本文系基于公開資料撰寫，僅作爲信息交流之用，不構成任何投資建議。
8 月底，愛美客和華熙生物相繼發布财報，兩家醫美龍頭股的财報驗證了那句——真正困住你的，可能正是你念念不忘的遠方：
2B 起家苦求轉型的華熙生物，被 2C 的功能性護膚品業務所累；獨占頸部除皺（嗨體）細分市場的愛美客，被經濟周期和競品上市所累。
公告發布日次日，兩家龍頭醫美公司就分别迎來 12.31% 和 7.17% 股價跌幅調整，很顯然，市場對二者表現各有各的不滿。
某種程度上講，華熙生物和愛美客因不同的業務側重和資源傾斜，幾乎可以代表醫美行業的大部分公司，如今兩家龍頭企業雙雙陷入窘境，背後是愈演愈烈的價格戰、産品矩陣攻防戰等行業生态。
華熙生物：強于 2B，弱于 2C
華熙生物營收、利潤雙降：2024 年 H1，華熙生物營業收入錄得 28.11 億元，同比下降 8.61%；同期歸母淨利潤爲 3.41 億元，同比下降 19.51%。
重要的是，作爲華熙生物 2B 轉向 2 戰略的核心——功能性護膚品業務，在上半年實現收入 13.81 億元，同比下降 29.71%，近半權重（49.29%）拉平了公司整體的增長。
①原料業務 ( 占營收的 22.47%）
無論是技術路徑的領先叠代，還是技術落地産業帶來的規模效應，華熙生物在透明質酸原料及其背後的合成生物平台，具有不可比拟的優勢，在一定的時間窗口下，華熙生物的原料出口邏輯幾乎是對海外友商的降維打擊。
2024 年 H1 原料業務收入錄得 6.30 億元，同比增長 11.02%。其中，美洲地區銷售收入高速增長帶動下，出口原料銷售收入 3.28 億元，同比增長 19.30%，對業務闆塊起到了拉動效應。
②醫療終端（占營收的 26.51%）
看似 2C 實則 2B，醫美行業一貫信息傳遞由 B 段向 C 段傳導，尤其是市場擴張期消費者從醫美機構銷售處獲得醫美項目的建議。
因此傳統醫美上遊廠商的銷售精力通常還是放在機構端，以及對醫生進行學術推廣和培訓，愛美客早期市場開拓就是延續這一思路進行醫療機構的鋪設。
同一邏輯，華熙生物在 2024 年 H1 也在緻力于更大範圍的覆蓋醫美機構，據财報信息，上半年華熙生物醫美機構覆蓋率同比增長 50%，對應的是最大收入項皮膚類醫療産品實現 5.55 億元收入，同比增長 70.14%，醫療終端業務收入進一步錄得 7.43 億元，同比增長 51.92%。
受制于過去 2B 端的原料業務價格承壓，華熙看似對 2C 業務有着深深的向往，過去很長一段時間，資源都在似有似無地往功能性護膚品和功能性食品的 2C 業務上靠。然而，2B 和 2C 業務的增長邏輯有着極大的撕裂性：
一方面華熙曆來心智以透明質酸原料見長，華熙生物旗下的功能性護膚品牌潤百顔、誇迪、肌活和米蓓爾，過去在營銷端并未有突出的記憶點，改變 C 端用戶認爲其僅有透明質酸式的基礎保濕功效的認知。
另一方面，作爲深度原料的溢出業務，以可食用玻尿酸爲觸點，對标發達國家保健食品的市場空間，華熙推出功能性食品。
然而，在經濟調整期教育市場并不容易，2021 年推出首款玻尿酸飲用水至今，華熙生物都沒能走出 " 消費者教育初期階段 "。
③功能性護膚品（占營收的 49.29%）：2024 年 H1 功能性護膚品業務收入錄得 13.81 億元，同比下降 29.74%；
④功能性食品業務（占營收的 1.75%）：2024 年 H1 功能性食品收入錄得 2922 萬元，同比下降 11.23%。
值得注意的是，今年上半年的華熙生物并不太平，除了市場端上半年鬧的沸沸揚揚的某離職員工事件外，還離職了一位副總經理和兩位核心技術人員，這不得不引發投資者擔憂。
愛美客：達摩克利斯之劍終于落下
愛美客營收、利潤增速收窄：2024 年 H1，愛美客營業收入錄得 16.57 億元，同比增長 13.53%；同期歸母淨利潤爲 11.21 億元，同比增長 16.35%。
進一步拆分來看，2024 年第二季度愛美營收和歸母淨利增速分别爲 2.35% 和 8.03%，打破過去高增長的走勢，低于市場預期。
我們曾在文章《》中重點讨論過，愛美客的核心優勢有二：一是在頸部除皺細分市場（嗨體）的獨占和先發優勢，二是早期對非公立機構的全面綁定，實現某種意義上的共赢。
以上邏輯正在受到前所未有的沖擊，這一點在财報釋出後更爲顯著：
首先，經濟周期調整下，非手術類醫美項目屬于改善型服務，消費者對其預算本身就有彈性，而放到市場端的嗨體價格大約到 400-500 元 /1.5ml（據新氧），每次使用大約 5ml 的均值來算，一次需要花費大概 1300-1700 元，很難釋放口紅效應；
①溶液類（嗨體爲主）注射産品（占營收比 58.92%）
即便獨占市場，愛美客溶液類注射産品也不得不向周期低頭，2021-2023 年，此業務的單支售價從 384.11 元降低到 374.44 元，再到 352.02 元。2024 年 H1，或許是以價換量的邊際效應遞減，業務收入錄得 9.76 億元，同比增長 11.65%，與上市以來 55.2% 的複合增速形成巨大落差。
重要的是，今年 7 月，華熙生物适用于頸部除皺的産品獲批，直指嗨體腹地，對愛美客的估值邏輯造成巨大的颠覆。
因爲醫美是典型的産品驅動型，首款新品上市意味着發掘巨大的消費潛力（溢價空間 + 複購次數），而後續産品上市，對先發者造成的沖擊也是疊加式演進的。
其次，醫美競争下半場，愛美客很難再現上市當初的風采。
一方面，其後續上市的産品都再難現嗨體的盛況，已經上市的再生材料（濡白天使），緊随其後的與華東醫藥的 Lanluma ® 等競品上市，重組膠原中沉入細分領域的巨子生物和錦波生物；而即将上市的肉毒毒素和司美格魯肽，更是前有四環醫藥、蘭州生物、華東醫藥等提前布局。
另一方面，當消費者教育進入下半場，消費者傾向于從網絡了解不同醫美競品産品之間的差别，自主進行選擇，因此機構端或醫師占據消費者決策的權重是遞減的。
②凝膠類注射類産品（占營收比 39.17%）：2024 年 H1 收入錄得 6.49 億元，同比增長 14.57%，終結了上市以來 109.84% 的高增長趨勢。
被認定爲 " 醫美茅 "，愛美客作爲 A 股化美容護理闆塊中市值最高的投資标的，市場對其估值中本就蘊含對業績高增長的預期，如今 2024 年 H1 财報的釋出，幾乎等于給投資者澆了盆冷水，如此也難怪後者用腳投票了。
謹慎擴張，煎熬 2024
無論是愛美客的嗨體降價，還是華熙生物的護膚業務受阻，都折射出内部競争激烈、拓展外延業務受阻的行業現狀。
目前來看，兩家巨頭給出的參考答案是謹慎擴張，具體解法有二：
其一在控費。兩家企業在營銷活動上顯得尤爲低調，投入方面也更加謹慎，今年上半年，愛美客和華熙生物不約而同的選擇了控制營銷費用。
其二在外延性擴充。
愛美客的外延在于擴充産品種類，截至 2024 年 H1，愛美客儲備了多項在研管線，包括體重管理産品、A 型肉毒毒素産品、面部埋線産品、注射填充類産品、以及布局射頻儀器等等；
華熙生物的外延在于出海（擴産能），其透明質酸，以及合成生物平台衍生的依克多因、麥角硫因等生物活性物銷往海外，業務範圍的物理性擴充拉回其他業務的部分頹勢。
品類擴充和擴産能是醫美企業業績保持長期增長的重要法則，可以參考的先例是韓國醫美企業 Medytox。
上圖截取的是 2009 年 -2019 年 Medytox 股價走勢，背景是韓國醫美市場在 2010 年前後進入激烈競争，期間 Medytox 股價幾經震蕩，其市值提振幾乎都是遵循着出新品、擴産能爲主要節奏，這或許可以給中國醫美企業以啓示與慰藉。
轉載開白 | 商務合作 | 内容交流
添加微信請備注姓名公司與來意
【産業地圖】
| | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | |
【成分天梯】
【大牌去魅】
>
