本文來源：時代商學院 作者：孫沐霖
來源 | 時代商學院
作者 | 孫沐霖
編輯 | 孫一鳴
3 月 3 日，北江智聯紡織股份有限公司（下稱 " 北江紡織 "）的 IPO 申請獲受理，拟登陸上交所主闆，該公司是一家專注于牛仔面料研發、生産與銷售的面料提供商。
時代商學院研究發現，2019 — 2022 年上半年（下稱 " 報告期 "），北江紡織存在毛利率持續下降、營收和淨利潤波動大、經營現金流淨額持續爲負、銷售費用率遠超同行均值等問題。
業績波動大
招股書顯示，報告期各期，北江紡織來自牛仔面料的銷售收入占當期主營業務收入的比重分别爲 90.21%、85.32%、88.05%、90.51%。
由此可見，北江紡織的核心産品爲牛仔面料，其他面料産品銷售收入占比較小，存在産品結構較爲單一的情況。
需注意的是，報告期内，北江紡織的綜合毛利率呈持續下滑态勢。
據招股書，2019 — 2022 年上半年，北江紡織的綜合毛利率分别爲 27.06%、23.54%、22.18%、20.02%，2022 年上半年的綜合毛利率較 2019 年下滑 7.04 個百分點。
對于綜合毛利率逐年下滑的原因，北江紡織在招股書中表示，2020 年主要是受全球新冠疫情影響，銷售訂單減少導緻單位産品分攤的固定成本相對較高 ;2021 年主要受棉花大宗商品價格波動的影響，公司主要材料棉紗的采購價格大幅上漲，而原材料價格上漲趨勢傳導至銷售端存在滞後性 ;2022 年上半年，棉紗的采購價格持續上漲，加上受新冠疫情影響銷售規模下降。
在綜合毛利率持續下滑的情況下，北江紡織的經營業績呈劇烈波動态勢。
招股書顯示，2019 — 2022 年上半年，北江紡織的營業收入分别爲 11.51 億元、8.59 億元、11.63 億元、5.02 億元，淨利潤分别爲 1.07 億元、3661.57 萬元、8551.9 萬元、2302.62 萬元。
其中，2020 — 2021 年，北江紡織的營收同比增速分别爲 -25.35%、35.32%，淨利潤同比增速分别爲 -65.8%、133.56%。
可以看出，2020 年，北江紡織的經營業績惡化明顯；2021 年，北江紡織的淨利潤水平雖大幅回升，但仍不及 2019 年的水平。
據招股書，紡織服裝制造業受國民經濟景氣度和可支配收入變化的影響，呈現出一定的周期性特征，但牛仔服裝屬于日常基本生活消費品，總體來看季節性波動不大。
2022 年上半年，北江紡織的營業收入僅爲 2021 年全年營業收入的 43.16%，淨利潤僅爲 2021 年全年的 26.93%。
值得一提的是，報告期内，北江紡織獲得的政府補助金額一度接近利潤總額的 50%。
據招股書，2019 — 2022 年上半年，北江紡織計入當期損益的政府補助分别爲 663.7 萬元、1963.17 萬元、1026.05 萬元、511.24 萬元，占當期利潤總額的比例分别爲 5.42%、49.15%、11.48%、21.65%，尤其是 2020 年政府補助金額與利潤總額的比例接近五成。
經營現金流淨額持續爲負
在毛利率持續下降、淨利潤劇烈波動的情況下，北江紡織的經營現金流淨額持續爲負。
據招股書，報告期各期，北江紡織的經營現金流淨額分别爲 -9051.43 萬元、-9896.19 萬元、-1.42 億元、-1.21 億元，占當期淨利潤的比例分别爲 -84.55%、-270.27%、-165.77%、-525.68%。
對此，北江紡織在招股書中解釋稱，公司經營現金流淨額遠低于淨利潤主要是由于公司爲了降低應收信用證回收風險将信用證貼現導緻。
不過，如圖表 1 所示，同期，北江紡織同行業可比公司魯泰 A（000726.SZ）、黑牡丹（600510.SH）、聯發股份（002394.SZ）、新野紡織（002087.SZ）、華茂股份（000850.SZ）均未出現經營現金流淨額持續爲負的情況。
其中，黑牡丹 2021 年和 2022 年上半年的經營現金流淨額均爲負值，主要與其房地産業務有關。
根據黑牡丹年報，該公司大部分營業收入來自新基建、房地産、建築行業，2021 年該公司經營現金流淨額爲負的原因主要是受房地産市場和項目周期性影響，商品房預售節奏減緩回款減少及支付土地款增加綜合所緻。
銷售費用率畸高
除了淨利潤劇烈波動、經營現金流淨額持續爲負，北江紡織還存在銷售費用率畸高的問題。
北江紡織的前五大客戶均爲服裝品牌商指定的制衣廠或貿易商。招股書顯示，報告期各期，北江紡織來自前五大客戶的銷售收入分别爲 2.28 億元、1.57 億元、2.18 億元、1.16 億元，占當期營業收入的比重分别爲 19.8%、18.22%、18.71%、23.08%。可見其前五大客戶集中度較低。
如圖表 2 所示，報告期内，北江紡織向前五大客戶的銷售金額占營業收入的比例均不足 9%。
在前五大客戶集中度偏低的情況下，北江紡織的銷售費用率遠高于同行業可比公司均值。
據招股書，2019 — 2022 年上半年，北江紡織的銷售費用率分别爲 9.78%、9.08%、7.81%、8.33%，而同行業可比公司的銷售費用率平均值分别爲 2.67%、1.77%、1.66%、2.13%。此外，北江紡織的銷售費用率在同行中居首位。
北江紡織在招股書中表示，銷售費用率遠高于同行業可比公司主要是由于公司與同行業可比公司之間的銷售團隊投入和營銷投入存在差異，北江紡織的銷售人員數量占員工總數的比例以及營銷投入占銷售費用的比例均高于同行業可比公司平均值。
參考資料
《北江智聯紡織股份有限公司首次公開發行股票并在主闆上市招股說明書》. 上交所
（全文 1979 字）
