作者｜Eastland
頭圖｜視覺中國
2023 年 11 月 29 日，哔哩哔哩（NASDAQ：BILI；HK：09626）發布 2023 年 Q3 業績：前三季度營收 161.8 億、同比增長 2.7%；經營虧損 37.6 億、同比減虧 55%；Q3 日均活躍用戶（DAUs）首次突破 1 億，環比增長 8.1%、同比增長 14%；Q3 月均活躍用戶（MAUs）達 3.4 億，創新高。
财報後的電話會議中，B 站高管認爲用戶及營收仍有較大增長空間，并預計 2024 年将 " 持續增毛利潤、減虧損，向盈虧平衡的目标努力 "。
B 站從 " 高速檔 " 切換至 " 低速檔 "，意在追求高質量增長。
日活用戶突破 1 億
用戶增長可分爲兩種：靠内容吸引的 " 自然增長 " 和靠市場費用換來的 " 加速增長 "。
2016 年，B 站市場費用突破 1 億元，Q4 平均月活用戶達到 4938 萬；
2017 年，市場費用突破 2 億元，Q4 平均月活用戶達到 7176 萬，同比增長 45%；
2018 年 Q4，月活用戶進一步增至 9277 萬，但增速降至 29.3%。
2020 年 Q1，月均活躍用戶約爲 1.7 億；日均活躍用戶約爲 5080 萬，同比增速達 69%；日活爲月活的 26.8%。
到 2022 年 Q1，月均活躍用戶增至 2.9 億；日均活躍用戶 7940 萬，同比增速降至 32%；日活爲月活的 27.0%。
2023 年 Q3，市場費用同比下降 19.2%，日均活躍用戶保持兩位數增長（14%）并首次突破 1 億；日活爲月活的 30.1%。
2022 全年，月均活躍用戶 3.1 億，同比增長 25.9%；日均活動用戶 8650 萬，同比增長 29.6%；每位活躍用戶日均使用 APP 時長 94 分鍾。其中 Q3，用戶日均使用時長首次超過 100 分鍾。
大幅壓降市場費用顯然是爲扭虧，同時說明 B 站對靠内容的自然增長比較有信心。
營收多元化
哔哩哔哩将營收分爲四個部分：移動遊戲、直播及增值服務、廣告、電商及其它。
移動遊戲業務主要是爲 " 第三方 " 發行遊戲，用戶免費下載并以哔哩哔哩賬号來玩及購買虛拟物品。
直播及增值服務主要也是靠虛拟物品銷售變現，此外還有 " 大會員訂閱費 "。
廣告包括出現在移動端應用的啓動頁及頁面頂部的廣告、網站主頁頂部橫幅品牌廣告以及線上視頻推送旁邊的效果廣告。
電商收入來自 ACG（動漫）相關商品和線下表演及活動的票務收入。
移動遊戲
移動遊戲是哔哩哔哩變現的主力，2018 年收入 29 億、占當年營收的 71%，較 2017 年下降 13 個百分點。
2020 年，移動遊戲收入增至 48 億，同比增長 33.5%，占營收的比例卻降至 40%。
2022 年，移動遊戲收入 51 億、占營收的 26%；
2023 年前三季度，移動遊戲收入 50 億、占營收的 23%。
移動遊戲占營收的比例從 2017 年的 83% 降至 2022 年的 23%，再到 2023 年前三季的 19%。原因很簡單：一方面是移動遊戲行業進入存量競争階段，增速放緩；另一方面是 B 站直播、廣告、電商快速成長。
公司收入多元化是投資人樂見的好事。但 B 站是中國年輕人聚集度最高、遊戲内容積澱最豐厚的視頻平台，天然優勢不應放棄。
在财報後的電話會議上，CEO 陳睿稱，按照新的市場競争格局對自研遊戲重新梳理，砍掉預期效益不好的項目，聚焦于競争力強的項目，争取更大市場份額和更多的利潤。
直播及增值服務
" 直播及增值服務 " 異軍突起，在 B 站營收中的占比穩居第一。
2015 年收入隻有微不足道的 620 萬元；
2017 年收入達 1.76 億，2020 年達到 38.46 億，年均複合增長率 179%，在營收中的份額蹿升至 32%。
2021 年，直播及增值服務收入達 69.3 億，占營收的 36%，超過移動遊戲成爲 B 站第一大收入來源。
2022 年、2023 年前三季度，該闆塊收入分别爲 87.2 億、60.5 億，占當年營收的比例先後提高到 40%、44%。
2023 年 " 雙十一 "，B 站直播帶貨成交額（GMV）同比增長 250%。
廣告
廣告收入穩定、毛利潤率高，是互聯網投資人最爲看重的業務。
B 站啓動廣告變現比較晚，但增速可觀。
2015 年廣告收入不到 2000 萬、2017 年達 1.6 億、2019 年 8.1 億 …… 到 2022 年，廣告收入達 50.7 億。2015－2022 年，廣告收入累計增長 267 倍、年均複合增長率達 222%。
2023 年前三季度，廣告收入 44.8 億、同比增長 26.1%，占總營收的 28%。
增值服務與廣告已成爲 B 站的兩駕馬車，前者聚人氣賺營收、後者毛利潤豐厚，是扭虧爲盈的主要驅動因素。
電商及其它
電商業務啓動比廣告更晚，2020 年收入 15.1 億、同比增速超過 100%，占總營收的 13%。
2021 年，電商收入 28 億、占營收的 14.6%。
2022 年、2023 年前三季度，電商收入增長放緩，占營收的比例回到 10% 一線。
B 站日活過億，2022 年電商收入僅 30 億，仍有較大想象空間。
盈利能力分析
1）毛利潤
B 站毛利潤率呈周期性波動，2018 年 20.7%、2019 年 17.6%；2020 年 23.7%、2021 年 20.9%；2022 年 17.6%、2023 年前三季度 23.4%。
2020 年 Q4 是所在周期的高點，毛利潤 9.4 億、毛利潤率 24.6%；2022 年 Q2 是所在周期的谷底，毛利潤 7.3 億、毛利潤率 15%。
2023 年 Q3 又來到所在周期高點，毛利潤 14.5 億、毛利潤率 25%，雙創曆史記錄。
互聯網企業毛利潤率動辄 70%、80%，B 站毛利潤率不到 30%，主要原因是與主播及内容創作者之間的收入分成安排。
2022 年，B 站支出收入分成 91 億、同比增長 17.9%，占營收的 41.6%。
用戶、廣告收入的增長需要龐大的創作者群體，2023 年 Q3 接近 170 萬 UP 主獲得分成收入。
對 B 站而言，分成金額雖巨，但能激勵 UP 主創造更多、更好的内容，進而帶動用戶、營收增長，形成生态的 " 正循環 "。
扭虧之路
1）費用控制
2019 年，營收同比增長 64.2%，市場、行政、研發三項費用合計 27 億、總費用率 39.6%；
2020 年，三項費用合計 60 億、總費用率 49.8%，營收同比增速提高到 77%；
2021 年，三項費用合計 105 億、總費用率 54%，營收同比增長 61.5%；
2022 年，三項費用合計 122 億、總費用率 55.7%，營收同比增速降到 13%；
2023 年，B 站調整了策略，前三季度總費用下降 12.6%，總費用率 46.6%，同比減少 8.2 個百分點。在營收保持增長的情況下（同比增長 2.7%），經營虧損下降了 55%。
業績改善的重要原因是注重獲客性價比。2023 年前三季度市場費用同比減少 8.6 億、費用率下降 5.9 個百分點。
2）股權激勵力度不減
2021 年，B 站加大了股權激勵的力度。其中 5.5 億計入行政費用、占營收的 2.9%，這部分開支用于激勵中高層管理團隊；用于激勵技術骨幹的開支達 3.2 億、占營收的 1.6%；股權激勵總開支達 10 億元（其中 1.3 億計入營業成本、市場費用）、占營收的 5.2%；
2022 年，股權激勵開支保持增長、但幅度低于營收，因此占營收的比例降至 4.8%。
2022 年前三季度，B 站費用率大幅下降，但股權激勵開支不降反升，達 8.7 億、同比增長 10%，占營收的 5.4%；其中 4.5 億計入行政費用、3.3 億計入研發費用。
B 站的新策略是保持營收增長、優化營收結構，不燒錢，加強股權激勵、提高士氣。
3）經營虧損收窄
B 站經營虧損呈現 " 非周期波動 "，2020 年 Q3 經營虧損 9 億、虧損率 24%；
2022 年 Q2，經營虧損擴大到 22 億、虧損率高達 45%；
進入 2023 年，B 站畫風突變，經營虧損逐季下降，Q3 虧損 11 億、虧損率首次降到 20% 以下。
财報後的電話會議上，B 站高管預計 2023 年 Q4 将更進一步減虧。如能保持這種勢頭，2024 年有可能出現首個單季盈利。
* 以上分析僅供參考，不構成任何投資建議！
