經濟觀察報 記者 老盈盈 作爲廣州一家國有創業投資機構的負責人，林偉一直面臨很大的業績考核壓力。
在傳統的考核方式下，一隻創投新基金從設立當年就開始進行考核，如果當年不賺錢就算虧損。在林偉看來，這種考核方式有值得商榷之處，因爲基金不可能一成立就能把資金全投出去，投出去也不可能馬上就産生利潤。
經過他一系列的努力，得到的反饋是，初步可以延遲至基金成立的第五年開始進行考核。林偉認爲，基金投出去後五年會取得一些階段性成果，所以此時進行考核比較合适和合理，畢竟不能一直不考核，也要防止出現 " 基金設立了兩三年，資金都不投出去 " 的問題。
近日，國務院國資委、國家發展改革委聯合出台政策措施，提出針對國資創業投資 " 不敢投 "" 不願投 " 等問題，健全符合國資創投特點的考核和盡職合規免責機制的要求。
多位地方國資創投機構的負責人告訴經濟觀察報，2024 年以來，國資創投在考核和容錯機制上有了一些改變，例如投資項目的市值考核計算方式初步可以不按全部市值計算；基金存續期從七至八年延長到八至九年；每年對政府引導基金的返投認定進行動态調整，延長政府引導基金的投資期限等。
業内人士也表示，國資創投的容錯、盡職免責機制要真正落地還有不少難點，" 捆住手腳 " 的束縛需要進一步松綁。
優化考核指标
林偉告訴經濟觀察報，相關部門每年會對國資創投機構設置考核指标，如果資金來自财政預算安排，這筆資金是不能閑置的。考核指标中包含财務和經營指标，例如投資項目的估值和利潤、投資項目的數量、投資額度、招商引資項目的數量、投資的企業能否評上國家高新技術企業等。這些指标對于國資創投機構的負責人來說是很大的考驗。
2024 年以來，林偉多次找到相關領導，反映訴求。在他看來，創投是投資市場裏比較特殊的領域，是基于股權進行的項目投資，需要兼顧項目成長空間和業績預期兌現，應該和産業類的投資區分開，基金一成立就進行考核的方式值得商榷。
2024 年，廣東省出台了相關政策，積極探索新的國有投資機構考核機制，其中 " 不以國有資本保值增值作爲主要考核指标 " 的提法引發了廣泛關注。2024 年 8 月 6 日，廣東省人大常委會發布《廣東省科技創新條例》，于 2024 年 10 月 1 日起正式施行。該條例提出，省人民政府科技、财政、國有資産監督管理等部門對國有天使投資基金、創業投資基金的投資期和退出期設置不同考核指标，綜合評價基金整體運營效果，不以國有資本保值增值作爲主要考核指标；省和地級以上市人民政府應當建立健全國有創業投資機構業績考核、激勵約束和容錯機制，推動國有創業投資機構加大對初創期科技型企業的支持。
在溝通中，相關領導比較支持林偉的看法，基本同意延遲至基金成立的第五年開始進行考核。林偉認爲，未來業績考核或許還可以涉及比例，例如第一年要求賺百分之幾，第二年、第三年回報比例可以逐步增加。
同時，林偉還在争取項目的市值考核計算方式的改變。林偉稱，投後管理有一個考核指标是投資項目的市值，以前按全部市值計算，由于市值是變動值，按實時的市值計算會影響利潤，尤其是受外部局勢等不确定性因素的影響，股票波動非常大，市值變動也非常大。例如按照以往的考核方式，被投企業的淨利潤爲賺 10 億元，股票市值跌了 15 億元，最後計算的結果是虧損 5 億元。" 這種考核方式下産生的壓力會很大，特别在大環境不好的時候，往往‘躺着中槍’，怎麽努力也不行。" 他說。
林偉也明白完全不考核市值也不可能，所以設置一個合理的比例可能更爲重要。目前，林偉和相關領導達成的初步意向是計算一半市值。市值考核機制的改變也是一把 " 雙刃劍 "，當股票波動大時，計算一半市值對國資創投機構的考核是利好，但是如果國内出台了一系列政策，刺激上市公司的股價不斷上漲，這樣計算一半市值對國資創投機構的考核又沒那麽有利。無論按照哪種方法計算，都有不盡如人意的地方，合理設置考核比例，能讓國資創投機構兼顧當期經營利潤和對投後管理的貢獻。
束縛仍存
一位深圳的區域性國資引導基金負責人告訴經濟觀察報，目前相關部門正在修訂區域的引導基金管理辦法，盡量讓合作的市場化普通合夥人（下稱 "GP"）能更有動力，既能賺錢，又能把一些明星的項目引進到該區域。現在有很多機構找到他們，希望可以延長引導基金的投資期限，給予企業更多發展的時間和空間，他們原則上都會同意，而且還會根據所投企業的質量，對每年的返投情況進行動态調整。
一位杭州國有控股的 GP 負責人表示，過去對創投沒有一個特别明确的認識，認爲 PE 和創投沒有嚴格的區分，都是按照七至八年的存續期限設置。但是直到最近幾年 IPO 退出渠道受到影響，在實踐過程中，七至八年的存續期不足以讓企業完成整個成長周期。
這位 GP 負責人透露，目前上級國資的容忍度是可以對存續期延長一次，期限爲一年，即從七至八年變成八至九年。根據 2021 年發布的《浙江省産業基金管理辦法》，基金投資項目投資存續期限一般不超過八年，經相關審議決策程序批準後可适當延長。
上述 GP 負責人表示，延長一年還是不夠。因爲鼓勵投早投小，從企業自身發展的規律來說，應該還要更長的培育期，才能符合整個企業的成長周期，所以希望國資監管在存續期限上的容忍度能夠再提升一些。
上述區域性國資引導基金負責人表示，如果與 GP 簽署了到期退出協議，那麽到了退出期一定要走退出程序，如果不退出的話，未來可能過不了審計審查這一關。這位負責人也在呼籲，希望政府可以出台一些政策，延長基金的存續期。
此外，面對退出難題，一位創投機構人士認爲，目前很多機構存在通過 S 基金（二手份額轉讓基金，即專注投資私募股權二級市場的基金）退出的訴求。不過，S 基金又面臨很多痛點，例如由于國有資産保值增值、估值等問題，國資類型的有限合夥人（下稱 "LP"）在引入 S 基金上有很大的顧慮，不願或者不敢決策，所以目前 S 基金退出的可操作路徑還不明晰。在業内人士看來，事實上，從國有資産的保值和增值的角度來說，如果資産沒有流動性，保值增值便無從談起。
上述區域性國資引導基金負責人認爲，國資機構完全願意成爲 " 耐心資本 "，但是國資機構自身又有很多條條框框的限制條件，很多事情不是單從國資機構的層面就能夠解決的，例如國資機構要接受政府的考核，但領導的任期往往有時間限制。此外，各地的國資機構資金來源有很大的區别，有的來自财政預算，有的來自發債或者銀行融資，前者固然 " 财大氣粗 "，後者每年需要承擔利息成本，如果需要不斷延長存續期，高昂的利息成本是國資機構難以負擔的。
中國投資協會股權和創業投資專業委員會與 LP 投顧聯合發布的《2024 年國有投資機構激勵與盡職免責（容錯）機制調研報告》指出，當前國資機構的管理架構主要由發改委、科技部、工信部等業務部門與财政部打 " 組合拳 "。但在實際運作中，業務部門肩負扶持産業發展、基金返投等訴求，而财政部門有提高财政資金使用效率和國有資産保值增值的要求，這套 " 組合拳 " 極易誤傷國有投資機構。
設置容虧率的合理性
2024 年以來，湖北、成都、上海等地出台了完善激勵容錯免責機制的相關規定，改革完善基金考核、容錯免責機制，支持引導國資成爲真正的 " 耐心資本 "。
7 月 25 日，成都高新區發布全生命周期資本支持服務體系，針對種子、天使、創投、産投、并購基金等不同階段、不同類别的政策性基金設置 30%～80% 不等的容虧率。7 月 30 日，上海市發布《關于進一步推動上海創業投資高質量發展的若幹意見》，提出優化國有資本考核與評價機制。8 月發布的《湖北省科技金融質效提升行動方案》提出，省政府投資引導基金對省内科創天使類投資，根據政策目标完成情況給予最高 100% 收益讓渡，科創天使投資損失容忍率提高至 50%。
在各地設置虧損容忍率的事情上，多位國資機構人士持有保留态度。林偉稱，如果設置容虧率，感覺虧損就是必然的。但是作爲撥付資金的主體，政府對國資機構的容錯原則是允許某個項目虧損，但總體來說一定要賺錢，賺錢的項目要能夠覆蓋虧損的項目。如果機構今年虧損 20%，明年虧損 30% 或者全虧沒了，那麽投資恐怕無法持續運轉。
一位深圳國資機構投資事業部負責人告訴經濟觀察報，IPO 收緊後，一個基金組合裏能上市的項目概率變少了，即便能上市，一個項目的二級市場浮盈，現在隻能覆蓋三個項目的成本，而過去可以覆蓋十個項目的成本。這意味着不僅 IPO 概率變低了，單個 IPO 的回報也變少了，因此虧損變成了很容易的事情。但是 LP 不會願意容忍虧損，如果出現虧損，他們隻會認爲把資源配置在了低效的管理人上，就不會有二次投資了。
還有國資機構人士認爲，是否設置一定比例的虧損容忍率有待商榷。一位福建國資平台的人士認爲，設置比例有對超出既定部分默認追責的意味，差異化評定機制更考驗政策制定的智慧。投資機構之所以容易虧損，根本原因在于進行了太多無意義的招商引資，但在考核的時候，又隻能計算投資收益。他認爲，" 耐心資本 " 不應該隻是單純延長投資周期，更應該把橫向的綜合收益，即除投資收益以外，投資機構帶來的賣地收入、廠房收入、稅收和就業機會等，都納入考核體系中。
（應采訪對象要求，林偉爲化名）
