作 者丨劉美琳
編 輯丨周上祺
圖 源丨圖蟲
近日，終身學習平台量子之歌向美國證券交易所提交 IPO 上市申請書，拟赴納斯達克上市。
根據弗若斯特沙利文報告，量子之歌是國内最大的成人個人興趣在線學習服務提供商，以 " 啟牛 "" 講真 "" 千尺 " 等品牌提供在線金融素養課程、成人素養提升課程、老年人興趣課程。
量子之歌最重要的業務是在線金融素養課程，弗若斯特沙利文報告顯示，其占 2021 年全國市場份額的 36.9%。
招股書顯示，截至 2021 年 6 月 30 日的 2021 财年和截至 2022 年 6 月 30 日的 2022 财年以及截至 2022 年 9 月 30 日止 2023 财年的前 3 個月，量子之歌的營收分别為 17.6 億元、28.68 億元和 6.59 億元，淨虧損分别為 3.16 億元、2.33 億元和 9730 萬元。
成人個人興趣在線學習是國内在線教育的新風口，被認為是增長最快的賽道。不過，這個賽道的玩家仍然依靠 " 燒錢 " 營銷獲得增長，未來如何優化商業模型，探索業務可持續、多元化發展值得矚目。
三個 C 端平台和兩個 B 端業務
量子之歌的業績體現了在線教育強大的營收和增長能力。
同比來看，量子之歌 2022 财年營收比 2021 财年大漲 63%。環比來看，從 2020 年 7 月 1 日至 2021 年 12 月 31 日，連續六個季度收入增長。
量子之歌高增長背後是中國在線成人個人興趣學習市場的高增長。弗若斯特沙利文報告顯示，該市場規模從 2017 年的 114 億元增長至 2021 年的 227 億元，複合年增長率為 18.8%，預計 2026 年将達到 621 億元，2021 年至 2026 年的複合年增長率為 22.3%。
尤其是對量子之歌的快速增長做出重大貢獻的金融素養知識業務，該市場的規模從 2017 年的 50 億元增加到 2021 年的 65 億元，複合年增長率為 6.8%，預計到 2026 年将達到 171 億元，2021 年至 2026 年的複合年增長率為 21.3%。
在線金融素養知識學習市場曾是一個極為分散、良莠不齊的市場，經過近幾年市場的競争，一些并不規範的公司被淘汰。
量子之歌有 C 端和 B 端兩大業務闆塊。
在 C 端，" 啟牛 " 品牌提供在線金融素養課程，是量子之歌旗下最大的平台，于 2019 年 7 月推出，針對不同金融素養基礎的用戶人群，幫助他們了解自己的财務狀況，并為他們配備基本的金融知識及技巧。
2021 财年、2022 财年以及 2023 财年前三個月，金融素養知識學習服務分别占總收入的 88.8%、80.2% 和 71.0%。
截至 2022 年 11 月 30 日，" 啟牛 " 品牌擁有約 5970 萬注冊用戶，截至 2022 年 6 月 30 日擁有 100 萬付費學習者，在截至 2022 年 11 月 30 日的五個月裡，啟牛的付費學習者約為 40 萬。
" 講真 " 是一個專注于個人價值提升的終身學習平台，目前主要推出了短視頻制作課程、個人健康養生課程等。" 千尺學堂 " 是中老年人興趣學習平台，目前主要推出了電子琴、國畫等課程。
截至 2022 年 11 月 30 日，這兩個個人興趣課程平台的注冊用戶約 1540 萬，截至 2022 年 6 月 30 日的财年和截至 2022 年 11 月 30 日的五個月，付費學習者分别約為 10 萬和 10 萬。在截至 2022 年 6 月 30 日的财年和截至 2022 年 9 月 30 日的三個月裡，這些課程分别占量子之歌總收入的 6.8% 和 17.7%。
量子之歌表示，其需要不斷推出新的課程，以進一步實現多樣化和擴大成人個人興趣課程的市場份額。
在 B 端，量子之歌于 2020 年 2 月推出面向企業的營銷服務，将平台上的學習者推薦給證券經紀企業進行證券交易開戶等後續服務。2022 年 6 月，推出講真人才管理服務，為企業内部員工培訓管理提供系統的在線人才測評、培訓學習服務。
企業服務業務同樣增長迅速。在截至 2022 年 9 月 30 日的三個月内，企業服務收入從去年同期的 4260 萬元增長到 7360 萬元，增幅達 72.9%。
招股書中寫道，" 我們正在不斷探索更加多元化的機會，輸出我們在在線學習市場的成熟技術和經驗，包括為有興趣開發自己的在線學習平台服務的企業提供技術和運營服務，實現協同效益。"
和 K12 在線教育公司的财務差異
從财務業績上看，量子之歌是一家典型的在線教育公司，在迎合了用戶需求的大背景下，通過高額投放廣告獲客，獲得了快速的增長，并占據一定市場份額。但同時，增長與投放之間關系緊密，一方面帶來業績虧損，一方面考驗業務可持續性。
在 2021 财年、2022 财年，以及 2023 财年前三個月，量子之歌的銷售和營銷費用分别為 16.95 億元、22.55 億元、5.81 億元，分别占同期收入的 96.3%、78.6%、88.1%。
如此之高的銷售費用與收入比，甚至比 " 雙減 " 之前大多數 K12 在線教育上市公司還要高。量子之歌銷售和營銷費用高企的主要原因，與其獲客渠道集中在抖音、快手、微信等視頻和社交平台有關。
招股書中寫道，" 我們的銷售和營銷費用主要包括支付給第三方在線社交媒體以吸引新用戶和推廣我們的品牌的營銷和廣告費用，我們預計這些支出未來繼續占運營費用的很大一部分。"
正因此，量子之歌持續虧損，2021 财年、2022 财年以及截至 2023 财年前三個月，淨虧損分别為 3.16 億元、2.33 億元和 9730 萬元。
但利好的表現是，量子之歌的現金流壓力并不大，這突出體現在兩個方面。
一方面，量子之歌持續收獲經營活動正向現金流，這是當初很多虧損上市的 K12 在線教育公司所不能及的。2021 财年、2022 财年以及 2023 财年前三個月，經營活動現金淨流入分别為 7943 萬元、2.73 億元、2846 萬元。
另一方面，量子之歌賬上現金較為寬裕。截至 2021 年和 2022 年 6 月 30 日，以及 2022 年 9 月 30 日，其現金、現金等價物、限制性現金、短期投資分别為 5470 萬元、3.99 億元、4.56 億元。招股書中寫道，" 當前的現金和現金等價物、短期投資以及預期的運營現金流，将足以滿足預期的營運資本要求以及未來至少 12 個月的資本支出。"
量子之歌雖然銷售費用高、利潤淨虧損，但财務結構和上市之初的 K12 在線教育公司相比，卻較為樂觀。
以掌門教育為例，其截至 2021 年 3 月 31 日的三個月裡，淨收入 13.46 億元，銷售和營銷費用 9.09 億元，銷售費用和收入比為 67.5%，淨虧損為 4.97 億元。相比之下，量子之歌的銷售費用和收入比更高（88.1%），但淨虧損卻明顯偏少（9730 萬元）。
為什麼同為在線教育公司，同樣靠 " 燒錢 " 換增長，效率卻如此不同？
重要原因在于，量子之歌的成本很低，這帶來了高額的毛利。2021 财年、2022 财年和 2023 财年前三個月，量子之歌的收入成本分别為 1.79 億元、4.09 億元、7506 萬元。同期，其毛利率分别高達 89.8%、85.7%、88.6%。而 K12 在線教育公司的毛利率較高的水平一般也隻能達到 70% 左右。
為什麼量子之歌的成本如此之低？
招股書中寫道，" 大部分收入成本包括員工成本和勞務外包成本。從曆史上看，我們受益于商業模式的顯著可擴展性，盡管我們的收入大幅增長，但我們仍能夠将這些成本控制在相對較低的水平。"
在線直播大班課的效率很高，量子之歌的自研平台可以容納 10 萬人同時上課，一名輔導老師可以維護約 200 名學員。可以發現，量子之歌的入門課與 K12 入門課的模式幾乎相同。
差别體現在付費正價課上，量子之歌的付費正價課主要采取以預先錄制講座、基于在線社區的培訓營模式，并在學期中後期輔以在線直播講座和 1 對 1 培訓，周期一般為四至五周。
也就是說，金融素養知識課程除了教師教學，更注重學員訓練，這讓量子之歌可以節省師資成本，按照招股書，量子之歌僅 2269 名全職員工。
量子之歌的商業延展性體現在，從金融素養知識課程延展出的成人素養課程和老年興趣課程，幾乎都強調學員的訓練，因此，可以預見不同業務的毛利率都會較高。
縱向來看，量子之歌明顯在調整業務結構。2022 财年，其金融素養知識學習業務收入同比增長 47.1%。但 2023 财年前三個月，金融素養知識學習業務收入同比減少 26.9%。這直接拖累總收入減少 11.4%。
招股書披露的原因是，" 主要是由于我們進行了戰略調整，使個人在線學習服務中提供的課程多樣化，并将我們的營銷和公司資源分配給其他個人興趣課程。"
量子之歌在招股書中表示，IPO 募集所得資金淨額的約 30% 将用于提高用戶學習體驗和内容開發能力，約 20% 将用于擴大服務範圍和拓展海外服務，約 20% 将用于改善技術基礎設施，隻有約 20% 将用于營銷和品牌推廣。
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本期編輯 林海銘
