文 | 娛樂資本論，作者｜Tin
執掌大潤發半年後，沈輝親手将大潤發擺上了 " 貨架 "。
圖源：高鑫零售
2024 年 7 月 29 日，大潤發控股公司高鑫零售以執行董事兼 CEO 沈輝的名義發布公告，公司于上午 9：39 分起在香港聯合交易所短暫停牌，事涉公司收購及合并。參照過往港股公司公告合并案停牌的案例，高鑫零售大概率會被其他企業并購。
作爲曾經中國零售行業的翹楚，高鑫零售之所以被擺上 " 貨架 "，或許是因爲業績不佳。自 2020 年全面 " 阿裏化 " 後，高鑫零售的業績就飄忽不定，部分年份甚至身陷虧損泥潭。
由于以高鑫零售爲代表的傳統零售業務成爲了 " 拖油瓶 "，2024 年初，阿裏巴巴董事會主席蔡崇信透露，阿裏會逐步退出傳統零售市場。3 月，聯商網援引知情人士消息稱，中糧集團計劃斥資 100 億元收購大潤發。
事實上，高鑫零售并未坐等賣身，而是一直積極自救。因 " 阿裏人 " 林小海未能拯救大潤發，2024 年 3 月，前歐尚中國區賣場總經理沈輝成爲 " 救火隊長 "，擔任高鑫零售執行董事兼 CEO。顯然，高鑫零售希望專業的零售人才拯救大潤發。
盡管大潤發并未逃脫賣身的命運，但沈輝過去半年的舉措并非一無是處。近期，大潤發正結合時代的浪潮發力會員店、自有品牌商品、回歸 " 薄利多銷 " 主線，并取得了一定成績。而有人選擇在此時接盤高鑫零售，也從側面說明，大潤發仍有一定商業價值。
其實單純從投資回報的角度來看，目前高鑫零售已被明顯低估。理杏仁數據顯示，截止 2024 年 9 月 27 日，高鑫零售市淨率僅爲 0.737，分位點僅爲 53.67%。這和永輝超市被名創優品并購有類似的底層邏輯。
2024 年 9 月 23 日，名創優品披露公告稱，斥資 62.7 億元收購永輝超市 29.4% 的股權。名創優品的收購價僅爲 2.35 元 / 股，出資溢價僅 3.5%。對此，名創優品 CFO 張靖京在電話會議上解釋稱，" 永輝超市目前的估值具有吸引力，投資成本的溢價低，安全邊際較高。"
事實上，這并非大潤發首次被其他企業并購。因具有獨特的戰略價值，千禧年以來，諸多機構都曾瞄準大潤發。複盤大潤發的成長史可以發現，大潤發見證了中國實體零售産業多次轉型的浪潮。此番大潤發再次被賣，似乎也昭示出，中國實體零售行業來到了新一輪拐點。
善于 " 模仿 "，黃明端帶領大潤發打開市場
其實 2020 年前，高鑫零售的業績一直十分穩定，營收可以保持在 1000 億元左右，淨利潤維持在 30 億元左右。這很大程度上都得益于大潤發創始人黃明端爲公司打造了夯實的基本盤。
1996 年，潤泰集團瞄準實體零售業務，創辦大潤發。時任潤泰集團總裁尹衍梁讓黃明端執掌大潤發。
盡管并沒有零售業相關經驗，但短短幾年時間，黃明端就帶領大潤發成爲中國零售行業的頭部玩家。中國連鎖經營協會披露的數據顯示，1999 年，大潤發營收高達 240 億元，超越老牌零售巨頭萬客隆。
黃明端之所以能在短短幾年時間帶領大潤發闖出一片天地，很大程度上都是因爲其善于 " 模仿 "。此前，接受媒體采訪時，黃明端曾表示，" 我的生鮮一部分買貨操作是學美國的，但是整個商店的設計是學歐洲的，商品的選擇是學大陸。"
簡言之，黃明端善于學習競争對手的長處，并讓大潤發實踐，進而青出于藍而勝于藍。
比如，黃明端發現，沃爾瑪和家樂福具體經營時，落入了兩個極端，前者總部的權利過大，門店很難靈活運營；後者的門店雖然自主操作空間更大，但又削弱了總部的管理權。
基于此，黃明端探索出了獨具匠心的 " 中庸之道 "，總部深耕供應鏈，負責開店、采購和配送，通過直采模式壓低商品的成本；門店則可靈活調整産品價格、會員權限以及店内陳設，因地制宜服務不同地區的消費者，充分發揮總部和地方的能動性。
圖源：中國新聞網
與此同時，爲了避開沃爾瑪、家樂福的鋒芒，黃明端還采取 " 農村包圍城市 " 的策略，着力布局二三線城市。彼時，一衆零售巨頭都在一線城市 " 内卷 "，而二三線城市的消費潛力正加速釋放，大潤發的業績得以扶搖直上。比如，2005 年，大潤發蘇州昆山店年銷售額高達 7 億元，成爲全國店王。
得益于極具競争力的戰略規劃，大潤發兇猛成長。2005 年，大潤發首次擠進中國連鎖 TOP 10 榜單；2009 年，大潤發營收高達 404 億元，超越家樂福，問鼎中國大陸零售業冠軍。
不過遺憾的是，此後大潤發并未一路高歌猛進，成長爲中國全能的零售巨頭，而是 " 下嫁 " 阿裏巴巴。2017 年末，阿裏巴巴斥資 28.8 億美元，收購高鑫零售 36.16% 的股份，成爲後者的第二大股東。
高鑫零售之所以被賣身，與大潤發新零售業務發展不力有直接聯系。早在 2013 年，黃明端就看到了新零售的商業價值，遂推出飛牛網。2016 年，黃明端甚至放出豪言稱，" 京東、天貓、飛牛，看起來，未來一定是‘三足鼎立’。"
然而如我們所見，飛牛網并未成爲中國新零售産業的重量級玩家。這主要是因爲，飛牛網成立比京東、天貓晚了數年，錯過了新零售創業的最佳窗口期，并且一直是線下門店的附庸，沒有給消費者帶來差異化的使用體驗。
凡此種種，決定了飛牛網連續多年身陷虧損泥潭。财報顯示，2014 年 -2016 年，飛牛網分别虧損 1.62 億元、1.75 億元以及 0.63 億元。
因自家的新零售業務萎靡不振，爲了避免被市場抛棄，高鑫零售隻能選擇和阿裏巴巴強強聯手。然而，頗爲耐人尋味的是，阿裏巴巴和黃明端對上述合作卻有截然不同的看法。
時任阿裏巴巴集團 CEO 張勇意氣風發地宣稱，" 大潤發因阿裏而不同，阿裏因大潤發而不同。" 而黃明端卻頗爲無奈地感慨道，" 我赢了所有對手，卻輸給了時代；時代抛棄你時，連一聲再見都不會說。"
不過此後，黃明端并未隐入塵煙，而是繼續爲大潤發獻計獻策。比如，林小海時代，大潤發的諸多門店均由黃明端親自選址。2021 年 4 月，接受采訪時，黃明端對外表示 " 選址當然非常重要，地點不對，神仙也做不了 "。此外，伴随着林小海卸任，沈輝繼任，黃明端也重回一線。凡此種種都昭示出，接下來黃明端還将會爲大潤發後續發揮重要價值。
" 阿裏人 " 接管，林小海未成關鍵先生
随着阿裏巴巴收購高鑫零售，" 阿裏人 " 也開始全面接管公司。2020 年 5 月，曾任阿裏副總裁的林小海加入高鑫零售，後又于當年年末接棒黃明端執掌大潤發。
官方資料顯示，林小海于 1995 年 -2016 年任職于寶潔公司，負責口腔護理及母嬰護理品類、大客戶團隊、渠道管理等工作，2016 年加入阿裏巴巴，先後任阿裏副總裁和零售通事業部總經理。
結合履曆以及 2016 後的任職經曆來看，阿裏顯然視林小海爲實體零售方面的專業人士，希望後者将大潤發和淘寶、天貓、支付寶等業務高效銜接，充分挖掘出自家新零售業務的商業潛力。
執掌大潤發後，林小海迎合阿裏的喜好，着重布局互聯網和新零售業務。比如，2023 年初，林小海爲大潤發提出四大發展戰略，除了夯實商品質價比和線下場景，還着力強化線上履約中心以及多業态。
對此，林小海表示，" 大潤發新财年目标是成功開出更多中超、M 會員商店，爲高鑫零售創造第二增長曲線。"
圖源：高鑫零售 2024 年财報
不過遺憾的是，林小海治下，高鑫零售的業績不光沒有穩步向好，反而日趨惡化。财報顯示，2022 财年首次出現虧損後，高鑫零售的業績萎靡不振。2024 财年，高鑫零售營收 725.67 億元，同比下跌 13.3%；公司擁有人應占虧損高達 16.05 億元，上年盈利 1.09 億元。
高鑫零售業績萎靡，與新零售戰略發展不力有一定聯系。林小海新零售業務的排頭兵是定位爲新零售社區生鮮超市的小潤發，依托于大賣場，向社區深度滲透，實現大店帶小店、縮短配送半徑等功能。
然而遺憾的是，由于成本過高，毛利率低，發展四年時間，小潤發并未回正現金流。2024 年财報中，高鑫零售不再介紹小潤發的經營情況。2024 年 6 月，《第三隻眼看零售》報道，小潤發已停止多個渠道的運營。
不過如前文所述，黃明端多年悉心經營下，高鑫零售的線下零售基本盤十分穩固，即便缺少新零售業務，高鑫零售似乎也不應持續身陷虧損泥潭。
結合中國零售市場的發展趨勢來看，2020 年後，高鑫零售業績持續萎靡，很大程度上都是因爲傳統賣場模式已經跟不上時代的潮流。
圖源：國家統計局
國家統計局統計的數據顯示，2023 年，社會消費品零售總額 471495 億元，同比增長 7.2%。然而，2023 年，中國 13 家傳統商超上市企業中， 8 家企業營收同比下跌、6 家企業虧損。顯然，高鑫零售遇到的問題并非孤例。
衆所周知，傳統商超主打自由購，緻力于供給多而全的商品。線下零售産業發展之初，消費者需求旺盛，傳統商超模式可以極大地滿足消費者的多元需求。不過，近年來，随着人均收入增加，尤其是中産崛起，線下零售市場的消費趨勢正悄然生變，相較多而全的商品，消費者更關注差異化的體驗以及高品質的商品。
在此背景下，以山姆、Costco 等爲代表的會員店日益成爲時代的寵兒。
比如，2023 年，在中國市場，山姆會員店營收 800 億左右，同比增長 21.21%，其中線下占比 53%。2023 年，山姆會員店平均每家門店的年銷售額爲 16.7 億元；平均每位付費會員在山姆消費約 2 萬元。無論是店效，還是單客産值，山姆會員店都遠超傳統商超。
圖源：華西證券
山姆、Costco 等企業沒有類似傳統商超企業，陷入業績下滑的泥潭，主要是因爲前者的經營模式迥異于後者。
華西證券披露的研報顯示，倉儲會員店 SKU 約爲 3000-4000 個，隻有傳統商超的 30% 左右，多數爲定制商品，并且擁有較高的質量。
盡管 SKU 數量更少，但山姆、Costco 卻會向消費者收取不菲的會員費。比如，山姆普通會員費用爲 260 元 / 年，卓越會員費爲 680 元 / 年。
粗看起來，山姆、Costco 的經營模式似乎會因輻射面有限而難以爲繼，但事實上，這些企業一方面可以通過收取會員費篩選出高淨值消費者，另一方面聚焦核心用戶需求，發力少數高品質商品，基于規模效應，提升面向上遊供應商的議價能力，進而打開利潤空間。
華西證券研報顯示，Costco 會員費占其淨利潤的 70%。另據《晚點 LatePost》爆料稱，山姆烘焙品類的毛利約爲 20% - 25%，部分獨家商品的毛利甚至高達 30%。
其實林小海提出的變革手段，在商品結構、場景、履約等方面就吸取了山姆、Costco 的經驗，但結合财報來看，高鑫零售依然嚴重依賴傳統商超業務模式。
财報顯示，2024 财年，高鑫零售銷售貨品收入 694.31 億元，占總營收的 95.69%，相較上年同期減少 111.04 億元，降幅高達 13.8%，會員費收入僅爲 0.16 億元。同期，高鑫零售線下營收占比高達 71%。
顯而易見，高鑫零售并未類似山姆、Costco 等企業，靠會員模式，俘獲海量高淨值用戶，進而轉型成爲一家現代化的會員店企業。
這也解釋了爲什麽大潤發持續虧損。首先，林小海治下，高鑫零售雖然積極轉型，但爲了布局會員、社區店、自有産品等業務，銷售及營銷開支居高不下，2024 财年爲 181.78 億元，同比基本持平，占總營收的 25%，同比上漲 2.9 個百分點。
盡管高舉高打運營，但高鑫零售很大程度上仍沿襲傳統商超業務模式，會員、自有産品、新零售等業務并未彰顯想象力，難以滿足消費者更高品質、更高效率的消費需求。因此，高鑫零售隻能靠低價維持競争力。2024 财年，高鑫零售的毛利爲 179.58 億元，同比驟降 12.7%。
一方面，與阿裏巴巴聯手後，高鑫零售并未靠新零售模式打開想象空間，另一方面，高鑫零售又囿于傳統零售模式，未能通過會員、線上等方式穩住業績。凡此種種，決定了高鑫零售持續身陷虧損泥潭。
針對高鑫零售當下存在的問題，2024 财年财報中，高鑫零售董事會主席黃明端就無奈地表示："2024 财年，高鑫零售走了一些彎路。"
當然，目前中國零售領域，不止高鑫零售一家企業業績不佳。這也恰恰說明，中國零售市場消費需求已經發生重大變化。傳統商超企業需要積極求變，才能穩住業績。
業績穩步複蘇，線下零售突然變得 " 性感 "
眼看着山姆、Costco 等企業靠會員模式大肆掘金，2024 年 3 月以來，随着林小海卸任，沈輝出任高鑫零售執行董事兼 CEO，大潤發再次踏上了變革的征程。
據了解，1999 年，沈輝加入高鑫零售原子公司歐尚，參與歐尚品牌入華的籌備建設工作。此後，沈輝陸續擔任歐尚門店總經理以及歐尚中國人力資源總監。2010 年 -2013 年，沈輝在法國歐尚工作，擔任門店總經理職務。2016 年 2 月 -2017 年 5 月，沈輝擔任歐尚品牌營運總經理。2017 年後，沈輝離開高鑫零售和歐尚，在外任職。
可以發現，沈輝正好與阿裏巴巴收購高鑫零售，以及後者開啓新零售變革擦肩而過。此番沈輝執掌高鑫零售，一方面是因爲其在歐尚任職多年，具備一定的專業能力，另一方面也從側面說明，高鑫零售希望回到專業零售人才主導的軌道。
掌舵大潤發後，沈輝帶領大潤發踏上了 " 回歸之旅 "，主打 " 薄利多銷 "。接受采訪時，沈輝對外表示，" 歐尚創始人說過的一句話，‘我甯願賣 100 個蛋糕，每個蛋糕賺 1 分錢，也不要賣 10 個蛋糕，每個蛋糕賺 1 毛錢。’ "
産品層面，大潤發發力自有品牌商品，涵蓋洗護、服飾、食品、家居等多品類，産品售價大多低于 10 元。比如，2024 年 7 月，推出大潤發潤發脆脆蛋撻，一盒 4 個裝，售價僅 16 元，月銷售破 1000 萬。大潤發内部預計，脆脆蛋撻會成爲年銷破億的大單品。
事實上，其他出衆的零售企業也有與大潤發脆脆蛋撻類似的明星單品。比如，2023 年，深圳最大的山姆旗艦店推出了 45 厘米高的巨大泡面桶，售價 168 元，内含 24 小桶，限量 4000 份。因其他商超沒有相同的産品，巨大泡面桶上市首日就成爲深圳山姆最暢銷的産品，并席卷各大社交媒體平台。
由此來看，沈輝帶領大潤發學到了山姆、胖東來等零售企業力推自有商品的精髓，即根據客戶需求和偏好反向定制商品，一方面提升賣場對消費者的吸引力，另一方面也可以通過規模效應，給消費者供應低價、差異化、高質量産品的同時，拓寬利潤空間。
此外，大潤發還效仿大潤發力推會員模式，着力打造大潤發 super 和 M 會員商店。其中大潤發 super 預計年内可跑通模型；M 會員店将于年底前在長三角開出 7 家。官方資料顯示，大潤發 M 會員普通會費 260 元 / 年，黑金會費 680 元 / 年，向山姆看齊。
盡管目前，會員費尚未成爲大潤發的營收支柱，但全新的會員店已經開始俘獲消費者。财報顯示，2024 财年内，高鑫零售首家 M 會員店的付費會員人數破 6 萬，會員總數破 11 萬。同期，高鑫零售累計付費會員人數接近 14 萬，會員總數接近 24 萬。
可以發現，M 會員店俘獲的消費者，是高鑫零售會員的重要組成部分。而 M 會員店之所以可以說服消費者掏出不菲的會員費，顯然與自有差異化低價商品有直接聯系。
整體而言，沈輝的經營理念和林小海截然不同，前者并未囿于 " 新零售 " 和互聯網思維，一意孤行地布局諸多難以打通商業閉環的業務，而是結合中國零售業的實際情況，效仿山姆、Costco 等成熟的零售企業，迎合消費者的喜好，在産品和會員體系維度進行針對性變革，進而實現消費者和平台的雙赢。
事實證明，沈輝力推的自有差異化低價商品與會員模式，确實有力提振了大潤發的業績。《品智 PLSC》報道，2024 年 4 月以來，接近大潤發的人士及相關合作夥伴透露，大潤發全國業績複蘇，多區域門店均扭虧甚至爲盈，其中華東區、華北區業績增長尤爲明顯。
部分門店扭虧爲盈或許還僅僅是個開始。目前，雖然山姆、Costco 等企業在中國市場業績不俗，但由于入華時間較短，這些企業并未覆蓋太多中國市場。比如，目前山姆在中國僅有 45 家門店。
對比而言，截至 2024 年 3 月 31 日，高鑫零售共有 472 家大賣場、32 家中型超市及三家 M 會員店。基于海量門店，沈輝可以更快節奏的布局 M 會員店，搶占山姆、Costco 等企業尚未布局的市場。
比如，2024 年 8 月 31 日，大潤發 M 會員店全國第五店在嘉興正式開業，這是嘉興市區唯一一家倉儲會員超市。據沈輝介紹，接下來，M 會員店會以長三角爲重點深耕區域，搶占縣級市等下沉市場，" 從而滿足具有會員店消費需求但未被觸達的區域消費者。"
耐人尋味的是，大潤發 M 會員店深耕下沉市場的策略，和數十年前黃明端采取的 " 農村包圍城市 " 策略有異曲同工之處。考慮到黃明端已回歸高鑫零售，M 會員店深耕下沉市場的策略，很難說沒有受到前者的影響。這也預示着，大潤發 M 會員店有可能成爲 " 中國山姆 "，未來将展現極大的商業價值。
這也解釋了，爲什麽即便業績不佳，高鑫零售依然被資本關注。首先，沈輝治下，高鑫零售已經靠會員、自有商品擺脫下行壓力，逐漸彰顯想象力。
另一方面，目前高鑫零售的潛在賣主包括高瓴資本、中糧集團、潤泰集團等，這些機構均擁有一定的供應鏈資源，可以進一步深度賦能高鑫零售，讓高鑫零售在自有産品層面具備更強的核心競争力。
總而言之，無論是山姆、Costco、胖東來等企業業績逆勢攀升，還是經過 " 爆改 " 後，永輝超市和大潤發備受投資機構追捧，都清晰無誤說明，現階段實體零售并非一無是處。
隻要實體零售企業可以基于敏銳的産品嗅覺，貼合消費者的需求進行供應鏈創新，就有可能開啓第二春。這也預示着，接下來似乎還會有更多實體零售企業被投資機構收入囊中。
