一個 *ST 公司定增項目，預案披露前公司已被證監會立案調查，多次退市風險提示，主業連續虧損 3 年且年年虧損過億元，完全是瀕臨退市邊緣。
就這樣一個被同行券商因合規風控避而不接的定增項目，來自西部的中小券商紅塔證券卻毅然接了。定增項目證監會兩次受理，第一次證監會提出 11 個大問題；第二次再次提出 12 個大問題。最終，這家公司在 2023 年 2 月 17 日正式公告，定增被否，這也是 2023 年第一家被否的純定增項目。
數據來源：記者整理 視覺中國圖 楊靖制圖
上述公司就是 *ST 同洲（SZ002052，股價 1.96 元，市值 14.62 億元）而它項目的保薦券商——紅塔證券，卻因此在行業内引起了不小的争議。有行業人士更是質疑，對于這樣一個苟延殘喘的定增項目，完全是與監管導向相悖，更不利于市場的加速出清，紅塔證券究竟爲了啥？
保薦瀕臨退市公司項目
同行都感覺壓力大，都不會去碰的項目，紅塔證券接手後慘遭 " 打臉 "，而且項目本身可能還觸及了監管部門底線。這事要從 2 月 17 日 *ST 同洲發布的一則公告說起。
2 月 17 日，*ST 同洲發布公告表示，收到證監會不予核準非公開發行股票申請的決定。事實上，在今年 1 月 10 日，*ST 同洲就表示非公開發股申請未獲得發審會通過，而 *ST 同洲已經成爲了 2023 年第一家被否的純定增企業，其保薦機構紅塔證券同樣遭遇開年不利！
就在 *ST 同洲定增項目正式公告被否前三日，2 月 14 日，*ST 同洲發布了關于股票可能被終止上市的風險提示公告，當日公司股價跌停報收，截至 3 月 16 日，公司股價報收 1.96 元。
《每日經濟新聞》記者翻閱 *ST 同洲曆史公告，這份定增方案最終上會被否，或許早前的波折已經命中注定。
2021 年 7 月 8 日晚，*ST 同洲公布收到了行政處罰決定書。處罰書中顯示，公司存在提前确認職工薪酬負債、滞後确認資産減值損失和虛構銷售收入三大事實。
僅 1 個多月後，*ST 同洲就迅速推出了非公開發股預案。預案顯示，公司拟非公開發行股票數量不超過約 2.24 億股（含本數），發行價格爲 1.54 元 / 股，拟募集不超過約 3.45 億元。扣除發行費用後，全部用于補充公司流動資金及償還債務。
随後該定增方案通過了董事會和股東會審議，2022 年 5 月，定增方案獲得了證監會受理，在 5 月 30 日證監會下發的反饋意見通知中，證監會列舉了結合 2022 年營業收入預測情況及退市新規，說明是否存在退市風險，相關風險揭示是否充分等 11 個大問題。同年 8 月 18 日，證監會下發的二次反饋意見溝通書中，更是涉及了持續經營能力、說明在基本戶已被凍結的情況下，申請人如何收款、是否能夠正常收款，結合申請人正在或可能面臨的訴訟、仲裁糾紛或争議，說明目前的收款賬戶是否存在被凍結的可能等 12 個問題。
上市公司定增方案被否的現象并不常見。有券商人士向《每日經濟新聞》記者表示，定增項目被否的概率一般也就 2%~3%，可以說是比較少的。
Wind 數據顯示，從近 3 年的審核數據來看，上市公司非公開發行的通過發審委 / 上市委員會審核的通過率還是相對較高，均在 98% 以上。
深圳某券商投行人士向記者表示，定增通過率高的主要原因是，交易所會根據上市公司披露的信息進行問詢，大部分項目如果問題較大且無法解決，會在上會之前就主動提出終止發行申請，故不會排會審核。
那麽，*ST 同洲的定增方案在經過多輪詢問答複後，爲何最終還是未能闖會成功？根據 *ST 同洲發布的定增方案，定增募集的資金在扣除發行費用後，全部用于補充公司流動資金及償還債務。對于本次非公開發股的目的，公司在定增方案中表示有二：一是引入新控股股東，增強資金實力，爲公司可持續經營奠定基礎。另外，降低公司财務費用，減輕财務負擔。換言之，定增募集的資金并沒有用在提高公司的主營業務身上。
對于被否決的原因，投行資深項目人士王骥躍向記者表示：" 這種瀕死掙紮型的項目，沒通過的主要原因大多是公司持續經營能力受到質疑了，不能通過定增改善或提高公司經營能力，隻是在财務上苟延殘喘，是沒有多大意義的事。"
上海某券商投行資深人士也分析指出：" 這個項目之所以被否，我覺得還是跟這個公司缺乏持續經營能力，通過這種方式實際上是出讓的控股權，然後回避了一些監管，那麽此類競争隻是延緩了這個公司的退市，有可能再創造下一個資産重組的機會，但對于這種公司來說，持續經營的能力很差，所以淨資産又是負的，應該是觸及了好幾條退市的這樣一個标準，所以在這方面，交易所和證監會的态度還是比較明确的。"
該投行人士進一步指出，一般，隻有小券商會去碰這種，現在券商合規風控的要求都比較嚴格，雖然定增沒有太多的風險，但是這個涉及這類瀕臨退市的公司，壓力還是比較大，而且定增一般很少被否，那麽，這個肯定是觸及了監管部門的底線，所以才會有這樣一種結果。
*ST 同洲已瀕臨退市邊緣
《每日經濟新聞》記者注意到，*ST 同洲定增的背後也是公司基本面的每況愈下，除了被證監會立案調查外，公司主業已經是連續 5 年虧損。
在紅塔證券接手 *ST 同洲定增之前，2019 年 10 月 25 日晚，同洲電子公告，因涉嫌信息披露違法違規，進而被證監會立案調查。自此，公司幾乎每月都會發布立案調查進展暨風險提示公告，一直持續至 2021 年 6 月 11 日。
2021 年 3 月，*ST 同洲發布了收到行政處罰事先告知書的内容，被認定了三大涉嫌違法的主要事實：提前确認職工薪酬負債、滞後确認資産減值損失和虛構銷售收入。同洲電子 2014 年度虛減淨利潤 2630 萬元，2015 年度虛增利潤 1.1 億元，2016 年度虛減淨利潤 4203.44 萬元，分别占合并利潤表當期披露利潤的 6.31％、164.17％和 6.89%，并導緻 2015 年度淨利潤由虧損轉爲盈利，同洲電子披露的 2014 年、2015 年、2016 年年度報告存在虛假記載。與此同時，公司被予以警告并被罰款 60 萬元，共有 16 人被處于不同程度罰款。
" 如此重大違法事實塵埃落定，後期極有可能會和投資者陷入訴訟糾紛，券商投行應該是能夠預料到的。" 某中型券商投行人士指出。
另外，從基本面來看，Wind 數據顯示，2018~2021 年，*ST 同洲的歸母淨利潤已是連年虧損，且每年虧損額度都在 1.5 億元之上。
2023 年 1 月 30 日晚，*ST 同洲披露了 2022 年度業績預告，預計公司 2022 年全年營收爲 2.3 億 ~2.6 億元，2021 年同期爲 1.39 億元；預計歸母淨利潤爲 -3000 萬元至 -5100 萬元，2021 年同期爲虧損 1.86 億元。
上述資料也意味着自 2018 年以來，*ST 同洲極有可能持續 5 年虧損。
目前，*ST 同洲證券虛假陳述責任糾紛一案仍在持續進行中。法院酌情認定部分原告投資者的損失與被告虛假陳述之間存在直接的損失因果關系。在賠付比例上，法院确認 *ST 同洲應對各原告投資者扣除系統風險後的損失承擔 60% 的賠償責任。而基于一審判決結果，就有律師表示，*ST 同洲案件索賠區間較之前有所調整，目前爲：于 2016 年 4 月 29 日至 2019 年 10 月 25 日期間買入 *ST 同洲股票，并在 2019 年 10 月 26 日之後賣出或仍持有該股票而虧損的投資者。
有意思的是，如果你尋找券商研究人士對公司的分析報告，最近的一篇出現在 2015 年 11 月，這也意味着該公司早已被券商研究人士劃出了研究範圍。
多家券商投行人士在和記者交流時均表示，這樣的項目被否的風險高，公司應該不會參與類似的項目。
值得注意的是，*ST 同洲上市以來，非公開發股的保薦機構一直在變。公開資料顯示，公司登陸深交所的輔導保薦機構爲廣發證券。2009 年非公開發股時，保薦機構變更爲安信證券，2015 年非公開發股的保薦機構爲申萬宏源證券，而此次被否決的定增方案的保薦機構則是變更爲紅塔證券。
業内對其操作感到困惑
事實上，在記者采訪中，有券商投行和律師也表達出了相似的困惑：紅塔證券難道爲了幾百萬元的保薦費而甯願自砸招牌？
據《每日經濟新聞》記者了解，定增項目的保薦費通常爲 1%。
前述上海券商投行人士告訴記者：" 定增的收費本身不是特别高，一般性也就幾百萬，如果說像這種風險比較大的項目，可能收費會稍微高一點，但這種公司本身又是瀕臨退市的，你也隻有在做成了以後才能收到錢。一般性正常的話，定增項目也就一個點左右的收費，所以不是特别高的那種。"
與此同時，某資深投行人士則是向記者表示：" 一般券商不大會去做這個比較有争議的項目，虧損項目可以做，但是它的主營業務要比較健康，或者說比較正常，但是瀕臨退市的企業，尤其是實際控制人變更的這種，或者這種項目比較危險，如果沒有配合比較好的這個優質資産的話，一般不會去碰，否則這個大概率交易所和證監會的态度是比較抵觸的。"
該資深投行人士則是進一步指出，如果說這家公司的背景是國企，那麽在這種情況下有可能會去做，但這個一定要配合現在退市行規下，能夠比做比較好的這個規避退市的動作，比如說增強主營業務的持續經營能力這樣一些方面的工作，否則的話，其實壓力還是比較大的。
對此，投行資深人士王骥躍則是向記者分析道：" 這種屬于向大股東定向增發，獲得資金延緩公司存續的自救型定增，對于券商來說沒有什麽保薦風險，也沒有發行難度，最多就是被否，對券商也沒有任何影響。"
值得注意的是，紅塔證券在 2021 年年報中，明确寫道：投行業務的發展定位和目标，是以客戶爲中心，建一流精品特色投行。
一家連年虧損，有重大違法事實，且極有可能和投資者陷入糾紛的公司，是如何進入紅塔證券 " 法眼 " 的呢？一家公司火速推出且不涉及任何主營業務，隻是财務上苟延殘喘的定增方案，如何能成爲紅塔證券眼中的優質、精品項目？
紅塔證券在 2022 年半年報中表示，2022 年上半年，公司投行業務堅持高質量發展、專業化發展道路，持續提升投行業務的内控水平，嚴控項目風險。公司積極儲備保薦業務、努力拓展債券業務，重點加大在雲南地區的投入。
《每日經濟新聞》記者向紅塔證券就如何看待此次 *ST 同洲此次非公開發股失敗、紅塔證券挑選保薦項目的原則等問題進行了咨詢，截至發稿時仍未獲得回複。
紅塔證券投行困境凸顯
接受 *ST 同洲定增項目，不管紅塔證券究竟出于怎樣的考慮，卻能看出其背後紅塔證券這一中小券商的投行業務面臨的困境。
公開資料顯示，紅塔證券是在對雲南省 3 家信托投資公司（雲南省國際信托投資公司、雲南金旅信托投資有限公司、昆明國際信托投資公司）證券業務重組的基礎上，由紅塔集團等 13 家國内知名企業共同發起設立。公司于 2019 年 7 月登陸上交所，成爲中國 A 股第 36 家上市券商。截至 2021 年 12 月，紅塔證券下屬 61 家證券營業部、1 家經紀業務分公司、1 家資管業務分公司、1 家固定收益業務分公司以及三家全資子公司、1 家控股子公司。
紅塔證券目前投行團隊的人員配備情況方面。中國證券業協會的數據顯示，目前紅塔證券共有 1243 人，其中保薦代表爲 28 人。紅塔證券 2021 年年報顯示，母公司在職員工數量爲 1091 人，主要子公司在職員工數量爲 339 人，在職員工的數量合計爲 1430 人，其中，經紀業務人員爲 555 人，投資銀行人員爲 125 人。
Wind 數據顯示，2012~2021 年，紅塔證券投行業務收入總計僅有 7.32 億元。而中信證券 2021 年度的投行收入爲 81.56 億元。意味着紅塔證券投行 10 年收入不及中信證券 1 年的十分之一。就單個自然年度來看，紅塔證券投行業務收入絕大部分時間都在 1 億元以下，僅在 2016 年度和 2020 年度突破了 1 億元，其收入分别爲 1.03 億元和 1.55 億元。
數據進一步顯示，2012~2021 年度，紅塔證券的投行業務利潤總計隻有 2.87 億元。而中信證券 2021 年度的投行利潤爲 42.36 億元。就單個自然年度來看，2014 年度和 2019 年度更是虧損，分别爲 -0.04 億元、-0.24 億元。
中證協數據顯示，2021 年度 104 家券商投行業務收入排名中，紅塔證券以 9221 萬元排在第 75 位。承銷保薦業務收入排在 74/102 位，股票主承銷傭金收入排在 68/82 位，債券主承銷傭金收入排在 61/97 位，資産證券化管理人家數則是排在 42/57 位，财務顧問業務收入排在 84/103 位，并購重組财務顧問業務收入則排在 65/66 位。
紅塔證券近期年報顯示，2020 年度，投行完成了 1 個主闆 IPO 保薦項目、2 個再融資主承銷項目，同時完成了多個信用債和可交換債項目。2021 年度完成了 1 個科創闆 IPO 保薦承銷項目和 1 個可轉債保薦承銷項目，同時完成了 14 隻債券主承銷（不含可轉換公司債券）。
Wind 數據顯示，2012~2023 年 3 月 15 日，紅塔證券保薦項目總共有 11 個，其中首發 6 家，增發 1 家，配股 1 家，優先股 2 家和可轉債 3 家。具體來看，其完成的首發上市公司有福建金森、碩貝德、農尚環境、健之佳、新風光和昆工科技。2019 年以來，紅塔證券 3 個首發項目過會，其中健之佳和昆工科技兩家都是雲南本地公司。終止審查的是廣東奧迪威傳感科技股份有限公司、武漢金東方智能景觀股份有限公司和深圳市傑普特光電股份有限公司；主動撤回的爲東亞裝飾股份有限公司和常州鍾恒新材料股份有限公司。
從上述數據不難發現，即使在券商投行業務紅火的當下，紅塔證券似乎也沒有分到多少羹。
" 這種做法應該被淘汰 "
*ST 同洲的增發被否，是否會對紅塔證券産生影響？前述投行資深人士王骥躍向記者表示：" 這種定增被否決，對券商沒什麽影響。中介機構的責任是确保沒有虛假陳述，信披真實準确完整，風險提示到位，不保證項目通過。"
如果定增方案被通過，那麽對公司、對二級市場上的投資者又會帶來怎樣的影響？
安傑世澤律師事務所合夥人樊榮告訴記者：" 簡單說，就這種方案本身，對整個市場而言，和當下将加快資本市場優勝劣汰的出清速度、有效改善上市公司良莠不齊的狀态、強化投資者價值投資的理念相違背。這種定增方案去改變實控人的做法，實際上是在保殼而已。如果注入一些有希望、有實質性的資産，還說得過去，這種完全隻是爲了在他們自己的這個關聯人的手中轉來轉去，并沒有實質提高，這種方案怎麽可能會同意？也許，這種做法可能沒準對于這個公司現有的這一小批股東來講是有利的，當然更主要的受益者是這個實控人他自己，但對整個證券市場來講，是很沒有意義的，是一種應該被淘汰的做法。"
數據顯示，2022 年，A 股退市公司數量創下曆史新高。數據顯示，年内共有 43 家公司從 A 股市場退市，相較 2021 年（20 家），退市數量翻了一番，其中，滬市主闆、深市主闆和創業闆分别有 18 家、17 家和 8 家。2022 年因觸及财務類退市指标而退市的公司數量占比超過 95%。
" 三個多億定增拿到，同洲二級市場股價肯定要飙起來。" 某律師向記者表示。
武漢科技大學金融證券研究所所長董登新認爲，注冊制改革之後，IPO 會更包容，退市效率會更高。一方面我們要允許支持更多的高科技，高成長，具有較強研發創新能力的優質企業上市，但另外一方面，我們會讓垃圾股，空殼公司和僵屍企業盡快地退出市場，這樣形成一個大進大出，這個大浪淘沙的格局。因此，全面推行注冊制，意味着市場更包容，淘汰機制、資源配置功能将會更加強化，這樣才能夠助推經濟轉型，産業升級，也才能夠真正實現高質量服務實體經濟的目标，因此，退市的力度還需要加大，這是個大趨勢。
此外，董登新還建議投資者要學會用腳投票，要有增強風險意識，提高風險意識，學會用腳投票，遠離垃圾股，尤其是空殼公司，僵屍企業，不要去對賭，要敬而遠之，當旁觀者。這也是對市場的敬畏，是投資者自我保護的最好辦法。
誠然，壓嚴壓實中介機構責任，并沒有要求券商所有項目都要過會。究竟是更看重業務的通過率還是選擇向收入低頭，各家券商的選擇也并不一緻。
上市公司是資本市場的基石、經濟的 " 基本盤 "。當資本市場邁向高質量發展，自然需要優勝劣汰、吐故納新，形成可持續健康發展的生态。作爲券商中介機構同樣更需要有自己的底線，嚴控項目風險，項目被審核通過的概率更需要先秤一秤，否則多批次的意見反饋也同樣消耗各參與方的精力與時間，最終換來的也是無用功。
毋庸置疑的是，全面注冊制下，券商投行依舊是豔陽高照，隻是券商更需要一顆對二級市場投資者負責的心，以及一份向外界傳遞對資本市場高質量發展的責任。
每日經濟新聞
