分拆上市的 " 主角 " 是雙彙 " 父子之争 " 焦點之一。
手握雙彙發展（000895.SZ）、萬洲國際（0288.HK），84 歲雙彙創始人萬隆正在 " 操刀 " 他的第 3 個 IPO。
在宣布計劃分拆經營美國及墨西哥業務的史密斯菲爾德食品有限公司（下稱：史密斯菲爾德）回美上市 4 個月後，11 月 17 日，萬洲國際公布了詳細分拆計劃，預計分拆史密斯菲爾德不超過 20% 的股份。如若該公司分拆上市成功，萬隆将收獲第 3 家上市公司。截至 11 月 27 日，雙彙發展和萬洲國際兩家上市公司，最新市值合計 1585 億元。
來源：萬洲國際公告
十年前以 71 億美元并購史密斯菲爾德，是自稱 " 現代屠夫 " 的萬隆征戰資本市場的經典一戰，不僅創下當時中資企業在海外并購的最大規模記錄，更使萬洲國際一躍成爲全球最大的豬肉生産商。但近年來，受國内豬價下跌、中美貿易戰等影響，史密斯菲爾德發展面臨不确定性，這種不确定性更在掣肘整個萬洲國際。
值得一提的是，有關史密斯菲爾德的戰略問題還是 2021 年爆發的雙彙 " 父子之争 " 的焦點之一。萬隆長子萬洪建曾表示強烈反對收購史密斯菲爾德，原因包括美國肉類加工市場飽和增長空間有限，以及中美兩國肉類通用性不大等。
史密斯菲爾德怎麽拆？
萬洲國際曾于 7 月 15 日宣布，向港交所提交申請，計劃分拆全資子公司史密斯菲爾德，并在美國紐交所或納斯達克獨立上市。
日前，史密斯菲爾德回美上市再進一步。11 月 17 日，萬洲國際公告稱，已向香港聯交所提交一項有關建議分拆的計劃，且聯交所已予确認。美國證交會那邊，10 月初，史密斯菲爾德以保密形式提交有關其發售的申請，正在取得相關批準。
具體怎麽拆？萬洲國際此次也公布了詳細計劃。
據公告顯示，萬洲國際預計分拆發售史密斯菲爾德不超過 20% 的股份，萬洲國際所持股份至多降至 80%。因此，即便此次分拆後，史密斯菲爾德仍爲萬洲國際控股子公司，财務繼續并表。
來源：萬洲國際公告
由于此次分拆計劃，萬洲國際旗下業務區域的責任劃分也相應出現調整。
萬洲國際是全球最大的豬肉食品企業，主營生豬養殖、生豬屠宰、肉制品和生鮮豬肉的加工和銷售，業務主要覆蓋中國、美國、墨西哥，以及歐洲地區。史密斯菲爾德此前主要負責美國、墨西哥，以歐洲地區業務，雙彙發展則主要負責中國地區業務。
分拆後，史密斯菲爾德聚焦到美國、墨西哥地區。過往由其經營的歐洲業務已經于 8 月轉移至分拆後的萬洲國際。分拆後，史密斯菲爾德的美國及墨西哥業務旗下的大部分豬肉生産供美國及墨西哥消耗，小部分豬肉生産将供給分拆後的萬洲國際等。
目前，發售價格尚未确定，但預計将不低于史密斯菲爾德的資産淨值。截至 2024 年 9 月 30 日，史密斯菲爾德總資産約爲 104.96 億美元，包括物業、廠房、商譽以及存貨等。總負債約爲 51.13 億美元，資産淨值約爲 53.83 億美元。
萬洲國際稱，史密斯菲爾德預計将發售的所得款項淨額用作一般企業用途，包括基建、自動化及肉制品産能擴張的資本投資。萬洲國際自身則拟将自史密斯菲爾德發售收取的所得款項淨額用作一般營運資金用途。
萬洲國際計劃在 12 月 6 日舉行臨時股東大會，以商榷通過此次分拆相關議案。預計萬洲國際股東們将有權獲派萬洲國際所持史密斯菲爾德股份的實物股息，相當于經史密斯菲爾德發售擴大的已發行股本總額約 0.35% 至 0.45%。
昔日 71 億美元 " 大手筆 "，爲何要拆？
十年前，對史密斯菲爾德的并購，是 " 雙彙帝國 " 發展的重大節點，也是萬隆資本之路的經典一戰。
史密斯菲爾德是美國生豬養殖和肉食加工的頭部企業，于 1999 年在美國紐交所上市。美國是全球最大的豬肉生産國之一，且擁有相對成熟的産業，以史密斯菲爾德的體量，放眼全球市場，自然更具成本和價格優勢。
2008 年，美國爆發次貸危機，養殖上遊成本上漲，同時終端消費下滑。此後，史密斯菲爾德銷售遇阻，陷入資金問題。彼時，萬隆掌舵的雙彙國際（萬洲國際前身）作爲中國最大的豬肉生産商，正在尋求突破發展瓶頸。
史密斯菲爾德很快成爲萬隆的 " 資本獵物 "。
2013 年，73 歲的萬隆控制的雙彙國際以 47 億美元（包含債務的交易值爲 71 億美元）的價格完成對史密斯菲爾德的并購，之後史密斯菲爾德在美退市。
該筆并購不僅創下當時中資企業在海外并購的最大規模記錄，更一舉讓雙彙國際完成國際化布局，并躍升爲全球最大的豬肉生産商。
次年，萬隆緊接着又将 " 雙彙國際 " 更名 " 萬洲國際 "，赴港上市。最終于 2014 年，萬隆收獲繼雙彙發展的第二家上市公司。
來源：罐頭圖庫
不過，巨大體量的史密斯菲爾德也随即展現出 " 雙刃性 "。
由于中美兩國市場在養殖成本、銷售的價差，史密斯菲爾德進口到中國的豬肉存在套利空間。2014 年開始，雙彙發展向史密斯菲爾德采購豬肉原料。作爲控股公司，萬洲國際業績主要來源于史密斯菲爾德和雙彙發展，過去多年史密斯菲爾德對于萬洲國際的業績起到了重要的推動作用。
但近幾年，受國内豬價下跌、中美貿易戰等因素影響，國内豬肉進口量回落，萬洲國際在美國及墨西哥的豬肉業務業績表現并不穩定，史密斯菲爾德的發展狀況面臨不确定性。
2021 年 -2023 年，史密斯菲爾德負責的美國及墨西哥的豬肉業務收入分别爲 55.85 億美元、64.3 億美元、58.6 億美元；經營利潤分别爲 6400 萬美元、虧損 4300 萬美元、虧損 6.24 億美元。
2023 年，萬洲國際營收 262.36 億美元，同比下降 6.8%；經營利潤 14.71 億美元，同比下降 29.7%，其中豬肉業務虧損 4.8 億美元。萬洲國際表示，該虧損主要是由于美國豬肉業務面臨不利行情，生豬養殖成本居高不下，豬肉價格卻因消費需求疲軟承壓。同時，國内生豬價格也陷入低迷。
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在此期間，雙彙爆發了震驚業界的 " 廢太子 " 事件。2021 年，萬隆的長子——也是很長時間都被外界認爲是萬隆接班人的萬洪建，在萬隆辦公室揮拳砸門、以頭撞櫃，之後萬洲國際宣布免去萬洪建董事、副董事長等職務。被罷免後的萬洪建，還在那一年發布了一篇題爲《我眼中的父親和萬隆》的文章，父子二人矛盾分歧随之公開化，而史密斯菲爾德正是兩人關于企業經營的一大分歧點。
2021 年，" 廢太子 " 事件爆發後，萬洪建接受 " 第一财經 " 采訪時表示，他曾強烈反對收購史密斯菲爾德，中美兩國肉類産品通用性不大，可移植性不強。而且美國肉類加工行業已經基本飽和，幾乎沒有增長空間，投資回報率遠低于中國。"2013 年，71 億美元投資對于雙彙來講，是一場豪賭，勝則錦上添花，敗則一無所有。"
此外，收購史密斯菲爾德前，雙彙提出冷鮮肉戰略，以中國人陌生的概念來切入市場。而收購史密斯菲爾德後，國内豬價上漲，屠宰業經營承壓，雙彙發展開始從美國大量進口凍肉，凍肉大量替代了冷鮮肉，雙彙發展在國内的屠宰工廠、冷鮮肉銷售網絡受到沖擊。與此同時，史密斯菲爾德忙着廠房改造，建設冷庫，擴大對中國的豬肉出口。
萬洪建表示，雙彙陸續彙出到境外多達 35 億美金，萬洪建說，這種重美輕中的區域差異戰略，直接削弱中國雙彙的發展動力。雙彙發展的盈餘資金不能繼續被吃光分淨，未來要将大部分資金留在中國，用于支持雙彙的長期發展。
前文提到，分拆後，史密斯菲爾德更加聚焦美國、墨西哥市場，僅計劃小部分豬肉供給分拆後的萬洲國際等。
香頌資本董事沈萌表示，分拆後可以減輕萬洲國際對史密斯菲爾德的資源投入傾銷，更加平衡全球不同市場的配置結構，同時在一定程度上規避地緣沖突等非市場因素沖擊。也讓史密斯菲爾德可以更加專注于北美市場的品牌與服務，也可以更凸顯史密斯菲爾德的業務價值。
在 2023 年報中，萬洲國際也表示已采取了關閉表現不佳的養殖場、終止不合格養殖戶的合同等措施。
分拆計劃推進之際，萬洲國際的盈利表現也開始好轉。2024 年前三季度，萬洲國際淨利潤同比增長 86.67%，公告指出，淨利潤改善主要由于豬肉産品價值提高、生豬飼料成本降低、經營效率及成本控制增強等，美國及墨西哥豬肉業務同比扭虧。
" 現代屠夫 " 萬隆的資本之路
身處河南小城，萬隆帶領漯河肉聯廠一路逆襲，締造如今的 " 雙彙帝國 "，萬隆的資本術不容忽視。
在雙彙早期有一個廣爲流傳的故事，說春節期間，肉聯廠因爲缺少資金，沒錢殺豬。情急之下萬隆下班後冒雪堵在銀行行長家門口，在雪地中等到晚上十一點才見到行長，終于在第二天爲廠裏貸到 30 萬。
在雙彙的發展中，萬隆對資本運作格外重視。1994 年，萬隆爲推進火腿腸事業，曾與當時的 " 亞洲第一女富豪 " 龔如心展開合作，雙方組建了 " 華懋雙彙實業有限公司 "。當時引進資金 1.27 億元，火腿腸生産線從 45 條擴展到 69 條。1998 年，雙彙發展 5000 萬 A 股在深交所上市，成爲 " 中國肉類行業第一股 "。
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雙彙發展最早的實控人爲河南省漯河市國資委，後來萬隆進行了一次 " 曲線 MBO"。河南省漯河市雙彙實業集團有限公司（下稱：雙彙集團）先于 2003 年将雙彙發展總股本的 25% 以 4.02 億元轉讓給海宇投資，後者晉級成爲雙彙發展第二大股東；又在 2006 年将雙彙發展國有股權挂牌轉讓，标價 10 億元，最終 " 花落 " 高盛與鼎晖組成的香港羅特克斯公司。
2009 年，雙彙發展公告，公司管理層通過興泰集團間接持有雙彙發展實際控制人羅特克斯 31.82% 股權，宣告實現管理層持股。
與高盛、鼎晖等頂級資本 " 共舞 "，而且 2006 年，雙彙引入了 16 家外資。面對數量衆多的各路資本力量，萬隆對雙彙集團的控制權并未放松警惕。不過，雙彙發展也因此逐漸形成多達七層的股權結構。
2019 年，雙彙發展宣布吸收合并其控股股東雙彙集團。據招商證券研究員楊勇勝指出，此次并購重組的主要目的是簡化股權結構，相應簡化，境内資産的審計、分紅等程序。
值得注意的是，2018 年 8 月的一周内，萬隆長子萬洪建、次子萬宏偉分别進入萬隆麾下兩家上市公司的核心決策層。雙彙發展宣布吸并雙彙集團時，有熟悉雙彙的财經人士也表示，雙彙集團通過并購實現整體上市，是萬隆爲接班人計劃而對雙彙發展、萬洲國際、興泰集團三方之間的股權關系進行的優化，有利于加強其家族對雙彙集團的控制。
2010 年，雙彙發展通過定向增發，将雙彙集團相關肉類資産全部裝入了上市公司，完成整體上市。
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2013 年，收購史密斯菲爾德，萬隆的 " 雙彙帝國 " 走上巅峰，但此後又面臨種種問題，這其中包括業績壓力。萬洲國際繼 2023 年營收淨利潤雙降後，2024 年前三季度，淨利潤增速回正，但營收繼續同比下降 3.2% 至 188.66 億美元；雙彙發展繼 2021 年、2022 年兩年營收下降後，2023 年及 2024 年前三季度營收淨利潤雙降。
另外，萬隆與萬洪建之間爆發矛盾沖突，" 雙彙帝國 " 陷入接班人風雲。
萬洲國際這邊，史密斯菲爾德分拆計劃推進，而雙彙發展面臨人事生變。8 月，84 歲的萬隆卸任雙彙發展董事長，由其次子萬宏偉接任；此後，雙彙發展新的核心高管團隊也确定，而且新增一名副總裁——來自萬隆的孫輩—— 1990 年出生的萬子豪。
9 月，萬隆又擔任了雙彙發展副董事長；當前，萬隆仍是萬洲國際董事長，萬宏偉擔任副董事長。萬隆長子萬洪建，自 2021 年之後，就再沒出現在雙彙發展和萬洲國際的核心管理層。
史密斯菲爾德回美上市，會是萬隆的收官之戰嗎？歡迎留言評論。
本文來自微信公衆号 " 野馬财經 "，作者：姚悅，編輯：武麗娟，36 氪經授權發布。
