圖片來源 @視覺中國
文｜星圖金融研究院
深陷困境的房企們在短短幾天内經曆了冰火兩重天。
7 月 24 日，中央政治局會議不再提及 " 房住不炒 "，轉而強調 " 适應我國房地産市場供求關系發生重大變化的新形勢，适時調整優化房地産政策 ",地産政策迎來重大拐點。
在中央爲房地産政策重新定調後，各部門也接連重拳出擊。7 月 28 日住建部長倪虹在企業座談會中談到，未來将支持剛性和改善性住房需求、降低購買首套住房首付比例和貸款利率、實施 " 認房不用認貸 "。北京、廣州、深圳和上海等一線城市也先後表态，會積極促進房地産市場平穩健康發展。
政策回暖下，市場也做出積極回應，Wind 房地産指數自 7 月 24 日之後大幅上漲，截至 8 月 9 日，指數漲幅已經達到了 8.53%。
然而，不少投資者仍然對房地産行業心存疑慮，" 房地産行業會不會像日本那樣陷入‘失落的三十年’？整個行業都在下行，政策還能救得起房地産嗎？漲了這麽多，房地産闆塊還值得加倉嗎？"
同日本大不相同
市場上不乏将中國比作 90 年代日本的聲音，認爲中國很可能重蹈日本的覆轍，在房地産泡沫破裂後進入漫長的衰退期。然而，粗暴地将兩個迥然不同的經濟體進行比較，很可能犯下刻舟求劍的錯誤。
綜合來看，中國和日本在經濟、政策、供求方面存在較大的差異，中國的房地産行業并沒有走到 " 死胡同 "。
日本房地産泡沫破裂，歸根結底還是因爲日本央行不恰當的緊縮政策。在日美簽訂《廣場協議》後，爲了對沖日元升值出口下行帶來的負面影響，日本央行連續調降政策利率，擴大貨币供給，大量資金源源不斷地流入房市，資産泡沫就此開始膨脹。而随着經濟回暖，日本央行又多次提高政策利率，大藏省也開始限制不動産貸款增速，貨币與信貸雙重緊縮下，日本房市泡沫自然難以爲繼。
中國當前并沒有實施緊縮貨币的動力。相較日本而言，中國在貨币政策方面具有更大的自主權，更注重 " 以我爲主 "。盡管人民币彙率近年來 " 大開大放 "，但央行還是保持了較好的戰略定力，預計外部壓力并不會成爲央行實施調控的阻礙。考慮到國内通脹壓力處于低位，穩增長仍是主要矛盾，央行仍有較大動力維持寬松。
房地産政策冒然收緊也是日本房地産泡沫破裂的重要原因。稅制改革後，日本政府自 1992 年起開征 0.3% 的地價稅，在不動産的流轉和繼承環節也相繼提高了稅率，這些政策大大降低了房産類資産的吸引力，導緻大量的抛售盤。
相比之下，中國地産行業當前仍處于政策呵護期。在中央定調房地産供求關系發生重大轉變後，地産政策也迎來了拐點。從住建委強調支持剛性和改善型住房需求、降低首付比例和貸款利率，再到央行指導商業銀行調整存量房貸利率，各地政府強調因城施策，适時優化調整房地産政策，可以看出，政策的大方向仍是刺激房地産需求，扶持房地産行業健康發展，政策短期内無轉向之虞。
從供求上來看，日本供給充裕，而中國仍處于緊平衡的狀态。日本在 1988 年人均住房間數達到了 1.52 間，供給已經相對充裕。而根據七普數據，我國 2020 年城鎮人均住房間數僅爲 1.06 間，10 年間人均僅增長 0.13 間，按照均速外推，2023 年人均約爲 1.10 間，相較日本仍有較大的差距，僅與日本 70 年代初水平大緻相當。考慮到 2020 年之後房地産投資和銷售減速，實際值隻會更低，我國房地産供求基本均衡，但遠未達到充裕的狀态。
房租所代表的價格信号也可以佐證供給緊張。疫情前房租上漲速度始終高于核心 CPI，租房需求一直較旺盛。疫情期間，房租同比增速突然大幅下降，可能是因爲疫情管控等打擊了租房需求。疫情管控放開後，房租同比增速與核心 CPI 走勢分化，先行企穩回升，表明疫情影響消散後，租賃需求随即快速回暖，也從側面證明房屋供給仍然偏緊，從而驅動房租回升。
本輪地産因何下行，如何對症下藥
從上文複盤來看，本輪地産行業收縮與海外常見的貨币緊縮導緻泡沫破裂并不相同，這也可以自房價的溫和衰退中得到驗證，可以看到，本輪房價并沒有像日本那樣出現劇烈的下跌。
本輪房市行情走低的根本原因在于疫情沖擊居民的資産負債表及現金流量表，導緻居民收入預期不穩定、對房價預期趨于下行。具體而言，22-30 歲人群是購置新房的主力軍，然而，16-24 歲人口就業人員調查失業率持續上升，打壓新購住房需求，房價下行帶來的财富效應減退和債務收入比的上升又損害了置換欲望，不利因素疊加使得地産需求恢複受阻。
此前偏緊的房地産政策進一步壓抑了地産需求的釋放。各地政府通過在購買資格、貸款條件、首付利率等方面設置門檻，提高了購買房地産的機會成本，對于本輪地産周期的下行起到了推波助瀾的作用。
房企信用風險高企同樣影響了居民的投資預期。2020 年後，随着政策的逐漸收緊，房企融資困難，流動性頗爲緊張。違約事件頻發，甚至蔓延至頭部房企，居民 " 大而不倒 " 的信仰被打破，風險偏好進一步下降，導緻銷售景氣度下滑，地産行業進入負反饋主導的螺旋下行通道。
找到本輪地産行業下行的關節所在之後，政策就可以自供需兩端對症下藥。
從需求端來看，要想扭轉地産周期的下行趨勢，長遠來看，最根本的還是要穩定經濟增速，提高主力購房人群收入水平，恢複居民投資信心。短期内，則可以通過降首付比例、降低房貸利率、換購住房稅費減免、" 認房不認貸 "，降低投資地産的機會成本，刺激釋放地産的潛在需求。
除了挖掘住房等傳統需求之外，政策端還可以創造新需求，例如國務院提出的 " 城中村改造 "、" 建造平急兩用設施 "，可以爲地産市場引入增量。
從供給端來看，當前房企仍面臨較大的融資困難，改善房企流動性仍是當務之急。日前，多家頭部房企遭遇兌付危機，顯示房企流動性壓力仍然較大。政策端可以通過精準實施差别化的信貸政策，多渠道滿足房地産企業合理的融資需求，緩釋當前房地産企業的經營壓力，保證房地産企業經營穩定，地産行業供需循環貫通，正常運轉，打破當前的 " 居民 - 房企 " 螺旋下降的負反饋機制。
地産行業還能進場嗎
悲觀預期充分體現，股價處于安全區間。在房地産業大幅下行後，市場悲觀情緒已經在股價中充分得到體現，當前行業整體市淨率持續下行，已經持續低于 "1" 關口，股價整體已經下行至高性價比區間，勝率和賠率均相對較高。
供給側劇烈出清，現有标的有望充分受益。2023 上半年共有 106 家房企被發布破産文書，當前供給側大幅出清，部分實力較弱的中小企業，甚至頭部房企被震蕩出局，現存企業的資産負債表也受到了創傷，投資意願較低，未來供給端将相對乏力，随着需求逐步回暖，現有标的市場份額将逐漸擴大，業績也有望自底部逐步企穩回升。
政策呵護态度明顯，業績估值共振有望實現 " 戴維斯雙擊 "。在政治局會議定調後，地産行業迎來政策密集期。中央多部門會合地方政府動作頻頻，未來地産行業量價有望企穩，帶動企業利潤改善。市場情緒也有望在 " 鍾擺效應 " 作用下回擺，帶動行業整體估值回升。地産企業市值有望創出新高。
總而言之，房地産行業當前仍存在左側布局機會，此時入場仍有望抓住地産股的 " 主升浪 "。
