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文｜海豚投研
台積電（TSMC）于北京時間 2023 年 4 月 20 日下午的長橋美股盤前發布了 2023 年第一季度财報（截止 2023 年 3 月），要點如下：
1、收入端：量價齊跌，難逃周期怪圈。2023 年一季度$台積電.US 收入實現 167.2 億美元，位于業績指引區間下限（167-175 億美元）。季度收入出現環比下滑，其中出貨量的維度帶來影響 -12.8%，出貨均價的維度帶來影響 -3.8%。價格端的下滑主要是受行業周期下滑拖累的影響，而出貨量的下滑主要是客戶訂單調整導緻；
本季度台積電收入下滑最主要來自于北美地區，這是因爲美國客戶在存貨壓力下進行了訂單調整，直接影響了台積電當前的業績表現；
2、毛利及毛利率：高處不勝寒。2023 年一季度台積電的毛利率 56.3%，雖然超出指引區間上限（53.5-55.5%），但環比有近 6pct 的下滑。此前在半導體景氣周期中，台積電毛利率頻頻上升并突破 60%，而這不可持續。在價格下滑和成本提升的影響下，公司毛利率也從高位滑落。
3、高性能計算（HPC）成第一支柱，3nm 仍難産。随着智能手機的持續疲軟，HPC 的份額達到了 44%，成爲公司業務新核。随着顯卡和數據中心等需求的回暖，HPC 的業務占比有望繼續提升。制程節點上，3nm 當前仍未實現規模量産，這一定程度壓制了公司産品均價的提升。
4、台積電業績指引：2023 年第二季度預期收入 152-160 億美元（市場預期 161 億美元）和毛利率 52-54%（市場預期 52.57%）。收入端略低于市場預期，環比繼續下滑 4%-9%，這主要是因爲訂單仍爲回暖，而價格端也同樣承壓導緻。毛利率端雖符合市場預期，但較本季度繼續下滑，主要是公司産品均價下滑和産能利用率降低所緻。
海豚君整體觀點：
台積電本季度的财報基本符合市場預期。結合每月披露的月度數據，台積電收入的環比下滑已被市場預期。财報主要關注點，落在公司的毛利率和各業務進展情況。毛利率在價格下降和成本擡升的影響下，出現較大下滑，但整體好于市場預期。
參考台積電給出了下季度的指引：二季度實現收入 152-160 億美元（環比下滑 4%-9%），毛利率 52-54%（環比下降 2.3-4.3pct）。從收入指引看，台積電下季度的量價仍可能繼續下降。從毛利率指引看，公司客戶訂單在下季度也沒有明顯回暖的迹象。因此，海豚君認爲台積電在下季度仍難以從行業低谷中走出來。
結合本次财報和下季度指引，海豚君認爲台積電當前的情況是如市場預期的 " 不好不壞 "。半導體下行，台積電也難逃周期沉浮。而當前的收入和毛利率從高點回落，隻能說是周期下行中預期之内的事情。
總的來說，台積電的業績在上半年是看不到起色了。需要等到下半年，觀察下遊需求回暖、大客戶新機和 3nm 的量産情況。當前下遊客戶的訂單調整也不是壞事，表明産業鏈的壓力已經明确傳遞到了台積電。随着産業鏈存貨壓力的釋放，整個半導體産業鏈有望迎來全面觸底的機會。
以下是長橋海豚君對台積電的具體分析：
收入端： 量價齊跌，難逃周期怪圈
台積電在 2023 年第一季度實現營收 167.2 億美元，位于業績指引區間下線（167-175 億美元），季度營收環比繼續回落。本季度收入環比下降 16.1%，季度收入的變化主要随着半導體景氣度下行，公司晶圓出現量價齊跌的情況。
台積電的季度收入，由于每月經營指标的公布，市場預期已經充分。而本季度台積電收入出現少有的兩位數下滑的情況，在價格和出貨量上的分别表現如何？
海豚君從量和價的維度，來觀察台積電一季度收入增長的主要推動力：
1）量的維度：2023Q1 台積電的晶圓出貨量 3,227 千片，環比下滑 12.8%。台積電出貨量在本季度出現環比下滑，主要是部分下遊不景氣導緻客戶訂單調整影響所緻。結合資本支出情況，台積電本季度的資本開支 99.4 億美元，較上季度有所減少。公司此前對 2023 年的資本開支計劃相對保守（320-360 億美元），當前仍保持資本投入的節奏。
2）價的維度：2023Q1 台積電的晶圓單晶圓收入（等效 12 寸片）5,181 美元 / 片，環比下降 3.8%。台積電晶圓出貨價結束了連續 7 個季度的上漲，本季度的下滑主要是公司受行業下行拖累影響。半導體的周期下行通過産業鏈傳導至台積電，對公司産品價格提升帶來壓力。
海豚君在上季度财報點評《台積電的雷，巴菲特加倉也壓不住》中提到，"半導體的下行周期已經傳導至台積電"。而本季度台積電收入和毛利率的雙雙回落，也印證了公司難逃本輪半導體下行周期。
結合台積電給出的下季度指引，2023Q2 實現收入 152-160 億美元（環比下滑 4%-9%），毛利率 52-54%（環比下降 2.3-4.3pct）。公司下季度的業績仍未見明顯起色，價格和毛利率也都将會出現繼續下滑。台積電業績端的回暖，或許還得等到下半年。
毛利及毛利率：高處不勝寒
台積電在 2023 年第一季度實現毛利 94.2 億美元，環比下滑 24%。毛利端的下跌大于收入的下滑主要原因是，毛利率也出現了 " 崩盤 "。
2023Q1 台積電的毛利率 56.3%，環比下降 5.9pct。雖然毛利率好于市場預期的 54.5%，但較此前 60% 以上的情況有明顯的回落。
2023Q1 台積電毛利環比下滑 24%，其中收入的維度帶來的影響是 -16.1%，毛利率的維度帶來貢獻 -9.4%。
市場對台積電最爲關心的兩項數據便是，收入和毛利率。由于每月經營數據的公布，季度收入基本已被市場預期。而毛利率則是本次季報中，市場關注的焦點之一。長橋海豚君将對分析本季度毛利率提升的主要驅動力：
" 毛利 = 單晶圓收入 - 固定成本 - 可變成本 "
1）單片晶圓收入（等效 12 寸）：2023Q1 台積電單晶圓收入約 5181 美元 / 片，環比下滑 202 美元 / 片，主要受半導體行業下行影響公司産品出貨價格下跌；
2）固定成本（折舊攤銷）：2023Q1 台積電平均固定成本約 1124 美元 / 片，環比增加 198 美元 / 片。這是由于本季度出貨量出現較大下滑，導緻折舊攤銷到單片晶圓的單位成本增加；
3）可變成本（其他制造費用）：2023Q1 台積電平均可變成本約 1139 美元 / 片，環比增加 31 美元 / 片。單片可變成本的增加主要是制造端成本提升和整體出貨量下滑所緻；
綜合以上拆分，2023Q1 台積電單片毛利 2919 美元 / 片，環比下滑 431 美元。單片毛利出現較大下滑，其中單位價格下跌的影響在 202 美元，單位成本提升的影響在 229 美元。
台積電收入的下滑此前市場已有預期，而毛利率是本次的主要關注點。價格下滑和出貨量下降，分别在價格端和成本端影響公司毛利率的釋放。而具體的影響程度，海豚君認爲是各占 5 成左右。而結合公司下季度的指引 52-54% 來看，台積電在下季度仍将受價格和出貨量雙降的影響，短期内毛利率難以出現回升。
晶圓結構端：HPC 成業務新核心
3.1 晶圓收入占比（按應用類型）
智能手機和 HPC 是台積電最大的收入來源，兩者合計占比仍有 78%，是公司最大的下遊。
下遊細分應用看，智能手機業務的份額已經下滑至 34%，而 HPC 和汽車的份額呈現上升的趨勢，主要是智能手機市場已經的成熟市場，現在又進入了行業低迷期。
相反，HPC 和汽車表現出了較大的成長空間。HPC 主要包括顯卡和數據中心等方面的額需求，而汽車主要包括智能駕駛等方面的新需求。海豚君認爲中長期的角度，智能手機業務對台積電的影響仍将削弱，而 HPC 和汽車的影響将繼續提升。
3.2 晶圓收入占比（按制程節點）
本季度 5nm 和 7nm 的收入占比仍然過半，台積電的先進制程收入仍是公司最大的收入來源。具體來看，本季度 5nm 和 7nm 的收入占比略有下滑，主要是因爲下遊芯片廠在庫存壓力下進行了訂單調整。本次财報也表明，半導體行業的庫存壓力通過産業鏈傳導至了公司。
對于新制程節點方面，雖然公司此前已經宣布 3nm 可以量産，但在沒有大客戶采用的情況下，至今仍未實現大規模量産。
海豚君認爲從公司給的下季度指引看，2023Q2 仍看不到 3nm 規模量産的迹象。3nm 的量産，或許還要等到下半年。如果 3nm 實現量産，有望給公司産品出貨均價帶來支撐。
3.3 晶圓收入占比（按地區）
從各地區收入來看，北美地區仍是台積電最大的收入來源。這是由于北美地區有 $ 蘋果 .US 、$ 高通 .US 、$ 英偉達 .US 、$AMD.US 等大客戶，使得台積電和美國之間有很強的商業綁定關系。但從本次财報看，北美地區的收入占比有明顯的下滑，這主要是因爲公司一些美國的大客戶在本季度調整了訂單，這也是公司營收下滑的主要因素。
除北美以外，中國地區和亞太地區是其餘的兩大收入來源，本季度占比分别爲 15% 和 8%。本季度中國地區收入占比出現了明顯的變化，從上季度的 12% 繼續提升至本季度的 15%。北美地區部分客戶訂單調整釋放出産能缺口，中國客戶彌補了部分缺口。
海豚君認爲北美地區客戶占比下滑，這隻是短期行爲。美國芯片公司需要台積電的生産能力，而台積電也需要美國大客戶的訂單。從台積電赴美建廠可以看出，未來兩者的合作會更加深入。在渡過半導體周期底，庫存消化後，北美地區的收入占比仍将回升。
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