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時隔五年後，全球第二大代工廠再度向 A 股發起沖擊。
繼 2018 年創業闆上會被否後，上海龍旗科技股份有限公司（下稱 " 龍旗科技 "）于近日再度遞交招股書，轉戰滬市主闆。本次龍旗科技拟募資 18 億元，其中 " 惠州智能硬件制造項目 " 和 " 南昌智能硬件制造中心改擴建項目 " 分别拟投入 8 億元和 4 億元，另外 2 億元投入上海研發中心升級建設以及 4 億元用于補充營運資金。
钛媒體 App 注意到，此次二度沖擊 A 股，龍旗科技與小米的深度捆綁更甚從前。伴随着全球消費電子持續疲軟，客戶回款時間拉長，上遊 ODM 企業的利潤不斷被壓縮，公司資産負債率不斷走高。對龍旗科技來講，提升融資能力已是迫在眉睫。
過度依賴小米，關聯交易占比近 5 成
成立于 2004 年的龍旗科技，與華勤技術、聞泰科技（600745.SH）一起并稱爲 " 手機 ODM 三巨頭 "。
根據 Counterpoint 數據，2021 年，全球智能手機 ODM/IDH 出貨量近 5.11 億台，同比 2020 年增長 6%。其中，華勤技術、龍旗科技及聞泰科技三家公司市占率達 70%。以出貨量統計，龍旗科技位列市場第二（21%），第一和第三分别爲華勤技術（31%）、聞泰科技（18%）。
客戶集中度高，是該手機代工行業的特點。2019-2021 年以及 2022 年上半年，龍旗科技向前五大客戶的銷售金額占營業收入的比重分别爲 88.20%、93.65%、89.40% 和 91.35%。
據悉，龍旗科技核心客戶包括小米、三星電子、聯想、榮耀、OPPO、vivo、中郵通信等。其中，龍旗科技與小米的關系最特殊，既是第一大客戶客戶又是供應商，小米關聯方還是龍旗科技的股東。
據悉，小米和龍旗科技自 2013 年起即開始合作，由龍旗科技爲小米提供智能産品的研發與技術服務、代工制造服務以及研發制造一體化服務。2015 年 3 月 30 日 , 龍旗股份獲得數千萬人民币 A 輪融資，投資方爲順爲資本、基石資本。其中，天津金米、蘇州順爲向公司增資 9,000 萬元，占增資後總股本的 20%。此後，小米成爲龍旗科技的關聯方。本次 IPO 發行前，天津金米以 9.13% 的持股比例，成爲龍旗科技第三大股東。
股權結構，來源：招股書
2020 年開始，小米及其關聯方成爲龍旗科技第一大客戶。也就是從這一年起，雙方的關聯交易金額大幅飙升。報告期内，龍旗科技向小米的關聯銷售合計占營業收入的比例分别爲 12.52%、41.96%、57.66% 和 49.20%。龍旗科技表示，若小米未來向公司的采購金額顯著下降，公司的業務和經營業績将受到重大不利影響。
值得注意的是，在此前創業闆 IPO 時，深交所就對此有過關注。2018 年龍旗科技被否的相關發審委結果公告，提到了小米成爲龍旗科技關聯方後，與龍旗科技的關聯交易逐年增長，發審委要求龍旗科技說明是否存在利益輸送的情形，是否符合小米公司出具的 " 本公司及本公司控制的其他企業将盡量避免、減少與股份公司之間産生不必要的交易事項 " 的承諾。
毛利率持續走低
招股書顯示，報告期内，龍旗科技分别實現營收 99.74 億元、164.21 億元、245.96 億元和 152.83 億元；但同期歸母淨利潤分别僅爲 9761.67 萬元、2.98 億元、5.47 億元和 2.47 億元。
據悉，龍旗科技的主營業務有三大塊，分别是智能手機、平闆電腦以及 AIoT 産品。其中，智能手機業務占比最高，2022 年 1-6 月，該業務收入占比達到 84.06%。
作爲 ODM 廠商，龍旗科技整體毛利率水平相對較低。招股書披露，報告期内公司綜合業務毛利率分别爲 7.41%、8.24%、7.55% 和 7.06%，低于同行 8.54%、10.12%、8.26% 和 7.51% 的平均值。
同行毛利率水平，來源：招股書
盡管 AIoT 産品的毛利率已達到 23.54%，但由于智能手機産品毛利率較低且收入占比超高，從而拖累了公司整體的毛利率水平。招股書顯示，智能手機業務毛利率已從 2020 年的 8.90% 下降至 2022 年 6 月的 5.97%。
尤其是對小米的業務，毛利率低于公司整體水平。報告期内，公司向小米銷售的綜合毛利率分别爲 7.38%、8.24%、7.10% 和 6.18%。如果未來向小米銷售的毛利率繼續下降，公司整體毛利率水平将受到不利影響。
招股書中提到，公司與小米合作的 Redmi 系列 " 爆款 " 機型對收入增長的貢獻度較高。例如：超高性價比機型 Redmi9A/9C 系列，累計出貨量超過六千萬台；RedmiNote10 系列，從立項到量産爬坡耗時僅百天，截至目前産品累計出貨量破千萬台。此外，2022 年以來，公司與小米新增合作的量産産品包括 RedmiNote11、Redmi10A/10C、Redmi11C 等。
钛媒體 App 在各大電商平台搜索後發現，上述與小米合作的機型普遍價位在千元左右。
來源：京東
值得注意的是，去年以來全球智能手機需求持續疲軟。2022 年第四季度，全球智能手機出貨量同比下降 18.3% 至 3.003 億部，創有記錄以來最大的單季度跌幅。2022 全年出貨量爲 12.1 億台，同比下降 11.3%，并創下 2013 年以來的最低年度出貨量。
與龍旗科技深度捆綁的小米也未能幸免。三季報顯示，小米智能手機業務收入 425.142 億元，同比下滑 11.1%。究其原因，主要是智能手機出貨量及平均售價均有所下降。天風國際分析師郭明錤發布的最新調查報告指出，小米智能手機的 2023 年出貨量可能将低于市場預期。
寒氣傳導之下，整個供應鏈勢必受到拖累。對于利潤本就微薄的 ODM 廠商來講，挺過寒冬不是件易事。
資金壓力大，負債率高于同行
業内人士表示，ODM 廠商所服務的客戶下訂單時支付的訂金比例一般不高，需要 ODM 廠商自己先行墊付相當大的比例，這給 ODM 廠商帶來了巨大的資金壓力。
據招股書披露，報告期各期末，龍旗科技應收賬款賬面價值分别爲 25.57 億元、66.67 億元、67.44 億元和 70.75 億元，占流動資産比例分别爲 38.70%、59.64%、53.52% 和 51.62%。較高的應收賬款餘額會在一定程度上影響公司的資金周轉，限制公司業務的快速發展。此外，若應收賬款對象自身的經營狀況發生重大不利變化，将可能導緻公司發生壞賬損失，進而影響公司的利潤水平。
此外，公司資産負債率顯著高于同行。報告期各期末，公司資産負債率分别爲 87.17%、88.45%、80.20% 和 81.20%，流動比率分别爲 1.13、1.05、1.07 和 1.05，速動比率分别爲 1.00、0.88、0.91 和 0.93。以 2022 年上半年爲例，同行公司中資産負債率最高的是立訊精密（002475.SZ），爲 61.83%，其餘均在 60% 以下。
同行資産負債率，來源：招股書
龍旗科技對此表示，與同行業可比公司相比，受限于融資渠道單一，公司的資産負債率相對較高，流動比率和速動比率相對較低。如果未來因市場環境的變化導緻公司貨款未能及時收回，或供應商對公司的信用政策發生不利變化，公司短期支付能力将面臨較大壓力，存在一定的償債及流動性風險。
值得關注的是，在資金面承壓的情況下，龍旗科技在 2021 年與 2022 年先後進行過 3 次分紅，金額分别爲 1 億元、1.62 億元與 2.93 億元，合計 5.55 億元。
據招股書顯示，公司實控人杜軍紅通過昆山龍旗、昆山龍飛、昆山旗雲合計控制龍旗科技 24.88% 的股份。也就是說，僅杜軍紅一人便分得 1.38 億元。（本文首發钛媒體 App，作者 | 馬瓊，編輯 | 孫騁）
