文：任澤平團隊
11 月 CPI 同比下降 0.5%，前值 0.2%；11 月 PPI 同比下降 3.0%，前值降 2.6%。
随着物價持續回落，要防止實際利率上升，增加企業和居民的融資及負債成本。考慮到美聯儲加息放緩，當前可适當降息降準。
實際利率 = 名義利率—物價。
物價持續回落甚至負增長，表明供大于求，應該采取擴張性的财政貨币政策，擴大需求，避免 " 資産負債表衰退 " 和 " 債務通縮循環 " 風險，減輕居民和企業壓力。
1 11 月物價數據呈現以下特點：
第一，CPI 同環比連續兩月爲負，核心 CPI 低迷，内需不足、季節性下滑和輸入性通脹減弱是主要原因。11 月，CPI 同比下降 0.5%，環比下降 0.5%；核心 CPI 同比 0.6%，與上月相同；環比 -0.3%，較上月下降 0.3 個百分點。
第二，食品價格環比下降 0.9%，較上月回落 0.1 個百分點，影響 CPI 下降約 0.17 個百分點；非食品環比下降 0.4%，較上月下滑 0.4 個百分點，影響 CPI 下降約 0.29 個百分點。水電燃料、交通工具用燃料環比下降 0.0% 和 2.7%；飛機票、賓館住宿、旅遊和交通工具租賃費價格分别下降 12.4%、8.7%、5.9% 和 2.8%；家用器具、交通工具和通信工具環比分别下降 1.1%、0.3% 和 1.8%。
第三，豬價仍在底部震蕩期，同環比降幅擴大。11 月豬價環比下降 3.0%，降幅較上月擴大 1 個百分點。豬周期産能收緊，2023 年 9 月能繁母豬存欄同比 -3.9%，自 3 月同比 2.9% 以來連續 7 個月下降。截至 2023 年 12 月 8 日，平均豬肉批發價格爲 20.02 元 / 千克，受收儲影響，較 7 月上旬 18.82 元 / 千克的最低價回升 6.4%。行業集中度提升拉長豬周期，豬價或處于較長時間磨底期。
第四，PPT 同環比降幅擴大，原油等國際大宗商品價格下降，影響 PPI 降幅的四成多；黑色金屬和水泥制造業價格走強，表征建設項目有所推進。PPI 同比下降 3.0%，降幅較上月擴大 0.4 個百分點；PPI 環比下降 0.3%，較上月下滑 0.3 個百分點。11 月生産資料價格和生活資料價格環比分别下降 0.3% 和 0.2%，分别較上月下降 0.4 和 0.1 個百分點，影響 PPI 下降約 0.24 和 0.05 個百分點。
2 CPI 連續兩月負增長
11 月 CPI 同比下降 0.5%，較上月下降 0.3 個百分點；環比下降 0.5%，較上月回落 0.4 個百分點，弱于季節性；拖累項主要是食品項、油價和出行服務消費。除食品和能源價格的核心 CPI 同比 0.6%，與上月相同；環比 -0.3%，較上月下降 0.3 個百分點。在 11 月 CPI 的同比變動中，翹尾影響爲 0，降幅較上月收窄 0.2 個百分點；新漲價因素約爲 -0.5 個百分點，較上月下降 0.5 個百分點。
11 月食品項環比連續兩月負增長，弱于季節性；同比降幅擴大。11 月食品價格環比下降 0.9%，較上月回落 0.1 個百分點，影響 CPI 下降約 0.17 個百分點；同比下降 4.2%，較上月下降 0.2 個百分點。
本月食品項價格普遍下跌，主因暖冬供給充足；豬價環比降幅擴大。
一是食品價格普跌，菜、雞蛋、水産品的影響接近八成。環比看，10 月鮮菜、畜肉、水産品、蛋類和奶類環比分别下降 4.1%、1.6%、1.6%、2.7% 和 0.1%，分别較上月變動 -2.2、-0.6、-0.2、0.9 和 0.0 個百分點；鮮果價格環比上漲 1.9%，較上月提高 1.0 個百分點，影響 CPI 上漲約 0.04 個百分點。
二是豬價連續兩月環比負增長，受豬周期下行底部、豬企利潤下滑等因素影響。11 月豬價環比下降 3.0%，較上月下降 1.0 個百分點，影響 CPI 下降約 0.04 個百分點；豬價同比下降 31.8%，較上月下降 1.7 個百分點。
油價下跌和旅遊淡季下，非食品環比下降 0.4%，較上月下滑 0.4 個百分點，影響 CPI 下降約 0.29 個百分點。
七大類中，衣着季節性上漲，居住和醫療保健不變，其餘價格均回落。11 月衣着、居住、交通通信、教育文化和娛樂、醫療保健、生活用品及服務、其他用品和服務環比分别爲 0.6%、0.0%、-1.4%、-0.9%、0.0%、-0.2% 和 -0.6%，分别較上月變動 0.4、0.0、-1.4、-0.9、0.0、-0.3 和 -0.7 個百分點。
從細分項看，1）油價下跌，水電、交通類燃料環比下降。11 月，汽油 ( 92# ) 、汽油 ( 95# ) 和柴油 ( 0# ) 月均環比下降 4.5%、4.4% 和 3.8%；水電燃料、交通工具用燃料環比下降 0.0% 和 2.7%，較上月下滑 0.1、4.5 個百分點。2）旅遊類消費季節性下降。11 月，飛機票、賓館住宿、旅遊和交通工具租賃費價格分别下降 12.4%、8.7%、5.9% 和 2.8%。3）汽車等耐用消費品促銷、價格環比下降。11 月家用器具、交通工具和通信工具環比分别爲 -1.1%、-0.3% 和 -1.8%，較上月下降 2.2、0.1 和 1.5 個百分點。
3 豬周期：同環比均下降
11 月豬價同比與環比均下降。11 月豬價同比下降 31.8%，降幅較上月擴大 1.7 個百分點；環比下降 3.0%，降幅較上月擴大 1 個百分點。截至 2023 年 12 月 8 日，平均豬肉批發價格爲 20.02 元 / 千克，受收儲影響，較 7 月上旬 18.82 元 / 千克的最低價回升 6.4%。
我們判斷，當前已進入豬周期的震蕩磨底階段。
一是，産能處于高位，但同比已持續下行 7 個月。能繁母豬存欄同比反映生豬産能，根據豬周期的時間規律，産能傳導至豬價需 10 個月左右，考慮到庫存變化情況，能繁母豬存欄領先豬肉價格的時間或縮短。2022 年 5 月産能築底回升，10 月同步回正；2022 年 10 月，能繁母豬欄量同比 0.7%，2023 年 9 月能繁母豬存欄同比 -3.9%，自 3 月同比 2.9% 以來連續 7 個月下降。
二是，當前豬糧比震蕩磨底。12 月 8 日，豬糧比價爲 5.40，從過度下跌一級預警區間回升至三級區間。7 月 3 日，國家發改委發布消息稱，官方将啓動年内第二批中央豬肉儲備收儲工作，以改善市場預期。消息發布後，豬糧比價持續回升，但近期略有回落，處于震蕩中。
随着行業集中度的提升，豬周期或将延長。2018 年非洲豬瘟後，13 家上市公司出欄量占全國比重提升約一倍至 2021 年的 14.3%。行業集中度的提升或将帶來規模經濟效應，大型養殖機構産能持續提升，非理性經濟行爲減少，豬周期延長，豬價磨底時間變長。
4 PPI 同環比下滑
11 月國内外商品價格分化，原油等國際大宗商品價格下降，影響 PPI 降幅的四成多；鋼鐵、煤炭等工業品價格普遍上漲。11 月 PPI 環比下降 0.3%，較上月下滑 0.3 個百分點；PPI 同比下降 3.0%，降幅較上月擴大 0.4 個百分點。在 11 月 PPI 同比的降幅中，翹尾因素和新漲價因素對 PPI 同比負增長均增強，翹尾影響約爲 -0.5 個百分點，新漲價影響約爲 -2.5 個百分點。
從工業生産者出廠價格看：生産資料和生活資料環比均下滑，生産資料價格下降占八成。11 月生産資料價格和生活資料價格環比分别下降 0.3% 和 0.2%，分别較上月下降 0.4 和 0.1 個百分點，影響 PPI 下降約 0.24 和 0.05 個百分點。從分項看，采掘業、原材料和加工工業環比分别下降 0.3%、0.9% 和 0.1%，分别較上月變動 -2.7、-1.3、0.1 個百分點；食品、衣着、一般日用品和耐用消費品價格環比分别爲 -0.3%、-0.1%、0.0% 和 -0.2%，分别較上月下降 0.0、-0.2、0.0 和 -0.1 個百分點。
從行業看，石化、消費制造和裝備制造産業鏈價格下跌，黑色金屬和水泥制造業價格走強，表征建設項目有所推進。
1）美國原油庫存處高位、需求偏弱，原油價格持續下跌。石油和天然氣開采業、石油煤炭及其他燃料加工、非金屬礦物制品、化學原料及化學制品制造業、化學纖維制造業價格環比下降 2.8%、2.5%、0.1%、0.9% 和 1.2%，較上月下降 5.6、5.0、0.0、1.6 和 1.3 個百分點。
2）冬季供暖耗煤增加、鋼廠盈利提高生産意願，黑色金屬産業鏈價格環比小幅上漲。煤炭開采和洗選業、黑色金屬礦采選業和黑色金屬冶煉及壓延加工業環比分别上升 0.3%、0.8% 和 1.1%，較上月變動 -3.1、0.2 和 1.7 個百分點。
3）汽車、計算機通信電子等供給偏強，裝備制造業價格下滑。11 月，計算機、通信和其他電子設備制造業，通用設備制造，鐵路、船舶、航空航天和其他運輸設備制造業，汽車制造環比分别下降 0.2%、0.0%、0.1% 和 0.2%，較上月變動 0.1、0.1、-0.2 和 -0.1 個百分點。
4）消費制造價格下滑，與生活資料、食品價格下降相印證。11 月，農副食品加工業環比下降 0.8%，較上月下滑 0.4 個百分點。
5）水泥制造業價格上升，與高頻數據水泥價格指數上升相印證。11 月，水泥制造價格上漲 1.4%；11 月，水泥價格指數月均環比 3.5%，較上月增加 2.2 個百分點。
黑色金屬、建材類購進價格環比上漲，其餘類别購進價格下跌。11 月，黑色金屬、木材紙漿、建築材料購進價格環比分别上升 0.3%、0.6% 和 0.1%，較上月增加 0.1、0.2 和 0.4 個百分點；燃料動力、有色金屬、化工原料、其他工業原材料及半成品類、農副産品類、紡織原料類環比分别下降 0.1%、0.2%、0.8%、0.3%、1.3% 和 0.4%，較上月變動 -1.5、0.1、-1.8、-0.2、-0.6、-0.5 個百分點。
