本文來源：時代商學院 作者：陳鑫鑫
來源 | 時代商學院
作者 | 陳鑫鑫
編輯 | 孫一鳴
在半導體行業 " 去庫存 " 的大趨勢下，此前受益于芯片 " 缺貨潮 " 業績大漲的深圳華強電子網集團股份有限公司（下稱 " 電子網 "）将何去何從？
資料顯示，電子網已于 2022 年 12 月 22 日過會，拟登陸創業闆。該公司主要從事電子元器件 B2B 全球采購服務，其中，電子元器件又以集成電路為主，電子元器件采購方可通過華強商城搜索産品，該公司則為其尋找貨源并完成采購。
2020 年以來，受益于 " 缺貨潮 "，下遊客戶加大囤貨，電子網業績持續大增，尤其是 2021 年營收增速超 300%。
不過，據瑞銀近期發布的分析報告，通過以天數衡量庫存水平的指标發現，芯片行業庫存正處于 10 多年來的最高水平。
在行業 " 去庫存 " 階段，下遊客戶由于庫存較高，采購需求預計将明顯減少，電子網的業績變臉風險加大。上市委此前也對其業績增長的趨勢是否可持續、相關風險是否充分披露提出疑問。
另外，電子網與間接控股股東深圳華強（000062.SZ）存在業務相似、較多客戶重疊的情形，同業競争風險和經營獨立性備受關注。
半導體行業景氣度扭轉，業績存變臉風險
2019 年以來，電子網的業績表現十分亮眼。同花順 iFinD 數據顯示，2019 — 2022 年上半年，電子網的營業收入分别為 5.22 億元、6.99 億元、31.29 億元、20.68 億元，其中，2020 — 2022 年上半年營業收入分别同比增長 33.84%、347.63%、98.21%，如圖表 1 所示；該公司歸母淨利潤也從 2019 年的 0.41 億元增長至 2021 年的 2.94 億元。
值得一提的是，2020 年以來，電子網業績高增長與半導體行業 " 缺貨潮 " 密切相關。
在招股書中，電子網表示，2021 年公司全球采購服務業務收入較 2020 年大幅增長，主要是由于電子元器件 " 缺貨潮 " 導緻市場長尾需求顯著上升的影響。" 去全球化 " 趨勢重構電子元器件供應鍊，下遊部分産業需求超預期，疊加全球新冠疫情反複擾動的影響，2021 年 " 缺貨潮 " 持續，電子元器件供需錯配嚴重，終端廠商對電子元器件的長尾采購需求大增，需要專業高效的企業尋找貨源，保證供應，為公司全球采購服務業務帶來發展契機。
需注意的是，2020 年開始的這輪 " 缺貨潮 " 也極大地影響了半導體産業鍊各環節，如芯片價格飛速上漲、産能供不應求以及行業廠商大肆擴産等現象成為近兩年的常态。
然而，在經曆了長達兩年的 " 缺貨潮 " 和産能擴張後，曾經火熱的芯片市場從 2022 年開始降溫。
據瑞銀近期發布的分析報告，通過以天數衡量庫存水平的指标發現，芯片庫存正處于 10 多年來的最高水平。另據國金證券研報，2022 年第三季度，全球半導體平均庫存月數上升到 4.16 個月，國内半導體設計廠商的平均庫存月數上升到 8.62 個月，都已超過 3～4 個月的常規庫存水位線。
全球芯片龍頭企業高通（QCOM.O）在 2022 年第三季度業績發表會中稱：" 短期财務預測受目前半導體産業面臨的需求低迷、客戶庫存增加這兩個挑戰的影響。"
公開資料顯示，IC Insights 預計 2023 年全球半導體市場規模将同比下降 6%，而 Semiconductor Intelligence 則預計這一數據将同比下降 14%，将是半導體市場自 2001 年（同比下跌 32%）以來的最大跌幅。
種種迹象表明，半導體行業正從 " 缺貨潮 " 走向 " 去庫存 " 階段。電子網下遊客戶由于此前備貨較多，庫存普遍較高，在行業 " 去庫存 " 階段中或将顯著減少芯片等電子元件的采購。受客戶需求大減的影響，電子網的業績或存變臉風險。
資料顯示，在上一輪行業周期中，半導體行業景氣度下降曾導緻電子網業績明顯倒退。
電子網 2021 年 6 月披露的首份招股書顯示，2019 年該公司全球采購服務收入較 2018 年下降 2.3 億元，降幅達 42.21%，主要原因是 2019 年新能源汽車補貼退坡，新能源汽車行業需求低于預期，首次出現産量及銷量均同比下降、全球消費類電子行業需求有所下降等現象。
創業闆上市委也關注到電子網的業績可持續性問題，在審議會議上，上市委仍提到：發行人全球采購服務業務以采購電子元器件為主，電子元器件類型又以集成電路為主，請發行人結合電子元器件，特别是集成電路的市場供需情況和走勢，說明 2021 年和 2022 年主營業務收入快速增長的趨勢是否可持續，相關風險是否充分披露。
同業競争疑雲未解，客戶資源或較為依賴深圳華強
據了解，電子網與深圳華強 ( 000062.SZ ) 關系匪淺。
深圳華強 2022 年半年度報告顯示，其旗下包括三大業務闆塊，分别為電子元器件授權分銷業務、電子元器件産業互聯網業務、電子元器件及電子終端産品實體交易市場業務，運營主體分别為深圳華強半導體科技有限公司（下稱 " 華強半導體集團 "）、本次拟分拆上市的電子網以及深圳華強電子世界發展有限公司（下稱 " 華強電子世界 "）。
對于電子網與其間接控股股東深圳華強 " 同業競争 " 的問題，深交所不僅在兩輪問詢中接連質疑，而且在審核中心意見落實函中仍繼續追問。
資料顯示，同業競争的質疑點主要集中在華強半導體集團的 " 電子元器件授權分銷業務 " 與電子網的 " 電子元器件産業互聯網業務 "，兩個業務本質上都是電子元器件的采購及分銷，起到連接産業上下遊的作用。
另外，電子網與深圳華強也存在較多客戶重疊的情況。資料顯示，2019 — 2022 年上半年，電子網與深圳華強重合客戶的數量分别為 187 個、212 個、299 個、240 個，重合客戶貢獻的收入占比分别為 9.78%、11.28%、7.59%、8.17%。
在第一輪問詢中，深交所要求電子網結合全球采購服務、綜合信息服務與深圳華強的授權分銷業務（含已接收的發行人授權分銷業務）在客戶、供應商上的重合情況、重合交易占比以及業務實質，進一步說明本次分拆完成後不存在同業競争的理由充分性。
在第二輪問詢中，深交所要求電子網說明面對電子元器件采購方，發行人與深圳華強在實際業務流程中的區别，如采購方的商業需求與發行人 " 找貨 "" 買手 " 的服務商定位不匹配時（例如主模産品明确、訂購量較大）發行人的處理方式；結合報告期内銷售規模 500 萬元以上客戶的采購頻次、采購型号的差異化情況、2021 年以來平均訂單金額是否大幅提升及原因等，對比說明發行人客戶的采購行為與深圳華強授權分銷業務客戶的具體區别，面向的客戶群體是否可明确區分，發行人業務與電子元器件批發業務的實質性差異。
對此，電子網也并未直言不存在同業競争，而是模棱兩可地說公司全球采購業務與深圳華強的授權分銷業務不存在 " 構成重大不利影響 " 的同業競争。至于如何衡量 " 是否構成重大不利影響 "，電子網未作詳細說明。
在與深圳華強業務相似、較多客戶重疊的情況下，電子網的業務獨立性也遭深交所質疑。
在上會的問詢中，上市委指出，報告期内，電子網客戶和供應商均較為分散，且各期前五大客戶和供應商變動較大，要求其說明該公司獲得新客戶和供應商的渠道及開拓方式，是否依賴于深圳華強，業務模式是否具有可持續性。
深圳華強在 2022 年半年度報告中稱：" 旗下的華強半導體集團是中國最大的多品類電子元器件授權分銷企業，客戶資源十分豐富。"
時代商學院認為，若能直接通過深圳華強獲取新客戶資源，對電子網來說确實更為方便省事，上市委對電子網客戶開拓獨立性的質疑不無道理。
電子網在招股書中稱，為解決同業競争問題，增強獨立性，公司的授權分銷業務已于 2020 年整體剝離至深圳華強半導體科技有限公司（深圳華強子公司），此後，公司不再從事授權分銷業務。
然而，招股書顯示，2020 年，歌爾股份（002241.SZ）是電子網授權分銷（替深圳華強分銷産品）業務的前五大客戶，如圖表 3 所示。
随着電子網授權分銷業務的剝離，理論上該業務的客戶資源如歌爾股份等也将一同剝離。但到了 2021 年，歌爾股份卻成了電子網全球采購服務下的前五大客戶，且電子網對其的銷售額從 2020 年的 211.66 萬元增長至 2021 年的 7247.91 萬元，如圖表 4 所示。
在業務相似的情況下，深圳華強是否選擇将該客戶資源轉移給電子網？
結合電子網近年業績增長迅猛的情況，深圳華強是否通過轉移客戶幫助電子網做大業績？這仍有待電子網解答。
在第二輪問詢中，針對電子網與深圳華強是否存在讓渡商業機會的情形，深交所要求電子網保薦人、律師說明同業競争是否會導緻發行人與深圳華強之間的非公平競争，是否會導緻發行人與深圳華強之間存在利益輸送、是否會導緻發行人與深圳華強之間相互或者單方讓渡商業機會的情形。
參考資料
1.《電子網招股說明書（上會稿）. 深交所
2.《電子網第一、二輪問詢回複》. 深交所
3.《芯片人的 2022：熬過缺芯潮，死于去庫存》. 金融界
4.《難擋需求疲軟全球芯片庫存激增》. 華爾街見聞
（全文 3341 字）
