作 者丨楊志錦
編 輯丨李玉敏
圖 源丨視覺中國
央行最新公布的資産負債表顯示，截至 2023 年末中國央行總資産 45.7 萬億元，創出曆史新高，相比 2022 年擴表約四萬億元。
分析來看，2023 年年中國央行擴表的主要原因主要在于 MLF（Medium-term Lending Facility，中期借貸便利）及 PSL（Pledged Supplemental Lending，抵押補充貸款）等結構性貨币政策工具餘額上升，進而帶動資産規模擴張。
MLF、PSL 等計入央行資産負債表 " 對其他存款性公司債權 " 科目。2023 年末 " 對其他存款性公司債權 " 科目餘額爲 18.6 萬億元，占央行總資産的比重達到 40%，相比 2014 年末上升 33 個百分點。與此同時，2023 年末央行外彙占款餘額爲 22 萬億元，占央行總資産的 48.2%，該占比相比 2014 年末時下降了 30 個百分點。二者都是投放基礎貨币的重要工具，一降一升之間央行調控基礎貨币的主動性增強。
展望看，在 PSL 重啓支持 " 三大工程 " 建設的背景下，短期内中國央行資産負債表或仍将擴張，" 對其他存款性公司債權 " 餘額及占比還将上升。
一降一升
央行是現代貨币體系的基礎和核心，所有貨币和信用的創造的根源都在于央行。市場關心的貨币政策、流動性等都會直接或者間接地體現在央行的資産負債表上，因此央行資産負債表的變動備受關注。
在中國央行的資産端，外彙占款仍是占比最大的科目。央行資産負債表上的外彙項目，記載了其獲得外彙資産的曆史成本，即爲了購買外币而投放的人民币（外彙占款）。本世紀初到 2014 年間，由于外彙的大幅流入帶動外彙占款激增，中國央行資産負債表持續擴張，由 2002 年的 4.5 萬億元擴張到 2014 年末的 33.8 萬億元。
2014 年後，外彙流入放緩甚至部分時段轉爲流出，外彙占款一度負增長，2017 年以來一直保持在 21 萬億元左右的水平。貨币當局最新資産負債表數據顯示，2023 年末央行外彙占款餘額爲 22 萬億元，占央行總資産的 48.2%，相比 2014 年末下降了 30 個百分點。
但是 2014 年後年央行資産規模仍呈增長的态勢。這主要因爲央行通過廣義再貸款擴表。央行廣義再貸款對應貨币當局資産負債表中 " 對其他存款性公司債權 " 科目。顧名思義，該科目表示央行将錢借給銀行後，形成對銀行的債權。目前，這類債權由 MLF、PSL、逆回購、各類再貸款等貨币政策工具操作形成。
" 對其他存款性公司債權 " 是近年來央行資産負債表中增長最快的科目。央行數據顯示，2023 年末對其他存款性公司債權餘額爲 18.6 萬億元，相比 2014 年末增長六倍多，占央行總資産的比重達到四成，創出新高。
" 過去由于外彙大量流入，基礎貨币投放主要通過外彙占款擴張。2014 年以後外彙占款下降，央行基礎貨币投放轉向再貸款、MLF 等結構性貨币政策工具。" 長江證券首席經濟學家伍戈表示，" 通過外彙占款投放基礎貨币比較被動，但通過再貸款投放基礎貨币相對主動些。"
資産端科目中，占比第三大的科目爲對中央政府債權，占比約 3.3%。目前中國央行資産負債表中，央行對政府債權爲 1.52 萬億，主要是 2007 年央行間接購買财政部發行的特别國債，用于組建中投公司。
爲了應對疫情沖擊，财政部 2020 年發行了萬億抗疫特别國債；2023 年四季度，财政部增發萬億特别國債。不過與此前不同，這兩次特别國債通過市場化的方式發行，央行并沒有直接或間接持有這兩批特别國債。這顯示中國央行在實踐中十分注重貨币政策和财政政策的界限，避免貨币政策對财政政策形成兜底。
央行行長潘功勝在去年 12 月發表的《加快現代中央銀行制度建設 構建中國特色現代金融體系》一文中指出，落實中央銀行獨立财務預算管理制度，增強中央銀行财務實力，爲依法履職提供堅實支撐。
" 對其他存款性公司債權 " 爲何增長？
央行數據顯示，2023 年 " 對其他存款性公司債權 " 增長 4.24 萬億元，主要由于 MLF、PSL 以及其他結構性貨币政策工具餘額增長。
首先 MLF 餘額增長 2.5 萬億元，貢獻了最大的增量。MLF 是中央銀行提供中期基礎貨币的貨币政策工具，發揮中期政策利率的作用，于每月月中操作。據記者統計，2023 年每月 MLF 都超額續做，保證了市場流動性的合理充裕，其中 11 月、12 月淨投放規模分别爲 6000 億元、8000 億元，淨投放規模分别居曆史第二位、第一位。
究其原因，2023 年 10 月以來特殊再融資債密集發行，萬億國債于 11 月中下旬啓動發行，國債和地方債發行量較大，信貸投放也有較大資金需求，中長期流動性仍面臨較大壓力。MLF 大幅超額續做有助于強化貨币與财政政策的協同，爲寬财政、寬信用營造良好的環境。
在大規模增長後，2023 年末 MLF 餘額已超過 7 萬億元，創出曆史新高。東方金誠首席宏觀分析師王青表示，曆史規律顯示，當 MLF 餘額超過 5 萬億元，央行降準概率會相應增大，這主要是爲了優化銀行體系資金結構，增強銀行經營穩健性。
此前在 2018 年 -2019 年間，央行曾多次降準置換 MLF，以降低銀行資金成本，客觀上也導緻了 MLF 餘額下降。但近年來降準空間收窄，央行單次降準 25BP，釋放長期資金的規模也明顯減少，有時央行在降準當月還超額續做 MLF，以保持銀行流動性合理充裕。
其次，PSL 在 2023 年再度擴張，助推央行擴表。PSL 起源于 2014 年。當年，人民銀行創設抵押補充貸款，主要服務于棚戶區改造、地下管廊建設、重大水利工程、" 走出去 " 等重點領域。發放對象爲開發銀行、農發行和進出口銀行。對屬于支持領域的貸款，央行按貸款本金的 100% 予以資金支持。
央行近期披露，2023 年新增 PSL 額度 5000 億元，爲政策性開發性銀行發放 " 三大工程 " 建設項目貸款提供中長期低成本資金支持。從 2023 年的變化看，2023 年 1-11 月各月 PSL 表現爲淨償還，但 12 月淨新增 3500 億，預計後續還将 PSL 投放。
" 三大工程 " 是當前的政策重點。2023 年 4 月 28 日召開的中央政治局會議提出，在超大特大城市積極穩步推進城中村改造和 " 平急兩用 " 公共基礎設施建設，規劃建設保障性住房。2023 年 12 月底召開的中央金融工作會議提出，加快保障性住房等 " 三大工程 " 建設，構建房地産發展新模式。在此背景下，市場預計未來 PSL 仍會增長，進而推動央行擴表。
此外，其他結構性貨币政策工具餘額也有增長。央行公布的結構性貨币政策工具情況表（截至 2023 年 9 月末）顯示，9 月末結構性貨币政策工具一共十七項，相比 2022 年末增加兩項。扣除 PSL 後的結構性貨币政策工具餘額相比 2022 年末增長了近 3000 億元。
财政存款變動背後
外彙占款和 " 對其他存款性公司債權 " 都是提供基礎貨币的主要方式，2023 年二者都增加尤其後者增加帶動基礎貨币餘額上升。在央行資産負債表中，基礎貨币對應 " 儲備貨币 " 科目，2023 年末餘額爲 38.9 萬億元，相比上年增長 2.81 萬億元。目前基礎貨币仍是負債端規模最大的一項，約占負債規模的 85%。
在貨币調控中，基礎貨币是央行能夠完全控制的部分，但央行仍不能完全控制最終貨币供給。因爲廣義貨币 M2 等于基礎貨币與貨币乘數的乘積，而貨币乘數不僅僅取決于央行，還受銀行、企業影響。2023 央行兩次降準，同時銀行将資金投向實體後實現信用擴張，2023 年末貨币乘數攀高至 7.5 以上，處于曆史最高水平。
央行資産負債表負債端占比第二大的科目爲政府存款。預算法下，國庫業務由央行經理，而央行資産負債表下的政府存款指由央行管理的地方和中央國庫存款，該項目占比在 11% 左右，且季節性明顯，對銀行間市場流動性會造成明顯的擾動。
貨币當局資産負債表數據顯示，2023 年 10 月末政府存款達到 6 萬億的峰值，這主要因爲當月超萬億特殊再融資債券發行，但相關單位并沒有把資金使用出去，導緻财政存款餘額激增。
2023 年末政府存款餘額爲 4.6 萬億，相比 2023 年 10 月下降了 1.4 萬億元。這有兩方面原因：一是臨近年底财政支出加快，12 月一般也是财政支出大月；二是特殊再融資債券陸續用于還債。不過 2023 年末政府存款餘額高出過去三年均值 6000 億元，可能因爲 11 月、12 月發行的萬億增發國債資金有一部分還留在财政系統，未撥付至項目單位。
國家發改委公衆号 12 月 23 日發布消息稱，近日國家發展改革委商有關部門下達 2023 年增發國債第二批項目清單，共涉及增發國債項目 9600 多個，拟安排國債資金超 5600 億元。截至目前，前兩批項目涉及安排增發國債金額超 8000 億元，1 萬億元增發國債已大部分落實到具體項目。随後财政部将資金下達地方。
從實踐中看，債券資金從上級财政撥付下級财政，資金仍在國庫中，貨币當局資産負債表中政府存款餘額不變。隻有财政部門将資金撥付至項目單位，政府存款才轉化爲企業存款，貨币當局資産負債表中政府存款餘額下降。
