圖片來源 @罐頭圖庫
文 | 海豚投研
2 月 7 日美股盤前，" 國際版滴滴 " Uber 公布了 2023 年四季度财報，概括來看：本季度核心指标增長依舊強勁，但是在飽滿的預期和估值下，缺乏打動投資人和市場的驚喜，詳細要點如下：
1. 需求依舊穩健，至少目前如此：最核心的訂單額表現上，基本盤的打車（Mobility）闆塊訂單金額近 193 億美元，同比增速爲 29.5%，相比上季度基本沒有放緩，驗證了（目前）仍然強勁通勤需求，但和飽滿的預期一緻。在後疫情時代相對逆風的Uber eats 外賣業務本季實現訂單金額 170 億元，增速反較上季提速了超 1pct 到 18.8%。雖然有去年基數較低的影響，也體現了外賣業務已走出谷底，增長逐步擡頭的趨勢，但同樣基本在預期之内。換言之，兩大核心闆塊的訂單額本季的增長相當不俗，但相比已經飽滿的預期，并無特别驚喜。
2. 下單頻次提升趨緩，拖累單量增速放緩：從價量驅動因素來看，本季核心訂單（打車和外賣）的單量增速從 25% 下滑到了 24%，有輕微走低迹象，但平均客單價同比跌幅從 2.7% 縮窄到了 1.9%，彌補了量增長的輕微放緩。
訂單量增長略微走低，主要是由于本季單用戶平均下單次數的增長勢頭放緩導緻。（環比僅從 17.2 次到 17.3 次）。不過，對應着依舊不俗的用戶增長（14.5% yoy），可以推測是較多的新增用戶攤薄了平均下跌次數。并非什麽大問題。
3. 外賣變現率下滑、拖累營收：營收層面，本季打車業務營收 55.4 億美元，略高于市場預期的 53.9 億，同比增速爲 39%，依舊是高于訂單額 29% 的增速。 不過， ( 剔除模式變動後的）變現率自 1Q23 突然從 20% 跳漲到 21% 以上後，在之後的四個季度一直持平，沒有再提升的迹象。換言之，随着本季基數期過後，營收增速會大幅向訂單額增速滑落、趨同。
外賣業務本季的實現收入 31.2 億，剔除商業模式變更的影響後增長了約 18%，和訂單金額增速一緻。實際上，外賣業務的變現率同比來看沒提升，環比更是有所下跌。海豚投影從商業行爲的角度猜測，這是在行業需求逆風下，公司主動降低變現率促進規模增長的選擇。
4. 外賣拖累毛利略降，但控費下幅度更大：可能由于外賣業務變現率的環比下降，拖累了毛利率略有下降，毛利占訂單金額的比重由 10.4% 略微下降到 10.3%。
不過費用層面總支出 32.3 億，在訂單金額繼續以 20%+ 的速度增長時，費用支出的絕對值仍在繼續環比減少，可見公司控費的力度依舊很大。僅有運營支持費用保持着和業務增長匹配的雙位數增長，而其他所有費用都是環比下降或低個位數增長的。
5. 利潤率繼續提升，外賣幅度最大：雖然毛利率略微下降，但由于費用層面的縮減， 公司主要關注的利潤指标 --調整後 EBITDA 指标本季整體未 12.8 億，略高于市場預期的 12.3 億，但超預期幅度也比較有限。
分闆塊來看，三大闆塊的利潤率都繼續穩步提升。其中，外賣業務實現 adj.EBITDA 4.8 億，較上季度的 4.1 億和市場預期的 4.3 億，是三大闆塊裏利潤提升最顯著的。考慮到外賣業務的變現率是略有下降的，但盈利卻在提升，同樣驗證了公司明顯減少了在外賣闆塊上的投入和費用支出。
6. 一季度指引營收、利潤同樣沒有大驚喜：對于下季度的業績，公司指引訂單總金額 370-385 億之間，下限接近市場預期的 373 億，指引暗含增速會略降 1-2pct 左右。利潤層面，調整後 EBITDA 的指引則是 12.6-13 億之間，同樣是下限接近預期的 12.5 上。換言之，對下季度的指引也是不錯的，但同樣缺乏足夠的驚喜。
海豚投研觀點：單純從本季度的業績來看，業務量、營收增長依舊穩健，各大闆塊利潤率也持續改善的 Uber，依舊符合我們先前的看多邏輯，無論是增長或利潤指标都繼續走在向上的軌道之内。對下季度的指引，同樣顯示向上趨勢至少到一季度仍未破。
但美中不足的是，公司當前接近 $70 的價格反映的是相對飽滿的估值，本季不俗的業績在充分的預期下，也大體上隻是符合預期，卻缺乏驚喜。又由于當前第三方數據已顯示美國線下酒旅、餐飲需求似有走弱趨勢。因此，市場對 Uber 普遍認可的同時也已有些謹慎，在缺乏明顯超預期的驚喜時，進一步推高估值的動機已略顯不足。
而由于公司遠期穩态盈利尚不清晰，Uber 更多屬于趨勢性的投資，隻要公司業績仍保持向上的趨勢，持有就仍是個不錯的選擇。不過，也需密切關注需求是否出現明顯拐點，以防範相對飽滿的估值回調的風險，選擇落袋爲安。
以下爲本季财報詳細解讀：
01 增長依舊無憂，至少暫時如此
Uber 基本盤的打車（Mobility）闆塊，本季訂單金額近 193 億美元，同比增速達 29.5%，相比上季度幾乎毫無放緩，驗證了目前依舊強勁的通勤需求。不過和飽滿的預期基本一緻。
海豚投研認爲，美國大城市 back-to-office 的趨勢繼續恢複，以及國際上南美亞太等的确的增量，是推動需求堅韌的主要原因。
而在後疫情時代相對逆風的Uber eats 外賣業務本季實現訂單金額 170 億元，增速反較上季提速了超 1pct 到 18.8%。雖然有去年基數較低的影響，但依舊體現了外賣業務已走出谷底，增長逐步擡頭的趨勢。但也已市場預期之内。
加總外賣及打車業務，本季核心訂單金額近 363 億美元，同比增速持平在 24%，雖然第三方調研數據顯示美國線下酒旅出現在四季度有邊際走弱趨勢，Uber 實際交付的表現還是相當堅挺的。
從價量驅動因素拆解來看，核心訂單（包括打車和外賣）的單量增速從 25% 下滑到了 24%，是有輕微走低迹象，但平均客單價同比跌幅從 2.7% 縮窄到了 1.9%，彌補了量增長的輕微放緩。
訂單量增長略微走低的背後，主要是由于本季單用戶平均下單次數的增長勢頭放緩導緻。（從 9% 到 8%），環比來看增長勢頭也有所停滞（僅從 17.2 次提升到 17.3 次）。
對應着依舊不俗的用戶增長（14.5% yoy），可以推測是較多的新增用戶攤薄了平均下跌次數。換言之，Uber 的用戶黏性還是不錯的。
02 變現率或平或降低，營收增長預期之中
由于 Uber 在英國和加拿大等地區的部分業務因法律原因，從平台型轉變爲自營模式，公司确認的營收也從淨傭金變爲總付款金額，導緻營收有所放大，因此下文海豚君主要從剔除會計變更影響後的表現來分析。
具體來看，本季打車業務營收 55.4 億美元，略高于市場預期的 53.9 億，同比增速爲 39%，依舊是高于訂單額 29% 的增速。
但是，可以看到（剔除模式變動後）的變現率自 1Q23 突然從 20% 跳漲到 21% 以上後，在之後的四個季度一直維持在 21% 上小幅波動，并沒有進一步提升的迹象。換言之，本季過後，随着基數期過去營收增速會大幅向訂單額增速滑落、趨同。
外賣業務本季的實現收入 31.2 億，剔除商業模式變更的影響後增長了約 18%，和訂單金額增速一緻。換言之，外賣業務的變現率同比來看并無增長，環比更是有所下跌。海豚投影從商業行爲的角度猜測，這是在行業需求逆風下，公司主動降低變現率促進規模增長的選擇。
至于 Uber 的貨運業務本季度實現了營收 12.8 億元，連續三個季度基本穩定在 12+ 億的規模，由于進出口需求的走弱，貨代業務短期内并無看點，也無需重點關注。
加總各項業務，Uber 本季度總營收 99.4 億美元，由于核心的外賣 + 打車業務營收增長穩健，而貨代業務雖着基數走低拖累減少，總營收增速環比提升了 4pct 到 15%，可謂不俗。但是相比預期的 97.8 億，差異很小。
03 毛利略降，但費用繼續收縮，利潤率持續提升
可能主要由于外賣業務變現率的環比下降，拖累了毛利率有所下降，毛利占訂單金額的比重由 10.4% 略微下降到 10.3%。毛利潤絕對值也 38.8 億和預期的 38.7 億一緻。
不過費用層面總支出 32.3 億，在訂單金額繼續以 20% 以上的速度增長時，費用支出的絕對值仍在繼續環比減少，可見公司控費的力度依舊很大。
具體來看，除了和業務增長高度相關的運營支持費用，依舊研發費用是環比增長的，市場營銷、管理費用都在繼續環比下降。
總的來看，雖然毛利率略微下降，但由于費用層面的縮減，經調整的經營利潤還是從 8.9 億增加到 10.8 億，再創創新高，利潤在繼續改善。
04 分部來看，外賣業務利潤改善最多
公司主要關注的利潤指标，調整後 EBITDA 指标本季整體未 12.8 億，略高于市場預期的 12.3 億，但超預期幅度也比較有限。分部分來看
1）打車業務的 adj.EBITDA 爲 14.5 億美元，利潤率環比繼續穩步提升，幅度略超預期 4%；
2）外賣業務實現 adj.EBITDA 4.8 億，較上季度的 4.1 億和市場預期的 4.3 億，是三大闆塊裏利潤提升最顯著，也最超預期的。考慮到外賣業務的變現率是略有下降的，但盈利卻在提升，表明公司明顯減少了在外賣闆塊上的投入和費用支出。
3）至于貨運業務，本季度虧損 0.14 億，相比上季度和市場預期都沒有明顯差異；
4）另外集團總部層面的虧損由 5.9 億擴大到了 6.3 億，可能是總部費用增長，或者有一些新業務上的嘗試。
