圖片來源 @視覺中國
文 | 港股研究社
京東最近發生了兩件大事，兩件都與物流基礎設施有關。
一件是 2 月 8 日，嘉實京東倉儲物流封閉式基礎設施證券投資基金（簡稱 "京東倉儲 REIT"）正式登陸上交所，投資者獲得了機會，去分享京東三處物流園區的收益（其中兩處為京東知名的 " 亞洲一号 " 智能物流園）。
另一件發生在 1 月底，京東宣布将關閉印度尼西亞和泰國的電商業務，外界認為這是京東在東南亞電商 " 内卷 " 背景下，不得不放棄競争惡化的電商業務，京東則稱要專注于供應鍊基礎設施建設，以此為核心發展國際化。京東産發在印尼投資管理了 40 萬平方米的物流産業園。
雖然資本事件和業務事件、國内和海外看起來并沒有什麼聯系，兩者卻都指向了物流基礎設施的價值。京東還隻是一個代表，去年以來，中國物流地産龍頭普洛斯、全球最大的倉儲運營商安博，以及因為海運價格暴漲而走入普通人視線的馬士基，都在以百億級别的投入加碼物流基礎設施。
業務的價值已經被市場充分認知，但物流倉儲邁開步子轉型仍然不容易。在 REITs 這類方興未艾的金融工具的支持下，物流基礎設施領域正在風起雲湧。
REITs，人人都能 " 搞基建 "？
在理解物流基礎設施的更多變化前，有必要先解釋，REITs 是如何讓普通人參與到這場變局中的。
REITs 學名為 " 不動産投資信托基金（Real Estate Investment Trust）"，簡單來說就是通過發行類似股票的憑證，讓投資者通過購買這些憑證彙集資金，再委托專門的投資機構用這些資金進入經營管理，最後分紅給投資者。投資者因此類似于基礎設施的 " 收租人 "。
（中金普洛斯 REIT 産品結構圖）
早期曾引起市場關注的 REITs 項目有港股上市的順豐房托，其年化收益率在 8% 左右，是港交所第一隻以物流地産資産為主的 REITs。
京東倉儲 REIT 就是由嘉實基金設立和管理。天眼查信息此前顯示，京東重慶、廊坊等地原本由京東自己持股的物流公司，已經完成向嘉實資本子公司的股權轉讓。
而具體到實際項目的運營，幾個主體的關系大概是：京東物流和其他客戶承租對應的物流基礎設施，京東東鴻負責運營管理這些項目資産。京東産發則是京東東鴻的控股股東，持有京東所有自建倉儲物流設施項目。
目前的相關法規限制了 REITs 隻能購買成熟資産，一定程度上，這令不動産的收益前景變成了 " 可動産 "，而且投資者不需要參與實體建設經營問題，風險得以降低。
因為風險小和投資門檻降低，國内 REITs 自 2021 年 6 月誕生起就十分火爆。《中國 REITs 市場 2022 年盤點報告》顯示，截至 2022 年末，國内共有 25 隻 REITs 産品獲批，募集資金和總市值都在迅速接近千億。
國内的 REITs 投資對象既包括物流地産、IDC 數據中心之類的不動産，也包括高速公路、垃圾發電等産業的特許經營權。例如，2021 年普洛斯與中金合作發行了中金普洛斯 REIT，包含位于京津冀、長三角及大灣區的七處倉儲物流園。2022 年，華夏基金和中國交建推出了國内首單央企高速公路 REITs 投資項目。
作為投資品，要吸引外部投資者參與 " 基建 "，必然要具備一定的收益能力，京東REITs 之所以與物流行業的變局關聯，就是因為其背後的物流基礎設施價值。
物流基礎設施投資價值何在？
目前已經上市的 REIT 倉儲物流項目——中金普洛斯 REIT 與紅土鹽田港 REIT 收益都較為可觀，漲幅較發行價均在 30% 以上。京東倉儲 REIT 最終實現投資者總認購金額 718.16 億元，網下投資者認購金額超 126 倍，反映了市場的熱情。
（中金普洛斯 REIT 自上市至今實現了 37.23% 的二級市場漲幅）
物流基礎設施的綜合成熟度卻非常高，具有一定的反周期性。以物流地産為例，2022 年，物流地産投資總額達 140 億元，為過去 20 年的第二高點。而衆所周知，2022 年的經濟溫度并不高。
不過，由于經營水平等因素的影響，國内物流資産發展區域差異較大。仲量聯行報告顯示，2022 年三季度，中西部地區的物流地産空置率走高，租金也在下滑，例如成都和重慶租金環比下降了 1.9%。
和特許經營權類的 REITs 項目不同，物流基礎設施本質上是一個彈性行業，可以根據市場情況調整盈利能力。而特許經營項目往往涉及國計民生，隻能實現固定收益。用金融行業近似的分類而言，物流基礎設施是 " 股 " 的價值，而特許經營項目是 " 債 " 的價值。因此，普洛斯、京東等巨頭旗下的物流倉儲項目，因為有實力背書和經營确定性，受歡迎程度更高。
京東倉儲 REIT 的三處不動産，是重慶、武漢和廊坊的三處物流園區——京東重慶電子商務基地項目（中轉配送中心）一期項目、京東商城亞洲 1 号倉儲華中總部建設項目、京東亞洲一号廊坊經開物流園項目。它們都是國内物流倉儲領域壁壘突出的高标準物流倉儲項目。
所謂的高标準，高在更專業的選址、現代化建築、大數據和智能設備的支持（其實，高标倉也往往确實更 " 高 "，其淨高可能達到普通倉庫的兩倍以上），從而實現了與傳統倉庫相比的高效低成本。招行銀行研究院的一份報告顯示，高标倉的效率高達傳統倉庫的 3 倍。
京東去年公布的數據顯示，其 " 織網計劃 " 的成果包括 43 座 " 亞洲一号 " 大型智能物流園區和 1400 多個倉庫，這是京東服務的底氣所在，也是其潛在的投資價值。
國内仍有 90% 以上的倉庫是傳統倉庫，和發達國家的差距不小，需要更多轉型發展。而物流資産的成熟度和固定資産的特點更适合資本化。《" 十四五 " 現代物流發展規劃》中指出，倉儲物流行業要穩妥推進 REITs 試點。
投資的收益，最終還是來自基礎設施的經營價值，來自其中隐含的行業領先性。一場涉及全球巨頭的底層競争正在進一步發展。
物流價值換擋，全球巨頭幕後争搶
物流基礎設施有多受追捧？去年年底，普洛斯連續完成三輪中國物流地産基金募資，收獲了超過 300 億元的投資。去年 11 月，黑石旗下物流地産投資管理平台 " 龍地 " 收購大灣區 28 萬平方米高标倉。
中國還隻是冰山一角，全球巨頭都在尋找優質的物流資産。2022 年 6 月，安博宣布将以 260 億美元天價收購競争對手杜克房地産（Duke Realty），後者擁有近 1500 平方米的資産。2022 年 8 月，馬士基以 36 億美元的價格，将利豐物流旗下 270 萬平方米的物流資産收入囊中，涉及全球 14 個國家。
若論中國的物流基礎設施需求，電商仍然是繞不開的話題。不過，目前電商的需求更加集中在 " 最後一公裡 "，以及生鮮等要求更細化、更嚴格的領域。
公開數據顯示，菜鳥目前管理超過 1200 萬平方米的物流資産，京東管理超過 2000 萬平方米的園區。不過，這實際上屬于總量的優勢。中國人均倉儲物流設施面積仍然隻有美國的五分之一，如何建造更多高标倉，把物流現代化程度提上來，是巨頭思考的重點。
另一方面，全球物流基礎設施的整體發展也在更加重視 ESG 等理念——比如物流也是耗電大戶之一，主流玩家正在自家倉庫上标配光伏。
萬緯物流在《近零碳智慧物流園區白皮書》提到，新建項目 100% 預留光伏安裝條件。在中國，迅速提升的機器人等物流新科技産品也吃下了更多能耗，構建綠色能源運營體系的重要性提高。
（菜鳥保稅倉的屋頂光伏）
總的來說，物流基礎設施目前存在高度明顯的結構化發展傾向：瞄準高标準，一線優于二三線，從電商向生物醫藥等有特殊需求的領域發展。
這意味着躺着收租已經逐漸不再現實，尤其是行業馬太效應正在擠壓中小企業的需求。早期業内高度提倡倉配一體化等先進概念，但在一些二線及以下地區，普通的企業主的利潤被服務提供方蠶食，甚至出現用例倒退現象，更重視使用成本。
這反過來說明，一線城市的物流基礎設施競争可能會加劇，因為這部分市場面向的企業主有足夠的預算使用最新技術和理念，追求更好的物流倉儲。
而對低線市場而言，一次漫長的淘汰可能無法避免。這是一個行業自發去庫存的過程，畢竟物流總是跟着商流走，商流活躍的地區才有物流進步的空間。商流不僅僅包括消費端的電商，也包括制造業、外貿行業等對象的需求。
毫無疑問的是，未來的物流基礎設施将以高标倉和冷庫等穩定需求作為潛力投資方向。而它們穩定的持有收益，仍将鼓勵更多巨頭入場。REITs 作為重要的資産證券化工具，也将越來越多地出現在普通投資者的賬本之中。
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