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文 | 海豚投研
北京時間 11 月 2 日美股盤後，美國版 " 支付寶 " Block（SQ.US）公布了 2023 年三季度财報，雖然盤後股價大幅上漲，但業績表現并不算好，具體來看：
1、營收、利潤皆無出彩之處： 整體業績上，公司本季實現總營收 56.2 億美元，雖然看似高于預期的 54.7 億。但剔除比特币業務後，核心收入爲 31.9 億，同比增長 16%，反而低于預期的 33 億。利潤上，公司最關注的毛利潤本季約爲 19 億美金，和預期完全一緻，但同比增長放緩到 21%，同樣無出彩之處。僅有經營虧損從 1.3 億縮窄到了 0.1 億算是亮點，但這種上下 1 億左右的波動，也并無非常顯著的意義。
2、Square 闆塊持續低迷：公司的基石闆塊 --Square 闆塊本季實現總營收 19.8 億美元，同比增速仍處在曆史低位的 12%，并無好轉，也略低于市場預期的 19.9 億，表現不好。而另一個關鍵指标 --支付金額 ( GPV ) 爲 557 億美元，同比增長了 12%，同樣環比持平。Cash App 完成的 C2B 支付額爲 44 億美元，同比增速僅 1%，兩者合計約 600 億美金，同樣低于預期的 610 億。
3、Cash App 也有疲軟迹象：剔除比特币業務後，Cash App 闆塊實現營收 11.6 億美元，同比增速繼續下降，也略低于市場預期的 11.8 億。細分來看，無論是手續費收入，還是增值服務性收入增速都在放緩。核心的運營指标 --Cash App 内流水額（fund inflows）爲 620 億美金，雖同比仍有 21% 的增速，但已連續三個季度環比近乎不增長，同樣顯示出增長的乏力。
4、控費擠出稍許利潤：費用層面，在總毛利同比增長 21% 的情況下，公司本季總經營費用近 20 億美元，同比增長了 18%，增速高于收入但低于毛利潤，對減虧有所貢獻。細分來看，除了産品研發費用增長一直處在 30% 左右的高位，營銷費用已連續多季度同比下降，管理費用的增速也有所放緩。靠費用支出環比節省了約 0.9 億美元，使得本季公司的經營虧損由上季的 1.3 億再度縮窄到了 0.1 億。
長橋海豚君觀點：
昨夜美股市場一輪大漲，Block 在發布業績後盤後漲幅也是高達 15%，但是從三季度的業績來看其實并無法支撐如此暴漲。
首先公司無論是整體的收入或者公司關注的毛利潤指标，相比預期毫無出彩的表現。而 Square 和 Cash App 闆塊的核心業務收入和關鍵運營指标，增速也依舊在下行通道當中，整體依舊呈現的是增長乏力，未見拐點。
從對四季度的指引來看，毛利潤增長也繼續放緩，隻是調整後 EBITDA 比預期高了約 11%，也算不上大超預期。
因此，股價的暴漲首先還是由于美股整體情緒高漲下 " 雞犬升天 "。雖然業績并不好，但公司先前不足 $40 的價格也的确是偏低的，同時公司本次宣布了 10 億美金的回購額度，對股價也會有刺激作用。整體上屬于小市值成長性标在市場情緒明顯變化時，大幅 " 上竄下跳 " 的情形。
Block 的财報如何看？
Block 雖在營收規模上并非巨頭，但其業務構成卻相當複雜，讀者可通過下表簡要了解公司的業務構成，以便更好的理解 Block 的财報和我們下文的分析。簡要來說，公司的核心業務由兩大闆塊構成：面向商家的 Square 生态圈，和面向個人的 Cash App 電子錢包生态圈。
1.Square 業務：以向商戶提供 POS 機硬件和支付結算服務和基石，并延伸出商戶經營貸款業務（Square Loan），和 ERP/CRM 等商戶用管理軟件服務等
2.Cash App 業務 : 以個人間免費的 P2P 轉賬爲基礎服務，并延伸出 C2B 支付（Cash for Business or Cash App Pay），聯名銀行卡服務，分期購物服務（Afterpay），股票投資（免手續費），和比特币交易等功能。其中公司将比特币的總交易額記爲收入（而非淨價差），因此比特币業務的營收規模和波動較大。
3. 除此之外，公司在 22 年一季度收購的分期購物公司 Afterpay，并分别 50% 的比重分别計入了 Square 和 Cash App 闆塊的業績。而公司收購或新設立了 Tidal 音樂流媒體 App，Spiral 加密貨币開發平台，TBD 去中心化技術開發平台等新興業務，當前比重很小，尚無需關注。
Square 商家闆塊增長依舊疲軟
公司的核心闆塊，主要 to B 的 Square 闆塊本季實現總營收 19.8 億美元，同比增速仍處在曆史低位的 12% 并無好轉，也略低于市場預期的 19.9 億。細分來看
1）交易手續費本季收入約 15.4 億美元，同比增長 10%，環比上季度又放緩了 1pct，增速拐點尚未出現。
2）包括向商家提供 ERP/CRM 服務和資金貸款等業務，本季實現收入 2.7 億美元，同比增速爲 20%，較上季的 23% 同樣環比放緩；
3）作爲吸引商家的引流業務，銷售支付硬件的收入爲 4200 萬美元，同比下降 2%，連續三個季度零 / 負增長，暗示着新商家的數量大概率并不多。
作爲收入大頭 -- 支付傭金收入的先導指标，Square 的支付金額 ( GPV ) 爲 557 億美元，同比增長了 12%，增速同樣環比持平，GPV 較低的增速鉚釘了低迷的營收增速。
相比之下，Cash App 完成的 C2B 支付額則達到 44 億美元，同比僅低個位數增長，同樣顯著放緩。
兩者合計總支付金額略超 600 億美元，低于市場預期的 610 億。
另一個關鍵指标 -- 中等規模以上商家占比上，本季度年支付額高于 50 萬美元的商家占比進一步增長到 40.9%，繼續小幅提升。而占比下降最快的也是支付規模最小的商家。
而随着中等規模以上商家占比的提升，以手續費收入除以支付金額（GPV）計算出的支付平均手續費率爲 2.76%，繼續在環比下降，随着商戶規模的增大，支付費率很可能會繼續平穩走低。
而 Square 的另一大戰略即增加海外業務的占比，而到今年一季度海外業務實現的毛利潤達到 1.5 億，占 Square 整體毛利的 17%，相比上季度繼續提高了 1pct。海外業務的占比在繼續提升。
Cash App 增長也開始放緩
本季剔除比特币業務後，Cash App 闆塊實現營收 11.6 億美元，同比增速繼續下降，也略低于市場預期的 11.8 億，可見 Cash App 也明确展示出了疲軟的迹象。
1、基于 Cash App 内 C2B 支付的手續費收入爲 1.21 億元，環比上季度減少了約 1300 萬美元，主要是因爲 Cash App 實現的 GPV 本季度也環比減少了 3 億。
2、而以聯名銀行卡業務和即時提現業務的訂閱服務本季收入爲 9.12 億元，同樣是環比不增反減；
更關鍵的經營數據上，截至本季度末 Cash App 的月度活躍交易量爲 5500 萬次，同比增長 11%。單次交易金額平均爲 1,132 美元，增長了 8%。而給予毛利潤 / 交易金額測算出的變現率爲 1.43%，同比增長了約 8 bps。
總的來看，本季 Cash App 上交易金額 620 億美金，雖同比仍有 21% 的增速，但實際已連續三個季度環比無增長了，同樣展現出增長的乏力。
整體業績中規中矩，預期之内
加總各項業務，本季公司總營收 56.2 億美元，同比增長了 24%，好于預期的 54.7 億。但是營收超預期的來源仍是比特币業務。剔除比特比業務後，核心收入爲 31.9 億，同比增長 16%，反而就低于預期的 33 億了。
從公司更關注的毛利角度，本季Block 整體實現近毛利潤 19 億美元，同比增長 21%，和市場預期基本持平，屬于中庸的表現。
分闆塊具體來看：
1、Square 闆塊實現毛利潤 9 億元，略微高于市場預期的 8.9 億。但毛利率下降到了 45.3%，已連續三個季度毛利率下行；
2、剔除比特币業務後，Cash App 闆塊實現毛利潤 9.4 億美元，同樣略高于市場預期的 9.2 億，毛利率略有提升。
3、核心業務外，比特币業務的毛利也環比略有增加到 0.45 億；
整體來看，Square 和 Cash App 兩大核心闆塊的毛利率雖然都有所下滑，但相比市場預期卻略有，表現算不上好，但也沒有擔憂的那麽差。
減少支出，虧損再縮窄
由于公司總營收受比特币業務影響波動較大，因此費用占收入比重參考意義不大，我們主要觀察費用同比增長情況。
總的來看，在總營收（ex. BTC）同比增長 16%，總毛利同比增長 21% 的情況下，公司本季總經營費用近 20 億美元，同比增長了 18%，增速高于收入但低于毛利潤，因此勉強也算得上對減虧有所貢獻。
細分來看，主要是産品研發費用增長一直處在 30% 左右的高位，營銷費用實際已連續多季度同比下降，管理費用的增速也有所放緩。主要是這兩方面節省了一定的支出。
因此，對長期在盈虧邊緣徘徊的 Block 而言，雖然本季毛利潤總額并無明顯增長，但靠費用支出環比節省的約 0.9 億美元，本季公司的經營虧損由上季的 1.3 億再度縮窄到了 0.1 億。不過雖然從比例來看縮減巨大，但從絕對值來看也并無太顯著的意義。
