每經評論員 杜恒峰
12 月 1 日晚間，松發股份（SH603268，股價 39.12 元，市值 48.57 億元）公布了與恒力重工的重組方案，其中涉及的資産評估、作價、支付方式、發行股份數量、募集配套資金金額及用途等核心内容得到更新。根據公告，本次重組計劃以 5.13 億元的價格置出資産，并以 80.06 億元的價格置入恒力重工資産。差額部分 74.93 億元将通過發行股份支付，發行價格定爲 10.16 元 / 股，意味着松發股份需要增發 7.38 億股新股。此外，配套募資的上限爲 50 億元，主要用于恒力重工募投項目的建設，其中 10 億元将用于償還金融機構債務。
恒力重工通過松發股份實現證券化，關鍵目的在于融資。根據恒力重工 2024 年 9 月 30 日的财務數據，其總資産爲 122.77 億元，負債 91.67 億元，負債率高達 74.67%。造船業務目前仍處于大規模投入階段，資金需求極大。以截至 9 月 30 日的數據爲例，恒力重工的預付款項爲 22.9 億元，存貨爲 10.36 億元，較 2022 年年末的 4557 萬元和 8207 萬元大幅增加。這些變化反映了造船行業典型的重資産特征——企業需要提前購入大量原材料和零部件進行生産，而收入确認則要等到新船交付後。如此長周期的業務特性，意味着恒力重工的資金需求十分龐大。
此外，恒力重工 91.67 億元的負債當中，73.3 億元爲流動負債，占比接近 80%。這一巨額負擔無疑給公司帶來了巨大的财務壓力，雖然收入的确認能夠幫助公司回籠部分現金，但造船行業本身回款周期較長，公司若要應對短期資金需求，顯然需要更多外部融資支持。
然而，盡管已經投入大量資金，恒力重工的資本開支仍存在較大缺口。在此次配套募資的 50 億元當中，40 億元将分兩部分投入到造船主業，然而相關項目的總投資額高達 87.43 億元。雖然公告指出，募資是否成功不影響資産置換，但若募資未能達到預期，恒力重工将通過自籌資金解決缺口。問題在于，恒力重工當前的負債率已經相當高，其債務融資空間有限，如何通過自籌資金彌補差額成了一個難題。
恒力重工在公告中表示，若募資未達預期，仍将依賴其他方式解決資金問題。但從目前的數據來看，恒力重工的其他應付款項餘額爲 26.89 億元，主要來自關聯方的資金拆借。然而，依賴關聯方的資金支持并非無窮無盡，如何在負債已經非常高的情況下依靠其他渠道籌集資金，仍是一個待解難題。
因此，配套募資顯然是優先選項。爲了吸引外部投資者，恒力重工需要提供足夠的理由。根據相關承諾，恒力重工将在 2025 至 2027 年間，累計實現不低于 48 億元的扣非歸母淨利潤，平均每年 16 億元。這一承諾相對其 80.06 億元的交易作價，市盈率僅爲 5 倍，價格相對較低。然而，市場對該業績承諾能否兌現心存疑慮。根據 2024 年前三季度的财報，恒力重工的營收爲 33.06 億元，淨利潤爲 1.34 億元。即便考慮到造船業務逐步進入交付期、固定成本攤薄等因素，如何在未來幾年實現超過 10 倍的利潤增長，仍然缺乏明确的依據。
此外，本次重組的配套融資發行股份數不超過重組後上市公司總股本的 30%，即不超過 2.58 億股。如果以 50 億元的融資上限計算，發行價爲 19.38 元 / 股，比支付股份對價的 10.16 元 / 股高出 90.7%。如此差距如何吸引外部投資者？如果定增價與支付股份對價一緻，那麽融資上限将降至 26.2 億元，這與預計的 50 億元募資額相差甚遠。
總的來說，恒力重工的重組和融資方案面臨諸多不确定性。雖然融資是其關鍵目标，但如何順利實現資金募集，尤其是在負債率較高、業績承諾兌現難度較大的情況下，仍是一個懸而未決的問題。松發股份在公告發布後股價連續三天大跌，累計跌幅 26.77%，市場對其重組的信心明顯不足，這也爲恒力重工未來的融資和重組進程增添了不小的挑戰。
每日經濟新聞
