作者 | 周智宇
編輯 | 張曉玲
碧桂園，這家曾經的中國房企 " 四巨頭 " 之一，近期陷入了悲痛卻又無奈的境地。
8 月 10 日，碧桂園中報預虧 450 億至 550 億元，上市 15 年頭一次出現百億虧損；此前，公司兩筆債務利息未按期支付。
碧桂園承認，" 遇到了自成立以來最大的困難 "；董事局主席楊惠妍、總裁莫斌也在 8 月 11 日發文道歉了。
而與此前房企違約出險不同的是，堅持至今的碧桂園收獲了最大的同情與共情。在本周，無論地産圈，還是其他産業界，關注碧桂園境況的人非常多，也對它抱以關心。
在房地産業内人士看來，碧桂園陷入流動性困境，并不意外。它是當下房地産行業和房企生存狀況的縮影。
如果低迷銷售持續，碧桂園可能難以避免走向債務重組。但碧桂園絕非第二個恒大。歸根到底，碧桂園當前面臨的，僅僅是流動性問題，而非資不抵債。
這也是中國房地産曆史上的悲情時刻。碧桂園流動性危機的演變與走向，将預示着房地産接下來的困局能否化解，以及這個行業能否重獲新生，走向未來。
困境
在廣東順德碧桂園總部，平靜的外表下，是數千員工的忐忑和難過在流淌，蔓延至數百公裏外的深圳，數千公裏外的北京。
碧桂園是本輪房地産大調整以來，堅持至今未違約的民營房企之一，也是規模最大的房企。過去兩年，碧桂園一直堅持還債保信用，總借貸餘額在去年下降了 466 億元。
截至 2022 年底，其淨負債率僅 40%，現金短債比 1.57，相比萬科這位一向财務自律的玩家也不遜色。剔除預收賬款的資産負債率也降至 69.4％，與保利、萬科相差不大。
彼時，碧桂園手頭可動用現金 1475.5 億元，即便剔除預售監管資金（近 600 億元），應對今年到期債務也留有餘地。
今年以來，碧桂園已償付了近百億的債務。就在 7 月 27 日，碧桂園還提前彙出資金，償付 8 月 1 日到期，續規模約爲 22 億元人民币的 "19 碧地 02"； 8 月 7 日，提前兌付 8 月 10 日到期的 "20 碧地 02" 本息。
碧桂園更多的資金則用在了保交樓上，内部也将此列爲 " 首要任務 "。去年全年，碧桂園交付了大約 70 萬套住宅，占 TOP50 開發商交付數量的 17.5%，也是萬科等房企的兩倍；今年上半年，碧桂園繼續以 27.8 萬套交付量穩居行業第一。
然而銷售端的惡化，超出了管理層的預期。有熟悉碧桂園的人士表示，原本公司每個月銷售在 300 億左右，就能良性運轉，好好 " 活下去 "，隻是 5 月以來的樓市，萎縮幅度遠超業界預期。
與百強房企保持一緻，5 月 -7 月，碧桂園實現權益銷售分别爲 182 億、160 億、121 億，持續下降明顯。
現金回籠失速，碧桂園的融資渠道卻不大通暢。雖然去年 " 金融 16 條 " 後，有 10 家銀行給了碧桂園 3000 億授信，但并沒有實質落地。
當前，銀行對民營房企的開發貸幾乎停止，哪怕碧桂園已經是優質民營房企；海外債、信托、私募、資管等渠道，也早已斷掉；除了發中債增信的債券，以及 7 月下旬的貸款外，碧桂園幾乎再無其他融資。
債務的硬償還，以及天量資金投入保交樓，盡管尚沒有中報具體數字，但資金流出是肉眼可見的；與此同時，則是銷售端的超預期下滑，讓碧桂園千億現金也很快耗盡。
而在 9 月 2 日，碧桂園需要償還一筆 39 億私募債，對此，内部覺得壓力巨大。
碧桂園的境遇，是當前房地産行業的折射。多位房企人士表示，這樣的趨勢下，不拿地，企業可以多支撐一段時間；但如果真的不拿地，未來發展又成了問題。
" 市場再這樣低迷，哪怕是融資渠道相對通暢的萬科、保利、中海這類房企，也會很難。這隻是時間問題 "，廣東一位開發商人士直言。
解局
自 2021 年下半年恒大暴雷以來，房地産行業的四巨頭已傷其二，碧桂園和萬科成爲活下來的房企代表，而最大民營房企的身份，令碧桂園的堅持顯得更爲艱難、可貴。
然而銷售冷清之下，碧桂園也快要撐不住了。
" 面對眼前這份不滿意的答卷，我們感到非常内疚，不管有多少理由，确實是我們自己做得不夠好。" 楊惠妍和莫斌的道歉，有愧疚，也有誠懇。
就像一個一直堅持按照自己的方法學習的好學生，突然考試砸鍋，他們在道歉同時，第一次反思了碧桂園的三四線戰略，而這是楊國強一直堅持認爲對的事情。
但重倉三四線不是碧桂園陷入困境的根本原因。否則無法解釋像泰禾、融創這類掘金一二線的公司，爲何早已違約。
事實上在過去五年，碧桂園基本沒有犯過大錯。
碧桂園沒有過度多元化，除了博智林機器人和現代農業外，幾乎再無其他跨界投資；它很早就開始降杠杆，與 2018 年萬科喊出 " 活下去 " 幾乎同步，而那時恒大、藍光等卻還在閉眼狂飙、擴充土儲。
市場擔心碧桂園會成爲另一個恒大。但拆解碧桂園的債務會發現，截至 2022 年末，剔除預收賬款，碧桂園的真實負債在 7000 多億，遠低于恒大真實的 2 萬多億；其中有息負債餘額爲 2700 多億，貿易及其他應付款 4374 億，短期債務爲 937 億。
另一邊，根據碧桂園公告，截至 2022 年底，公司淨資産約 3096 億元，總權益可售資源約 1.2 萬億元（其中已獲取的權益可售資源約 9555 億元），遠高于負債。
碧桂園創始人楊國強和現任主席楊惠妍父女，也與許家印的風格大爲不同。在不少房地産圈人士看來，楊國強是典型的農民企業家，有很強的利他精神；楊惠妍也頗爲低調務實，雖身爲地産二代，卻自視爲 " 職業經理人 "。
過去兩年，類似孫宏斌的做法，楊惠妍也向碧桂園累計提供了約 66 億港元的無息無抵押借款。
近期楊惠妍将碧桂園服務價值 64 億港元股權捐贈給楊國強香港公益基金會一事引發争議，認爲有 " 卷款 " 的嫌疑，但接近碧桂園的人士表示，實際上這筆錢是用于公益，也會受到監管，并非能爲楊家人随意所用。
廣東省城規院住房政策研究中心首席研究員李宇嘉指出，碧桂園的問題，主要是預期悲觀、資産流動性和和資産價格的問題；而它的規模體量，也會讓它發生風險後，對市場預期、上下遊産業鏈的影響很大。
盡管碧桂園管理層稱要堅持保信用，但接下來，碧桂園債務展期、重組的可能性在變大。管理層表示，來一段時間裏，會與債權人溝通，并考慮采取各種債務管理措施，以保障公司的未來長遠發展。
如果債務展期成功，碧桂園将獲得更多的時間、空間，渡過難關。
" 通常在重組完成後，企業又重新健康地上路，債務減低，風險防範意識更高 "，曾幫不少企業進行債務重組的摩根大通亞洲房地産投資銀行部主管陳妍妮說。
随着房地産市場在 7 月階段性觸底，分析師們預計接下來将會市場回暖；李宇嘉認爲，近期房地産市場的諸多利好信号，也給了碧桂園更多的緩沖周期。
" 公司将拼盡全力扭轉當前的困局 "，在道歉的同時，楊惠妍表示。
在碧桂園的順德總部，楊惠妍與她的父親和她的團隊，一直沒有停止工作與戰鬥。他們仍然希望，能打赢這場勝仗。
