（頭條圖片 美編：肖利亞）
經濟觀察報 記者 歐陽曉紅
一
當經濟、金融數據同時走弱之時，即便人民币兌美元彙率時隔九個月再次處于 7.3 重要關口，中國央行 " 出手 " 選擇了穩增長。
8 月 15 日，中國央行開展 4010 億元 1 年期 MLF（中期借貸便利）和 2040 億元 7 天逆回購操作，中标利率分别爲 2.5%、1.8%，較前值下調 15、10 基點。當日，離岸人民币兌美元（CNH）跌破 7.30。
不對稱 " 雙降 " 來得有些突然，卻不意外；但降息的時點和幅度超出預期。7 月，信貸、社會融資規模數據均大幅走弱，不隻是總量弱，結構也偏弱；市場認爲，信用擴張疲弱、經濟數據欠佳，如地産和出口繼續走弱等是促使中國央行降息的直接原因。
次日，離岸人民币兌美元最低觸及 7.34，逼近 2022 年 11 月那輪貶值創下的低點。
中國央行此時的 " 攻 " 與 " 守 " 頗具深意。乍看，似乎其對彙率波動的容忍度較高——未過多動用政策工具幹預市場；細究之，或不盡然，至少在預期管理上更加積極。
8 月 15 日，國家外彙局表示，7 月份市場主體 " 逢低購彙 " 有所增多，屬于正常的理性交易，主要渠道跨境資金流動總體穩健。
8 月 17 日，中國央行發布的 2023 年第二季度中國貨币政策執行報告（以下簡稱 " 報告 "）釋放出穩彙率、促進房地産市場的重要政策信号。
報告稱，人民币彙率反映人民币與其他貨币的比價關系，受内外部多種因素影響，短期不确定性大，也測不準，但長期根本上取決于經濟基本面。" 當前，無論從外部因素看，還是内部因素看，人民币彙率都不會單邊走貶，而是會保持雙向波動。"
過去幾年，人民币對美元彙率三次破 7，又三次回到 7 以内。中國央行指出，在應對多輪外部沖擊的過程中，積累了豐富的經驗，也具有充足的政策工具儲備，有信心、有條件、有能力維護外彙市場平穩運行。下一階段，" 将以保持人民币彙率在合理均衡水平上基本穩定爲目标，綜合施策、穩定預期，用好各項調控儲備工具，調節外彙市場供求，對市場順周期、單邊行爲進行糾偏，堅決防範彙率超調風險。"
或許，受此消息提振，17 日晚間，離岸人民币兌美元迅速拉升超 400 點，一度收複 7.30 關口。
回看 2023 年上半年，人民币對美元彙率中間價最高爲 6.7130 元，最低爲 7.2258 元，118 個交易日中 53 個交易日升值、65 個交易日貶值。其中，最大單日升值幅度爲 1.0%（654 點），最大單日貶值幅度爲 0.9%（630 點）。截至今年 6 月末，人民币對美元、歐元、英鎊中間價分别較 2022 年末貶值 3.6%、5.8%、8.2%，不過對日元彙率則是升值 4.5%。
8 月以來，人民币兌歐元、英鎊和瑞郎彙率分别下跌 1.4%、1.6% 和 1.4%，包括人民币彙率指數也一改前期升值态勢，分别貶值 0.1% 和 0.3%。
中國央行坦言，當前外部環境複雜嚴峻，國内經濟運行也面臨新的困難挑戰。從國際看，地緣博弈持續緊張，世界經濟逆全球化風險上升；發達經濟體本輪加息對全球經濟金融的累積效應還将持續顯現。從國内看，居民收入預期不穩，消費恢複還需時間，民間投資信心不足，一些企業經營困難，部分行業存在生産線外遷現象，地方财政收支平衡壓力加大。
報告稱，" 經濟恢複是一個波浪式發展、曲折式前進的過程，要有耐心和信心，要繼續全面深化改革開放，着力擴大内需、提振信心、防範風險，推動經濟運行持續好轉。"
内外承壓下，跌破 7.2，行至 7.3 關口的人民币兌美元彙率何時企穩回升？或許，答案就在中國央行報告裏的 " 攻 " 與 " 守 " 之中。" 攻 "，中國央行、國家外彙局通過加強預期管理、調節外彙市場供求、上調全口徑跨境融資宏觀審慎調節參數等方式，積極穩妥應對人民币彙率貶值壓力。之後，爲防範彙率超調風險，還将動用相關調控儲備工具。" 守 "，繼續推進彙率市場化改革，完善以市場供求爲基礎、參考一籃子貨币進行調節、有管理的浮動彙率制度；以及切實防範化解重點領域金融風險，統籌協調金融支持地方債務風險化解工作，穩步推動中小金融機構改革化險，守住不發生系統性金融風險的底線。
政策如何調整，路徑怎樣？彙率 " 攻與守 " 有的放矢之外，以結構性貨币政策工具爲例，" 聚焦重點、合理适度、有進有退 "，中國央行在決定其創設、延續或退出時，主要考慮兩方面因素 : 一是經濟運行中較爲突出的結構性矛盾，二是金融機構提升對特定領域金融服務的意願和能力。
中國央行表示，當前金融數據總體領先經濟數據，主要是宏觀政策和金融靠前發力、實體經濟恢複時滞導緻的階段性現象。下階段，穩健的貨币政策要精準有力，更好發揮貨币政策工具的總量和結構雙重功能，穩固支持實體經濟恢複發展。綜合運用多種貨币政策工具，保持流動性合理充裕，保持貨币供應量和社會融資規模增速同名義經濟增速基本匹配。" 适應房地産市場供求關系發生重大變化的新形勢，适時調整優化房地産政策，促進房地産市場平穩健康發展。" 報告稱。
二
彙率顫震時刻，人們緣何捂緊錢袋子，收入約束外，某種程度上，也擔心 " 錢變毛了 "。
不經意間，海外留學生或旅居華人會發現，他們在歐洲使用境内信用卡（國際）交易時，變得越來越不劃算了，因爲人民币對外購買力在下降。
一年前，他們兌換 2000 歐元隻需 13660 元人民币，現在需花近 16000 元人民币；其時，人民币兌歐元彙率爲 1:6.8，此時漲至 1:7.9。8 月 17 日人民币兌美元彙率中間價報 7.2076，調貶 90 個基點。
從國内來看，7 月經濟數據：CPI 同比 -0.3%，PPI 同比爲 -4.4%；市場擔心通縮隐憂漸起。一般來看，通縮意味着價格下跌，貨币的購買力逐漸增強。換言之，人民币對内購買力應在提升。
分析 7 月 CPI 數據，不難看出 " 食品價格走弱，服務價格上漲 "。據此，平安證券首席經濟學家鍾正生認爲，食品價格增速由正轉負構成拖累；能源、服務和商品價格回升，帶動核心 CPI 同比增速逆勢上行。他認爲，7 月 CPI 增速下探至負值區間，但核心 CPI 增速顯著回升。物價數據中存在一定結構性亮點，從側面體現出内需邊際回補的迹象。
不過，不少居民對通脹或通縮的感覺不知所雲：CPI 負值了，日常消費價格感覺并不低。有沒有可能二者并存？并非不可能。一種情況是，整體 CPI 較低，某些特定領域的價格仍在上漲，比如服務價格等；另一種情況是，雖然整體 CPI 較低，但貨币供應增加，可能會導緻某些資産價格上漲。
而曆史上的經濟衰退期或社會經濟調整之後，通常首先出現的是通縮，而非通脹；其時消費和投資都可能減少，導緻需求下降，企業産能利用率降低，失業率上升等現象。這會緻使商品和服務的供給超過需求，進而導緻價格下降，即通縮現象。再者是，大量過剩的出口産能轉内銷，但内需不足。
從中國央行 8 月 11 日下午公布的信貸數據來看，居民短貸和房貸皆同比轉負。人民币貸款降至 2006 年 11 月以來低點。信貸淡季，需求不足之外，人們捂緊 " 錢袋子 "，可能也是目前環境下防禦風險的一種财富保護方式。
數據顯示，7 月新增人民币貸款 3459 億元，預期 8446 億元，去年同期 6790 億元；新增社會融資規模 5282 億元，預期 1.12 萬億元，去年同期 7785 億元。國盛證券首席經濟學家熊園分析，7 月信貸、社會融資超預期、超季節性回落，結構也明顯惡化，尤其是居民短貸和房貸均同比轉負、企業中長貸結束 11 個月連增，進一步指向當前經濟下行壓力仍大，本質還是内生動力不強、需求與信心不足。
居民捂緊 " 錢袋子 " 的另一種顧慮是：投資回報率與安全性如何。
這種情況下，溯本清源，由内而外營造良好的投資營商環境乃當務之急。
國務院近日印發《關于進一步優化外商投資環境加大吸引外商投資力度的意見》（簡稱《意見》），提出 6 方面 24 條政策措施，要求更好統籌國内國際兩個大局，營造市場化、法治化、國際化一流營商環境，充分發揮我國超大規模市場優勢，更大力度、更加有效吸引和利用外商投資。《意見》指出，積極吸引和利用外商投資，是推進高水平對外開放、構建開放型經濟新體制的重要内容。
三
中國央行報告稱人民币資産吸引力不斷增強，截至 6 月末，境外主體持有境内人民币股票、債券、貸款以及存款等金融資産餘額合計約 10 萬億元。不過，進入 8 月，資金風向漸趨生變。
8 月 17 日，素有 " 聰明的錢 " 之稱的北向資金淨買入 -15.19 億，次日，淨買入 -85.22 億。這便是當下北向資金因時因勢呈現出的市場情緒。
而 8 月第一周，外資還在大幅流入 A 股。如今，資本乍進乍出，或有過度恐慌之嫌；但接踵而至的重大利好政策《意見》無疑有助于增強市場信心，成效如何，時間會給出答案。資本爲什麽慌？其信心何在？包括人們捂緊 " 錢袋子 " 的背後，隐藏着什麽不确性？
與此同時，季節性因素之外，上述金融數據影射的是——經濟基本面或實體經濟才是人民币彙率的 " 底色 "；與之對應，回顧 2023 年上半年，人民币彙率呈寬幅震蕩走勢。
據中銀證券全球首席經濟學家管濤分析，2023 年上半年，人民币彙率中間價最大振幅爲 7.6%，超過了 2021 年全年的 3.5% 振幅。同期，在國際貨币基金組織（IMF）披露的 8 種主要儲備貨币中，人民币的最大振幅名列第四位，超過了其他 7 種主要儲備貨币彙率同期平均最大振幅，爲 1994 年初彙率并軌以來首次。
其畫外音是，本質上，彙率取決于基本面的健康狀況，受多種因素影響，如經濟基本面、貨币政策、國際貿易等。經濟調整時，彙率波動亦相對較大；彙率顫震時刻，實體經濟的修複也有所起伏。7 月人民币彙率相對企穩之後，8 月開始，人民币彙率波幅漸大。
不過，管濤認爲，憑借宏觀經濟、國際收支、外彙儲備 " 三個大盤 " 的支撐，在市場化的彙率形成機制下，人民币彙率不會出現 " 單邊市 "，而且彙率靈活爲實施自主的貨币政策創造了條件。
管濤表示，人民币彙率彈性增加，提高了利率調控的自主性，促進了宏觀經濟穩定；而經濟基本面穩定又對彙率穩定形成支撐，外彙市場運行更有韌性，有助于利率和彙率之間形成良性互動。
邏輯上，彙率跟着利率走，利率走低彙率也會調整；中國央行降息，美聯儲加息，人民币對美元走低承壓并不意外。
按照民生加銀基金首席經濟學家鍾偉的說法，貨币彙率，本質上就是國内外投資者對某種貨币的用錢投票的顯示機制。升值顯示樂觀預期，貶值顯示悲觀預期。細緻而言，決定彙率的有三個主要因素：一是，對一國經濟增長前景的預期；二是，一國國際收支的趨勢；三是，國内外利率差異趨勢。
顯而易見，今年以來人民币彙率變化更多是由内因所緻。在民生銀行首席經濟學家溫彬看來，無論是在年初升值過程中還是在此後貶值過程中，美元震蕩似乎更多起到一種催化的作用。展望下半年，政策組合拳将推動經濟持續向好，或支撐人民币彙率企穩回升。
其實，" 維持人民币市場均衡的長期穩定，決定性因素一定是中國經濟的中長期向好，所以任何有利于中國經濟的增長速度、增長質量、增長安全的措施，從根本上都有利于穩定人民币彙率，而不是相反。" 鍾偉說。
因此，鍾偉認爲，當經濟遭遇到一些新挑戰和困難的時候，如果足夠積極的貨币政策有利于轉型升級、有利于提振市場信心、有利于中國經濟穩固複蘇，那就不用擔心市場會給出負面的評價。" 從短期看，中國經濟修複強度稍遜預期和美國經濟表現略超預期的預期差，以權益市場爲代表的 A 股和海外股市的冷熱差異，以及美聯儲加息周期長于預期，拐點滞後的現實，共同影響了 2023 年以來人民币彙率的走勢，" 鍾偉表示，" 這折射出中國經濟周期和金融周期，相對獨立于美國西方的趨勢有所加深。"
如果單從個體或私營企業主來說，被賦予厚望的 2023 年并都未如他們所願，比如工作更辛苦，但錢難掙了，投資回報少了，生意難做了；不知政策會有什麽變化，于是，諸多不确定性作用下，不敢投資，不敢借貸；因此，當經濟周期或環境欠佳時，其甯願 " 躺平 "，休生養息 ……
四
誠然，從國際投資機構的角度看，上述隻是短期表象，真正的布局者已在行動。
而表象往往會混淆視聽。不隻是宏觀預測失算，人工智能、人口老齡化、氣候危機、地緣沖突等諸多變量裹挾下的宏觀對沖環境中，機構的資産配置策略也容易失策。" 我們錯了！" 有着華爾街大空頭之稱的摩根士丹利的首席美國股票策略師 MikeWilson 說，其不久前，在一份給客戶的報告中承認判斷錯誤，在通脹下降和成本削減的大背景下，2023 年美股的估值高于他們的預期。
黑石首席執行官兼聯合創始人蘇世民近日表示，全球經濟環境正在發生一些變化。美國經濟并沒有陷入衰退，反而在上個季度增長了 2.4%，令所有人都感到震驚。這表明，美國經濟的韌性更強了。" 但真正令人驚歎的是通脹回落的程度。黑石很早就發現通脹水平遠高于政府給出的數據。而現在，我們看到通脹正在回落。這樣看來，美聯儲的工作卓有成效，與人們此前的預期不同。"" 雲霧撥開。" 資産配置方面，瑞士百達資産管理首席策略師盧伯樂對全球股市的評級從減持上調至中性。他表示，鑒于未來幾個月收益率預計将走低，減少了現金的比重。考慮到債券市場仍然提供相對較高的利率，對債券市場持增持立場。" 新興市場仍然是表現最好的市場，我們對新興市場股票和本地貨币債券持正向立場。預計新興市場今年的增長速度将超過發達國家 2.6 個百分點，到 2024 年将超過 3.4 個百分點，遠高于 5 年移動平均值。"
畢馬威中國 8 月 10 日發布的 2023 年三季度《中國經濟觀察》報告顯示，2023 年上半年中國經濟同比增長 5.5%，其中二季度同比增速爲 6.3%，受去年同期低基數影響，較一季度提高 1.8 個百分點。從環比來看，二季度 GDP 環比增速爲 0.8%，較一季度的 2.2% 明顯回落，國内經濟修複動能有所放緩。同時，外部環境也更趨複雜嚴峻，全球經濟放緩将制約中國出口增速。未來一段時間，宏觀政策有望加大支持力度，更好地釋放内需潛力，支撐經濟平穩增長。畢馬威中國首席經濟學家康勇指出，預計随着居民收入的改善，疊加政策支持和消費意願的回升，消費對經濟的拉動作用将繼續增強。此外，創新動能持續賦能經濟增長，綠色轉型步伐加快将對我國經濟發展注入新動力。
其實，非經濟因素之外，彙率之巨顫，終究會因爲一國經濟實力、國家信用的背書而漸趨修複爲常态波動；彙率是一國貨币相對于其他國家貨币的比值，亦是一國國力與财富增長的價值尺度之一；當然，國家的國力和财富增長還需要考慮多方面因素，如國内産業結構、創新能力、人力資本等。
而居民捂緊 " 錢袋子 "，也終究會因爲收入增加、合理資本回報而松開——去消費、去借貸、去投資；當市場充滿信心、收入之本與消費之末不被倒置的時候，經濟定會活絡起來。
