文：任澤平團隊
11 月制造業 PMI 爲 50.3%，前值 50.1%；非制造業 PMI 爲 50.0%，前值 50.2%。
1 PMI 和新訂單回升，但需求仍不足，第二輪經濟刺激關鍵在于政策落地
11 月制造業景氣回升，非制造業景氣下滑。" 搶出口 " 帶動新出口訂單、采購量、生産上升，但價格大幅下滑，延續以價換量。
應該說前期出台的刺激政策規模很大，堵點主要在于落地難，落地難主要是因爲前置條件太多，應該盡快取消這些前置條件，讓政策實實在在落地，民衆可感可及，起到促進經濟增長和拉動就業的作用。
尤其考慮到明年初特朗普大幅加征關稅的風險，應提前做好充足準備。
2025 年面臨不少挑戰，美國 "Trump 2.0"，預計最早在明年一季度加征關稅，沖擊我國出口，特朗普的通脹政策也會幹擾美聯儲加息節奏，并擠壓我國貨币政策空間，市場波動将更大。
預計 2025 年：GDP 目标設定在 5% 左右，但完成難度要比 2024 年要大，需要政策加碼；赤字率設定在 4% 左右，2023 年赤字率爲 3.8%；地方債和專項債規模擴大；貨币政策降準降息 2-3 次；一線城市全面開限購，包括深圳、上海和北京部分城區；推動《民營經濟促進法》落實，提振民營經濟信心；住房保障銀行收儲，資金規模要大、利率要低、期限要長；對按政策要求發放白名單貸款的商業銀行進行免責；加大對消費和生育補貼。
中國經濟潛力大，隻要把發展放在首要任務，全力拼經濟，後續推動大規模政策落地落實，前景是光明的！
2 11 月 PMI 數據呈現以下特征：
1）11 月制造業 PMI 50.3%，高于上月 0.2 個百分點。産需持續回暖，生産好于需求，生産指數和新訂單指數分别爲 52.4% 和 50.8%，比上月上升 0.4 和 0.8 個百分點。
2）内需好于外需，出口有韌性。新出口訂單 48.1%，較上月回升 0.8 個百分點；11 月韓國前 20 日出口同比 8.8%；美國制造業 PMI 爲 48.8%；歐元區、德國制造業 PMI 分别爲 45.2% 和 43.2%。
3）庫存周期底部。原材料庫存、産成品庫存指數分别爲 48.2%、47.4%；采購活動加快，采購量指數升至 51.0%，高于上月 1.7 個百分點。10 月産成品存貨同比 3.9%。
4）企業面臨成本和有效需求不足壓力。主要原材料購進價格指數和出廠價格指數分别爲 49.8% 和 47.7%，分别較上月下滑 3.6 和 2.2 個百分點 ; 大、中、小型企業 PMI 分别爲 50.9%、50.0% 和 49.1%。
5）房地産銷售改善。11 月 30 大中城市商品房成交套數和面積同比 20.4% 和 20.7%，均高于上月 24.5 個百分點；環比 12.8% 和 15.4%。
6）商務活動保持擴張。建築業商務活動指數因施工淡季有所回落，爲 49.7%，較上月回落 0.7 個百分點。服務業商務活動指數爲 50.1%。制造業和非制造業從業人員指數分别爲 48.2% 和 45.4%，分别較上月下滑 0.2 和 0.4 個百分點。
7）高技術制造業、裝備制造業加快擴張，分别爲 51.2% 和 51.3%，較上月變動 1.1 和 0.0 個百分點；上遊基礎原材料行業景氣水平回落 0.1 個百分點至 49.2%；消費品行業景氣水平改善，回升 1.3 個百分點至 50.8%。
3 産需修複，搶出口
11 月制造業 PMI 爲 50.3%，較上月回升 0.2 個百分點，高于預期的 49.9%，好于季節性，景氣擴張。
産需均回暖，生産好于需求。生産指數和新訂單指數分别爲 52.4% 和 50.8%，比上月上升 0.4 和 0.8 個百分點。分行業看，通用設備、汽車等行業産需加快擴張；石油煤炭及其他燃料加工、專用設備等行業産需位于榮枯線下。
内需好于外需，搶出口，未來貿易壁壘增多背景下，警惕出口對生産邊際拉動作用減弱。新出口訂單 48.1%，較上月回升 0.8 個百分點；10 月出口同比 12.7%，較上月上升 10.3 個百分點。11 月美國制造業 PMI 爲 48.8%；歐元區、德國制造業 PMI 分别爲 45.2% 和 43.2%，分别較上月變動 -0.8 和 0.6 個百分點。11 月韓國前 20 日出口同比 8.8%。
生産經營活動預期指數爲 54.7%，高于上月 0.7 個百分點。其中，食品及酒飲料精制茶、造紙印刷及文教體美娛用品、汽車、鐵路船舶航空航天設備、電氣機械器材等行業生産經營活動預期指數均位于較高景氣區間
庫存周期仍然較弱。原材料庫存、産成品庫存指數分别爲 48.2%、47.4%，分别較上月變動 0.0、0.5 個百分點；采購活動加快，采購量指數升至 51.0%，高于上月 1.7 個百分點。10 月産成品存貨同比 3.9%。
4 成本壓力、有效需求不足拖累企業盈利能力
11 月主要原材料購進價格指數和出廠價格指數分别爲 49.8% 和 47.7%，分别較上月下滑 3.6 和 2.2 個百分點。出廠價格和原材料價格指數差值 2.1%，成本壓力明顯，且需求不足拖累出廠價格，下遊相關行業企業盈利依舊承壓。
具體來看，
美元走強，大宗商品價格下跌。截至 11 月 30 日，南華工業品指數、 RJ/CRB 商品價格指數月均環比分别下降 1.3% 和 0.3%，較上月下降 7.0 和 3.0 個百分點。截至 11 月 29 日，焦煤、焦炭價格月均環比分别下降 8.1% 和 5.7%，較上月下降 17.1 和 14.9 個百分點；熱軋闆卷、螺紋鋼月均環比下降 1.3% 和 7.0%，較上月下降 13.0 和 17.8 個百分點。
特朗普交易、俄烏沖突升溫、中東停火談判等多重因素下，油價走低。截至 11 月 30 日，英國布倫特 Dtd 價格、OPEC 一攬子原油價格、美國西德克薩斯中級輕質原油 ( WTI ) 月均環比分别下降 1.6%、2.0% 和 2.8%，較上月下降 3.4、3.2 和 5.7 個百分點。
地緣政治影響下，金價本月整體下跌。截至 11 月 30 日，金價月均環比下跌 1.2%，較上月降低 5.7 個百分點。
有色金屬價格下跌。截至 11 月 30 日，LME 銅、LME 鋁價格月均環比分别下降 4.9% 和 0.6%，較上月下降 7.9 和 6.6 個百分點。
5 小型企業産需恢複基礎不牢
11 月大、中、小型企業 PMI 分别爲 50.9%、50.0% 和 49.1%，比上月變動 -0.6、0.6 和 1.6 個百分點。大型企業保持擴張态勢，中型企業升至擴張區間，小型企業仍在榮枯線下，需警惕需求不足等問題，穩固中小型企業複蘇态勢。
企業部門以價換量，但供需失衡、産能利用率低，出廠價格低迷、企業利潤偏低，抑制投融資意願。2021 年以來，産能利用率趨勢向下，2024 年 Q3 爲 75.1%；前三季度利潤率爲 5.3%，爲近 5 年最低值，企業利潤承壓，影響投資動能。
6 建築業活動放緩，訂單回落
11 月非制造業商務活動指數爲 50.0%，較上月回落 0.2 個百分點。非制造業新訂單指數爲 45.9%，較上月回落 1.3 個百分點；業務活動預期指數爲 57.0%，景氣水平相對較高。
建築業商務活動指數爲 49.7%，較上月回落 0.7 個百分點，主因天氣轉冷，進入施工淡季。從市場預期看，業務預期指數回升 0.4 個百分點至 55.6%；從市場需求和勞動力需求看，建築業新訂單指數和從業人員指數分别爲 43.5% 和 40.7%，較上月變動 0.0 和 -2.0 個百分點。從價格看，建築業投入品價格指數、銷售價格指數分别爲 48.0% 和 48.6%，較上月下滑 7.2 和 3.5 個百分點。
2024 年新增專項債全年 3.9 萬億額度，基本完成發行，預計 3-6 個月形成實物工作量。多省市重大項目建設加速，前三季度計劃總投資億元及以上項目投資同比增長 7.1%，拉動全部投資增長 3.9 個百分點。
服務業商務活動指數爲 50.1%，弱于季節性，國慶假期作用有所消退。分行業看，電信廣播電視及衛星傳輸服務、互聯網軟件及信息技術服務、貨币金融服務、資本市場服務、保險等行業位于高景氣區間；與居民旅遊出行相關的鐵路運輸、航空運輸等行業商務活動指數回落。新訂單、業務活動預期分别爲 46.4%、57.3%，較上月變動 -1.4 和 1.1 個百分點。分行業看，航空運輸、郵政、貨币金融服務、保險等行業業務活動預期指數均位于 65.0% 以上高位景氣區間。
7、對第二輪經濟刺激的思考：關鍵在落地
前期出台了第一輪經濟刺激，規模很大，起到了一定積極效果。
但是，近期在各地調研反映，很多政策雖然規模很大，但落地很難。
比如，家電購置補貼，不少地方反映落地不及預期，現實是很多居民支出謹慎，能不換新的就不換了。爲什麽不直接發消費券，居民想買什麽買什麽？
比如，3000 億保障房再貸款，期限短，利率 1.75%，收儲商品房用于保障房，現實是這麽短的資金、這麽高的利率，地方算不過來賬，覆蓋不了成本，沒有積極性。既然是保障房再貸款，能不能期限十年以上，利率 1% 以下？畢竟這是民生工程，不是商業項目。
比如，房企白名單貸款，政策金額很大，但現實是商業銀行擔心按照政策要求放出去的白名單貸款，如果形成不良貸款能不能免責？會不會追責？沒有明确說法，銀行沒有積極性。這個問題已經存在兩年了，雷聲大，雨點小。
比如，這次 10 萬億化債，規模很大，但是新增的 6 萬億，要分三年，每年僅新增 2 萬億化債資金，地方債務壓力很大，收支緊張，還要指望他們未來增加支出拉動經濟增長，爲什麽不一年内化完債，讓地方騰出手來發展經濟？
比如，有地方反饋現在地方申請國家項目，需要地方配套資金，現實是不少地方都揭不開鍋了，三保有壓力，沒有能力配套，所以有的國家項目地方沒有能力和動力申請，能不能放松地方資金配套？
比如，最高會議強調，" 要幫助企業渡過難關，進一步規範涉企執法、監管行爲。" 司法部、國家發展改革委公布《民營經濟促進法（草案征求意見稿）》，明确進一步規範異地執法、幹預經濟糾紛、異常罰沒收入、拖欠賬款等，改善營商環境。但現實是，部分地方罰沒收入繼續高增，遠洋捕撈事件時有發生和媒體報道，企業家仍存不安全感。能不能公示哪些地方罰沒收入異常？能不能約談遠洋捕撈事件多的地方？對用公權力掠奪私人财産的違規違法行爲能不能讓相關人付出代價？違規的罰沒收入能不能退回企業？
等等，諸如此類。這就是爲什麽第一輪經濟刺激規模如此之大，但經濟數據僅略有改善，房地産市場經紀人帶看量開始出現環比下滑，股市前期大漲後近期震蕩走弱，民營企業仍存觀望情緒，這與第一輪經濟刺激政策的巨大規模偏離。
應該說前期出台的政策規模很大，堵點主要在于落地難，落地難主要是因爲前置條件太多，應該盡快取消這些前置條件，讓政策實實在在落地，民衆可感可及，起到促進經濟增長和拉動就業的作用。
尤其考慮到明年初特朗普大幅加征關稅的風險，應提前做好充足準備。
中國經濟潛力大，隻要把發展放在首要任務，後續推動大規模政策落地落實，前景是光明的！
