随着近期國家出台一系列促進房地産市場平穩健康發展政策 " 組合拳 "，中資房地産企業境外美元債（下稱 " 地産美元債 "）再度受到資本關注。
一位國内信托公司國際業務部人士向記者透露，他們已重新将部分地産美元債納入投資觀察池。究其原因，是他們認爲随着國家出台多項舉措增強房地産項目信貸投放，未來房地産企業債券違約風險相應下降，帶來特定的投資機會。
近日，高盛集團預計中資房地産美元高收益債券的違約率将從今年的約 48%，降至 2025 年的 19.2%，地産信用風險正逐步化解。
這位信托公司國際業務部人士表示，盡管他們将部分地産美元債納入投資觀察池，但距離二級市場投資與參與新發債券認購尚需時日。因爲他們風控部門需繼續觀察相關房地産企業的财務狀況與運營狀況，先确認這些企業債券違約風險明顯回落。
與此對應的是，資本的謹慎投資态度導緻地産美元債發行持續 " 低迷 "。
據新華财經企業外債風險監測系統統計，今年 1~10 月，中資企業境外離岸債發行總規模約 1794.65 億美元，其中地産債發行額僅有 45.69 億美元。而據企業預警通，2023 年地産行業發行美元債 34 隻，金額爲 94.18 億美元。
在上述信托公司國際業務部人士看來，導緻地産美元債發行低迷的另一個原因，是衆多境外資本更願配置城投美元債，相應削弱地産美元債投資力度。
數據顯示，就發行利率而言，截至 11 月 4 日，今年以來城投美元債與地産美元債的發行利率中位數分别爲 5.90% 與 5.95%，兩者相差不大。但考慮到國家加大化債力度令城投美元債兌付能力顯著提升，海外投資機構認爲在同等利率區間情況下，城投美元債的投資安全性相對更高。此外，城投美元債發行期限多在 1 至 5 年，在這個存續期限内，城投美元債的擇券空間相比地産美元債更多。
境外機構對新發地産美元債認購依然低迷
第三方研究機構克而瑞表示，今年以來，地産美元債新增發行主要用于置換舊債，化解存量債務風險。但是，境外投資機構對新發地産美元債的認購熱情依然相當低迷。
上述信托公司國際業務部人士向記者透露，今年以來，受美聯儲降息與國家持續出台房地産平穩健康發展政策等因素的影響，截至 11 月 15 日，今年以來地産美元債指數較年初上漲 23.7%，但這并未轉化爲資本對新發地産美元債認購熱情回升。
" 無論是境外投資機構，還是境内 QDII 等資金，都對認購新發地産美元債不大積極。" 他告訴記者。這背後，是各路資本對地産美元債違約風險仍然心有餘悸。
新華财經企業外債風險監測系統研發的企業風控模型顯示，近期房地産行業主體違約風險仍處于高位。截至 11 月 15 日，風險系數上升幅度排名前十的發行主體，有八家企業來自地産領域。
" 目前，衆多房地産美元債仍處于折價交易，表明不少境外資本與境内 QDII 機構依然擔心部分境内房地産企業财務狀況突然惡化與債券兌付違約事件突然發生，甯可提前抛售相關地産美元債避險，導緻後者陷入折價交易狀況。" 這位信托公司國際業務部人士向記者分析說。
在他看來，年内地産美元債發行低迷的另一個原因，是境外部分 " 秃鷹 " 基金不願參與地産美元債投資，削弱了資本認購新發債券的意願。具體而言，境外市場存在衆多 " 秃鷹 " 基金，他們專門買入面臨違約風險的各類債券，通過參與相關企業主體債務重組爲自身争取到更好的兌付條件，從而獲得可觀回報。但是，随着這類 " 秃鷹 " 基金認爲境内信用債違約後的債券投資者利益保護機制尚未完善，加之違約企業資産重組流程不夠清晰，導緻他們減少地産美元債的投資力度，也令衆多配置型境外資本感到地産美元債若遇到違約風波就難以出售套現，随之同樣壓低新發地産美元債的認購意願。
這位信托公司國際業務部人士告訴記者，當前境外資本還在關注遠洋集團境外債務重組的最新進展。
據媒體報道，近日遠洋集團發布的境外債務重組計劃方案涉及總債權金額預計達到 62.18 億美元，包括未償還本金、應計及未付、違約利息。其中，遠洋集團将發行本金總額 22 億美元的新債券，包括新貸款及新票據，以及發行本金總額合計 40.18 億美元的強制可轉換債券及 / 或新永續債。其中 22 億美元的新債券在 5 年内分 3 批次累計贖回 15%，6 年後贖回 15%，7 年後贖回 35%，8 年後贖回 35%；強制可轉債方式相對 " 激進 "，其存續期限爲 2 年，不計息，盡管 2 年後面臨強制轉股，但也留下在 2 年内随時可以全部或部分贖回的 " 單邊含權 " 條件。
據市場人士測算，上述可轉債換股最高上限是 73.97 億股，相當于當前遠洋集團現有總股本的 97.1%，及經強制可轉債換股後總股本的 49.3%。
但是，處理遠洋集團境外債權人小組事宜的法律顧問律所年利達表示，目前部分成員反對遠洋集團的這份境外債務重組方案，原因是這份方案過于 " 優待 " 股東與擁有資産抵押的債權人。此外，部分境外債權人認爲遠洋集團拟直接削債最高近 90%，剩餘債務延長 8 至 10 年到期，最低回收率僅有 1%~2%。
在這位上述信托公司國際業務部人士看來，遠洋集團境外債務重組能否取得境外美元債持有人的廣泛認可，将在某種程度上影響境外投資機構對二級市場其他地産美元債與新發地産美元債的投資興趣。就目前而言，對地産美元債違約風險的顧慮，以及違約債務重組善後處理回報率不高的擔憂，将影響不同類型境外資本對地産美元債的投資意願，導緻其發行量繼續趨于萎縮。
城投美元債受寵的 " 擠出效應 "
記者多方了解到，年内地産美元債發行依舊低迷的另一個不容忽視因素，是城投美元債受寵帶來的 " 擠出效應 "。
近年，就存量中資企業美元債的持有人結構而言，衆多境外金融機構相當活躍，包括貝萊德、安聯保險集團、先鋒領航集團、瑞銀集團等。
前些年，他們都會重倉地産美元債以博取較高的債券利息收入，但近年來，他們對城投美元債的青睐持續增加，相應削減地産美元債的配置力度。
Wind 數據統計，2024 年前三季度中資企業美元債共新發行 610 隻，合計 1127.09 億美元，與去年同期相比，無論是發行數量，還是總發行規模都實現顯著增長。其中，城投美元債總計發行 79 隻，合計 115.71 億美元。
" 就投資安全性而言，在國家持續出台大力度化債舉措的情況下，城投美元債的兌付風險低于地産美元債。就投資收益率而言，高收益級城投美元債同樣也能帶來可觀回報。" 前述信托公司國際業務部人士指出。
天風證券發布的數據顯示，截至 11 月 12 日，高收益級城投美元債指數年内回報率達到 10.35%，不但跑赢 Markit iBoxx 中資美元債券指數漲幅（6.35%），還高于投資級城投美元債指數漲幅（6.55%）。
他告訴記者，近期他與部分境外投資機構溝通了解到，在國家出台新一輪大力度化債舉措的影響下，後者普遍認爲高收益城投美元債的收益風險比進一步上升，呈現更高的投資獲利性與更低的債券違約風險，因此他們配置意願正持續升溫。
此外，鑒于未來國家将繼續從嚴審核發行境内外城投債，部分海外投資機構認爲未來城投美元債供給量将趨于減少，轉而提前配置足夠多的城投美元債以鎖定可觀收益。
相比而言，針對二級市場地産美元債投資與新債認購，這些海外投資機構仍高度關注發債主體的違約風險，尤其是首次違約的房地産企業數量是否增加，成爲他們評估地産美元債整體投資風險高低的重要依據。
新華财經企業外債風險監測系統的數據，今年前三季度，中資境外債違約主體數顯著減少，但首次違約主體數量較去年同期有所上升。截至 9 月 30 日，年内共計 54 家債券發行主體發生債券違約事件，涉及境内外違約債券 97 隻，違約主體數僅爲去年同期的 25.59%；但今年前三季度首次違約主體達到 18 家，略高于去年同期的 13 家。
在這位信托公司國際業務部人士看來，這導緻城投美元債與地産美元債的 " 跷跷闆效應 " 仍将延續，即境外投資機構仍将繼續青睐城投美元債，相應減少地産美元債的配置力度，導緻地産美元債未來發行額繼續低位徘徊，令兩者發行額進一步 " 分化 "。
" 所以我們盡管将部分地産美元債納入投資觀察池，但若其他境外投資機構不願入場，我們的最終投資力度估計也不會很大。" 他直言。隻有當境内房地産企業債務風險真正出清時，各方資本紛紛重返地産美元債，才能令後者發行額出現實質性複蘇。
每日經濟新聞
