圖片來源 @視覺中國
文｜價值研究所
" 暫無明确上市計劃 "，面對甚嚣塵上的 IPO 傳聞，菜鳥在 5 月 8 日給出了上述答複。
類似的情景，在最近兩個月已經出現很多次了。自從張勇在 3 月底啓動阿裏成立以來規模最大的組織架構調整後，阿裏旗下多家子公司、業務集團先後傳出獨立上市的消息。在菜鳥之前，阿裏雲、盒馬、阿裏國際數字商業也出面澄清了謠言，但外界對阿裏子公司的上市猜測仍不絕于耳。
媒體和網友的熱情不難理解。自快手上市之後，國内互聯網界已經很久沒有重磅 IPO 了。阿裏旗下子公司 / 業務集團衆多，涉及零售、物流、電商、流媒體、雲計算等諸多賽道，且大多是業内的頭部平台，若能成功上市很有機會帶動闆塊飄紅，甚至助力大盤回暖。
需注意的是，張勇曾公開表示阿裏将推動業務成熟的子公司獨立上市，" 滿足條件一個上市一個 "。上述公司雖然發聲辟謠了，不遠的将來仍有可能走到 IPO 這一步。
靴子落地之前推斷一波誰将率先沖線、誰又将踟蹰不前，不僅能給吃瓜群衆帶來茶餘飯後的談資，也是潛在投資者最關心的資本市場風向标。
全力沖刺的種子選手：阿裏雲、菜鳥、盒馬最具冠軍相
一家公司能否順利上市，要考慮的因素有很多。有一些因素是企業無法控制的，比如政策和大盤走勢。另一些因素，則和公司自身的實力密切相關：比如估值、盈利水平、市場份額和未來的增長潛力。
從這些因素綜合考慮，最有可能獨立上市的阿裏系子公司不外乎這幾個：阿裏雲、菜鳥、盒馬。
從客觀因素來看，雲計算、新零售、物流都是市場剛需，近年來發展也很平穩。對于這些黃金賽道，資本市場相對寬容，更容易給出高估值。
駝鹿研究院的報告指出，2022 年新零售行業共完成 104 起融資，涉及總金額約爲 46 億元，資本依舊相當狂熱。盒馬曾在去年年初被傳獨立融資，私募市場估值高達 100 億美元。
菜鳥這邊，估值一度達到 200 億美元，直追順豐、京東物流。在胡潤此前發布的 2023 全球獨角獸榜單中，物流企業出鏡率頗高，極兔、中通、準時達、豐巢科技、滴滴貨運等紛紛入選，可見資本市場對該行業的喜愛。
雲計算更不必說，投融資金額、市場規模都在持續增長。艾媒咨詢的統計顯示，2022 年中國雲計算市場規模約爲 1983.4 億元，預計到 2025 年底達到 2890 億元。雲計算行業投融資數據在 2020 年迎來爆發，混合雲、邊緣雲、CDN 等諸多賽道不斷壯大。
（圖片來自艾媒咨詢）
從自身業務出發，上述公司有一個共同優勢：潛力。
阿裏雲早已扭虧爲盈，近年來一直是集團内部營收增長最快的業務之一。
根據 Canalys 的報告，阿裏雲在 2022 年中國雲服務市場的占有率約爲 36%，年度總收入約爲 109.08 億美元。雖然占有率較巅峰時期略有退步，仍遠領先于騰訊、華爲、百度等國内同行。接入 " 通義千問 " 大模型、開啓史上最大規模降價，則表明阿裏雲要全力擴大規模，鞏固自己的份額優勢。
菜鳥則和淘系電商深度綁定，又碰上即時零售這個新風口。
從營收增速和營收占比可以看出，菜鳥這幾年在阿裏内部的地位變得愈發重要。财報顯示，菜鳥 2023 财年第三财季的總營收爲 230.23 億元，同比增長 17%，單日包裹處理量峰值超過 1800 萬個。如果按照自然年算，2022 年菜鳥總營收 638 億元，較兩年前翻了整整一倍。
菜鳥如今的擴張方向有兩個：一是出海，和阿裏國際數字商業集團配合做大跨境業務，過去一年有 5 個海外分揀中心投入使用，海外倉總數已經達到 15 個；二是配合天貓進攻即時零售市場，不久前剛宣布在七個主要城市上線半日達服務。抓住跨境電商和即時零售這兩個新風口，菜鳥的未來還有很大想象空間。
最後看盒馬，雖然起步時間不算長，但勝在增長速度快：主力業态盒馬鮮生已率先實現盈利，X 會員店、盒馬奧萊等業态仍在擴張，不久前還宣布擴大配送範圍，進一步提升線上訂單量。
總的來說，阿裏雲營收規模、市場估值、增強潛力都是最優秀的，也是最有希望獨立上市的阿裏子公司，菜鳥次之、盒馬第三。外界對于阿裏系子公司上市前景的讨論，也主要集中在這幾家公司之間。
當然，凡事總會有意外，任何一項賽事都不乏黑馬。阿裏雲、菜鳥、盒馬之外，會不會有另一家子公司彎道超車？隻能說一切皆有可能。
不乏潛力的黑馬選手：國際數字商業集團能否彎道超車？
在上述熱門選手之外，阿裏國際數字商業也在近期傳出 IPO 消息。不過和前者相比，阿裏國際數字商業在國内知名度偏低，業務上也面臨不少挑戰，此前幾乎沒有人會設想其上市之路。
從業績來看，阿裏國際數字商業集團仍處在爬坡階段，投入大、利潤微薄，對集團的貢獻也很有限。
早在 2021 年，國際數字商業集團就成爲阿裏的 " 阿克琉斯之踵 "，是拖累集團利潤增長不利因子。作爲阿裏業績增長分割線的 2022 财年三季度（自然年 2021 年四季度），集團營收差點跌至個位數，國際數字商業集團虧損也放大至 30 億元，較一年前翻了整整一倍。
此後一年，阿裏國際數字商業雖有進步，但還是很難賺錢。過去四個季度，該集團占阿裏總營收的比例一直在 7%-8% 之間浮動，和淘寶天貓商業集團、阿裏雲智能集團無法相提并論。
不過在價值研究所看來，阿裏國際數字商業集團最大的優勢是處于跨境電商風口之中：跨境業務也是阿裏過去幾年投入最多、最重視的項目之一，也是電商市場爲數不多的新增長點。從近期的動态看，阿裏對跨境業務的投入力度仍在加大，速賣通、Lazada 等核心項目預計會得到大力扶持。
4 月 13 日，阿裏向 Lazada 增資 3.53 億美元，2022 年至今累計向後者注入近 20 億美元資金。預計在 5 月上線的 " 全托管 " 模式，則将對标 Temu 等大熱項目，進一步拓寬 Lazada 的業務範圍。
事實上，在蔣凡接手之後，過去一年阿裏國際商業的獨立意識已經有所加強。Lazada 竭力推動物流倉儲的本土化，和第三方平台達成合作，并在泰國、越南等地區培養本土人才擔任高管。
Lazada 的 " 去阿裏化 " 是不是爲獨立 IPO 做準備？現在下結論還爲時尚早。但空穴來風未必無因，阿裏數字商業絕對是一個不可忽視的黑馬。
被忽視的後進生：大文娛何時翻身？
比起上面三個種子選手和有黑馬潛質的阿裏國際數字商業，阿裏大文娛的處境就有些尴尬了。
成立于 2016 年 6 月的大文娛集團，起步時間并不比盒馬、菜鳥等兄弟企業晚。前大麥網 CEO 樊路遠（花名：木華梨）在 2018 年底接替前阿裏音樂 CEO 楊偉東擔任大文娛輪值總裁後一直在這個位置上坐到現在，比起頻繁易帥的本地生活、國際數字商業等集團，阿裏大文娛還顯得穩定許多。
但穩定的另一面，是缺乏突破，缺乏創新，也缺乏增長。
從最新财報來看，阿裏大文娛營收占比約爲 3%，是六大業務集團中最低的，較巅峰時期接近腰斬。另據統計，2019-2022 年期間，阿裏六大業務集團營收年均複合增長率最高的是阿裏雲和菜鳥，分别達到 202% 和 210%，大文娛則僅有 34%，處于墊底狀态——還在虧錢的阿裏國際商業都有 120% 的年化增長率。
阿裏大文娛的症結在哪裏？
從業務構成來看，阿裏大文娛涉及的範疇很多，旗下共有阿裏影業、優酷、阿裏音樂、阿裏體育、UC 浏覽器、阿裏遊戲、阿裏文學和阿裏數娛九大闆塊。問題在于，阿裏大文娛業務布局 " 多而不精 "，上述項目在各自的賽道都有一定影響力，但都不是領頭羊。
以營收貢獻率、用戶規模最高的優酷爲例，根據新廣電發布的《中國網絡視聽發展研究報告》，截止去年三季度末優酷的市場份額約爲 20%，比愛奇藝、騰訊視頻都落後超過 10 個百分點。
音樂業務的情況也類似，騰訊音樂市場份額常年維持在 70% 左右，網易雲音樂占比約爲 20%。而阿裏音樂曾經的王牌産品蝦米音樂，已經入土爲安整整兩年了。
目前，仍沒有太多媒體、投資者談到阿裏大文娛的 IPO 話題。對阿裏大文娛來說，這也不見得是一件壞事——以當前的營收、利潤規模，很難獲得太高估值。與其擔憂遙遠的上市問題，先集中精力做好自己的業務才是正事。
前景未明的候場選手：本地生活、淘寶天貓有必要獨立上市嗎？
不用于力有不逮的阿裏大文娛，阿裏還有一些實力強大的業務集團和子公司，主動在媒體、投資者的狂歡中保持低調。
但它們低調的原因各不相同：有的集團業務線過于繁雜，不同項目之間财政獨立、分權而治，整體上市難度太大；有的集團則牽涉到阿裏的根基，分拆上市影響深遠，需要謹慎對待。
第一種情況，發生在阿裏本地生活集團身上。
俞永福挂帥的阿裏本地生活是六大業務集團中業務線最多、最複雜，調整也最頻繁的集團。2018 年成立時，阿裏本地生活隻有餓了麽、口碑兩個主力産品。但經過這些年的發展，飛豬、高德、淘鮮達等接連并入，構成到店、到家、到目的地等多種服務形态。
從最新的 Q3 财報來看，阿裏本地生活還是有進步的，運營虧損爲 54.73 億元，低于去年同期的 77.33 億元，但想扭虧爲盈尚需時日。從細分項目來看，高德代表的到目的地業務和餓了麽代表的到家業務發展得最好，到店業務反倒成了短闆。
價值研究所認爲，比起整體上市，高德、餓了麽等高潛力項目獨立融資、籌備 IPO，才能實現利益最大化。但如果将這些優質項目先拆出去，阿裏本地生活剩下的業務可能會更受冷待，影響日後的融資、上市進程。
對于俞永福和張勇來說，這又是一道兩難選擇題。沒找到解決方法之前先維持現狀，或許是無奈卻最合理的決定。
第二種情況則發生在淘寶天貓商業集團（即原阿裏中國商業集團）身上。
和本地生活一樣，改革之前的阿裏中國商業集團涵蓋的業務也非常多：淘寶、天貓、淘特、淘菜菜、閑魚、天貓國際、銀泰百貨、1688 全都歸屬戴珊麾下。這些項目覆蓋電商、線下零售、批發等諸多領域，全都是阿裏最核心的資産。
過去幾年，阿裏已經有意識地爲中國商業集團瘦身，盒馬等業務就走向獨立發展之路。但從曆年财報來看，中國商業集團營收占比穩定在 70% 左右，是阿裏最可靠的營收、利潤支柱。以最新的 2023 财年第三财季爲例，阿裏中國商業集團營收達到 1699.86 億元，集團總營收則爲 2478 億元，前者營收占比約爲 68%。
在 BAT 等業務無比龐雜的大集團裏，用核心業務的利潤爲新業務輸血，是再正常不過的事情。阿裏雲花了 12 年才實現盈利，背後就少不了淘寶天貓等兄弟的支持。
但如果把這個核心業務分拆出去、獨立上市，董事局就要接受股東更嚴苛的審視，承擔更大的壓力。到那時候，集團内部的資金周轉可能就不會那麽順暢，這是阿裏高層需要思考的問題。
或許隻有等其他小兄弟都長大成人後，不差錢的淘寶天貓商業集團才能不考慮這些外部因素，安心奔赴二級市場。
子公司紮堆上市後，阿裏還剩些什麽？
無論是進入沖刺狀态的阿裏雲、菜鳥也好，仍在踟蹰的本地生活、淘寶也罷，阿裏系子公司确實距離獨立上市更近了。此時的阿裏，也需要面對另一個問題：把核心資産一個個全都分拆出去之後，阿裏還剩些什麽？或者說，阿裏該如何重新定義自己的價值？
這個問題，當年的谷歌已經給出了标準答案。
2015 年，谷歌反向操作，爲自己成立了一家母公司 Alphabet，也創造了所謂的 " 傘形公司 " 運營模式。其中，最賺錢、和公司主體業務聯系最密切的搜索、廣告等業務仍歸屬谷歌，研發部門 Google X、風投部門 Ventures 和 Capital、生命科學公司 Calico 等直接歸 Alphabet 管轄，和谷歌平級。
（成立初期的 Alphabet 組織架構，圖片來自 CNNMoney）
谷歌這麽做，是爲了增強子公司的獨立性、簡化組織架構、提升内部溝通效率，各個子公司、業務集團的高層也能聚焦在自身業務上。用谷歌創始人拉裏 · 佩奇的話來說，就是 " 賦予子公司更多活力 "。
調整多年，Alphabet 的治理結構、子公司的發展狀況達到拉裏 · 佩奇當初的預期了嗎？
客觀地說，時至今日 Alphabet 知名度仍遠不及谷歌，也還有不少人将谷歌等同于 Alphabet 并習慣性忽略 Calico、Fiber 等子公司。
但不可否認，分權而治之後 Alphabet 旗下的子公司獲得更多獨立性，自身業務也不斷取得突破。專注生命醫學領域的 Verily、ResMed 等子公司叠代出諸多新産品，Verily 也收獲了多輪獨立融資；自動駕駛子公司 Waymo 估值最高突破 1700 億美元，并屢次傳出 IPO 消息。
事實上，阿裏成立至今經曆了多次分拆，調整也是常态：2005 年支付寶從淘寶獨立，随後發展壯大爲螞蟻集團，巅峰期估值一度逼近阿裏；2012 年将六大子公司重組爲七個事業群，2015 年推行 " 大中台、小前台 " 戰略，再到 2021 年首次提出 " 多元化治理體系 " 戰略……
仔細觀察可以發現，阿裏這些年的每一次調整，都會賦予子公司、事業群更多獨立性。最終蛻變到 "1+6+N" 組織形态并推動旗下公司獨立上市，也是順理成章。
經過組織架構重組、子公司獨立上市等一系列變化，或許若幹年後淘寶天貓商業集團會比阿裏巴巴集團更爲人所熟知，就像谷歌之于 Alphabet。但以 Alphabet 爲參照，這種變化不會對集團的日常經營産生實質性影響。
退居幕後的阿裏巴巴可能不再是衆人議論的主角，卻不意味着其失去價值。就像張勇所說，如果阿裏巴巴能再培養出若幹個上市公司，這些上市公司經過幾年發展繼續 " 生兒育女 "，分出更多上市公司，才能解決 " 一代又一代員工爲誰而戰 " 的問題。對于阿裏和整個行業的長遠發展來說，絕對是一件好事。
寫在最後
距離張勇宣布啓動 "1+6+N" 組織架構調整已經過去一個多月，阿裏内部的餘震仍未結束。5 月 6 日，有報道稱阿裏 CTO 線正式拆分，業務中台、供應鏈中台分别并入各個業務集團和子公司，大部分團隊并入愛橙技術。原阿裏 CTO 吳澤明（花名：範禹）則轉爲擔任愛橙技術 CEO，直接向張勇彙報。
經此一役，阿裏的 CTO、技術中台将徹底成爲曆史。緻力于打薄中台的張勇，仍在延續自己的手術，阿裏仍未達到他心目中的最佳狀态。經過近十年的擴張，阿裏旗下的公司、業務太多，也确實需要更多時間來消化内部的一系列變化。
用張勇的話來說，所有變化都是爲公司的長期發展着想。一個更獨立，更靈活的阿裏，将爲市場提供更多優質項目和工作崗位。從這個角度講，這又何嘗不是一個更具社會價值的阿裏呢？
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