圖片來源 @視覺中國
文 | 海豚投研
5 月 9 日美股盤後，Airbnb 愛彼迎公布了 2023 年第一份季度财報，要點如下：
1. 本季财報表現不錯，爲何盤後股價大跌？：先看本季度整體業績表現，營收爲 18.2 億美元，略高于預期的 1.79 億。同比增速相比上季略有放緩 4pct，但幅度不大。利潤層面，毛利同樣高于預期 1%，經營虧損爲 5 百萬美元和去年同期持平，也小于預期的 9 百萬。
整體來看本季表現雖沒有亮點，但也至少也符合市場預期，爲何盤後股價大跌超 10%？問題在于市場對旅遊需求滑坡的擔憂，被公司的業績和指引證實了。
2. 一季度尚能堅守，二季度開始滑坡：最重要的住宿預訂金額本季爲 204 億，同樣略高預期 1%。但從價量因素拆分來看，本季預訂間夜總量爲 1.21 億間次，略低于市場預期。同比增速爲 19%，也低于預期的 20%。
同時分地區來看，本季北美地區的營收增速僅有 13%，可以推測訂單量增長大概率不足 10%。公司整體仍算堅挺的增長主要是靠複蘇中的亞太和歐洲地區支撐。
更嚴重的問題是，調研機構的數據顯示線上住宿支出自 3 月底已開始走弱，四月的前兩周下滑則更嚴重。而公司對于二季度預訂量增速的指引則不足 16%，較本季明顯放緩。第三方數據和公司都指向了全球（特别是美國）旅遊需求的滑坡。
3. ADR 走平，營收、毛利都無亮點：本季變現率爲 8.8%，相較去年同期僅提升了 0.1pct，相比四季度提升了 0.5pct 的情況，甚至可以說變現情況是環比惡化的。雖然公司未點評爲何變現率相對走低，但一個簡單的邏輯是供給和需求都比較旺盛時，平台就有能力提高變現，但反之亦然。
變現率同比基本持平，本季愛彼迎的毛利率也同比持平在 76%，最終實現毛利潤 1.4 億。
4. 營銷費用前置，利潤改善趨勢暫停： 總的來看，本季度愛彼迎的費用支出整體隻略有增長，但營銷支出顯著擴張，本季支出 4.2 億，遠高于去年同期的 2.3 億，占營收的比重也提升了約 8pct 到 23%。公司表示，今年營銷費用的投放節奏相比去年提前，因此上半年支出會較高。二季度營銷費率也會同比增加 4pct。
其他費用中，運營支撐和管理費用占收入比重基本持平，産品研發支出則明顯下降，同比減少了約 0.7 億。彙總來看，本季經營總費用率（不計股權費用）爲 64%，相比去年略增加了 1pct。
由于公司本季的毛利率同比持平，費用支出也基本持平，最後加回 SBC 後的經營利潤率也同比持平在 13%。實現 Non-GAAP 口徑下的經營利潤 2.4 億美元，較去年增長了 26%。
但 GAAP 口徑下，本季虧損了 5 百萬美元，在營收增長 20% 的情況下，虧損和去年同期一緻，公司先前持續的利潤釋放節奏暫時中止了。
長橋海豚君觀點：
從營收和利潤指标來看，無論是本季度的業績，還是對下季度的指引，實際都符合市場的預期，或者略好于預期。但是，對愛彼迎這類估值飽滿的公司，沒有 beat 就是小 miss，而小 miss 就是大 miss。
同時與财務指标相比，市場更關心的則是訂單金額和訂單量的變動趨勢。然而本季度看似堅挺的增長主要是由亞太和歐洲地區支出，占比近半的北美地區已經走弱。而展望未來，第三方數據和公司指引都顯示需求在進一步滑坡。在美國衰退風險的陰影下，投資者本就緊繃的心态在旅遊需求滑坡被證實後，避險是自然的選擇。
同時，雖然 ADR 目前比較堅挺，彌補了單量的下滑，撐預訂金額（GBV）。如果後續出行需求持續下滑，供需偏緊的情況扭轉後，ADR 會不會同樣轉跌，進一步放大 GBV 的下滑也是不可忽視的風險。
相比海豚君同樣覆蓋的 Uber，旅遊完全屬于可選的娛樂性指出，一旦經濟惡化受到的影響會更大，因此和兩者的股價走勢一緻，海豚君也更偏好于 Uber。且考慮到即便再連續下跌後 Airbnb 的估值仍不算便宜，海豚君認爲當前還是應觀望爲主。
以下爲本季财報詳細解讀如下：
Q1 尚有餘溫，Q2 寒意要來？
Airbnb 的營收構成簡單，基本完全由平台上出租房屋的傭金構成。因此，房屋出租的預訂總金額相關經營指标最能反映公司的經營狀況，也是投資者最需要關注的重點，因此我們的點評主要圍繞這一塊。
首先 2023 年第一季度，Airbnb 實現房屋預訂總金額 ( GBV ) 204 億美元，略爲高于預期 1%。從增長趨勢來看，本季 GBV 同比增速爲 19%，和上季度相比基本持平，并未放緩。詐看之下，全球旅遊需求在一季度仍相當堅挺。
價量因素拆解來看，實際一季度的訂單量已有走弱的傾向：
本季愛彼迎的間夜預訂量爲 1.21 億間，比市場預期的 1.22 億次略低，實際 19% 的增速也略遜于市場預期的 20%。雖然看似差距不大，但對于 Airbnb 這類估值和預期都比較飽滿的公司，沒有 beat 就是 miss。
實際上多家統計機構的數據都顯示，線上住宿支出增速從 3 月底就已開始明顯下滑。Sojern 的數據顯示，全球酒店預定量增長在 3 月爲 8%，但四月的前兩周爲 6%；而美國的增長則更慢，3 月爲 4%，四月前兩周爲 3%。可見全球的住宿需求整體走弱，而美國尤其。
而根據公司披露的分地區運營來看，實際一季度内美國地區的增長已經很弱，歐洲和亞太複蘇是公司本季度整體增長持平的支撐。
（1）本季北美地區的營收同比增長了 13%，再剔除 ADR 和變現率的影響，訂單量增速會恐怕不超過 10%，北美地區的增長最弱。本季美國貢獻了公司全部營收的 48%，因此若美國旅遊需求繼續走弱，對整體業績會有顯著的拖累。
（2）歐洲 & 中東地區預訂量較 2022 同期增長了 21%，雖然相比上季度有所放緩但還算堅挺。同時 ADR 增長了 8%, 同樣顯示歐洲旅遊需求還在複蘇當中。
（3）南美地區則實現了 22% 的同比增長，其中墨西哥和巴西等地的表現比較堅韌。
（4）随着日韓東南亞等國家先後解封，亞太地區本季度訂單量同期增長了 48%，較上季度繼續提速。随着近期國内旅遊需求快速釋放，後續可能還會進一步提速。但亞太地區占公司營收不足 10%，對公司整體的利好有限。
因此總的來看，雖然一季度旅遊需求仍堅挺，但疲态已現。而公司對下季度訂單量增速不足 16% 的指引則驗證了市場對宏觀經濟走弱下，旅遊需求滑坡的擔憂。
另一方面，本季 Airbnb 的間夜單價（ADR）并未如預期的同比下降。本季爲 168 美元和去年同期持平，而市場則預期下降到 164 美元。而若剔除彙兌的影響後 Airbnb 本季的 ADR 實際上漲了 3%。但值得思考的是，住宿價格上漲的原因大多數情況下是需求大于供給，那麽如果後續住宿需求持續萎縮，間夜單價會怎麽走？
變現率走平，收入、預訂增速一緻
本季度公司實現收入 18.2 億美元，同樣高于市場預期 1%，同比增速由上季的 24% 小幅放緩到 20%。由于訂單金額本季增速是走平的，因此收入增速下滑略高的原因就是變現率提速幅度變小了。
本季變現率爲 8.8%，相較去年同期僅提升了 0.1pct，而四季度變現率則同比提升了 0.5pct。雖然公司并未點評爲何變現率相對走低，但一個簡單的邏輯是供給和需求都比較旺盛時，平台就有提升變現率的動力；而當供需不景氣時，就有降低變現率刺激需求的動力。
同樣的，由于變現率同比基本持平，本季愛彼迎的毛利率也同比持平在 76%，最終實現毛利潤 1.4 億。
營銷投入全年前多後少，拖累前兩季度利潤
由于 Airbnb 上市不久，股價激勵費用支出規模較大且波動顯著，因此在看成本和費用時我們主要采取剔除股權激勵費用後的口徑，以更好的觀察公司費用的變動趨勢。同時，因爲出行旅遊需求有明顯的季節性變化，我們主要對比同期表現，不看環比。
總的來看，本季度愛彼迎的費用支出略有增長，其中主要是營銷支出顯著擴張，本季支出 4.2 億，遠高于去年同期的 2.3 億，占營收的比重也提升了約 8pct 到 23%。
公司表示，今年營銷費用的投放節奏相比去年提前，因此支出較高。同時二季度營銷費率也會同比增加 4pct。
其他費用中，運營支撐和管理費用占收入比重基本持平，但産品研發支出則明顯下降，同比減少了約 0.7 億。彙總來看，本季經營總費用率（不計股權費用）爲 64%，相比去年增加了 1pct。
由于公司本季的毛利率同比持平，費用支出也基本持平，最後加回 SBC 後的經營利潤率也同比持平在 13%。
實現 Non-GAAP 口徑下的經營利潤 2.4 億美元，高于市場預期的 0.7 億，較去年同期增長超 26%。但扣除占總營收 13% 的股權激勵費用後，GAAP 口徑下公司本季度就隻是勉強盈虧平衡了。
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