出品丨妙投 APP
作者丨李赓
頭圖丨視覺中國
國慶 A 股市場的整體反彈，讓之前很多股價坐上 " 滑滑梯 " 的公司松了一大口氣，其中就包括了賽力斯。
注：國慶市場反彈之前的市場表現對比
一個很直觀的數據，在國慶 A 股市場整體反彈之前，賽力斯股價雖然在長周期（3 年以上）的表現與 " 行業天花闆 " 比亞迪最相似，但其短周期（6 個月以内）表現卻開始和被 " 圍攻 " 的合資勢力們趨同。
" 簡單粗暴 " 但 " 糊弄 " 的解釋是：前兩年漲多了，回調一波。
認真負責一點的版本是：因爲中國汽車市場的轉向，還有賽力斯自身經營狀況以及華爲車 BU 的變動，賽力斯的定位正從 " 過去創造奇迹的華爲汽車概念龍頭 "，向 " 普通的重資産低利潤新勢力車企 " 墜落。市場價值的評估方式瞬間從 " 成長性 " 切換爲 " 确定性 " 爲主，最終讓賽力斯突然陷入了市值的 " 平台期 "，并且展現出了市值進一步下滑的趨勢。
用人話總結：賽力斯接下來想要繼續書寫 " 奇迹 " 仍強烈依賴華爲，定位一旦重新落回 " 新勢力車企 "，市場價值就會大幅下滑。
賽力斯自身經營狀況到底如何？結合中國汽車市場的趨勢，賽力斯經營态勢應作何預期？對于賽力斯而言，當前最大的威脅來自何處？又會對賽力斯接下來的市場價值産生怎樣的影響？接下來讓我們逐個問題 " 掰開 " 分析。
賽力斯，表面光鮮實則壓力山大？
簡單來說，賽力斯當前的 " 壓力點 " 主要有兩個：一是豪華市場的可延續性挑戰；二是主流市場銷量無法提升的核心策略問題。
先說第一點，今年上半年賽力斯營收同比增長 490%（二季度 548%），達到 650.44 億元；上半年毛利潤增幅 2327%（二季度更是達到 4263%，真沒算錯），達到 162.87 億元；上半年淨利潤扭虧爲盈，達到 16.25 億元。
一系列數據的 " 瘋狂 " 增長，都歸功于一款産品——問界 M9 的熱銷。
今年 1-8 月，中起售價近 50 萬元，滿配型号近 60 萬元的問界 M9 在 6 個月的時間内，就交付了近 7 萬輛，成爲中國 50 萬以上豪華車型銷量冠軍。
雖然官方沒有公布單個車型毛利率，但目前行業内對于 M9 的毛利潤率猜測基本集中在 30%-40% 範圍。取中間值 35%，以及官方 7 月透露的 55 萬平均售價，每輛就是 19.25 萬元 / 輛的毛利潤。相比之下定位主流市場的 M5 和 M7 毛利潤水平大概隻有 15%，對應到售價上大概就是 3～4.5 萬元 / 輛。賣一輛 M9 掙的錢，大緻相當于賣 4～6 輛 M5 和 M7。
結合其銷量，今年上半年的 5.9 萬輛 M9，大緻爲賽力斯創造了大約 114 億元毛利潤，大約占到了其 160 億毛利潤的 70%，M9 銷量占比更高的二季度這個數字很可能已經直逼 90% 左右。僅憑一己之力幫助賽力斯和華爲車 BU 實現扭虧爲盈。
當前賽力斯想要獲得毛利潤的增長，最簡單的 " 思路 " 莫過于賣出、交付更多的問界 M9。但這個 " 簡單 "、" 粗暴 " 的想法，已經開始撞上中國汽車市場的 " 隐形天花闆 "。
組成這個 " 隐形天花闆 " 的第一點，是高端 SUV 市場長期有限的份額。問界 M9 所處的 " 指導價 50～100 萬元的 SUV" 細分市場，近年來銷量和占比一直非常穩定。今年上半年還是在問界 M9 多賣了 4.9 萬輛之後，才讓細分市場的規模增長了 5 萬。
注：上險量價格段爲官方指導價
第二點，是賽力斯并沒有對細分市場的主導者 " 合資 + 進口 " 産品造成足夠的沖擊。
雖然很多公開報道中都有提到别的豪華品牌車主 " 轉投 " 問界，但今年上半年，奔馳、寶馬、奧迪、雷克薩斯、保時捷、路虎、沃爾沃等傳統車企，仍在 "50～100 萬元 SUV" 這個細分市場實現了 22.38 萬上險量。同比變化僅爲 0.18%，也沒有因爲問界多買了 5 萬台而發生大幅下滑。
在問界 M9 上市之後，曾有市場機構采訪了一大批車主，其中有個調查結果很有深意——" 如果沒有問界 M9，那麽這些車主大概率也不會去買傳統車企的豪華車産品 "。
換言之，問界 M9 的銷量，實際上集中發生在" 華爲品牌粉絲 "+" 接受增程式新能源汽車産品 "+" 願意掏 50 萬元買車 " 三重屬性重疊的人群之中。
" 華爲品牌粉絲 " 人群規模巨大，但 " 願意掏 50 萬元買車 " 在整個中國汽車市場中的消費者比例不過 3%，40 萬以上豪華市場對于增程式的接受度已經接近 30%（新能源整體大概是 45%）。整體市場豪華車型消費人群比例少，且增程式在細分市場中的比例基數已經不小，問界 M9 銷量的繼續增長，已經 " 撞 " 上市場的 " 阻力 "。
注：兩次滾動爲兩次直接計算的均值，三次滾動爲三次直接計算的均值，重點體現中期趨勢
在 9 月中發布了 M9 五座版之後，鴻蒙智界官方在 9 月 20 号宣布 M9 累計大定突破 14 萬輛。讓其從 13～14 萬累計大定的 " 日大定 " 直接計算值高達 1000 輛 / 每天。
結合過往 " 大定裏程碑 " 數據（1 月 4 号破 3 萬；2 月 5 号破 4 萬；2 月 29 号破 5 萬；3 月 22 号破 6 萬；4 月 11 号破 7 萬；5 月 16 号破 8 萬；6 月 26 号破 10 萬；7 月 19 号破 11 萬；8 月 6 号破 12 萬，9 月 10 号破 13 萬，9 月 20 号破 14 萬）進行更能體現其趨勢變化的滾動計算，問界 M9 日大定的中期波動區間是在 380～480 輛 / 每天。這一區間，低于問界 M9 從今年 4 月到 8 月底，541 輛的日均交付量。
這也意味着問界手頭的 " 大定積累 "（存量訂單）不斷減少。根據大定 " 裏程碑 " 和銷量進一步估算，問界 M9 已經大緻從今年 3 月的 " 儲備 3 個多月産能（月産能爲近 4 個月均值，約 1.68 萬輛）"，變成了 8 月底的 " 儲備 2 個月産能 "。
人群的 " 局限 "，導緻存量訂單的持續減少，将最終導緻問界 M9 銷量出現 " 達峰小幅下滑然後趨穩 "，長期中性的目标是每月 12000～14000 輛，不排除進一步下滑的可能性。
中期來看，問界 M9 即便下滑，想要保持 " 小而美 " 并不難，依舊可以提供可觀的毛利潤。但賽力斯想要真正 " 活下來 " 而不隻是 " 賺點小錢 "，仍需要繼續擴大規模，提升自己在整個行業中的成本表現。要銷量，那自然往更低的主流市場去，而這恰恰是目前賽力斯 " 最差勁 " 的市場區間。
比問界 M9" 低一檔 " 的 M7，已經從今年年初的月銷 3 萬，下跌到了如今的月銷 1 萬出頭。問界 M5 更慘，定位最入門但是起售價和問界 M7 一樣的它，同樣被後者對外的 " 重拳 " 所傷。上市 32 個月以來，僅有一次月銷量過萬，總銷量更是隻有 12.7 萬輛，遠低于 M7 的 22.5 萬輛，也注定被目前 9.3 萬輛的 M9 超越。
從表面上看，問界 M7、M5 的銷量之所以不佳，是因爲主流市場競争更激烈。問界遭遇了友商 " 們 "，尤其是理想的多番 " 針對 "：
2023 年 2 月，理想 L7 上市，問界 M7 從 4 月第一次銷量低谷，連續 5 個月銷量不及四位數，最終 2023 年 9 月發布 " 新款問界 M7"，相比最初上市降價 7 萬才讓銷量開始第一次反彈；
2024 年 4 月，理想 L6 上市，問界 M7 當月銷量第二次銷量低谷，從月銷量 2 萬輛跌落到月銷量 1 萬輛，最終 5 月底更新 " 新款問界 M7 Ultra"，通過 " 增配不加價 " 的變相降價來刺激銷量；
2024 年 7 月和 8 月，理想 L6 持續熱賣，讓問界 M7 剛開始回升的銷量再次下降，問界最終在 8 月底推出新的 "Pro" 版，實現了部分車型的變相降價，例如老款 M7 Plus 五座四驅指導價 28.48 萬，在 M7 Pro 對應配置上，就降到了 26.98 萬元。
但問界 M7 也并不是沒有實現過 " 反針對 "，去年 8 月通過 " 新問界 M7" 大降價之後，其一度實現了短期銷量猛漲，足以證明其并非 " 賣不出的産品 "，關鍵還是 " 價格不合适 "。看似簡單但頻繁出現的市場策略失誤 ""，折射當前整個鴻蒙智行在主流市場的核心挑戰——豪華市場和主流市場展現出了對于 " 華爲品牌 "、華爲主打的 " 智能化能力 " 完全不同的價值評估。在激烈的主流市場，華爲也隻能跟着友商一起 " 卷 "。
當然，賽力斯和華爲依舊擁有機會，例如讓問界 M9 能夠在産品生命周期中實現盡可能大的總銷量；例如将銷量低迷且不穩定的 M7、M5 調整到 " 合适的價格 "；例如未來的次旗艦産品 M8 如何在實現銷量的同時，盡量減少對 M9 的沖擊，從而再次拉升問界整體的毛利潤水平等等；但想要 " 把握 " 這些機會，有一個基礎的前提：華爲繼續與賽力斯深度合作，幫助打造足夠市場競争力的産品，同時在營銷和品牌上繼續爲賽力斯注入價值。
而這，恰恰是目前賽力斯最大的 " 不确定性 " ——華爲的 " 智選車 " 究竟能幫助陪伴問界到何時？
華爲 " 智選車 "，改變正蓄勢待發？
作爲賽力斯市場價值的絕對核心，" 智選車 " 業務是華爲在供應商模式遲遲走不通的情況下，由餘承東想出的 " 迂回戰術 " ——即華爲可以不造車，即不擁有工廠、交付中心和造車牌照，但華爲會深入介入乃至主導一款車的設計、生産、發布、銷售等關鍵環節。
看似滿足了所有需求，本質上卻 " 忽略 " 了當前市場的主題：中國汽車，卷無退路（點擊查看妙投相關深案例文章）。
華爲和包括賽力斯在内的車企，爲了完成産品打造和營銷交付，在前期需要 " 兵分兩路 " 完成軟硬件的開發設計生産。在前期投資數百億保障産品設計和生産能力的基礎上，還要舉辦次數 " 數不清 " 的發布會來推銷産品。貫穿整個合作過程、由華爲和衆多車企合作分别産生的 " 摩擦成本 "，導緻了成本和最終價格的不斷提升。
産品在市場中 " 卷 " 不動，銷量表現就高不了，最終阻礙整個鴻蒙智行體系的價值變現。代入到現實中，目前除了問界 M9 之外，" 智選車 " 現在其他産品的銷量都不及市場預期：
2023 年底上市的智界 S7 去年年末上市之後，前幾個月銷量隻有三位數，今年 4 月 " 二次上市 " 全面降價 2 萬之後，銷量也沒有明顯改觀，甚至從 6 月再次開始下滑；
國慶前正式開啓大定、主打 30 萬元左右市場的智界 R7，明顯比同期其他競品貴 3～5 萬元，整個國慶周期官宣大定隻有 7600 台，僅比問界 M9 多 1400 台；
上個月上市的旗艦行政級轎車産品享界 S9，上市 24 小時大定僅有 2500 台，72 小時僅有 4800 台，遠低于同屬旗艦産品的問界 M9，當時 7 天 30000 台的大定記錄；
比成本更糟糕的是，目前與華爲合作的車企基本都是二三線車企，其汽車硬件能力的不足，正在持續拖華爲的 " 後腿 "。
就拿今年因爲飛坡鬧得 " 沸沸揚揚 " 的享界 S9 爲例，消費者和車評人幾乎是在産品發布的第一時間就點出了包括副駕駛空間不合理、第二排投影顯示和觀看體驗差在内的問題。導緻這些問題出現的根源，是享界 S9 那副完全基于北汽技術積累、軸距明顯過短的純電轎車平台。
鴻蒙智行目前這套 " 廠商主要負責硬件，華爲主要負責軟件，不同車企硬件還完全不一樣 " 的架構，完全落後于其他新勢力自家專用的、物理結構電子電器結構高度通用化、軟硬件高度銜接不斷叠代更新的新能源平台 " 們 "。
最後是營銷和銷售，過去一年多時間裏，華爲絕對是汽車行業中開會次數最多的存在。不是因爲華爲愛開會，而是不同品牌、不同技術、不同功能的産品實在 " 教育成本 " 太高。相比之下，理想的 6789 雖然是四款車，但動力同類型、外觀設計高度相似、核心體驗都包含，唯一就是尺寸座位數這些不同。
9 月賽力斯在北京東方廣場開設了首家品牌旗艦店，底層邏輯就是 " 數量大但是空間有限的華爲門店 "+" 數量很有限但空間很大的鴻蒙智行用戶中心 "（2023 年底曝出要建 800 家，目前已經建成的數量不到 50 家），已經無法滿足問界的展銷需求。
這些華爲不 " 造 " 車所造成的别扭，唯有華爲自己 " 造 " 車可以解決。但華爲高層對于 " 不造車 " 的決心，一直非常堅決。
在上周舉辦的華爲全聯接大會 2024 前後，華爲副董事長、輪值董事長徐直軍在接受虎嗅汽車關于引望的專訪中透露了諸多信息，其中就包括了對鴻蒙智行的又一次明确歸位：幫車企提供服務，比如設計、營銷和品牌服務。
用人話來說，就是引望爲車企提供 " 硬實力 "，包括智能化的能力和解決方案；鴻蒙智行爲車企提供 " 軟實力 "，充分利用華爲自身設計、營銷、品牌以及企業管理經驗。雖然還要設計、營銷和輸出經驗，但這個定位實際上已經将華爲從 " 台前 " 拉回到了 " 幕後 "。
這其實也标志着，已經通過問界 M9 在豪華車市場和智能化能力上，達成 " 抛磚引玉 " 既定效果的 " 智選車 "，正在迎來 " 功成身退 "。因爲華爲車 BU 接下來最關鍵的，不是賣更多的 " 智選車 "，還是要聚焦在自己擅長的智能化能力上，向所有車企客戶出售自己的解決方案，去和卓馭（大疆）這種新一代 " 汽車智能化供應商 " 去搶蛋糕。
包括賽力斯在内，一系列 "X 界 " 接下來能夠從華爲得到的，或許隻剩" 體面 "（例如引望的合資、例如部分技術的搶先使用、品牌的借勢等等），而不是市場最期望的，支撐賽力斯超高估值水平的華爲 " 替身 "。
這種市場期待與經營現實的 " 落差 "，大概率會在中長期引導賽力斯市值回歸汽車行業合理區間。
