來看，中國的基建确實不是太多，而是太少了。
據财政部介紹，資金将重點用于八大方面：災後恢複重建、重點防洪治理工程、自然災害應急能力提升工程、其他重點防洪工程、灌區建設改造和重點水土流失治理工程、城市排水防澇能力提升行動、重點自然災害綜合防治體系建設工程、東北地區和京津冀受災地區等高标準農田建設。
今年 7 月那場破記錄的極端暴雨席卷華北大地的場景仍然曆曆在目。連續瓢潑超過 60 小時的大雨，沖垮了橋梁、淹沒了街道，還給下遊地勢低窪的地方持續帶來壓力。
不止華北，在全球進入厄爾尼諾周期之後，極端天氣在我國東北、東南先後肆虐。短時間内雲雨團像高鐵列車一樣輪番侵入的 " 列車效應 " 更是打破了一個又一個氣象站點的降雨記錄。
極端天氣越來越頻繁，已經不是什麽秘密。在這樣的情況下，一方面趕快災後重建，另一方面及時改造城市的地下排水系統已經刻不容緩。
就像香港，在今年 9 月初也遭遇了創紀錄暴雨，拉起了持續 16 個半小時的暴雨黑色預警。但得益于香港花了 300 億建設的龐大的城市防洪排水系統，包括 4 條從香港的山峰中穿越而過的雨水排放隧道和 4 個巨型的蓄水池，香港這一次沒有發生重大傷亡的洪澇災害和公共安全事故。
萬億特别國債投向防災救災的基礎設施建設，本身就具有極強的現實意義。
今時今日的 " 基礎設施 "，内涵絕不隻有 " 鐵公基 "，建設智慧城市的 " 數字基建 "、應對老齡化和少子化的基礎設施、要求更加綠色環保的基礎設施、預防氣候災害而推進的城市地下基礎設施……越來越豐富。
發行國債支持基礎設施建設，穩定有效需求，提高融資需求，活躍資本市場，增加居民收入，促進消費信心的恢複。這對于加速經濟複蘇來說無疑将是一舉多得的事情。
更重要的是，特别國債全部交給地方花，由中央還，一定程度上還能補充地方由于賣地收入下降而出現的投資缺口。而投資的缺口最需要的就是利用投資來填補。
今年前三季度，房地産投資依然是固定資産投資的最大拖累力量，在去年已十分低迷的基礎上繼續同比下降 9.1%。
賣地長期低迷極大影響了地方收入。本來疫情那幾年的剛性支出就已經很傷，今年拼經濟還得繼續加大支出，借債壓力越來越大的地方可能每天都在思考同一個問題：錢從哪裏來？
收入變了，花錢的力度自然也被制約了。
今年 1 到 9 月，全國一般公共預算收入與政府性基金預算收入和支出都低于年初的預算目标，其中，一般公共預算收入與政府性基金預算收入之和兩年平均增速爲 -4.5%; 兩本預算之和支出之和的兩年平均增速僅爲 2.7%。
這一萬億到底該怎麽花，流向哪些項目，還需要進一步觀察。不過，相比起這些問題，這件事背後更加深遠的信号意義在于，中國突破了赤字率的上限。
這一萬億有特定的用途，屬于特别國債，按理說應該不影響财政赤字的擴張。2007 年和 2020 的抗疫特别國債，都是如此。
但這一次卻少有地刻意納入了本年度财政赤字。這也導緻全國财政赤字從 3.88 億元增加到 4.88 億元，赤字率由 3% 提高到 3.8% 左右。
3% 的财政赤字紅線，出自歐盟的《馬斯特裏赫特條約》。該條約認爲：3% 的财政赤字率和 60% 的政府負債率是安全合理且資金利用率高效的。
中國曾在疫情爆發的 2020 年首次突破了 3% 的紅線。在此之前，中國都是世界極其少有的赤字水平和債務率始終保持在 3% 和 60% 的紅線以下的國家。
所以，這一次突然再度打破 3% 的紅線，足夠罕見。
更沒想到的是，臨近年底了，還會臨時調高當年财政赤字率，更屬罕見。
事實上，曆史上調高赤字的年份隻發生在 1999 年至 2000 年。而且當年面對的背景有點無奈，外面有驚心動魄的亞洲金融風暴，内有損失慘重的洪澇災害，财政工具箱更是根本就沒有太多選擇。
然而當下卻完全不是這樣。
首先，原有的财政赤字就沒用滿，本身就還存在上升的空間。
今年前三季度廣義财政赤字 5.9 萬億，低于去年同期的 7.2 萬億，序時進度 77%，去年同期爲 80%；公共财政赤字 3.1 萬億，低于去年同期的 3.7 萬億，序時進度 59%，去年同期爲 65%。
其次，現在的政策工具箱豐富多了。什麽政策性金融工具、商業銀行信貸、 城投融資……隔幾年就會有一次創新。
所以回過頭看，這次增發國債，刻意得實在有點詭異。刻意選擇這種财政工具，刻意選擇年末這種非常規時間段，刻意納入赤字提高赤字率，其實說明了一點——
這是在刻意釋放财政積極擴張的重大信号。
短期來看，這是在試圖扭轉當下的預期。7 月政治局會議拿出穩樓市和股市的大招之後，傳統的 " 金九銀十 " 沒有出現，"3000 點保衛戰 " 更是再度來襲。到了必須扭轉預期的時候了。
中長期來看，萬億國債或許标志着财政擴張周期拉開大幕。
實行積極的财政政策，如果加杠杆的主體從地方政府變成中央财政，地方的壓力也許就能大大緩解。
截至 2023 年第一季度，中國中央政府債務杠杆率（債務 /GDP）隻有 21.4%，遠低于發達經濟體的杠杆水平。
美國聯邦債務杠杆率 125%，日本則早已超過了 200%。
在全球範圍内，财政政策主導經濟複蘇的節奏，跟貨币政策一同形成合力，避免經濟走向資産負債表衰退，是日本等多個經濟體實證過的路徑。
對于仍然擁有較大空間的中國來說，中央加杠杆在原則上是可以考慮的。經濟學家李迅雷曾提到，中國的政府資産應該是全世界國家最多的。除了國有企業，還有自然資源和土地資源，這兩塊是其他發達國家不具備的。這意味着中央政府的舉債能力可以更強。
在一個定調 " 持續恢複向好 " 的年份，原本突破赤字率上限并不是一件闆上釘釘的事。但如今，它就這樣成爲了現實，從曾經的桎梏中跳了出來。這種非常規的政策手段，未來也許還可以期待。
今年前三季度中國 GDP 增速大超預期，但萬億特别國債的非常規财政政策在四季度落地同樣超出預期。
看似矛盾的兩者超預期背後，其實說明要開始真正發力的是明年的經濟。
就像這筆萬億國債，财政部明确說了有 5000 億元就是結轉到明年發行。" 此次增發的國債全部通過轉移支付方式安排給地方，今年拟安排使用 5000 億元，結轉明年使用 5000 億元 "。
但事實上考慮到從發行債券再到使用債券，再到計入實物工作量之間都會存在滞後，一萬億國債對經濟的拉動也許都會在 2024 年才體現。
明年中國大概率還會将 GDP 增長目标定在 5% 左右，對比今年的情況，這說明明年财政還要繼續前置發力才行。
尤其是房地産低迷對經濟的影響在明年下半年才會真正顯現。申萬宏源指出，2021 年下半年開始，地産銷售與新開工的大幅走弱，加上房屋建設的滞後性，意味着将從 2024 年下半年開始反映爲地産産業鏈更大的内生性壓力，也意味着明年需要更大力度的穩增長政策。
因此，積極的财政政策，已經射出 " 三支箭 "。其中一支是這一筆萬億國債。
另一支箭是同樣超過萬億的各地發行的特殊再融資債券。據統計，10 月 6 日至 10 月 24 日，全國 25 個地區披露的特殊再融資債券已突破了 1 萬億元，總額爲 10126.8 億元。
截至 10 月 24 日，特殊再融資債券發行排名前五的省份爲雲南、内蒙古、遼甯、天津和貴州，發行量占比約近一半。
特殊再融資債券自 2020 年 12 月一發行，就成爲地方政府化解隐性債務的重要手段。
當地方有債務在到期前無法還上的時候，可以發行再融資債券來還掉到期債務的本金，一一對應，以新還舊，不會增加債務餘額。
而特殊再融資債券，" 特殊 " 之處就在于可以用于償還存量債務，不需要再列明被償還債券信息，所以也被認爲是将隐性債務 " 顯性化 " 的方式。但這會增加債務餘額。
雲南，拿下了現階段最高的特殊再融資債券額度，1076 億元。背後是總體可控但仍然負擔較重的債務。2022 年末，雲南省直接債務餘額爲 12098.3 億元，同比增長 10.5%。
至于同樣獲得千億額度的内蒙古，卻有望成爲一個标杆。内蒙古城投債務率約爲 88%，在全國各省份中處于偏低水平，有希望較早實現隐債清零，從而起到一個化債示範作用。
至于第三支箭，則是常規保底的地方專項債額度，今年有 4000 億集中在四季度，專項債額度 60% 的提前批在 11-12 月頂格下達，明年 1 月發行。平滑過渡，爲了能讓明年财政提前發力。
這兩年宏觀環境的複雜性，許多人都有感知。一邊是龐大的債務灰犀牛需要化解，一邊是急于造血重啓的經濟系統，兩手都要抓，兩手都要硬。
唯有在寒冬中主動打破限制，才能突圍。比起複雜的政策工具箱，這種精氣神才是人們最盼望看見的。
參考資料：
民生證券：萬億特别國債的重大意義
申萬宏源：可以對穩增長政策更樂觀些
華創證券：意在 5，非今 5 ——增發國債點評
國金證券：财政的 " 蓄力 " 之年？
廣發宏觀：增發國債的三重意義
粵開宏觀：如何看待增發 1 萬億國債？
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