近年來，" 分拆 + 借殼 " 模式成爲了 "A 吃 A" 新路徑，雖然目前已有多家國企試水，但民企尚無案例，而這一局面将被恒力石化分拆子公司康輝新材借殼大連熱電上市打破。
不過從股價來看，本次分拆上市并未對恒力石化的股價激起太大水花。
A 股民企首例 " 分拆 + 借殼 "
一直以來，央企及地方國企成爲了 "A 拆 A" 模式的重要參與者，鮮少民企有成功的案例。特别是今年以來，已有多家上市公司發布籌劃子公司分拆上市的相關公告，其中包括宗申動力、神火股份、天合光能、晶盛機電以及鄭煤機等。直到近日千億 " 煉化茅 " 恒力石化再次重啓分拆康輝新材上市事項，這或将成爲 A 股首例由民企上市公司主導的 " 分拆 + 借殼 " 案例。
7 月 4 日晚，恒力石化公布了分拆控股子公司康輝新材重組上市的預案。恒力石化拟分拆子公司康輝新材，并通過與大連熱電重組的方式實現上市。
根據預案，此次大連熱電拟通過向康輝新材全體股東發行股份購買其合計持有的康輝新材 100% 股權，進而實現恒力石化分拆康輝新材重組上市。本次交易完成後，大連熱電将成爲康輝新材的控股股東，恒力石化将成爲大連熱電的控股股東，恒力石化将成爲康輝新材的間接控股股東。
具體來看，大連熱電拟向大連潔淨能源集團有限公司或其指定的第三方出售其截至評估基準日的全部資産及負債，拟出售資産交易對方以現金方式支付對價；同時，拟向恒力石化、恒力化纖發行股份購買其合計持有的康輝新材 100% 股權；以及拟向不超過 35 名特定投資者以非公開發行股份的方式募集配套資金。
本次交易完成後，A 股新材料領域将又迎來一重磅玩家。
資料顯示，康輝新材主營業務爲功能性膜材料、高性能工程塑料和生物可降解材料等新材料産品的研發、生産及銷售業務，是全球爲數不多同時擁有 BOPET 功能膜和锂電隔膜研制能力的制造商，覆蓋從上遊原料到中遊薄膜、塑料再到下遊塗覆、改性等深加工環節的業務全流程。
雖然恒力石化力推康輝新材上市，也把後者作爲公司開辟的第二增長曲線，但是近三年康輝新材的業績并不穩定，甚至去年淨利潤還出現了 " 卡殼 "。2020-2022 年，康輝新材營收分别爲 38.89 億元、68.55 億元、66.91 億元，淨利潤分别 5.07 億元、11.18 億元、1.7 億元。不難看出，盡管康輝新材 2022 年營收基本與 2021 年維持在同期水平，但其淨利潤卻比 2021 年大幅下降 84.79%，甚至遠不比如 2020 年。
與此同時，康輝新材的總負債也是年年攀升，分别爲 38.54 億元、63.91 億元和 93.75 億元。顯然，快速發展的康輝新材對資金的需求是迫切的，再加上其所處的行業在資本市場中的關注度也頗高，分拆上市後或許對急需資金的康輝新材，以及本身經營壓力較高的恒力石化和大連熱電都是一劑良藥。
千億市值 " 煉化茅 " 的煩惱
作爲一家能爲上市公司帶來上億元利潤的子公司，恒力石化爲何要分拆康輝新材獨立上市？這裏就不得不提 " 家大業大 " 千億市值恒力石化的 " 煩惱 "。
公開資料顯示，恒力集團産業覆蓋煉油、石化、聚酯新材料等，擁有全球産能最大 PTA 工廠之一、全球最大的功能性纖維生産基地和織造企業之一。2022 年《财富》世界 500 強榜單中，恒力集團世界排名第 75 位，年營收超千億美元，是中國第三大民營企業，僅次于阿裏巴巴和京東。恒力集團旗下擁有上市公司恒力石化、松發股份，以及新三闆公司同裏旅遊。
值得一提的是，在去年福布斯實時富豪榜上，恒力集團掌舵人範紅衛家族以 151 億美元财富位列全球富豪第 118 位，超過楊惠妍家族以及龍湖集團的吳亞軍，範紅衛也成爲新的 " 中國女首富 "。
目前，恒力石化是恒力集團旗下核心上市公司，公司通過借殼大橡塑，于 2016 年登陸上交所主闆，市值超千億元。其業務涵蓋了石油煉化、石化、芳烴、PTA、民用滌綸長絲、工業用滌綸長絲、工程塑料、聚酯薄膜和熱電等産業領域，有着 " 煉化茅 " 之稱。
去年，原油等主要原材料價格快速上行，恒力石化用煤、電、氣等成本增加，同時疊加市場需求不振，其與諸多化工行業企業一樣，面臨着高運行成本和低行業需求的雙重經營擠壓，即便公司不斷延伸新材料産業鏈，但是經營業績卻依然顯著下滑。
2022 年，恒力石化營收 2223.24 億元，同比增長 12.3%；實現歸母淨利潤 23.18 億元，同比下滑 85.07%。今年一季度，恒力石化營收小幅增長 5.15% 至 561.4 億元，歸母淨利潤大降 75.85% 至 10.2 億元。
其實恒力石化營收增長的原因之一是不斷增加的參股公司。2017 年也就是公司登陸資本市場第二年，其參股公司共計 12 家；但到了 2022 年這一數據已經變成了 80 家。不斷擴大的公司規模，也爲恒力石化帶來了壓力。2022 年末，公司擔保總額爲 1748.38 億元，全部是對子公司的擔保額，其擔保總額占淨資産的比例高達 330.38%。
而恒力石化自身的負債壓力，也是不容小觑。2023 年一季度，恒力石化資産負債率爲 77.41%，短期借款高達 603.14 億元，應付票據及應付賬款高達 322.94 億元，一年内到期的非流動負債爲 90.98 億元，而貨币資金僅爲 270.25 億元，無法覆蓋短債。
顯然，由于産業鏈條長，業務繁雜，恒力石化的經營也出現了乏力，其降低多元化經營負面影響的想法變得迫切。而經營出現乏力這一情況，同樣也出現在借殼對象大連熱電。
風險解除後再度牽手
資料顯示，大連熱電所屬行業爲電力、熱力的生産和供應行業，主要承擔向城市居民、企事業單位提供汽（暖）産品和向電業部門提供電力産品。大連熱電主要産品有電力和熱力兩大類，共有電力、工業蒸汽、高溫水和居民供暖四個品種。
由于安全生産、環保多重壓力下，各大煤礦生産受到影響，對大連熱電經營産生較大影響。2020-2022 年及 2023 年一季度，大連熱電營業收入分别爲 6.74 億元、6.59 億元、8.06 億元及 3.75 億元，歸母淨利潤分别爲 965.84 萬元、-1.43 億元、-1.56 億元及 -5031.73 萬元，盈利能力較弱且呈現逐年下滑趨勢。
盡管大連熱電近年來通過優化生産、改進管理等方式降本增效，但主營業務調整尚未取得預期的效果。實際上，早在去年大連熱電就有了 " 賣殼 " 的心，但是因自身 " 頑疾 " 一度錯失良機。
2022 年 4 月，恒力石化與大連熱電就曾同步公告前述重組意向事宜，其不論在交易結構、配套融資計劃等方面都與本次如出一轍。但不過僅僅兩周之後，這一重組計劃便胎死腹中。恒力石化表示，大連熱電方存在 2021 年度資金被控股股東占用問題，其導緻重組存在較大不确定性，因此鑒于審慎原則終止該筆交易。
需要指出的是，2021 年，大連熱電控股股東熱電集團非經營性占用公司資金累計發生額 4.91 億元，期末餘額 1.98 億元，占公司淨資産比例分别爲 82.2%、33.2%。正因爲上述問題，中審衆環會計師事務所（特殊普通合夥）出具了否定意見的《2021 年度内部控制審計報告》，與此同時，大連熱電股票将被實施其他風險警示，其股票簡稱也由 " 大連熱電 " 變爲 "ST 熱電 "。
此後經過整改，2023 年 3 月，中審衆環會計師事務所（特殊普通合夥）對大連熱電 2022 年年度财務報告及内控情況進行審計後，出具了标準無保留意見的财務審計報告和标準無保留意見的内部控制審計報告。這也爲恒力石化重啓分拆上市事項提供了重要保障。
雖未能一蹴而就，但恒力石化助推康輝新材上市的意願并未松動。也或許是因爲雙方比較熟悉，再加上大連熱電的資金占用問題已經妥善處理，在時隔一年多後，恒力石化仍舊選擇與之牽手。（藍鲸财經 王曉楠 [email protected]）
