文 | vb 動脈網
2024 年的第一個民營醫院 IPO 正式到來。
1 月 9 日，民營腫瘤醫療龍頭美中嘉和醫學技術發展集團股份有限公司（後文簡稱 " 美中嘉和 "）登陸香港聯交所，總市值超 80 億港元。
作爲一家聚焦腫瘤醫療服務的明星企業，美中嘉和在發展過程中持續受到資本青睐。截至上市前，美中嘉和于 2018 年獲得了中金資本的投資，并在 2020 年引入中信系投資，且在 2023 年獲得石藥集團的戰略投資，背後投資方結構囊括了券商資本、金融系資本、産業資本及财務投資者。
經過近 16 年積澱，美中嘉和目前在業務上形成了兩大方向，一是自營醫療機構，主要爲癌症患者服務，二是通過網絡業務賦能第三方醫療機構。據弗若斯特沙利文報告顯示，在中國所有民營腫瘤醫療集團中，截至 2022 年 12 月 31 日的自營或托管腫瘤醫療機構數目計，美中嘉和排名第二。
具體營收方面，招股書顯示，美中嘉和 2020-2022 年及 2023 年上半年，美中嘉和的營業收入分别爲 1.66 億元、4.71 億元、4.72 億元、2.85 億元，營收持續增長。
但同時，美中嘉和尚未實現盈利，2020 年 -2022 年以及 2023 年上半年，其期内淨虧損分别爲 5.91 億元、8.31 億元、6.37 億元、2.14 億元。也就是說，在 3 年半時間裏，美中嘉和累計虧損 22.73 億元。
持續增長但仍虧損的原因是什麽？上市之後，美中嘉和還會有怎樣的戰略布局？民營醫療行業的未來會如何演進？針對這些問題，本文接下來根據過往行業訪談與招股書數據進行解讀。
遼甯大學校友創業，幹出今年第一個民營醫院 IPO
美中嘉和的創業故事始于 2008 年。
彼時，獲得遼甯大學經濟學碩士學位和博士學位的楊建宇已在實體行業積累了十多年經驗，比如在深交所上市的主營固體廢物回收和污水處理的公司合加資源擔任過多年總裁。離開合加資源後，楊建宇在好友的邀請下加入了泰和誠，并創建了美中嘉和，後者亦成爲了泰和誠在中國境内的醫療服務運營平台。
公司成立後，美中嘉和最開始的業務主要是爲中國醫院提供放療與診斷設備的管理服務，後逐漸發展網絡業務，并通過收購、成立及運營自營醫療機構開展醫院業務。
這裏需要重點提及的是，美中嘉和深耕的是腫瘤這一細分賽道。從行業的情況來看，腫瘤醫院具有投資大、周期長、壁壘高等特點，入局門檻高。此外，國内腫瘤醫療服務市場目前以公立醫院爲主導，民營醫療服務占比還較小。
在此情況下，美中嘉和采取了差異化路徑，一方面構建了一支由來自各學科全職醫生及護理人員組成的專職團隊，通過多學科診療模式（MDT）爲患者提供服務。此外，美中嘉和還與 MD 安德森、梅奧診所等全球知名醫療機構存在長期戰略合作關系。
MDT 實踐流程 圖片來源：招股書
值得一提的是，在歐美國家，MDT 已成常态，比如英國通過立法的方式要求每一位癌症患者都需經過 MDT 綜合治療。然而，目前國内采用 MDT 模式治療的普及率還并不高。據弗若斯特沙利文報告，2022 年中國癌症治療中采用 MDT 模式的比率僅約爲 6%，美國同年則約爲 80%。美中嘉和則是國内少有的能提供 MDT 服務的民營醫療機構之一，這也使其能在一衆腫瘤服務機構中脫穎而出。
憑借在診療上的優勢，美中嘉和不斷拓寬服務網絡，已在廣州、上海、大同擁有六家運營中的自營醫療機構，包括兩家腫瘤醫院、三家門診中心（或診所）和一家影像診斷中心、一家互聯網醫院，并在上海擁有一家在建的自營腫瘤醫院。招股書透露，廣州醫院将于 2024 年開始運營其質子中心并提供質子治療服務。
在 TO C（爲患者提供醫療服務）之外，美中嘉和基于多年來在腫瘤治療及醫院運營領域積累的專業知識，開發出醫用設備、軟件及相關服務項下的TO B 業務，以服務企業客戶和醫院，尤其是位于美中嘉和自有設施無法覆蓋的低線城市醫院。
根據招股書，在 2020 年、2021 年、2022 年，以及 2023 年上半年，美中嘉和公司醫用設備、軟件及相關服務的企業客戶分别達到了 29 家、88 家、77 家、47 家。截至 2023 年 6 月 30 日，公司以雲平台服務、管理及技術支持及經營租賃服務了 17 家合作醫院。
以雲平台服務爲例，美中嘉和在 2019 年年初推出了 CSS 服務（雲系統解決方案），後逐步叠代升級，于 2020 年 12 月推出嘉和雲影遠程醫療信息診斷平台，2021 年 9 月又推出嘉和飛雲智能放療雲服務平台，以專注于癌症治療的效率及療效的提升。
根據此前美中嘉和的介紹，借助 CSS，美中嘉和與合作醫院通過共建的方式，能夠建立區域腫瘤診斷中心和腫瘤治療中心，從而實現中心爲合作醫療機構提供統一的醫療服務的目的，并爲基層醫院提供了定期課程培訓和邀請其參與科研項目等事宜。
從各自業務的收入來看，目前醫院業務和醫用設備、軟件及相關服務業務的占比較爲接近：醫院業務端，2020 年、2021 年、2022 年收入分别爲 8351.4 萬元、16117.5 萬元、21839.2 萬元，2022 年上半年至 2023 年上半年收入爲 8297.5 萬元、15925.7 萬元；醫用設備、軟件及相關服務端，2020 年、2021 年、2022 年收入分别爲 8280.7 萬元、30933 萬元、25377.8 萬元，2022 年上半年至 2023 年上半年收入爲 6083.5 萬元、12592.2 萬元。兩端業務整體都呈現上升趨勢。
數據來源：招股書 動脈網制圖
此外，招股書特别提到，中國民營腫瘤醫療機構的收入從 2016 年的 189 億元增加到 2022 年的 530 億元，複合年增長率爲 18.7%，預計 2026 年将達到 1092 億元，市場增長空間巨大，身處其中的美中嘉和機遇仍然廣闊。
從上不難發現，正是憑借在 TO C 與 TO B 兩大業務的持續縱深和市場的高速增長，美中嘉和深耕腫瘤服務賽道近 16 年後，成功實現 IPO。
追問：腫瘤專科的商業想象空間究竟如何？
腫瘤專科究竟是不是一門好生意？
首先，如前文所述，腫瘤服務市場目前還處在快速發展期，賽道的天花闆尚未觸及。弗若斯特沙利文報告顯示，中國私立腫瘤醫療服務市場的市場規模從 2016 年的 189 億元增長到 2022 年的 530 億元，複合年增長率爲 18.7%，預計 2026 年将達到 1092 億元，2022 年至 2026 年的複合年增長率爲 19.8%。
中國腫瘤醫療服務市場數據來源：招股書
因此于入局企業而言，更重要的仍是構建業務的增長能力和協同性，以此分得更多的 " 蛋糕 "。
與眼科、口腔、醫美等民營專科領域不同，腫瘤專科相比而言是一個重成本投入的生意。根據太平洋證券此前發布的一組數據顯示，國内腫瘤醫院的單院平均資産爲 7.17 億元，單院平均萬元以上設備投入爲 2.26 億元，單院平均建築面積爲 4.4 萬平方米，均顯著高于其他專科醫院。可以看出，腫瘤專科是一個更需要資金投入的領域。
所以與其他專科動辄數十家甚至上百家服務機構的規模相比，目前美中嘉和隻有 6 家運營中的自營醫療機構。爲了能繼續做大規模，美中嘉和在招股書中也提到，會繼續拓展醫院數量。
此外，腫瘤作爲偏嚴肅醫療的領域，在學術與臨床上的積澱亦十分重要。對此，除了持續發力醫院業務和醫用設備、軟件及相關服務業務外，美中嘉和也在積極參與國家行業标準制訂項目，成爲國家放射治療行業标準的主要制定者，目前已啓動三項國家标準制定項目，分别是《放射治療數據審核質量保證實踐指南》、《基于 5G 的遠程放療計劃設計、實施與質控平台建設指南》及《全皮膚（電子束）照射技術實踐指南》。
未來布局上，美中嘉和非常看好質子治療。招股書提到，美中嘉和的廣州醫院已經采購了一套定制的四室質子治療設備，其配備了四個旋轉支架的治療艙，預期于 2024 年年初取得許可證，并于 2024 年 3 月開始運營廣州醫院質子中心。另外，美中嘉和還會在上海醫院配備一套質子治療設備和四個治療艙。
根據弗若斯特沙利文報告，截至 2022 年 12 月 31 日，全球運營中的質子治療中心約 100 個，而中國僅有兩個，且世界十大腫瘤治療機構中，五家擁有自身的質子治療中心。
爲更好地推動質子治療技術的應用，美中嘉和還在 2014 年創辦了《質子中國》數字期刊，該期刊主要提供有關質子及重離子放射治療的臨床及技術資料，以供患者及醫學界參考。
業務協同性方面，美中嘉和在向醫院提供管理及技術支持服務開展業務的過程中，積累了寶貴的行業專業知識及資源，基于此再通過收購、設立及運營自營醫療機構的方式發展醫院業務，從而形成協同效應。
又比如在醫院的地理分布上，美中嘉和也做了戰略協同的考量。根據招股書，美中嘉和的醫院主要位于大灣區、長江三角洲和華北地區，且各自區域的業務有差異化和協同性，具體如下：
● 在大灣區，廣州醫院和廣州門診部專門從事鼻咽癌放療和乳腺癌手術以及其他綜合腫瘤醫療服務；
● 長江三角洲地區的上海影像中心是診斷中心，以先進的影像設備和雲平台爲長江三角洲地區和全中國的患者提供早期癌症篩查和診斷服務。其中，作爲上海影像中心獨立診斷服務的補充，上海全科診所提供全科服務，并與上海影像中心互動，爲需要影像檢查的患者提供轉診服務。
● 華北地區的大同醫院和大同診所利用傳統的中醫療法提供治療後的健康管理服務。
● 此外，美中嘉和 2021 年 5 月推出了互聯網醫院，作爲連接癌症患者與綜合腫瘤醫療資源的一站式門戶。
美中嘉和線下醫療機構及其僱傭的醫療專業人員情況 圖片來源：招股書
可以看到，美中嘉和在業務增長能力的構建和協同性上已做出了衆多成績，并積極布局未來，這爲其接下來的持續穩健發展打好了基礎。
不過，美中嘉和仍在虧損狀态，且從 2021 年開始毛利率轉爲負值（2019 年至 2022 年，毛利率分别爲 25.8%、4.4%、-10.0%、-30.2%），經營壓力較大。招股書對此表示，當下旗下不少醫療機構仍處于起步階段，新醫院試行擴量階段或對盈利能力造成重大影響。因此，經營業績可能會在不同期間出現大幅波動。此外，融資成本（主要包括有關可贖回注資的利息費用）也是導緻虧損的重要原因。
毫無疑問，此次上市後，面對投資者，如何提高盈利能力将成爲較長一段時間美中嘉和需要思考的命題之一。
各細分領域皆跑出上市企業，民營醫療專科發展的四大趨勢
作爲今年第一個民營醫院 IPO，美中嘉和無疑給民營專科醫療服務領域的從業者打了一針強心劑：從偏消費醫療的醫美、口腔、眼科到偏嚴肅醫療的神經專科、腫瘤等細分領域，都已跑出一家甚至多家上市企業，湧現了諸如朗姿醫美、通策醫療、愛爾眼科、海吉亞醫療、三博腦科等明星公司。
這意味着，隻要擁有優秀的診療能力和創新性，民營醫療專科服務也能跨越學科壁壘，在各個細分領域都跑出龍頭。
當然，在這個過程中，由于需要大量的資金進行連鎖化、規模化，企業對資本的需求亦十分旺盛。動脈網在過往與投資人的訪談中，梳理出 VC/PE 觀察民營專科服務企業是否具有高成長性的兩大因素。
一是企業所處市場容量大小，以及該領域的供需矛盾是否突出。要知道，賽道的選擇往往決定了企業成長的快慢，所以于民營醫療專科服務企業而言，要側重于不依賴醫保，以及不依靠與公立醫院搶食、搶客源的路徑發展，方能擁有較好的發展空間。
二是企業自身的運營能力。在投資方的觀察中，如果是單店，會重點測算爬坡期時間和投入産出比，并會要求企業在一定時間達到相關的經營和财務指标。而對于連鎖機構，則會相對應地考察連鎖機構的區域分布情況、規模效應，以及标準化程度，然後則是轉化力、患者留存與複購等指标。
在上述的兩個因素中，賽道決定了企業未來成長的天花闆，運營能力決定了企業能分得的 " 蛋糕 " 大小。其中，産品和服務影響了轉化力的強弱，醫療流程的優化和效率提升決定了患者的留存，醫生品質和品牌運營能力決定了患者的複購，以此循環，形成了醫療專科服務的閉環。
基于這個邏輯，動脈網結合行業訪談，認爲醫療專科服務未來有四大趨勢需要注意。
第一，在發展的過程中，企業運用 SaaS 的能力将越來越重要。這是在于，SaaS 能帶來三個層面的影響，一是意味着企業擁有 " 強總部 " 的構建能力，二是代表企業具備快速的複制能力，三是能使企業一開始就積累數據，擁有後續數據挖掘的價值。
而在時間的選擇上，SaaS 的構建越早越好。因爲在初期的時候，員工對 SaaS 的接受度要相對高一些，而到了企業逐漸成規模後，員工因習慣了原先的工作習慣，再加上企業人員數量的增多，對 SaaS 的接受度就會大大降低。
此次上市的美中嘉和在招股書中就提到，上市之後将繼續加快 SaaS 産品的國家藥監局注冊流程和商業化進程，并開發遠程醫療 SaaS 産品。
第二，于民營醫療專科機構而言，優質專家資源的聚合是重中之重，特别是偏嚴肅醫療的專科服務機構。
以已經上市的三博腦科爲例，三博腦科的旗艦醫院是首都醫科大學三博腦科醫院，該院在北京市衛計委公布的醫療服務能力排名中，連續多年與天壇醫院、宣武醫院一同位列神經外科前列。在專家團隊方面，三博腦科具有神經醫學專家栾國明、于春江、石祥恩、王保國、闫長祥、吳斌、林志雄、範濤等，從而形成了強有力的專家團。
第三，品牌建設将爲民營專科服務機構帶來更強的認可度和信賴感。在我國，由于社會對公立醫院的信任感天然高于民營醫療服務機構，因此，民營醫療專科服務類企業更需重視品牌建設，以爲患者帶來足夠的信任感。
隻是需要注意的是，重視品牌建設不僅僅是進行營銷宣傳，還包括優質的服務體驗和醫療水平等。因爲，過度的營銷不僅不能帶來優質的口碑和品牌，反而會讓患者充滿不安全感，從而喪失信任。
第四，更加細分甚至小衆的醫療專科服務賽道也将跑出優質的企業。如兒童齒科、五官科、皮膚醫美等領域，患者的教育程度仍然有很大提升空間，這時候如果能在保證醫療服務質量和體驗的基礎上，推出細分和精準的定位，可有效圈住對應的客戶。
此次美中嘉和成功 IPO，以及此前海吉亞醫療、三博腦科等企業的上市，都在向市場證明醫療專科服務類企業的無限可能性。
後續，随着醫療改革向縱深處不斷推進，我國人民整體生活水平的持續提高，對健康的更高重視和投入，醫療專科服務賽道勢必将誕生更多上市企業，以及爲患者帶來更多、更優的解決方案。
