智飛生物，一天狂賺200億背後

出品｜虎嗅醫療組

作者｜陳廣晶

編輯｜廖影

頭圖｜視覺中國

假期一結束，千億疫苗白馬股智飛生物，就公布了一則價值 200 多億元的重磅消息。

10 月 9 日，智飛生物發布公告宣布與跨國藥企 GSK 簽署協議，該公司已經成爲 GSK 的重組帶狀疱疹疫苗在合作區域内獨家進口商和經銷商。這項合作的期限是從 2023 年 10 月 8 日到 2026 年 12 月 31 日，采購總金額 206 億元。

消息一出，A 股沸騰了。智飛生物股價原地起跳，直接從 9 月 28 日收盤價 48.67 元 / 股漲到了 58.40 元 / 股，漲幅 19.99%。總市值飙升到 1400 億元以上，一天内足足增長了 233.55 億元！這樣的趨勢在此後又進一步延續，10 月 11 日該公司股價一度高達 60.45 元 / 股。

随後多家證券公司作出預判，認爲在 GSK 帶狀疱疹疫苗（商品名：Shingrix，欣安立适）加持下，智飛生物的業績還會持續增長，繼續給出 " 買入 " 的投資評級。

智飛生物股價變化情況

來自：東方财富網

投資人的瘋狂是有曆史依據的，在智飛生物的助力下，過去幾年，默沙東的 HPV 疫苗（人乳頭瘤病毒疫苗，包括四價、九價）在中國賣瘋了，總收入規模達到 350 億元左右，占到了中國整個 HPV 疫苗市場的一半以上。2023 年上半年默沙東兩款 HPV 疫苗全球銷售額大漲 47%，中國也是主要的拉動力量。

盡管因爲收入主要來自代理産品，智飛生物曾飽受诟病，但超強的銷售能力由此可見一斑；股價大漲本身也是對其銷售能力的認可。與 HPV 疫苗類似，帶狀疱疹疫苗也走 " 網紅 " 路線，主打的是 " 孝心 " 牌。在越來越多人了解帶狀疱疹、帶狀疱疹疫苗以後，這款産品會重複 HPV 疫苗的銷售神話嗎？

" 網紅疫苗 " 在華受挫

盡管很多人對帶狀疱疹、帶狀疱疹疫苗都非常陌生，但是這類産品在研發端早就變成了 " 紅海 "。在投資市場的樂觀情緒背後，一個殘酷的事實是，GSK 的網紅疫苗全球業績增速放緩，在中國面臨國産疫苗強勁競争。

從市場表現看，帶狀疱疹疫苗确實有成爲 " 大爆款 " 的潛力。

帶狀疱疹疫苗在中國産業界早就是一塊香饽饽，根據公開資料不完全統計，目前至少已經有 21 家本土企業布局該産品，其中不僅有百克生物，也有上海生物研究所、萬泰生物、沃森生物、康希諾等強手。連智飛生物也有臨床前項目在研。

數據來自：公開資料，虎嗅制圖

智飛生物此次代理的 GSK 的産品 " 欣安立适 "，自從 2017 年在美國獲批以來，銷售額快速激增的。不僅在第一個完整銷售年就大賣了 7.84 億英鎊（相當于 9.65 億美元，70.5 億元人民币），此後即便受到疫情影響也有不錯的增長，到 2022 年，該産品年銷售已經達到了 29.58 億英鎊（相當于 36.43 億美元，266 億元人民币），同比增長 72%。

公司計劃到 2026 年，這款疫苗的銷售額還将達到 40 億英鎊。

對于欣安立适來說，歐美市場目前是主力，不過，從數據上看，增速已經呈現疲态，特别是美國市場，2023 年上半年增長幅度隻有 10%，拉動整體增長都降到了 20% 的低點。相比之下，中國等新興市場是非常重要的拉動力量，每年的業績增速都在 100% 以上。

然而，如今在中國快速增長的勢頭也受到了挑戰。雖然從上半年業績報告看，欣安立适在歐美以外的市場的銷售額增速，仍然保持在 100% 以上，但是在中國這個潛力市場卻面臨挑戰——今年上半年首款國産帶狀疱疹疫苗百克生物的 " 感維 " 拿到了國家藥監局的批簽發文件。

國産帶狀疱疹疫苗，采用的是上一代的減活病毒活疫苗技術路線，根據百克生物回答投資者提問時所說，該疫苗的有效性 " 與相同技術路線産品相當 "，安全性上，" 較于重組技術路線副反應較小 "。

而該公司所說的相同技術路線産品，此前有默沙東的 Zostavax，2006 年上市，目前已經退市，當年公布的數據顯示，該産品最高保護率 69.8%。在欣安立适獲批以前，這也是年銷六七億美元的産品。從百克生物帶狀疱疹疫苗的說明書看，其對 40 歲以上人群的保護力爲 57.63%。

更重要的是，國産疫苗價格更加便宜——欣安立适單支價格是 1598 元，全程免疫共兩針，總價 3200 元左右；而感維隻要 1369 元 / 針，且隻需要接種一針。而且從适用範圍上看，欣安立适的适用範圍是 50 歲以上人群；感維還覆蓋了 40 歲到 50 歲人群。

盡管單從數據上看，欣安立适的保護效力更好，但是實踐中，感維已經展現出了不容小觑的市場競争力。

根據中泰證券研報數據，僅上半年國内帶狀疱疹疫苗的批簽發量就達到 122 萬支，感維占到了 40%。從中國食品藥品檢定研究院的批簽發數據看，截至 9 月份，我國今年一共批了 26 個批次的帶狀疱疹疫苗，盡管相比去年也在上漲，不過，在占比上落了下風，百克生物的批簽發次數已經占到了 69%。

智飛生物的加入不僅僅是打破了欣安立适在中國獨家優勢，更是在快速蠶食本來可能屬于欣安立适的市場了。同爲重組蛋白疫苗的 LZ901（綠竹生物核心産品）一邊摩拳擦掌與欣安立适做 " 頭對頭 " 研究，一邊還計劃将價格定到 500 元到 800 元的新低。

可以說，中國帶狀疱疹疫苗市場很快就會進入短兵相接的階段，在先發優勢尚未消失殆盡之際，盡快引入在銷售領域強有力的合作夥伴，對于 GSK 來說，已經勢在必行了。

抱團取暖

事實上，欣安立适是公認的好産品——早期公布的數據顯示，欣安立适的保護率最高可以達到 97.2%。而且由于技術路線的自身特點，作爲重組蛋白疫苗，欣安立适還可用于無法使用減毒活疫苗的免疫功能缺陷或免疫抑制疾病患者。

6 年前，該産品曾憑借對減毒疫苗保護力上的碾壓，直接将上市 10 多年的 Zostavax 擠出了美國市場，并且在短期内成爲年銷超 10 億美元的重磅産品。

智飛生物有 " 操盤 "HPV 疫苗市場的成功案例和由此得來的連續 7 年盈利業績表現在先。

不過，二者的合作，與其說是強強聯合，不如說是抱團取暖。

2015 年以後，中國新藥研發審評審批制度改革之下，中國新藥的研發速度已經遠超以往，這也使得跨國藥企新産品的窗口期縮短，而 GSK 選錯了合作對象也導緻欣安立适沒能充分利用好先發優勢。

資料顯示，欣安立适 2019 年就在中國上市了，除了自有的疫苗團隊，他們最開始還選擇了上海醫藥作爲代理商。

根據上海醫藥 2020 年年報，欣安立适當年 7 月初開打第一針，全年銷售額 4.87 億元，占到了該公司年内疫苗業務收入的 9.3%，表現還算亮眼。

此後，在上海醫藥的财務報告中，欣安立适的銷售額沒有更多透露。從其進口代理疫苗收入整體下滑的趨勢看，銷售情況并不樂觀—— 2021 年、2022 年上海醫藥的這部分收入都穩定在 44 億元左右，相比 2020 年的 52 億元，是大幅下滑的。

特别是，欣安立适屬于二類疫苗（也就是需要自費接種的疫苗），上海醫藥公告也明确指出，此類産品銷售也受到了疫情管控的影響。

顯然，欣安立适原本就超短的 " 窗口期 " 就這樣白白浪費了。

接種國産帶狀疱疹疫苗現場

來自：視覺中國

GSK 高層早在 2021 年就立下了到 2026 年欣安立适年銷 40 億英鎊的目标，主要拉動市場之一的中國，剛剛做好了市場預熱，讓大衆了解了帶狀疱疹疫苗，就有競争者來奪食，眼看還有更多新競争者要桌，GSK 也不得不重新思考出路。

面對即将到來的激烈競争，智飛生物是非常好的選擇。

僅從銷售網點看，對欣安立适就有非常大誘惑力。據北京商報等媒體報道，截至 2022 年，欣安立适的營銷點也達到 6500 多個，覆蓋了全國 306 個城市。

而根據智飛生物 2022 年年報，該公司與全國 3 萬多個基層衛生服務點有合作，銷售人員超過 3000 個。即使同樣處于疫情管控期間，智飛生物代理産品（主要是 HPV 疫苗、五價輪狀疫苗等）批簽發量仍在增長。2022 年兩款 HPV 疫苗的批簽發量都保持了 50% 以上的增長。

還有一點非常關鍵，就是智飛生物會非常重視欣安立适的市場推廣，因爲他們也正處在一個瓶頸期。

如果從銷售實力來說，上海醫藥并不弱，作爲中國醫藥行業排名第二的巨頭，該公司在全球制藥界也能排進 50 強。

對于這家收入超 2000 億元的大公司來說，代理進口疫苗的重要性并沒有那麽強，而且從該公司近年來的業績報告中也可以依稀看出其疫苗業務側重點的改變——該公司的疫苗産業鏈布局，已經從進口分銷向生産、研發拓展，旗下康希諾及其在研的新冠疫苗成爲重點關注對象。

智飛生物長期以來業績增長都主要依靠進口代理産品，主要是 HPV 疫苗。從市場競争情況看，國産的九價 HPV 疫苗也在加速上市，這也将給智飛生物的業績增長帶來壓力。

從數據上看，2022 年該公司雖然營收還在正增長，淨利潤已經出現負增長。2023 年上半年雖然收入和淨利潤都恢複了正增長，但是幅度也大不如前了。

當下對于智飛生物來說，欣安立适也同樣是一次尋找二次增長曲線的機會。

還有哪些挑戰？

客觀來說，中國民衆對帶狀疱疹疫苗有需求。

帶狀疱疹，是由長期潛伏在人體内的水痘 - 帶狀疱疹病毒經再次激活引起的感染性皮膚病。這種病毒潛伏在脊髓後根神經節或顱神經節内，發病的時候也主要是沿外周神經擴散，民間有 " 腰纏龍 " 等叫法。

" 像用針從肉下面往肉表面刺。" 曾患帶狀疱疹的病毒學專家常榮山告訴虎嗅，疾病治療至少需要 1 個月，患者常因疼痛難以入睡。甚至有患者曾表示疼到想自殺。

患者中有相當比例還會有神經痛等後遺症、并發症，嚴重者将影響生存質量。如果帶狀疱疹在眼睛、耳朵等部位發病，就出現了眼帶狀疱疹、耳帶狀疱疹，嚴重可能引發面癱、腦炎、癫痫，乃至死亡——死亡率很低，每年每百萬人中最多不超過 5 個。

像大多數病毒引起的疾病一樣，這種病沒有 " 特效藥 "，臨床主要是使用阿昔洛韋、泛昔洛韋、伐昔洛韋等藥物進行抗病毒治療。疫苗被認爲是最好的防治手段。

有研究數據顯示，中國帶狀疱疹每年新發病例約有 277 萬例。

而且帶狀疱疹并不是得一次就可以終身免疫的，患者中有 1% 到 10% 還可能複發。這也意味着，得過帶狀疱疹的人也有打疫苗預防的需求。

根據弗若斯特沙利文預計，到 2030 年，中國帶狀疱疹疫苗的市場規模将達到 281 億元，相比 2021 年增長近 4600%，遠超全球市場同期近 400% 的增幅。

未來随着老齡化加深—— 2035 年 60 歲以上老人數量将超過 4 億人，以及患者年輕化趨勢的擴大，帶狀疱疹疫苗在中國的需求還有擴大的趨勢。可以說，中國市場對于全球帶狀疱疹疫苗供應商都越來越重要了。

隻不過，在越來越多國産産品上市以後，誰能賺到多少就各憑本事了。

智飛生物接下欣安立适這個 " 軍令狀 "，挑戰也是非常嚴峻的。

從簽約的情況看，智飛生物首年承諾的采購金額就有 34.40 億元，按照 1600 元左右 / 針的量來計算，至少需要銷售 215 萬支，涉及上百萬人。

而上海醫藥在沒有競争的情況下，最好的戰績也就是在半年内銷售了 4.87 億元，約合 30 萬針，涉及 15 萬人。另據中泰證券的研報，今年上半年欣安立适的批簽發量也隻有 72 萬支。行業人士認爲，欣安立适上市 3 年的銷售額可能都不到 20 億元。

在其背後，貴，幾乎是原罪。

來自：視圖中國

近年來，民衆對帶狀疱疹的認識在提高，接種意願也有所提升。不過，在衆多影響接種意願落地的原因中，價格始終是首要的。

這種疾病多在人體免疫力差的時候發病，多發于中老年人群體、腫瘤患者群體和接受激素治療的患者等人群。在中國，這種疾病的發病率逐年上升，還有年輕化的趨勢。經常熬夜、生活壓力大、工作節奏快的年輕人，特别是商務人士也都很容易中招。其中老年人還是主要人群。

中國疾控中心劉娜等人撰寫的《帶狀疱疹的臨床和流行病學特征綜述》一文顯示：50 歲以上人群中，每千人中有 14 人患病，而在 49 歲及以下，隻有 4 人。而 50 歲以上人群對價格又是最敏感的。

在經濟較爲發達的上海市崇明區的一項調查中，845 名受訪者中 475 人（約占總數的 52.21%）不願意接種帶狀疱疹疫苗。這 400 多人中又有接近半數（約 44.42%，211 人）因爲疫苗價格太貴而不願意接種。研究者也指出，3200 元的疫苗接種費用，對于中老年人來說，經濟負擔較重。

這實際上給保護效率較差，但是價格便宜很多的國産疫苗提供了空間。常榮山認爲，如果同類國産産品上市，有望價格隻是欣安立适的 30%，即使這樣，生産企業也有 95% 以上的毛利潤。這也是更多後來者的機會所在。

至于欣安立适主打的 " 親情牌 "" 盡孝心 "，在消費降級的大趨勢下，也同樣面臨挑戰。特别是，同爲重組蛋白技術路線的疫苗，且 " 頭對頭 " 非劣性産品，價格又遠低于欣安立适的國産疫苗上市以後。

這種情況下，智飛生物能否在有國産競争的情況下第一年就拿下翻倍的業績值得關注。第二年 68.80 億元、第三年 103.20 億元的最低采購金額承諾，對于智飛生物不僅是經營收入與經營利潤的積極影響，更是非常大的壓力。

從這個角度看，對于此次智飛生物與 GSK 合作，二級市場的狂熱或許來得太早。

而從另一方面來說，智飛生物通過代理方式入局，也給本土疫苗企業施加了壓力。除了價格優勢，本土産品也必須拿出更高的品質來。

疫苗的研發難度大、投入高，不過，因爲應用于更加廣闊的健康人群，其回報率也是藥品無法想象的。過去兩年裏，新冠疫苗的市場增速已經展現得淋漓盡緻。随着 AI 等新技術加入到疫苗研發中，接下來疫苗領域的競賽也将更加激烈。呼吸道合胞病毒疫苗、腦膜炎球菌疫苗等都是競争激烈的領域。

在中國，疫苗市場預計将有 2000 億元的規模。有醫學專家曾指出，" 花 1 塊錢預防可以省下 10 塊錢治療 "。由此推算減輕由疾病帶來的經濟負擔也非常可觀。而越來越多強手加入到疫苗競争中，無疑會加速這個進程，也确實是值得高興的事。