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文 | 讀懂财經
過去一年，A 股大消費闆塊泥沙俱下，從 2023 年初到現在，消費 ETF 跌了 27%，多個消費大白馬也跌勢兇猛，重慶啤酒直接腰斬，海天味業也跌了 47%。
不過，個别細分賽道龍頭的表現卻相當有韌性，東鵬飲料就是其中之一。從 2023 年 6 月到現在，東鵬飲料漲近 10%。如果按公司減持、高管離職、股票解禁等負面發生前算起，東鵬飲料從 2023 年 6 月到 2023 年 9 月漲了 25%。
投資人對東鵬飲料手下留情，是因爲它是爲數不多能兌現疫後複蘇的消費股之一。2023 年前三季度，東鵬飲料營收同比增長 30.1%，淨利率提升 1.6 個百分點，更爲難得的是，東鵬存貨周轉天數較 2022 年同期快了 5.1 天，意味着東鵬的增長并不是把貨壓給經銷商，而是實打實地賣給消費者。
雖然較好的基本盤保住了東鵬的股價，但長期看，始終困于多元化，也爲東鵬的估值蓋上了天花闆。本文持有以下觀點：
1、東鵬飲料的貨車消費場景使它更能受到防疫政策解除的利好。東鵬飲料的主要消費場景是貨車運輸，防控時交通阻斷，影響了貨運。防控措施解除後，貨運場景恢複，東鵬的增速開始加快，2023 年前三季度東鵬營收同比增速 ( 30.1% ) 遠高于 2022 年同期增速 ( 19.5% ) 。
2、東鵬飲料平替紅牛的速度在加快。2023 年上半年東鵬市占率較 2022 年末提升近 3 個百分點，與 2022 年全年市占率提升幅度幾乎相同。主要原因是消費降級下，東鵬性價比優勢被放大，一瓶東鵬特飲的量是紅牛的兩倍，價格還便宜一塊。
3、東鵬飲料存在多元化瓶頸。一款東鵬特飲營收占比近 95%，氣泡水、茶飲料、包裝水等産品合計營收占比剛超 5%。考慮到，東鵬新品依賴跟随戰略，而品牌及渠道優勢又不能支撐它實現跟随産品的彎道超車。其多元化面臨瓶頸。
消費闆塊的優等生
上市後，東鵬飲料經常和減持聯系在一起。按理說，頻繁減持的股票往往不受投資人待見。但東鵬飲料是個例外。
從 2023 年 6 月到現在，東鵬飲料漲了近 10%。而同期其他消費龍頭大部分都是跌跌不休，絕味、重慶啤酒、妙可藍多都已經是股價腰斬。這還是建立在公司減持、高管離職、股票解禁等一系列負面因素的拖累上。
東鵬特飲股價表現堅挺的原因很簡單，因爲從各個财務指标看，東鵬飲料都是消費闆塊的裏的優等生。
2023 年前三季度，東鵬特飲營收同比增長 30.1%，遠遠領先于同期 A 股食品飲料 10.2% 的增速。并且，東鵬飲料的增長含金量十足，東鵬飲料的存貨周轉天數從 2022 年前三季度的 23 天下降到 2023 年前三季度的 17.9 天。存貨周轉天數減少，說明終端銷售較快，東鵬飲料的增長并不是把貨壓給經銷商，而是實打實的賣給消費者。
東鵬飲料賣得好，主要是它的消費場景更能享受到防疫政策解除的利好。東鵬飲料的主要消費場景是貨車運輸，爲了解決貨車落灰，司機擰開飲料也不好喝的痛點，東鵬還專門做了防塵蓋，東鵬的老闆林老師每次路過服務區時會都翻翻垃圾桶，拿自家的瓶子和别的飲料比數量。
在防控時，各地交通阻斷，貨車想開也開不了，而防控措施解除後，貨運場景恢複，東鵬飲料的銷售也自然跟着加快。2023 年前三季度東鵬飲料的營收同比增速 ( 30.1% ) 就高于 2022 年前三季度 ( 19.5% ) 。
不僅營收漲的快，東鵬飲料的盈利能力也強了。2023 年前三季度，東鵬飲料的淨利率同比增長了 1.6 個百分點。要知道，2023 年東鵬的主要原材料 - 白砂糖喜提 " 糖高宗 "，從年初的不到 6000 元 / 噸一度上漲至 7600 元 / 噸。
原材料成本狂飙，東鵬飲料還能提升利潤率是離不開它的區域深耕策略，公司每進入一個區域都會加強渠道的密度和下沉，提高單區域産出，最終靠規模和密度降低運輸、消費費用，提高利潤率。
綜上來看，基本面比較硬，是東鵬盈利股價相對堅挺的重要因素。
平替紅牛與全國化紅利
東鵬飲料崛起的拐點始于 2016 年，中國紅牛陷入商标糾紛，中泰紅牛無止境的 " 掐架 "，導緻紅牛在市場投放銳減，把能量飲料的營銷窗口主動讓了出來。2016 年至 2022 年，華彬紅牛市場占有率由 71.3% 降至 55.2%。
東鵬特飲抓住了這個窗口，廣告、渠道加碼下，從 2016 年到 2022 年，東鵬特飲市占率從東鵬特飲由 8.8% 升至 26.6%。而從 2023 年的情況看，東鵬盈利對紅牛的替代速度正在加快，據尼爾森數據，2023 年上半年東鵬市占率較 2022 年末提升近 3 個百分點，與 2022 年全年的市占率提升幅度幾乎相同。
東鵬飲料對紅牛替代加速，核心在于消費降級的發生。近兩年一個明顯的消費變化是，用戶從追求品質化到追求性價比，最明顯的表現就是拼多多的營收增速遠超電商大盤，2023 年上半年，全國實物商品網上零售額同比增長 10.8%，同期拼多多營收同比增速高達 62.8%。
而東鵬堪稱飲料界 " 拼多多 "，同樣是 250ML 的産品，250ml 金磚款（紙盒）、250ml 金瓶款、250ml 金罐款售價分别爲 2 元、3 元、4 元，均遠遠低于紅牛 6 元 250ml 的金罐售價。而且量大價更優，如果買 500mL 裝的東鵬特飲，量是紅牛的兩倍，價格上還便宜一塊。
考慮到紅牛的關鍵成分，東鵬特飲大差不差的幾乎全部複刻了，就算口味有一定的差異，但在如此明顯的價格差距下，用戶在消費降級的背景下，選擇誰也高下立判。
随着對紅牛替代的加速，東鵬也能更快的實現全國化擴張。早期在紅牛一家獨大的情況下，東鵬長期在廣東偏安一隅，直到 2022 年，東鵬飲料廣東地區營收占比依然達到 39.5%。
但東鵬飲料正在加大全國化擴張，截止 2023 年上半年，東鵬飲料已經實現了地級市 100% 覆蓋，銷售終端網點數量由 2022 年 6 月 30 日的 250 萬家增長至 330 萬家。東鵬特飲廣東地區營收占比也從 2022 年末的 39.5% 下降到 2023 年上半年的 34.5%。
無論是同行業的紅牛，還是碳酸飲料的可口可樂，都實現了全國化布局，并不嚴重依賴某一地區，東鵬飲料實現全國化擴張是大概率事件。
而從競争情況看，東鵬飲料的全國化擴張阻力有限，除了紅牛外，其餘競争對手還包括體質能量、樂虎以及戰馬。其中，體質能量尚未拿到保健品批文，樂虎母公司達利已經把發展重心轉向植物蛋白飲料業務，戰馬母公司華彬依然要分心紅牛商标之争。
種種迹象都預示着，東鵬飲料在未來一段時間内，都有相當大的增長潛力可挖掘。
遇到多元化的煩惱
盡管未來幾個季度增長無優，但東鵬潛在的天花闆确有限。目前的東鵬飲料過于依賴大單品，截止到 2023 年上半年，一款東鵬特飲爲公司貢獻了 94.1% 的營收，其他飲料産品加起來營收占比也隻有 5.8%。
問題是，東鵬特飲所在的能量飲料市場規模有限，我國能量飲料市場規模大緻爲 320-600 億元（不同機構預測口徑懸殊較大），與包裝水、碳酸飲料的千億市場規模相比并不大。
由于市場空間有限，因此東鵬飲料一直在多元化上很努力。此前，東鵬飲料推出過氣泡水、即飲咖啡、飲用水、電解質飲料、生椰拿鐵、蜂蜜綠茶、無糖茶烏龍等等多款産品，但都是雷聲大雨點小。截至 2023 年上半年，上面的産品加起來營收也不過 3.2 億，營收占比剛剛過 5%。
東鵬飲料多元化不成功的核心是，東鵬新品完全依賴跟随化戰略，而品牌及渠道優勢又不能支撐它實現跟随産品的彎道超車。
東鵬自成立之初，就一直采取近乎抄襲的跟随戰略，東鵬特飲不僅在配料、配方上趨同紅牛，甚至廣告也是直接照搬，将困了累了喝紅牛，直接改成困了累了喝東鵬特飲。這種跟随戰略也直接沿用到了新品上，不管是茶飲料還是氣泡水，東鵬都是在跟随成功的爆品，并沒有像元氣森林、農夫山泉新品牌注重開發新品。
當然，消費巨頭用跟随戰略取得成功的案例也不少見。但問題是，東鵬并沒有支撐跟随戰略的品牌與渠道。
東鵬飲料雖然是功能飲料頭部品牌，但品牌人群是藍領，在白領中存在感不高。據頭豹研究院《2022 中國能量飲料行業概覽》，能量飲料消費者職業占比 66% 爲司機，白領則僅爲 21%。而無糖茶、氣泡水的主要用戶正是白領。東鵬跨界并沒有品牌優勢。
在硬實力上，消費巨頭新品模仿出來後，往往靠着渠道優勢，向終端鋪貨，擺到用戶面前搶心智。但東鵬由于尚未實現全國化，渠道能力并沒有其他細分頭部企業強。比如，2023 年上半年，東鵬飲料經銷商有 2796 家。而早在 2020 年，農夫山泉經銷商數量就接近 4500 家，跟随戰略運用最好的達利食品則超過 5000 家經銷商。相比之下，東鵬的渠道給新品的支持不及其它細分龍頭。
如此看來，東鵬特飲平替紅牛與全國化擴張的兩大邏輯，保證了它在資本市場的下限，但想要進一步突破上限，它還需要在多元化方面給出更多的成績。
